Định giá trước giao dịch cho OpenAI: Một mô hình kinh doanh mới trên Hyperliquid với thời hạn sống chỉ sáu tháng
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Định giá trước giao dịch cho OpenAI: Một mô hình kinh doanh mới trên Hyperliquid với thời hạn sống chỉ sáu tháng
Ventuals đóng cửa; các cổ phiếu công nghệ nổi tiếng trên chuỗi khối trước IPO không phải lúc nào cũng là một thương vụ tốt.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Curry, TechFlow
Những ngày SpaceX niêm yết cổ phiếu, giá giao dịch trước niêm yết (pre-market) của hợp đồng SPCX trên Hyperliquid tràn ngập mạng xã hội — nhưng ít người để ý xem ai đứng đằng sau việc thiết lập thị trường này.
Thực tế, đây là một đội ngũ mang tên Trade.xyz. Họ hoạt động ẩn danh, mới xuất hiện trong năm nay và hiện nắm giữ hơn 90% khối lượng vị thế (open interest) của các hợp đồng giao dịch trước niêm yết trên Hyperliquid. Cơn sốt “Pre-IPO trên blockchain” liên quan đến SpaceX gần đây chủ yếu do chính họ tạo nên.
Và chỉ ba ngày sau khi SpaceX chính thức gõ chuông niêm yết, vào ngày 15 tháng 6, một đội ngũ khác cùng kinh doanh lĩnh vực này lại tuyên bố đóng cửa.
Đội ngũ này tên là Ventuals, đứng sau là quỹ đầu tư mạo hiểm Paradigm. Họ cũng cung cấp các hợp đồng giao dịch trước niêm yết cho SpaceX, đồng thời mở rộng sang OpenAI và Anthropic. Dự án ra mắt đầu năm nay và chỉ tồn tại vỏn vẹn chín tháng trước khi rút lui.
Cùng một blockchain, cùng áp dụng cơ chế HIP-3, cùng một phân khúc thị trường. Một bên biến SpaceX thành thị trường lớn nhất toàn sàn; bên kia nắm giữ cả OpenAI và Anthropic — hai cái tên hiếm có nhất thị trường — nhưng lại thất bại hoàn toàn.
Điều đáng suy ngẫm nhất chính là cách Ventuals rời cuộc chơi. Theo thông báo từ tài khoản chính thức của họ trên mạng xã hội, Ventuals không phá sản hay bỏ trốn vì thua lỗ, mà bị một dự án khác trong hệ sinh thái Hyperliquid mua lại. Toàn bộ đội ngũ được sáp nhập vào dự án đó, còn số tiền gốc của người dùng được hoàn trả đầy đủ theo tỷ lệ 1:1 — một kết thúc khá “đàng hoàng”.
Nhưng vấn đề nằm ở chỗ: Với hai thương hiệu quý giá nhất thị trường như OpenAI và Anthropic trong tay, lẽ ra họ mới là ứng viên ít khả năng “rời sân” nhất. Vậy rốt cuộc họ thiếu điều gì?
Trade.xyz và Ventuals
Hiện tại, đội ngũ đang làm tốt nhất — Trade.xyz — vẫn giữ bí mật danh tính.
Người sáng lập dự án chỉ tiết lộ đôi chút trong một cuộc phỏng vấn của Jeff Yan — nhà sáng lập Hyperliquid — nói rằng mình đã mua Bitcoin đầu tiên vào năm 2013 với giá 66 USD, sau đó luôn hoạt động như một nhà đầu tư chứ chưa từng khởi chạy dự án nào; nếu không gặp Jeff Yan, ông đã rời khỏi ngành từ lâu.
Chính người “vào nghề muộn” như vậy lại xây dựng thị trường giao dịch trước niêm yết lớn nhất trên Hyperliquid. Theo báo cáo của Colossus, kể từ tháng 10 năm ngoái, Trade.xyz tăng trưởng trung bình 38% mỗi tuần, tổng khối lượng giao dịch vượt 130 tỷ USD.
Họ bắt đầu với bạc, sau đó là dầu thô, rồi chỉ số S&P 500, cuối cùng mới đến SpaceX.
Họ chọn SpaceX rất khôn ngoan.
SpaceX sẽ chính thức niêm yết trên Nasdaq vào ngày 12 tháng 6, với giá phát hành và ngày niêm yết đều đã được xác định rõ ràng. Trade.xyz niêm yết hợp đồng giao dịch trước niêm yết tương ứng — tức là đặt cược vào một sự kiện chắc chắn sẽ có câu trả lời sớm. Ngày niêm yết, Nasdaq sẽ công bố giá thực — một “sợi dây” kéo giá giao dịch trước niêm yết không bị lệch quá xa. Dù giữa chừng có sai lệch, thì ngay khoảnh khắc gõ chuông, giá sẽ lập tức được điều chỉnh về đúng mức.
