Lưu trữ lao dốc, một đêm kinh hoàng

Tác giả:Su Yang, Tencent Technology

Các gã khổng lồ lưu trữ nước ngoài đang nằm sâu trong tâm bão, chỉ qua một đêm ngày 28 tháng 7, tổng vốn hóa thị trường đã bốc hơi gần 43 tỷ USD.

Trong phiên giao dịch qua, diễn biến giá cổ phiếu của các ông lớn lưu trữ như SK Hynix, Micron được ví như "một đêm kinh hoàng". Cả SK Hynix và Samsung Electronics đều giảm hơn 13%, tổng cộng bốc hơi khoảng 28 tỷ USD vốn hóa. Tại thị trường chứng khoán Mỹ hôm thứ Ba, Micron đóng cửa giảm 8,85%, SanDisk lao dốc 14,25%, Seagate giảm 8,53%, Western Data giảm hơn 6,9%, tổng vốn hóa bốc hơi khoảng 14,8 tỷ USD.

Thứ Ba, màn hình trong phòng giao dịch của Ngân hàng Hana Seoul hiển thị chỉ số KOSPI cơ bản cùng giá đóng cửa của cổ phiếu Samsung Electronics và SK Hynix

Dữ liệu công khai cho thấy, SK Hynix đã giảm tích lũy khoảng 45% đến 47% so với đỉnh tháng 6, vốn hóa bốc hơi gần 600 tỷ USD; Micron Technology điều chỉnh giảm hơn 30% từ đỉnh; Kioxia Nhật Bản co lại gần một nửa trong vòng một tháng.

Trái ngược hoàn toàn với việc giá cổ phiếu lao dốc là các gã khổng lồ lưu trữ vừa công bố kết quả kinh doanh ấn tượng nhất trong lịch sử.

01 Logic kết quả kinh doanh không chống đỡ được giá cổ phiếu

Ngày 7 tháng 7, Samsung Electronics công bố kết quả sơ bộ quý II, lợi nhuận hoạt động một quý đạt 89,4 nghìn tỷ won, tăng vọt 18 lần so với cùng kỳ, thậm chí vượt qua tổng lợi nhuận của ba năm 2023 đến 2025. Tuy nhiên, báo cáo tài chính được coi là ấn tượng này không những không kéo giá cổ phiếu tăng mà còn khiến Samsung giảm mạnh hơn 10% trong phiên, kéo chỉ số KOSPI giảm gần 5%.

Hiện tượng kỳ lạ tương tự cũng diễn ra ở các ông lớn khác.

Báo cáo tài chính quý II được SK Hynix công bố ngày 29 cho thấy doanh thu đạt 79,3 nghìn tỷ won, tăng 257% so với cùng kỳ; lợi nhuận hoạt động 60,5 nghìn tỷ won, tăng 557% so với cùng kỳ, biên lợi nhuận hoạt động tăng lên 76%.

Doanh thu quý tài chính kết thúc vào tháng 5 năm 2026 của Micron Technology đạt 41,5 tỷ USD, tăng vọt 346% so với cùng kỳ, biên lợi nhuận gộp tăng vọt lên 84,6%, dòng tiền tự do lên tới 17,6 tỷ USD. Ban lãnh đạo Micron thậm chí tuyên bố mạnh mẽ: "Nhu cầu vượt xa khả năng cung ứng, thịnh cảnh này sẽ kéo dài đến năm 2028."

Cơ bản nóng bỏng nhưng giá cổ phiếu của các ông lớn lưu trữ lại lao dốc không phanh. Manh mối và nguyên nhân có thể đầu tiên là giao dịch arbitrage cặp chéo thị trường được thúc đẩy bởi việc SK Hynix phát hành ADR trên thị trường chứng khoán Mỹ — "mua dài hạn ADR Mỹ, bán khống cổ phiếu gốc Hàn Quốc".

Bloomberg trích dẫn báo cáo của UBS cung cấp cho khách hàng, cho biết nhiều giám đốc danh mục đầu tư toàn cầu trước đây không đưa cổ phiếu SK Hynix niêm yết tại Hàn Quốc vào loại tài sản đầu tư của họ, giờ đây có thể mua ADR SK Hynix mới.

