Analyse de la crise du marché : les fausses innovations de la DeFi entraînent un dysfonctionnement du marché
TechFlow SélectionTechFlow Sélection
Analyse de la crise du marché : les fausses innovations de la DeFi entraînent un dysfonctionnement du marché
Comme précédemment, ce marché haussier s'est également terminé par une chute brutale. La capitalisation totale du marché des actifs numériques cryptographiques a chuté de 67,5 % par rapport à son sommet.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Équipe de recherche Solv
Note de l'auteur : Il y a exactement deux ans, le 15 juin 2020, Compound a lancé ce qui allait devenir connu sous le nom d'« agriculture de rendement (yield farming) », déclenchant ainsi l'« été DeFi » et un marché haussier durable d'un an et demi pour l'ensemble du marché crypto. Comme par le passé, ce cycle haussier s'est terminé par une chute brutale. Au 15 juin 2022, la capitalisation totale du marché des actifs numériques avait chuté de 67,5 % depuis son sommet.
Nous pensons que cette crise du marché résulte principalement de cinq causes :
● Premièrement, le resserrement monétaire mené par les banques centrales mondiales.
● Deuxièmement, l'opacité de nombreuses institutions centralisées dans le secteur crypto, empêchant le marché de comprendre en temps voulu et pleinement les risques de levier accumulés en interne, augmentant ainsi le risque de krach soudain et la panique sur le marché.
● Troisièmement, les produits économiques du secteur crypto restent principalement spéculatifs ; les services et produits réellement utiles, dotés d'une valeur claire et répondant à des besoins concrets, sont rares. La transformation vers une économie de consommation n'en est qu'à ses débuts et ne constitue pas encore un stabilisateur solide pour la croissance du secteur.
● Quatrièmement, depuis 2020, le prêt avec mise en gage est devenu le principal mécanisme de création de liquidité sur le marché crypto. Or ce mécanisme reste immature et a provoqué une spirale de liquidité lors du retournement baissier du marché.
● Cinquièmement, un grand nombre de fausses innovations DeFi ont causé un dysfonctionnement du marché, induisant en erreur d'importants flux de capitaux et entraînant de lourdes pertes.
Le premier facteur ci-dessus relève de la macroéconomie — il s'agit d'une cause externe. Les quatre autres sont internes au secteur. Nous comptons publier quatre articles distincts analysant ces quatre causes internes et proposant des pistes d'amélioration.
Cet article examine le problème du dysfonctionnement du marché causé par les fausses innovations DeFi. Ce facteur a joué un rôle relativement secondaire dans ce krach, mais il ne peut être ignoré par le secteur DeFi.
La chute exceptionnelle de DeFi et le dysfonctionnement du marché
Lors de ce krach, la performance du secteur DeFi a été particulièrement mauvaise. Au 15 juin 2022, alors que la valeur totale verrouillée (TVL) dans DeFi avait chuté de 69 % — proche de la moyenne générale du marché — la capitalisation boursière des projets DeFi a subi un effondrement extrême : celle d'Uniswap a perdu 88,5 %, celle de Compound a chuté de 94,2 %. De nombreux projets DeFi autrefois populaires sont désormais déserts, leur avenir sombre. Même les projets DeFi jadis qualifiés de « blue chips », présentés comme l'avenir de la finance, ont vu leur cours chuter de plus de 95 %.
Nous estimons que cet effondrement du marché DeFi est anormal. DeFi est la première catégorie d'applications purement on-chain à disposer d'un modèle économique clair. Comparé à la finance traditionnelle ou à la CeFi dans le monde crypto, elle offre une meilleure ouverture, une transparence et une sécurité accrues, ainsi qu'une efficacité globale supérieure. Pendant un certain temps, on a non seulement considéré que l'essor de DeFi était inévitable, mais aussi cru en sa pérennité — non seulement capable de mener un marché haussier, mais aussi de résister à un marché baissier.
Alors pourquoi, cette fois, DeFi a-t-il si mal résisté à la chute ?
