Trên Hyperliquid, "giá cổ phiếu" của ChangXin Memory vọt lên 8,64 USD, trước IPO mức giá này được xác định như thế nào?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Trên Hyperliquid, "giá cổ phiếu" của ChangXin Memory vọt lên 8,64 USD, trước IPO mức giá này được xác định như thế nào?
Hiểu được cơ chế này, bạn mới có thể hiểu rõ hợp đồng Pre-IPO thực chất đang giao dịch gì.
Chuyên sâu báo cáo Web3Biên tập: WuSay Blockchain
TL;DR
● Không phải cổ phiếu: CXMT là hợp đồng vĩnh cửu Pre-IPO được Trade.xyz triển khai qua HIP-3, theo dõi giá trị kỳ vọng bằng USD của một cổ phiếu A của Changxin Memory Technologies, không cung cấp quyền sở hữu cổ phiếu, phân bổ IPO, cổ tức hoặc quyền biểu quyết.
● Giá được quyết định bởi sổ lệnh: Trade.xyz thiết lập thủ công giá tham chiếu ban đầu là 5 USD, sau đó giá giao dịch thực tế chủ yếu được quyết định bởi cung cầu mua bán trên sổ lệnh on-chain của Hyperliquid. Vì không có spot giao dịch được trước khi niêm yết, giá hợp đồng không cần bám sát giá phát hành IPO 8.66 nhân dân tệ.
● Nhiều cơ chế kiểm soát biến động: internal oracle cập nhật mượt mà dựa trên impact price của sổ lệnh với EWMA 30 phút; Mark Price tổng hợp oracle, EMA độ lệch giá 150 giây và dữ liệu lệnh mua bán, dùng để tính lãi lỗ và thanh lý.
● Rào chắn giá có thể di chuyển linh hoạt: Discovery Bound mỗi bậc của CXMT là 20%, và cho phép tái neo lên xuống mỗi hướng 7 lần, do đó giá đã lần lượt chạm 6 USD, 7.2 USD và 8.64 USD, thay vì luôn bị giới hạn trong khoảng 20% trên dưới 5 USD.
● Chuyển đổi sang giá bên ngoài sau khi niêm yết: Sau khi Changxin Memory Technologies niêm yết và tạo ra đủ dữ liệu thị trường, hợp đồng dự kiến sẽ chuyển đổi thành hợp đồng vĩnh cửu cổ phiếu thông thường, oracle sẽ chuyển đổi từ giá nhân dân tệ của cổ phiếu A sang USD. Chênh lệch giá trước và sau chuyển đổi có thể gây ra biến động lãi lỗ thậm chí kích hoạt thanh lý.
Changxin Memory Technologies chưa chính thức niêm yết trên thị trường STAR, nhưng trên Hyperliquid đã xuất hiện một "giá cổ phiếu" có thể giao dịch 24 giờ.
Ngày 14 tháng 7, Trade.xyz đã niêm yết hợp đồng vĩnh cửu Pre-IPO của Changxin Memory Technologies thông qua khung HIP-3 của Hyperliquid, mã là xyz:CXMT. Hợp đồng này sử dụng 5 USD làm giá tham chiếu ban đầu, hỗ trợ đòn bẩy tối đa 5 lần và thanh toán bằng USDC.
Sau khi hợp đồng được niêm yết, giá lần lượt chạm 6 USD, 7.2 USD và 8.64 USD. Tính đến 02:13 UTC ngày 16 tháng 7, dữ liệu on-chain của Hyperliquid cho thấy Mark Price của CXMT khoảng 7.37 USD, khối lượng giao dịch 24 giờ khoảng 50.56 triệu USD, giá trị danh nghĩa hợp đồng chưa đóng khoảng 23.07 triệu USD.