"Mua chứng chỉ lưu ký Mỹ ngay từ ngày đầu phát hành và bán cổ phiếu thường Hàn Quốc, đây dường như là một giao dịch chắc chắn thắng lợi." UBS viết trong báo cáo.

Một yếu tố kích thích khác liên quan đến việc điều chỉnh quy định của Hàn Quốc.

Ngày 16 tháng 7, Ủy ban Dịch vụ Tài chính Hàn Quốc đột ngột công bố siết chặt quy định giám sát đối với ETF đòn bẩy cổ phiếu đơn lẻ, không chỉ nâng mạnh ngưỡng ký quỹ tối thiểu từ 10 triệu won lên 30 triệu won, mà còn hạn chế mỗi người mỗi lần chỉ được mua tối đa 20 cổ phiếu.

Nhà phân tích Nikolaos Panigirtzoglou của JPMorgan chỉ ra rằng, tại thời điểm đó, quy mô nắm giữ của ETF đòn bẩy chip lưu trữ chiếm tỷ lệ vốn hóa thị trường của các công ty liên quan đã gấp ba lần ETF cổ phiếu thông thường. Trong giai đoạn giá cổ phiếu giảm, cơ chế tái cân bằng đóng cửa bắt buộc của ETF đòn bẩy đã kích hoạt việc bán tháo tự động theo chương trình, ngay lập tức hình thành "giẫm đạp lên nhau về vốn".

Trong ngày hôm đó, SK Hynix giảm thêm hơn 11%, Samsung giảm mạnh hơn 8%, làn sóng hoảng loạn nhanh chóng càn quét châu Âu và Mỹ.

Nếu xét trên khung thời gian dài hơn, việc điều chỉnh giảm của các cổ phiếu khái niệm lưu trữ trong thời gian qua liên quan đến lo ngại về "mất cân bằng lợi nhuận đầu tư" trong chi tiêu vốn và đầu tư AI của các gã khổng lồ Thung lũng Silicon.

Ngày 22 tháng 7, Google công bố báo cáo quý II và điều chỉnh tăng chi tiêu vốn cả năm từ 180–190 tỷ USD lên 195–205 tỷ USD, nhưng giá cổ phiếu sau giờ giao dịch và ngày hôm sau đều giảm, nguyên nhân cốt lõi nhất là chi tiêu vốn cao vô tận kìm hãm dòng tiền tự do, lợi nhuận đầu tư AI tồn tại sự không chắc chắn. Đây cũng là vấn đề mà Microsoft, Amazon, Meta sắp phải đối mặt.

Cơ quan xếp hạng Moody's cũng kịp thời đưa ra cảnh báo: Cuộc chạy đua vũ trang AI gần 1 nghìn tỷ USD mỗi năm đang buộc các gã khổng lồ dư dả dòng tiền như Google, Microsoft phụ thuộc quá mức vào nợ và tài trợ ngoài bảng cân đối kế toán, hiện tổng nợ trực tiếp của sáu nhà cung cấp dịch vụ đám mây lớn đã lên tới khoảng 460 tỷ USD.

Điều này có nghĩa là, chỉ cần hướng dẫn của các gã khổng lồ hơi không đạt kỳ vọng, thị trường sẽ định giá lại các cổ phiếu chuỗi cung ứng HBM nhạy cảm cao.

Nhà phân tích Kang Jin-hyuk của Shinhan Securities tổng kết về vấn đề này: "Khi các nhà đầu tư chuyển sự chú ý trở lại vào tính bền vững của chu kỳ đầu tư AI, cũng như lo ngại về sức cạnh tranh ngày càng tăng của ngành công nghiệp lưu trữ Trung Quốc, tâm lý tránh rủi ro của thị trường đã được kích hoạt hoàn toàn."

Nhiều nguyên nhân kể trên cộng hưởng lại, các cổ phiếu khái niệm lưu trữ đã gặp phải "Thứ Ba đen tối" vào ngày 28 tháng 7.

Giám đốc đầu tư cổ phiếu của Ngân hàng Standard Chartered, Sundeep Gantori, cho biết làn sóng bán tháo hiện tại phản ánh tâm lý thị trường đối với nhóm ngành bán dẫn đang xấu đi tổng thể, một số tổ chức thậm chí dự đoán trong các báo cáo nghiên cứu mới nhất rằng giá lưu trữ sẽ đạt đỉnh vào năm 2027.

