Khoảnh khắc Maotai: Khi thanh khoản cạn kiệt, tất cả đều đang tập trung vào HYPE và ZEC
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Khoảnh khắc Maotai: Khi thanh khoản cạn kiệt, tất cả đều đang tập trung vào HYPE và ZEC
Điểm kết thúc của việc “bám vào nhau” hoặc là tất cả cùng hưởng lợi khi giá tăng (nước lên thuyền cao), hoặc là chạy thoát theo kiểu giẫm đạp, người vào thị trường cuối cùng phải gánh toàn bộ lượng cổ phiếu.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: TechFlow
David Hoffman đã đăng một dòng tweet vào rạng sáng ngày 21 tháng 5 năm 2026.
Chỉ một câu duy nhất: “Khí thế trên Twitter tiền mã hóa thực sự đã thay đổi trong hai tuần qua, hay chỉ là tôi vừa bán hết số ETH cuối cùng của mình?”
David Hoffman là đồng sáng lập Bankless và cũng là một trong những nhà truyền đạo nổi bật nhất cho Ethereum trong sáu năm qua. Trên trang cá nhân của mình, ông từng viết: “99% của cải không nằm trong ngân hàng, mà nằm trên Ethereum.” Ông là tác giả cuốn sách Ether: The Triple Point Asset và là một trong những nhà truyền giáo chủ chốt định nghĩa ETH như một “tiền tệ siêu thanh”.
Bây giờ ông đã xả sạch toàn bộ vị thế.
Nếu như năm ngoái vẫn còn người coi ETH như “trái phiếu của thế giới tương lai”, và SOL như “NASDAQ vận hành với tốc độ cao”, thì đến tháng 5 năm 2026, thị trường đã dùng giá cả để bỏ phiếu — một lần “giải trừ niềm tin” triệt để. Hiện tại ETH đang vật lộn quanh mức 2.100 USD, giảm gần một nửa so với đỉnh cao 4.946 USD đạt được vào tháng 8 năm 2025.
Cùng trong thị trường này, HYPE chỉ còn cách mức cao kỷ lục 59,39 USD một bước ngắn, tăng 15% trong bảy ngày qua; ZEC tăng hơn gấp đôi trong vòng một tháng, tăng hơn 1.400% kể từ đầu năm và hiện đã lọt vào top 20 về vốn hóa thị trường.
Một thị trường, hai kiểu thời tiết.
Rượu bạch tửu ngày xưa
Đây không phải lần đầu tiên thế giới tiền mã hóa chứng kiến sự chia cắt như vậy. Nhưng bạn cần tạm rời màn hình và quay lại thị trường cổ phiếu A của Trung Quốc năm 2020.
Từ nửa cuối năm 2020 đến đầu năm 2021, thanh khoản trên thị trường cổ phiếu A chạm đỉnh rồi suy giảm. Các quỹ đầu tư công chúng buộc phải lựa chọn: hoặc phân bổ đều danh mục vào hơn 3.000 cổ phiếu để chấp nhận lợi nhuận beta bình thường, hoặc tập trung nguồn lực vào một vài tài sản cốt lõi có thể minh họa rõ ràng luồng tiền mặt trong tương lai. Tất cả cuối cùng đều chọn phương án sau. Kết quả là các cổ phiếu như Maotai và Wuliangye bị đẩy lên tận mây xanh, trong khi phần còn lại bị thị trường gạt vào “thời kỳ bỏ quên”.
Năm đó, người ta gọi hiện tượng này một cách rất chính xác là “đóng băng tài sản cốt lõi”. Bản chất của nó không phải là sự thông đồng giữa các nhà quản lý quỹ, mà là phản ứng tất yếu trong bối cảnh thanh khoản thu hẹp: Khi lượng nước trong ao giảm đi, mọi con cá đều sẽ bơi về góc sâu nhất.
Thị trường tiền mã hóa hiện nay cũng đang bơi về góc sâu nhất ấy.