Un facteur incontournable est le dysfonctionnement du marché provoqué par les fausses innovations : de nombreux projets DeFi, animés par des objectifs déformés, ont sciemment créé des actifs financiers complexes, des logiques opérationnelles obscures et des mécanismes incitatifs trompeurs, diffusant de faux signaux de prix et conduisant à une allocation erronée de capitaux.
Le terme « dysfonctionnement du marché » désigne en économie un échec du mécanisme de marché à allouer efficacement les ressources. Dans la plupart des cas, les signaux de prix permettent aux participants de réguler spontanément et d'optimiser l'allocation des ressources. Mais dans certaines situations, ce mécanisme échoue, entraînant un gaspillage grave des ressources et une inefficacité marquée.
Les manuels d'économie identifient trois principales causes au dysfonctionnement du marché : les externalités, une structure de marché imparfaite et l'asymétrie d'information. C'est précisément cette dernière qui est principalement responsable du dysfonctionnement du marché DeFi.
L'asymétrie d'information peut provoquer un dysfonctionnement du marché. George Akerlof l’a démontré dans son article « The Market for Lemons », où il montre que sur le marché de l'occasion, l'information inégale entre acheteurs et vendeurs sur l'état réel d'un véhicule conduit soit à la fraude (prix trop élevés), soit à une méfiance généralisée (offres systématiquement basses), annulant ainsi l'utilité des signaux de prix.
La blockchain et DeFi ont justement pour rôle clé de réduire cette asymétrie d'information. Les deux caractéristiques fondamentales de DeFi sont d'une part son accès libre et entièrement ouvert, d'autre part sa transparence totale — la logique métier et les transactions sont visibles et vérifiables par tous.
Alors pourquoi parler de dysfonctionnement du marché DeFi ? Pourquoi relier la chute spectaculaire de DeFi à ce dysfonctionnement ?
Les premiers projets leaders de DeFi — tels que MakerDAO, Uniswap, Compound ou Aave — reposaient effectivement sur des principes d'ouverture, de transparence et de suppression de l'asymétrie d'information. Leurs logiques étaient simples, bien documentées, et leur fonctionnement longuement testé, permettant une compréhension claire par l'extérieur.
Mais au cours des deux dernières années, certaines « innovations » dans le secteur DeFi n’ont pas cherché à exploiter les avantages technologiques pour réduire l'asymétrie d'information, mais au contraire ont intentionnellement créé de nouvelles asymétries. Ces fausses innovations, loin de résoudre des problèmes réels, ont obscurci les véritables atouts de DeFi, provoquant un grave dysfonctionnement du marché. En d'autres termes, dans les investissements et les échanges d'actifs DeFi, les investisseurs, traders et utilisateurs ont massivement mal alloué leurs capitaux. Lorsque le marché s’est corrigé, ces erreurs d'allocation ont entraîné des pertes bien plus violentes que prévues, accentuant la turbulence et provoquant l'effondrement des valorisations.
Il est donc pertinent d'analyser cette chute de DeFi à travers le prisme du dysfonctionnement du marché.
Quatre manifestations du dysfonctionnement du marché DeFi
Ce dysfonctionnement découle d'une asymétrie d'information nouvellement et sciemment créée — ce qui semble paradoxal, car DeFi est justement célèbre pour sa transparence. Ses partisans affirment fièrement que tout — historique des transactions, logique financière, code — est transparent, offrant à tout utilisateur autant d'informations que l'équipe du projet.
Théoriquement, c'est vrai : l'infrastructure technique de DeFi impose une transparence obligatoire. Pourtant, de nombreux projets DeFi, pour diverses raisons, recréent volontairement ou involontairement une asymétrie d'information, induisant le marché en erreur. Voici quelques cas concrets.
● Première manifestation : pseudo-innovations financières farfelues, dont les défauts fatals sont masqués par une complexité artificielle, du code obscur et des mécanismes d’« agriculture de rendement ».
L'histoire de la finance regorge d'idées brillantes, dont la plupart ont été abandonnées à cause de graves défauts. Après l'explosion du « été DeFi » en 2020, des milliers de nouveaux venus, souvent dépourvus de connaissances financières ou historiques, ont lancé des projets DeFi guidés uniquement par l'appât du gain et quelques astuces superficielles. Beaucoup de ces projets n'avaient ni fondement théorique rigoureux, ni tests de marché, certains violant même des principes financiers élémentaires. Leur succès apparent dépendait entièrement de la hausse des cours ou du marché global. Dès que les conditions s'écartaient de leurs hypothèses — surtout en situation de marché extrême — leurs failles apparaissaient clairement, et ils s'effondraient lamentablement.