02 "Đại gia bán khống": Công khai bán khống lưu trữ

Trong thời điểm tâm lý thị trường hoảng loạn nhất, nguyên mẫu của "The Big Short" Michael Burry đã công khai tiết lộ qua cột chuyên mục cá nhân rằng ông đang mạnh tay bán khống nhóm ngành chip lưu trữ và vẫn đang tiếp tục tăng cường vị thế.

Nhìn lại quỹ đạo xây dựng vị thế của Burry: Ngày 2 tháng 7, ông lần đầu thiết lập vị thế khống đối với Micron Technology, giá vào lệnh khoảng 1051,87 USD; ngày 25 tháng 7, ông tiếp tục tăng cường bán khống Micron (giá cổ phiếu 933,86 USD) và Nvidia (giá cổ phiếu 210,28 USD), đồng thời thiết lập vị thế khống đối với ETF bán dẫn SOXX.

Burry đặt cược lớn vào việc bán khống lưu trữ, logic chủ yếu dựa trên ba điểm:

Thứ nhất, định giá lệch nghiêm trọng so với đường trung bình. Là mục tiêu thuần DRAM duy nhất trên thị trường chứng khoán Mỹ, trong 42 năm lịch sử qua, Micron đã từng xuất hiện 34 lần điều chỉnh sâu với mức giảm hơn 30%. Hiện độ lệch của giá cổ phiếu so với đường trung bình 200 ngày đã lập kỷ lục cao nhất kể từ năm 1984, thậm chí vượt qua đỉnh của bong bóng internet năm 2000.

Thứ hai, tỷ suất lợi nhuận vốn cực kỳ tầm thường. ROIC (Tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư) trung bình dài hạn của Micron chỉ là 4%, ROE (Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu) chỉ là 7%, trong lịch sử có khoảng một phần ba quý thực sự ở trạng thái "phá hủy vốn".

Thứ ba, nhu cầu cuối cùng tồn tại rủi ro ảo cao. Burry tin tưởng vững chắc rằng nhu cầu mạnh mẽ do Nvidia gây ra không hoàn toàn đến từ tiêu dùng thực tế cuối cùng, mà là ảo ảnh được thúc đẩy bởi tài trợ ngoài bảng cân đối kế toán và các sắp xếp tuần hoàn vốn, và đã trích dẫn báo cáo thường niên 2026 của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) làm bằng chứng.

"Đại gia bán khống" Burry bán khống cổ phiếu lưu trữ

Đối với kế hoạch mở rộng sản xuất được các gã khổng lồ Hàn Quốc công bố gần đây, Burry càng khẳng định: Đây là "điểm mốc biểu tượng chuyển từ thịnh sang suy" của chu kỳ phát triển bán dẫn, dự kiến toàn bộ nhóm ngành sẽ đón nhận mức điều chỉnh giảm ít nhất 30%.

Tuy nhiên, thị trường cũng không thiếu ý kiến phe phản đối. Phe mua cho rằng báo cáo quý vừa công bố của Micron là đẹp nhất trong lịch sử công ty, doanh thu, biên lợi nhuận, dòng tiền đều lập kỷ lục.

Phân tích của truyền thông công nghệ CoinCentral thì chỉ ra logic thực sự đằng sau cược của Burry: Ông không cược vào việc nhu cầu cuối cùng sụp đổ ngay lập tức, mà đang cá cược vào việc chi tiêu vốn của các nhà máy lưu trữ gốc mất kiểm soát — chi tiêu vốn lên tới 27 tỷ USD của chính Micron đang gieo mầm "lao dốc" cho chu kỳ giảm tiếp theo.

03 Cược lớn và cái giá phải trả

Chỉ vài tuần trước khi "giẫm đạp lên nhau" xảy ra, ngành công nghiệp lưu trữ toàn cầu vẫn đang chìm đắm trong một cuộc "siêu liên kết" chưa từng có.

Tại hội nghị thượng đỉnh AI San Francisco ngày 24 đến 25 tháng 7, Tập đoàn SK đã ký thỏa thuận dài hạn trị giá hơn 500 tỷ USD với Nvidia, khóa chặt nguồn cung HBM và cùng phát triển HBM4, cộng thêm hợp tác với Microsoft, Anthropic, tổng quy mô khoảng 750 tỷ USD.