Thực tế đúng như vậy. Trong vài ngày trước niêm yết, giá SPCX dao động từ 154–172 USD, phản ánh kỳ vọng giá phát hành 135 USD sẽ có phần thưởng (premium). Sau đó, giá mở cửa thật sự tăng mạnh — dự đoán chính xác.
Ventuals lại chọn một loại tài sản cơ sở hoàn toàn khác.
Họ được hậu thuẫn bởi Paradigm — một trong những quỹ đầu tư mạo hiểm hàng đầu trong lĩnh vực tiền mã hóa, xuất thân “hoành tráng” hơn nhiều so với Trade.xyz hoạt động ẩn danh. Các tài sản cơ sở họ lựa chọn cũng “khủng” hơn: OpenAI và Anthropic — hai cái tên hiếm có nhất thị trường.
Tuy nhiên, cả hai công ty này trong ngắn hạn hoàn toàn không có ngày niêm yết cụ thể nào.
Bên ngoài không phải không tồn tại mức giá tham chiếu cho chúng. Theo Bloomberg, Anthropic vừa định giá cổ phần nội bộ ở mức 350 tỷ USD để nhân viên bán lại cổ phần cũ; OpenAI cũng thường xuyên thực hiện các đợt định giá tương tự. Nhưng đây là những mức giá được xác lập “trong phòng kín”, chỉ qua một vài giao dịch cổ phần cũ — nơi người mua và người bán thường chính là nhóm cổ đông lớn đã nắm giữ từ lâu, và tài sản không thực sự luân chuyển trên một thị trường mở.
Mức giá như vậy có thể chính xác ở một số thời điểm, nhưng lại thiếu một sổ lệnh công khai — nơi bất kỳ ai cũng có thể vào giao dịch để điều chỉnh sai lệch.
Khi Ventuals đưa mức giá này lên blockchain để làm cơ sở cho hợp đồng, nghĩa là họ treo toàn bộ thị trường lên chỉ một hoặc hai nguồn dữ liệu off-chain. Còn nghiêm trọng hơn, họ áp dụng một cơ chế “tự đấu với chính mình” để xác định giá.
Một nhà phân tích on-chain từng mổ xẻ logic định giá của Ventuals:
Giá oracle của họ một nửa dựa trên các giao dịch cổ phần cũ và định giá vốn hóa từ các vòng gọi vốn bên ngoài, nửa còn lại dựa trên trung bình động của chính giá hợp đồng trên sàn. Nói cách khác, một nửa giá được tham chiếu từ chính nó. Khi lực mua đẩy giá lên, trung bình động tăng theo, oracle cũng tăng theo, từ đó “mở trần” giá cao hơn nữa — khiến giá tiếp tục leo lên.
Kết quả là giá các hợp đồng OpenAI và Anthropic luôn bám sát trần, khiến lệnh bán và thanh lý khó khớp. Biểu đồ trông như tăng ổn định, nhưng thực chất là bị “kẹt cấu trúc” — ít liên hệ với cung – cầu thực tế.
Nguồn ảnh: Tài sản MAG7 trên Ventuals — có thể thấy biểu đồ nến gián đoạn, một số khoảng thời gian không có giao dịch
Vì vậy, loại hình Pre-IPO này ít mang tính “thị trường báo giá trị OpenAI là bao nhiêu”, mà giống hơn một cỗ máy tự đẩy giá lên, rồi lại dùng chính mức giá do mình tạo ra để tiếp tục đẩy cao hơn.
Trade.xyz đặt cược vào một tài sản cơ sở chắc chắn sẽ được Nasdaq “giải quyết” sớm — sai thì có giá thực làm “đệm”; Ventuals lại đặt cược vào tài sản chỉ tồn tại trong các báo giá nội bộ, rồi còn thêm một lớp cơ chế “tự hồi quy” vào nguồn dữ liệu giá — khiến giá treo lơ lửng giữa không trung, phía dưới chẳng có điểm tựa nào.
Giá tham chiếu lúc đóng cửa: OpenAI 1.300 USD/cổ phần, Anthropic 1.600 USD/cổ phần
Khi đóng cửa, mức giá cuối cùng họ công bố có giá trị pháp lý không?
Khi Ventuals ngừng hoạt động, họ cần xác định một mức giá cuối cùng cho các hợp đồng đang lưu hành nhằm tất toán toàn bộ vị thế. Phương pháp họ chọn là đóng băng giá trung bình trong 24 giờ qua. OpenAI được định giá cuối cùng ở mức 1.341,80 USD/cổ phần, Anthropic ở mức 1.618,90 USD/cổ phần.
Hai con số này hiện đã được ghi cố định vào hồ sơ thanh toán — trở thành mức giá cuối cùng mà hai công ty này để lại trên blockchain.
Như đã đề cập ở trên, mức giá này một nửa dựa trên giá cổ phần cũ bên ngoài, nửa còn lại dựa trên trung bình động của chính giá hợp đồng — và do đó, suốt thời gian dài luôn “bám trần” để tăng. Nói cách khác, con số 1.341,80 USD chứa một phần đáng kể là kết quả của việc “cỗ máy tự đẩy giá lên rồi lại tiếp tục đẩy cao hơn”.