Ces fausses innovations excellent à accumuler la complexité pour créer de l'opacité et dissimuler leurs défauts. Elles utilisent des formules mathématiques sophistiquées pour « impressionner », promettent des effets miraculeux, puis copient largement des protocoles existants, en modifiant et mélangeant le code jusqu’à former une soupe de contrats intelligents incompréhensible. À cette époque, nous avons étudié de nombreux projets dont les idées étaient abscondes et le code extrêmement compliqué, si bien que même des experts comme nous avions du mal à en comprendre toute la logique.
Face à une telle complexité, le marché est incapable d'évaluer les risques, entraînant une allocation erronée de capitaux vers ces projets fallacieux. Beaucoup ont obtenu des financements et des valorisations élevées. Mais après un temps d’épreuve, la majorité a été démasquée par le marché, causant des pertes quasi totales aux investisseurs.
Pire encore, pour capter liquidités et trafic, ou simplement pour cacher leurs faiblesses, presque tous ces projets ont mis en place des mécanismes d’« agriculture de rendement » extrêmement complexes — impliquant souvent plus de trois actifs, des règles imbriquées et changeantes, et des modèles de gouvernance arbitraires. Même des activités simples deviennent totalement opaques et imprévisibles sous ces modèles chaotiques, rendant toute évaluation impossible.
Face à cela, les investisseurs sérieux s'éloignent. Les équipes projets ne peuvent alors attirer que des spéculateurs avides via des structures pyramidales. Par exemple, elles brouillent délibérément les droits liés aux jetons de gouvernance, créent des « pools » imbriqués (« pool secondaire », « pool tertiaire »), tolèrent les votes à effet de levier, encouragent des boucles multi-niveaux pour gonfler artificiellement les rendements nominaux. Bien sûr, ces rendements élevés sont insoutenables, et les mineurs le savent. Chaque partie cherche à tirer profit de l’autre, puis abandonne aussitôt le projet — une dynamique perverse et trichante, diamétralement opposée à l’esprit initial de DeFi.
Dans ces structures frauduleuses, la désinformation devient un objectif assumé. La symétrie d'information devient illusoire. Comment le marché pourrait-il fonctionner normalement ?
● Deuxième manifestation : assimiler abusivement les « jetons de gouvernance » à des actions et leur capitalisation à la valorisation du projet, induisant en erreur l'allocation de capitaux.
Pour éviter d'être classés comme titres financiers, la plupart des jetons de gouvernance DeFi sont décrits comme conférant uniquement des droits de vote ou de gouvernance — des « droits politiques ». Mais en réalité, ces jetons sont rarement utilisés pour voter ; ils servent surtout à la spéculation. D'où la question : comment évaluer un bulletin de vote ? Impossible à définir clairement. La valeur réelle de ces jetons devient donc très difficile à déterminer, sujette à d'importantes fluctuations.
Nous ne condamnons pas nécessairement cette situation, car elle découle d’un environnement réglementaire incertain. On peut discuter de savoir s’il existe une asymétrie d’information ici. En réalité, l’équipe du projet connaît aussi peu que les traders la véritable valeur de ces actifs. En ce sens, l’actif est opaque mais informationnellement symétrique. Une description plus juste serait donc : une spéculation sur le prix d’un actif dont personne ne comprend la logique d’évaluation. Ce n’est pas en soi un problème — Bitcoin en est un exemple emblématique.
Le problème vient d’un récit trompeur répandu : présenter le « jeton de gouvernance » comme une action, et sa capitalisation comme la valorisation du projet. Cette narration a induit de nombreux investisseurs en erreur, les poussant à allouer des capitaux — voire à prendre des positions à effet de levier — sur ces jetons. Ils ont ainsi subi des pertes imprévues. Elle crée aussi un déséquilibre entre droits et responsabilités pour les équipes projets : elles profitent de la bulle haussière sans avoir l’obligation, en période de baisse, de soutenir le prix du jeton avec des revenus réels.