Đồng thời, Changxin Memory Technologies đã xác định giá phát hành cổ phiếu A là 8.66 nhân dân tệ mỗi cổ phiếu, định giá phát hành là 579.18 tỷ nhân dân tệ, dự kiến niêm yết vào ngày 27 tháng 7. Theo tỷ giá hối đoái nhân dân tệ đổi USD khoảng 6.77, giá hợp đồng 7.37 USD trên Hyperliquid tương đương khoảng 49.9 nhân dân tệ, gấp khoảng 5.76 lần giá phát hành; tính theo khoảng 66.88 tỷ cổ phiếu sau phát hành, tương ứng với vốn hóa thị trường ngầm định khoảng 3.34 nghìn tỷ nhân dân tệ. Báo cáo của Reuters cho thấy, kỳ vọng của một số nhà đầu tư về định giá của Changxin sau khi niêm yết tập trung ở mức 3 nghìn tỷ đến 5 nghìn tỷ nhân dân tệ.
Nhưng 7.37 USD ở đây không phải là giá cổ phiếu thực của Changxin Memory Technologies, cũng không phải là định giá mà Trade.xyz đọc từ một cơ sở dữ liệu thị trường sơ cấp nào đó. Nó là một giá phái sinh được tạo ra chung bởi sổ lệnh, internal oracle, Mark Price, phí funding và rào chắn giá.
Đây là một hợp đồng về giá cổ phiếu trong tương lai
Theo định nghĩa chính thức của Trade.xyz, Pre-IPO Perpetual, viết tắt là IPOP, là một hợp đồng vĩnh cửu tuyến tính thanh toán bằng tiền mặt, dùng để giao dịch kỳ vọng của thị trường về giá trị cổ phần công khai của một doanh nghiệp sau khi niêm yết.
Hợp đồng CXMT cụ thể theo dõi giá trị USD của một cổ phiếu A thông thường của Changxin Memory Technologies, chứ không phải tổng vốn hóa thị trường của công ty. Sau khi niêm yết, oracle sẽ chuyển đổi giá cổ phiếu nhân dân tệ của Changxin Memory Technologies sang USD theo tỷ giá hối đoái tại thời điểm đó.
Nắm giữ hợp đồng CXMT không có nghĩa là nắm giữ cổ phiếu của Changxin Memory Technologies. Nhà giao dịch sẽ không nhận được phân bổ IPO, cổ tức, quyền biểu quyết, cũng không thể đổi hợp đồng thành cổ phiếu thật sau khi niêm yết. Cả hai phe mua và bán chỉ giao dịch phán đoán về giá thị trường công khai trong tương lai của Changxin.
Do đó, thứ được giao dịch trên Hyperliquid không phải là "Changxin hiện trị giá bao nhiêu", mà là "các nhà giao dịch tham gia hợp đồng này cho rằng một cổ phiếu của Changxin sau khi niêm yết có thể trị giá bao nhiêu".
Hyperliquid cung cấp hệ thống giao dịch, Trade.xyz thiết lập quy tắc thị trường
CXMT không được niêm yết trực tiếp bởi đội ngũ cốt lõi của Hyperliquid, mà được Trade.xyz triển khai thông qua HIP-3.
HIP-3 cho phép các nhà phát triển bên thứ ba xây dựng thị trường hợp đồng vĩnh cửu của riêng họ trên HyperCore. HyperCore chịu trách nhiệm về sổ lệnh on-chain, khớp lệnh, ký quỹ, thanh lý và thanh toán; bên triển khai thì chịu trách nhiệm xác định tài sản giao dịch, phương pháp oracle, giới hạn đòn bẩy, tham số rủi ro, và thực hiện chuyển đổi hoặc thanh toán khi cần thiết.
Nói cách khác, hệ thống này tồn tại hai lớp phân công:
Giai đoạn Bên chịu trách nhiệm chính Vai trò Lệnh giới hạn và khớp lệnh giao dịch HyperCore Quyết định giá giao dịch thực tế mà nhà giao dịch mua hoặc bán Giá tham chiếu ban đầu và tham số hợp đồng Trade.xyz Định nghĩa thị trường bắt đầu từ đâu và có thể vận hành như thế nào Internal oracle và một phần đầu vào mark price Trade.xyz Relayer Chuyển đổi thông tin sổ lệnh thành phí funding và giá tham chiếu thanh lý Thực hiện ký quỹ và thanh lý HyperCore Quản lý rủi ro vị thế dựa trên Mark Price
Do đó, mặc dù nó sử dụng sổ lệnh hoàn toàn on-chain để hoàn thành giao dịch và thanh toán, nhưng phương pháp định giá và cập nhật oracle vẫn phụ thuộc vào thiết kế thị trường của Trade.xyz và Relayer.