Samsung Electronics đồng thời ký biên bản ghi nhớ trị giá tối đa 200 tỷ USD với Broadcom. Đơn hàng lớn tổng cộng khoảng 950 tỷ USD của hai nhà được truyền thông nước ngoài gọi là khóa chặt nguồn cung dài hạn bán dẫn lớn nhất trong lịch sử.

Cùng thời điểm đó, AMD mua lại MEXT cố gắng dùng bộ nhớ flash "ngụy trang" DRAM để giảm chi phí bộ nhớ, Meta và SanDisk đã khóa chặt nguồn cung NAND trong nhiều năm.

Đợt liên kết mới của các gã khổng lồ Thung lũng Silicon không có tác động kéo tích cực đối với các cổ phiếu khái niệm lưu trữ. So với biến động giá cổ phiếu ngắn hạn, điều thực sự khiến dòng vốn dài hạn cảm thấy bất an là một kế hoạch công nghiệp siêu cấp mà chính phủ Hàn Quốc đưa ra vào cuối tháng 6 — Samsung và Tập đoàn SK sẽ cùng đầu tư 800 nghìn tỷ won (tương đương 516 tỷ USD), xây mới bốn nhà máy wafer ở phía tây nam Hàn Quốc, mục tiêu là tăng gấp đôi công suất chip lưu trữ trong vòng năm năm.

Cộng thêm trung tâm đóng gói HBM và xây dựng trung tâm dữ liệu đi kèm 550 nghìn tỷ won, quy mô đầu tư tổng thể lên tới 1350 nghìn tỷ won (khoảng 880 tỷ USD), tương đương 5% GDP của Hàn Quốc năm 2024.

Các nhà máy lưu trữ gốc tăng cường mở rộng sản xuất, có nghĩa là "chế độ cung ứng" và kỷ luật tài chính nghiêm ngặt mà ngành đã duy trì trong hai năm đã bị phá vỡ.

Hai năm qua, các nhà sản xuất lưu trữ chính nhờ kiểm soát sản xuất nghiêm ngặt và nghiêng công suất về phía HBM lợi nhuận cao, mới thành công kéo giá chip lưu trữ trở lại mức cao. Hiện nay, chi tiêu vốn năm 2026 của SK Hynix dự kiến sẽ tăng vọt 43% lên 40 nghìn tỷ won, chi tiêu vốn năm tài chính 2026 của Micron cũng tăng gấp đôi so với cùng kỳ.

Nhà phân tích Jing Jie Yu của Morningstar cảnh báo rằng, khi các công suất mới này tập trung đưa vào sản xuất vào năm 2027 đến 2028, ngành sẽ không tránh khỏi đối mặt với sự xói mòn giá cả kịch liệt.

Tổ chức phân tích AInvest cho biết, việc các nhà máy gốc mở rộng sản xuất không còn là một cuộc diễu hành thắng lợi được thúc đẩy bởi nhu cầu AI, mà là kịch bản tái diễn của chu kỳ lao dốc do dư thừa công suất năm 2022 đến 2023.

Mặc dù nhà máy wafer từ xây dựng đến khi công suất hoàn thành thường cần 18 đến 24 tháng, ví dụ thời gian sản xuất hàng loạt của nhà máy P5 Samsung xếp vào nửa cuối năm 2027. TrendForce cũng phán đoán trước thời điểm này, cục diện DRAM cung không đủ cầu khó có thể đảo ngược căn bản, nhưng thị trường chứng khoán giao dịch luôn là kỳ vọng chứ không phải hiện tại.

Có thể nói, kế hoạch mở rộng sản xuất siêu quy mô của Hàn Quốc đã phá vỡ ảo tưởng của thị trường về "tính bền vững của đơn giá chip cao". "Một đêm kinh hoàng" của nhóm ngành lưu trữ, về bản chất là sự tách rời giữa cơ bản và kỳ vọng.

Hiện nay, thị trường vốn nhạy cảm đã bắt đầu định giá trước cho tình trạng dư thừa cung tiềm tàng năm 2027. Theo kỳ vọng của "Đại gia bán khống" Burry, cửa sổ thời gian các nhà máy mới của Hàn Quốc tập trung sản xuất hàng loạt từ nửa cuối 2027 đến 2028 mới là bài kiểm tra thực sự của ngành lưu trữ.