Par exemple, au point bas du 15 juin, la TVL de Compound restait supérieure à 4 milliards USD, générant toujours des marges d’intérêt saines. Pourtant, la capitalisation du jeton $COMP n’était que de 212 millions USD. Si l’on devait évaluer le projet Compound lui-même, beaucoup lui attribueraient une valeur plus élevée. Mais en tant que jeton de gouvernance, le lien entre $COMP et la valeur réelle de Compound est flou, et les revenus du projet ne peuvent pas soutenir le prix du jeton.
De telles narrations trompeuses ont fait croire à de nombreux investisseurs qu’ils investissaient directement dans le projet DeFi, alors qu’en réalité ils ne détenaient qu’un droit de vote ambigu. Lors du krach, la santé financière des projets n’a pu se traduire sur le prix de leurs jetons, et n’a donc pas pu stabiliser le marché.
● Troisième manifestation : construire, via des structures imbriquées complexes, des actifs apparemment sûrs mais en réalité très risqués, envoyant de faux signaux de taux d’intérêt au marché.
Beaucoup de projets DeFi apparus après 2021 ne cherchent pas à résoudre de vrais problèmes financiers, mais concentrent tous leurs efforts à créer des actifs à faux ratio risque-rendement. Contrairement au premier cas, ces « innovations » n’utilisent pas la complexité du code, mais tirent parti de l’infrastructure ouverte de DeFi pour bâtir de longues chaînes financières — combinant plusieurs protocoles tiers et dizaines d’actifs, imbriqués de manière complexe, créant des actifs encore plus opaques. Peu importe l’emballage : ces actifs sont fondamentalement construits avec effet de levier sur des actifs volatils, donc intrinsèquement risqués. Mais leur complexité empêche quasiment quiconque de comprendre pleinement leur mécanisme. Avec une belle histoire marketing, ils sont vendus comme des produits innovants à haut rendement et faible risque, attirant massivement les capitaux. Pendant assez longtemps, cela suffit à aveugler la raison.
Pire : ces structures transmettent de faux signaux de taux sans risque, perturbant les marchés primaire et secondaire. De nombreux capitaux sont ainsi détournés vers des actifs à fort levier, présentés comme sûrs, tandis que de jeunes projets de qualité, pourtant à fort potentiel, peinent à lever des fonds à cause de leur risque perçu élevé.
Nous avons tous vu le sort de ces actifs. Lors du redressement systémique du marché, ces « actifs sans risque » se sont effondrés brutalement et inopinément. De nombreux investisseurs, persuadés de pouvoir percevoir des intérêts élevés en toute sécurité, ont découvert trop tard qu’ils avaient tout perdu — intérêts et capital.
Des sommes colossales ont ainsi été allouées à des actifs risqués sans que les investisseurs s’en rendent compte, ne réalisant leur erreur qu’au moment du krach, voire de la disparition totale. C’est l’une des caractéristiques marquantes de ce krach, inédite auparavant.
● Quatrième manifestation : sous pression concurrentielle, stimuler artificiellement une demande factice via l’« agriculture de rendement » et des rendements élevés, créant une fausse prospérité et induisant le marché en erreur.
Depuis le succès de l’« agriculture de rendement » de Compound, presque tous les projets DeFi ont adopté des mécanismes incitatifs similaires. Utilisé à bon escient, ce dispositif peut aider un projet à gagner rapidement des utilisateurs et créer un effet réseau. Mais il doit rester lié à des objectifs commerciaux réels, au service de la croissance authentique. S’il s’en détache, et sert à stimuler une demande factice via des rendements élevés, il accumule de gros risques et engendre des dynamiques compétitives perverses.
Par exemple, certains protocoles de dérivés complexes n’avaient aucune utilité réelle au début du développement DeFi. Mais pour booster rapidement leur volume, les équipes projets ont conçu des incitations très fortes, créant une prospérité temporaire. Faute de demande réelle, dès que les incitations diminuent, tout s’effondre.