5 USD đầu tiên không phải được thị trường khám phá ra
Bất kỳ quá trình khám phá giá nào cũng cần một điểm bắt đầu.
Theo tham số hợp đồng CXMT, Trade.xyz thiết lập giá tham chiếu ban đầu của nó là 5 USD. Chính thức mô tả giá này là "discretionary reference price", tức là giá trị tham chiếu do nền tảng tự quyết định, đồng thời tuyên bố rõ ràng rằng đây không phải là dự đoán về giá phát hành IPO, giá mở cửa niêm yết hoặc giá cổ phiếu sau khi niêm yết.
Chính thức cũng không tiết lộ 5 USD cụ thể dựa trên vòng gọi vốn nào, mô hình định giá nào hoặc báo giá của tổ chức nào.
Do đó, định giá của CXMT không được hình thành hoàn toàn tự do từ con số 0, mà trước tiên được Trade.xyz thiết lập thủ công gốc tọa độ, sau đó để sổ lệnh bắt đầu giao dịch xung quanh gốc này.
Đây cũng là bước đầu tiên để hiểu toàn bộ cơ chế: giá ban đầu đến từ bên triển khai, giá tiếp theo mới chủ yếu đến từ các nhà giao dịch.
Giá giao dịch thực tế được quyết định bởi sổ lệnh
Sau khi thị trường được niêm yết, các nhà giao dịch và nhà tạo lập thị trường có thể gửi lệnh mua bán trong sổ lệnh giới hạn trung tâm của HyperCore, hệ thống khớp lệnh theo nguyên tắc ưu tiên giá và thời gian.
Nếu bên mua sẵn sàng mua ở giá cao hơn, trong khi bên bán không sẵn lòng bán ở giá hiện tại, giá giao dịch sẽ tăng; ngược lại cũng vậy. Trước khi Changxin niêm yết, không tồn tại thị trường bên ngoài có thể cung cấp liên tục giá spot thực tế, do đó cũng không có một external oracle nào buộc hợp đồng CXMT phải bám sát giá phát hành IPO 8.66 nhân dân tệ.
Điều này tồn tại sự khác biệt rõ ràng so với hợp đồng vĩnh cửu cryptocurrency thông thường. Hợp đồng vĩnh cửu BTC nếu lệch khỏi giá BTC của nhiều sàn giao dịch spot, các nhà arbitrage có thể đồng thời mua bán spot và hợp đồng để thúc đẩy giá hội tụ. Trước khi CXMT niêm yết vừa không có spot có thể giao dịch tự do, cũng không có cổ phiếu thật có thể giao nhận cho hợp đồng, nhà giao dịch không thể hoàn thành arbitrage không rủi ro tương tự.
Do đó, giá giao dịch của CXMT có thể cao hơn hoặc thấp hơn giá phát hành trong thời gian dài. Nó phản ánh kỳ vọng của những người tham gia sổ lệnh, chứ không phải là giá có thể xác minh qua arbitrage spot.
Tại sao giá lại lần lượt dừng ở 6, 7.2 và 8.64 USD?
CXMT thiết lập Discovery Bound 20%, tức là khoảng khám phá giá.
Khi giá tham chiếu ban đầu là 5 USD, Mark Price chỉ có thể di chuyển trong khoảng 4 đến 6 USD. Khi lệnh mua liên tục thúc đẩy internal oracle tiếp cận giới hạn trên, hệ thống có thể thiết lập lại 6 USD làm giá tham chiếu mới, do đó khoảng bậc tiếp theo trở thành 4.8 đến 7.2 USD.
Nếu giá tiếp tục tăng, giá tham chiếu có thể di chuyển một lần nữa đến 7.2 USD, giới hạn trên mới thì trở thành 8.64 USD.