Nó chính xác tới hai chữ số thập phân — nhưng không nhất thiết phản ánh giá trị thực.
Điều mỉa mai nhất là, ngay cả mức giá như vậy, bên ngoài vẫn có người coi trọng.
Theo Bloomberg, nhân viên của SpaceX, OpenAI, Anthropic, cũng như một số quỹ đầu tư mạo hiểm gia nhập muộn, đã tìm đến Ventuals để sử dụng nền tảng này định giá cổ phần họ đang nắm giữ.
Quan điểm cá nhân tôi về chuyện này cần được phân tích kỹ hơn.
Những người này nắm giữ cổ phần thực sự — về lý thuyết, họ hiểu rõ hơn ai hết giá trị thực của cổ phiếu mình. Nhưng giá cổ phần trong thị trường sơ cấp thường chỉ được điều chỉnh “mỗi năm một lần”, còn khoảng trống giữa hai vòng gọi vốn thì hoàn toàn trắng — không ai biết giá cổ phiếu tăng hay giảm trong giai đoạn đó.
Còn Ventuals, dù không đáng tin cậy, ít ra vẫn cung cấp một con số liên tục 24/7 và cho phép theo dõi xu hướng tăng/giảm.
Vì thế, một tình huống nghịch lý đã xuất hiện: Những người vốn có quyền định giá cao nhất — lại quay sang theo dõi một con số xuất hiện trên “bàn cược của nhà đầu tư nhỏ lẻ”, để tìm chút an ủi tinh thần.
Đây chính là nghịch lý sâu sắc nhất trong ngành kinh doanh định giá trước niêm yết.
Tài sản quý hiếm nhất lại thiếu nhất một mức giá công bằng; càng thiếu giá, mọi người càng sẵn sàng bám víu vào bất kỳ con số nào trông giống “giá”, dù đó chỉ là kết quả của một cỗ máy tự đẩy giá lên.
Ventuals đã đóng cửa, hai mức giá cuối cùng ấy cũng trở thành dấu mốc bất biến. Nhưng nhu cầu tìm kiếm một con số tham chiếu như thế — chắc chắn không hề giảm đi.
Nhu cầu định giá trước niêm yết: Các bên tham gia ngày càng đông và chuyên nghiệp hơn
Nhu cầu không giảm, còn nguồn cung lại ngày càng dồi dào — và ngày càng bài bản.
Cùng tuần Ventuals đóng cửa, Coinbase ra mắt hợp đồng perpetual giao dịch trước niêm yết của riêng mình, với tài sản cơ sở đầu tiên là SpaceX — dành riêng cho người dùng ngoài Hoa Kỳ.
Không chỉ Coinbase. Polymarket đã sử dụng dữ liệu từ Nasdaq để xây dựng thị trường dự báo định giá các công ty tư nhân; Citigroup tung ra sản phẩm cổ phần công ty tư nhân dưới dạng token dành riêng cho khách hàng giàu có và tổ chức. Cả giới crypto lẫn các ngân hàng đầu tư truyền thống đều đang tham gia.
Việc này không còn là trò chơi nhỏ lẻ của vài đội ngũ ẩn danh trên Hyperliquid nữa. Việc cung cấp một mức giá có thể giao dịch liên tục cho các công ty chưa niêm yết đang trở thành một ngành kinh doanh chính thống — nơi tất cả đều muốn chiếm một phần miếng bánh.
Với độc giả trong nước, nhu cầu này thực ra không xa lạ. Đặt mua cổ phiếu mới (IPO) phải xếp hàng, cổ phần thị trường sơ cấp chỉ phân bổ cho các tổ chức và cá nhân siêu giàu — người bình thường thậm chí không thể tiếp cận. Giờ đây, khi giá của các công ty như OpenAI hay SpaceX được niêm yết công khai, cho phép mua bán 24/7, đây là lần đầu tiên nhiều người có cơ hội chạm tay vào loại tài sản này. Nhu cầu là có thật.
Nhưng việc Ventuals đóng cửa — trong nửa năm qua — đã phơi bày rõ ràng điểm yếu chết người của ngành kinh doanh này.
Một mức giá không chỉ cần có người sẵn sàng giao dịch — mà còn đòi hỏi một thị trường công khai, nơi bất kỳ ai cũng có thể vào đặt lệnh để điều chỉnh sai lệch. Ngay cả khi Coinbase thay thế vai trò này, điểm yếu ấy cũng không tự động biến mất — chỉ là thay “danh tiếng của một đội ngũ ẩn danh” bằng “danh tiếng của một thương hiệu lớn hơn”. Công ty cơ sở vẫn chưa niêm yết, mức giá công bằng vẫn chưa tồn tại.
Người tiếp theo đảm nhận việc định giá cho nó — liệu có chính xác hơn Ventuals? Câu trả lời có lẽ chỉ được tiết lộ khi OpenAI thực sự bước lên sàn chứng khoán và gõ chuông niêm yết.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