Un exemple typique : de nombreux protocoles DeFi ont fractionné le rendement d’environ 4 % sur Aave en tranches « senior » et « junior », puis, grâce à des incitations en jetons de gouvernance, offert des APY de 10 à 20 %, créant l’illusion d’un fort volume d’échanges. Mais cette structure est manifestement insoutenable. Après avoir distribué massivement leurs jetons, ces protocoles ont été impitoyablement vendus, incapables de fidéliser une base d’utilisateurs ou de générer des revenus durables. Une fois les incitations arrêtées, ils sont morts aussitôt.
Tirer des leçons de la crise
Nos recommandations : revenir à une innovation simple, limpide et fondée sur des principes
DeFi est appelé à transformer profondément la finance et l’économie humaine. Ce mouvement entre dans un nouveau cycle après la chute sévère de 2022. Les nombreuses prouesses techniques et concepts à la mode, populaires au cycle précédent, ont révélé leur nature sous l’hiver imprévu du marché. Pourtant, dans ce métavers qui amplifie à l’infini les faiblesses humaines, elles ne disparaîtront jamais — elles hibernent simplement. Au prochain printemps du marché crypto, elles renaîtront sous une nouvelle forme. Même si les projecteurs seront peut-être braqués sur Web3, DeFi, infrastructure essentielle et centrale de Web3, restera au cœur de la scène. Deux choses sont sûres : premièrement, DeFi brillera à nouveau ; deuxièmement, toutes sortes de créatures malveillantes reviendront en force.
Le secteur DeFi doit tirer des leçons de cette crise pour ne pas répéter les mêmes erreurs. Nous proposons les recommandations suivantes :
● Premièrement, promouvoir une nouvelle philosophie d’innovation DeFi : claire, simple, fidèle aux principes, centrée sur l’essentiel. Le marché doit cultiver une culture qui rejette la complexité inutile, méprise la manipulation de la cupidité et de la peur humaines, et exècre comme des escrocs ceux qui cachent la réalité derrière la complexité.
● Deuxièmement, expliquer la valeur des innovations DeFi par les principes économiques. En tant qu'outil technologique du système de marché libre, toute innovation blockchain ou DeFi doit respecter les principes économiques fondamentaux : résoudre des problèmes réels, créer de la valeur concrète, améliorer l'efficacité. Elle ne doit pas être un simple jeu de redistribution. Une telle innovation doit pouvoir expliquer son mécanisme de création de valeur à l’aide de théories économiques classiques — par exemple, en favorisant la division du travail, en élargissant l’échelle de coopération, en réduisant les frictions commerciales, en améliorant la transparence, en abaissant les barrières d’accès ou en renforçant l’efficacité de la régulation.
● Troisièmement, rejeter fermement les fausses innovations sans valeur ajoutée réelle, telles que les « mining en chaîne », le « stake en boucle » ou les « votes à effet de levier ».
● Quatrièmement, créer davantage d’actifs transparents dotés d’une logique d’évaluation claire — comme les actifs de type dette. Corriger la narration erronée qui assimile les jetons de gouvernance à des actions. Réduire le recours actif et intentionnel à l’effet de levier sur des actifs opaques comme les « jetons de gouvernance ».
● Cinquièmement, mettre en place un mécanisme sectoriel de tests de stress — par exemple, créer un marché simulé sur un réseau test, encourager, voire exiger, que les projets DeFi y passent des tests pour évaluer leur comportement en conditions de marché extrêmes.
Nous le savons : les marchés crypto et DeFi ne seront jamais à l’abri des comportements irrationnels alimentés par la cupidité et la peur. Mais nous croyons aussi que DeFi ne stagnera pas. Comme l’a prouvé le développement de ce secteur au cours des treize dernières années, tant que nous faisons face honnêtement aux problèmes et que nous apprenons de nos erreurs, nous pouvons progresser vraiment — et faire mieux la prochaine fois.
Bienvenue dans la communauté officielle TechFlow
Groupe Telegram :https://t.me/TechFlowDaily
Compte Twitter officiel :https://x.com/TechFlowPost
Compte Twitter anglais :https://x.com/BlockFlow_News
Solv Protocol