Quá trình này có thể được biểu thị như sau:
- Giới hạn trên bậc đầu tiên: 5 × 1.2 = 6 USD
- Giới hạn trên bậc thứ hai: 6 × 1.2 = 7.2 USD
- Giới hạn trên bậc thứ ba: 7.2 × 1.2 = 8.64 USD
CXMT cho phép tối đa thực hiện tái neo 7 lần mỗi hướng lên và xuống. Do đó, 20% chỉ là khoảng tức thời so với giá tham chiếu hiện tại tại bất kỳ thời điểm nào, không có nghĩa là giá mãi mãi bị giới hạn trong khoảng 20% trên dưới giá ban đầu.
Điều này cũng giải thích cấu trúc dạng bậc thang rõ ràng trong xu hướng giai đoạn đầu khi CXMT được niêm yết. 6 USD, 7.2 USD và 8.64 USD không phải là ba mức kháng cự kỹ thuật hình thành tự nhiên, mà là các rào chắn giá được tính toán trực tiếp từ tham số hợp đồng.
Thiết kế này có thể giảm thiểu rủi ro bị một lệnh giao dịch đơn lẻ kéo tăng hoặc đập vỡ trong chớp mắt khi thị trường mới vừa được niêm yết, nhưng cũng sẽ ảnh hưởng đến việc hình thành giá: khi thị trường chạm giới hạn trên, biểu đồ hiển thị không nhất thiết là cung cầu tự nhiên đạt cân bằng, mà có thể chỉ là giá tạm thời va chạm vào ranh giới hệ thống.
Oracle không phải là giá giao dịch mới nhất, mà là giá sổ lệnh đã được làm mượt
CXMT không có giá cổ phiếu bên ngoài để tham khảo, do đó sử dụng internal oracle của Trade.xyz.
Theo tài liệu oracle của Trade.xyz, hệ thống trước tiên tính toán impact bid price và impact ask price của sổ lệnh, tức là giá trung bình khi thực hiện ở hai bên mua và bán theo một số tiền danh nghĩa chỉ định.
Nó không trực tiếp áp dụng giá mua tốt nhất, giá bán tốt nhất hoặc giao dịch mới nhất, mà quan sát xem sổ lệnh có nằm tổng thể phía trên hoặc phía dưới oracle hiện tại hay không:
- Nếu giá mua có thể thực hiện của sổ lệnh tổng thể cao hơn oracle, internal oracle sẽ dần di chuyển lên;
- Nếu giá bán có thể thực hiện tổng thể thấp hơn oracle, internal oracle sẽ dần di chuyển xuống;
- Nếu oracle hiện tại vẫn nằm giữa lệnh mua và bán, thì biên độ điều chỉnh có thể bằng không.
Sau đó, hệ thống sử dụng trung bình động hàm mũ liên tiếp với hằng số thời gian 30 phút để làm mượt thay đổi này.
Điều này có nghĩa là giá giao dịch có thể tăng nhanh, nhưng oracle sẽ không nhảy vọt cùng biên độ ngay lập tức. Chỉ khi các lệnh mua bán cao hơn tồn tại liên tục, oracle mới dần đuổi kịp thị trường. So với việc trực tiếp áp dụng giá giao dịch mới nhất, phương pháp này khó bị thúc đẩy bởi một giao dịch bất thường nhỏ lẻ hơn.
Tuy nhiên, điều này cũng có nghĩa là oracle không phải là "giá trị hợp lý" độc lập với thị trường, mà là phiên bản trễ và làm mượt của giá sổ lệnh.
Mark Price quyết định thanh lý, nhưng không bằng giá giao dịch
Ngoài giá giao dịch và oracle, trong hệ thống còn có một Mark Price dùng để tính lãi lỗ chưa thực hiện, ký quỹ và thanh lý cưỡng bức, tức là giá đánh dấu.
Theo tài liệu của Trade.xyz, Mark Price lấy trung vị của ba mục sau:
- Giá internal oracle;
- Oracle cộng với EMA 150 giây của độ lệch giá giữa so với oracle của hợp đồng vĩnh cửu;
- Trung vị của giá mua tốt nhất, giá bán tốt nhất và giá giao dịch mới nhất.
Lấy trung vị của ba mục có thể giảm thiểu khả năng một đầu vào bất thường đơn lẻ trực tiếp gây ra thanh lý. Cập nhật đơn lẻ của Relayer cũng sẽ bị giới hạn trong khoảng ±0.5% của giá hiện tại, để làm chậm đột biến.
Do đó, trong thị trường CXMT tồn tại một số "giá" khác nhau:
Giá Mục đích sử dụng chính Giá giao dịch Giá mà nhà giao dịch thực tế mua hoặc bán Oracle Price Tham khảo phí funding, đồng thời làm đầu vào cho Mark Price Mark Price Tính toán lãi lỗ chưa thực hiện, ký quỹ và thanh lý Giá phát hành IPO Giá phát hành của cổ phiếu thật, hiện không trực tiếp ràng buộc hợp đồng on-chain
"CXMT tăng lên 8 USD" thường nói hàng ngày, thường chỉ giá giao dịch sổ lệnh hoặc giá đánh dấu hiển thị trên giao diện; cả hai không nhất thiết hoàn toàn giống nhau khi biến động mạnh.
Phí funding chịu trách nhiệm "giảm chấn", chứ không phải neo giá cổ phiếu thật
Hợp đồng vĩnh cửu thông thường dựa vào phí funding để thúc đẩy giá hợp đồng tiếp cận giá spot. Nhưng trước khi CXMT niêm yết không có spot, phí funding chỉ có thể so sánh sự khác biệt giữa giá hợp đồng và internal oracle.
Trade.xyz thiết lập hệ số nhân phí funding của IPOP là 0.005, trong khi hệ số nhân được sử dụng cho hợp đồng vĩnh cửu cổ phiếu XYZ thông thường là 0.5. Nghĩa là, cường độ phí funding của hợp đồng Pre-IPO chỉ bằng khoảng 1% của hợp đồng XYZ thông thường.
Phí funding vẫn được thanh toán giữa hai phe mua và bán mỗi giờ, nhưng tác dụng của nó bị suy yếu đáng kể. Điều này chủ yếu là vì internal oracle bản thân đến từ cùng một sổ lệnh. Nếu phí funding quá cao, trong quá trình thị trường chờ đợi IPO dài hạn, vị thế một chiều có thể phát sinh chi phí vốn rất cao.
Phí funding thấp có thể cho phép các nhà giao dịch bày tỏ phán đoán về giá niêm yết trong thời gian dài hơn, nhưng cái giá phải trả là giá thiếu một điểm neo bên ngoài mạnh mẽ. Phí funding chỉ có thể kiềm chế độ lệch ngắn hạn giữa giá hợp đồng và internal oracle, không thể phán đoán Changxin rốt cuộc nên trị giá 500 tỷ nhân dân tệ hay 3 nghìn tỷ nhân dân tệ.
Sau khi niêm yết, giá cổ phiếu bên ngoài mới tiếp quản
Sau khi Changxin Memory Technologies bắt đầu giao dịch bình thường trên thị trường STAR và tạo ra đủ dữ liệu thị trường bên ngoài, CXMT dự kiến sẽ chuyển đổi thành hợp đồng vĩnh cửu cổ phiếu thông thường.
Khi đó, oracle sẽ dựa trên giá cổ phiếu A của Changxin, sau đó chuyển đổi theo tỷ giá hối đoái nhân dân tệ đổi USD tại thời điểm đó; hệ số nhân phí funding cũng sẽ khôi phục từ 0.005 lên 0.5 được sử dụng cho hợp đồng vĩnh cửu cổ phiếu XYZ thông thường.
Sự chuyển đổi này có thể là thời điểm hợp đồng thực sự đối mặt với thử thách.
Nếu giá cổ phiếu thật sau khi niêm yết tiếp cận giá on-chain, internal oracle và external oracle có thể kết nối khá mượt mà; nếu giữa hai bên tồn tại sự khác biệt rõ ràng, Mark Price khi chuyển đổi có thể xuất hiện nhảy vọt, từ đó gây ra thay đổi lãi lỗ vị thế thậm chí kích hoạt thanh lý.
Ngày niêm yết kỳ vọng mà Trade.xyz thiết lập cho CXMT là ngày 27 tháng 7, thời gian ân hạn muộn nhất đến ngày 25 tháng 9. Nếu việc niêm yết bị trì hoãn dài hạn hoặc hủy bỏ, hợp đồng mặc định có thể được thanh toán theo TWAP toàn chu kỳ từ khi niêm yết đến khi thanh toán; nhưng trong các trường hợp sáp nhập và mua lại, sự kiện bất lợi lớn hoặc các tình huống đặc biệt khác, Trade.xyz cũng bảo lưu không gian áp dụng các phương pháp thanh toán khác.
Việc khám phá giá này rốt cuộc có ý nghĩa hay không?
Hợp đồng Pre-IPO của Cerebras mà Trade.xyz trước đây niêm yết đã cung cấp một ví dụ khá thành công. Thống kê của Talos cho thấy, VWAP hợp đồng Hyperliquid của Cerebras trong giờ cuối cùng trước khi mở cửa trên Nasdaq khoảng 354.54 USD, trong khi giá mở cửa thực tế là 350 USD, hai bên chênh lệch khoảng 1.3%. Tuy nhiên, giá phát hành IPO của nó chỉ là 185 USD. Điều này cho thấy hợp đồng này gần với dự đoán giá mở cửa thị trường công khai hơn, chứ không phải giá phát hành do nhà bảo lãnh xác định.
Nhưng một trường hợp đơn lẻ không đủ để chứng minh cơ chế này có thể định giá ổn định, chính xác cho tất cả các công ty chưa niêm yết.
Thị trường CXMT đặc biệt tồn tại một số hạn chế.
Đầu tiên, trước khi niêm yết không thể thực hiện arbitrage trực tiếp giữa spot và hợp đồng, định giá sai có thể tồn tại liên tục. Thứ hai, những người tham gia on-chain không bằng toàn bộ thị trường vốn, giá có thể bị ảnh hưởng bởi một số ít tài khoản lớn, sở thích rủi ro của nhà giao dịch crypto và cấu trúc thanh khoản. Thứ ba, khoảng khám phá sẽ định hình nhân tạo xu hướng ngắn hạn, đột phá dạng bậc thang không hoàn toàn là kết quả của cung cầu tự nhiên. Cuối cùng, Trade.xyz vừa chịu trách nhiệm về giá ban đầu và tham số hợp đồng, cũng chịu trách nhiệm tính toán và gửi đầu vào oracle, rủi ro bên triển khai không thể bỏ qua.
Do đó, giá CXMT trên Hyperliquid phù hợp hơn để được hiểu là một chỉ số kỳ vọng công khai, liên tục, mang chi phí vốn thực tế, chứ không phải là giá xác định sau khi Changxin Memory Technologies niêm yết.
Lời kết
Hyperliquid không hề tính toán ra giá cổ phiếu của một công ty chưa niêm yết từ hư không.
Nói chính xác hơn, Trade.xyz trước tiên thiết lập một giá tham chiếu ban đầu 5 USD và một bộ quy tắc thị trường, các nhà giao dịch sau đó gửi ý định mua bán thực tế thông qua sổ lệnh on-chain; internal oracle làm mượt impact price của sổ lệnh thành tham khảo phí funding, Mark Price chịu trách nhiệm ký quỹ và thanh lý, Discovery Bound giới hạn tốc độ di chuyển của giá trong thời gian ngắn. Đợi sau khi cổ phiếu thật niêm yết, giá cổ phiếu A bên ngoài mới tiếp quản oracle.
Vì vậy, "giá cổ phiếu" trước khi niêm yết trên Hyperliquid có thể được tóm tắt là:
Điểm bắt đầu được thiết lập thủ công + Cung cầu sổ lệnh + Làm mượt internal oracle + Giảm chấn phí funding + Rào chắn khoảng giá.
Nó không phải là giá cổ phiếu thực của Changxin Memory Technologies, cũng không phải là phép chuyển đổi đơn giản đối với giá phát hành IPO, mà là một lần đặt cược tập thể về giá thị trường công khai trong tương lai được hình thành bởi những người tham gia thị trường cụ thể bằng tiền thật.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
吴说区块链