Điều gì đã xảy ra trong năm qua? Quỹ ETF Bitcoin đã hút khoảng 70 tỷ USD vốn trong giai đoạn 2024–2025, biến Bitcoin thành một “tài sản được định giá bởi Phố Wall”. Tuy nhiên, điều này đồng nghĩa với việc lực cầu biên tế đối với Bitcoin bắt đầu chịu ảnh hưởng bởi lãi suất vĩ mô và khẩu vị rủi ro của thị trường chứng khoán. Dữ liệu lạm phát quý I năm 2026 vượt kỳ vọng, kèm theo dòng tiền ròng ra khỏi ETF lên tới 1 tỷ USD trong một tuần, khiến toàn bộ thị trường rung lắc theo.
Nguy hiểm hơn nữa là sự sụp đổ về mặt câu chuyện. Citigroup vào đầu năm 2026 đã hạ mục tiêu giá ETH trong 12 tháng từ 4.304 USD xuống còn 3.175 USD, với lý do “việc ban hành quy định về cấu trúc thị trường đình trệ và hoạt động trên chuỗi suy yếu”; Báo cáo của JPMorgan ngày 19 tháng 5 nói thẳng hơn: “ETH cần tăng trưởng mạng mạnh hơn và mức độ áp dụng DeFi cao hơn để đảo ngược tình thế yếu kém so với Bitcoin”. Ngay cả tổ chức nghiên cứu phe bán khống Culper Research cũng công khai bán khống ETH và xuất bản báo cáo bán khống chỉ ra rằng nâng cấp Fusaka làm suy yếu cơ chế đốt theo EIP-1559, khiến ETH mất đi đặc tính giảm phát vốn có.
Solana lại rơi vào một dạng bế tắc khác. Nó vẫn là chuỗi dẫn đầu về DePIN, meme coin và trải nghiệm giao dịch trên chuỗi, nhưng khi thị trường bước vào giai đoạn tránh rủi ro, “độ nhạy cảm cao (high-beta)” – tài sản lớn nhất trước đây của Solana – lại trở thành điểm yếu.
Tushar Jain của Multicoin – người từng “cõng Solana ra khỏi đống đổ nát” – đã công khai tuyên bố tại hội nghị Consensus Miami tháng Năm rằng Multicoin đã mua mạnh Zcash.
Đây là một dấu mốc biểu tượng: nhà đầu tư sớm nhất và lớn nhất của Solana bắt đầu chuyển niềm tin sang một chuỗi khác.
Đóng băng quanh HYPE và ZEC
Vậy dòng tiền đã chảy đi đâu?
Câu trả lời bất ngờ thống nhất: HYPE và ZEC.
Câu chuyện về Hyperliquid thực chất đã được đặt nền móng từ đợt airdrop hoàn hảo vào tháng 11 năm 2024. Đội ngũ đứng sau dự án – do Jeff (tốt nghiệp Đại học Harvard) và Iliensinc dẫn dắt, với thành viên chủ chốt đến từ Caltech, MIT, Citadel và Hudson River Trading – đã làm điều mà gần như chưa ai trong ngành tiền mã hóa thực hiện được trong suốt mười năm qua: phân phối 76% tổng cung token cho người dùng, không dành bất kỳ phần nào cho các quỹ đầu tư mạo hiểm (VC).
Nếu bạn chỉ nhìn thấy điều này, bạn mới chỉ thấy “câu chuyện đạo đức” của nó. Điều thực sự khiến HYPE tăng giá ngược xu thế trong giai đoạn thanh khoản cạn kiệt năm 2026 là “câu chuyện dòng tiền” của nó.
HYPE không phải là một “token mang tính câu chuyện” theo nghĩa truyền thống. Nó là một chuỗi hoàn chỉnh – hay nói chính xác hơn, là một máy rút tiền trên chuỗi đang vận hành với tốc độ cao: với tư cách là sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn phi tập trung lớn nhất hiện nay, nó tạo ra hơn 1,2 tỷ USD doanh thu giao thức mỗi năm; nó ký thỏa thuận chia sẻ 90% lợi tức từ dự trữ USDC với Circle, riêng khoản này mỗi năm đóng góp 135–160 triệu USD vào quỹ mua lại token; trong tuần này (ngày 19 tháng 5), Bitwise tuyên bố đưa HYPE vào bảng cân đối kế toán và đồng thời tung ra sản phẩm ETF dựa trên HYPE.
Khối lượng hợp đồng chưa thanh toán (open interest) của HYPE hiện đạt 2,1 tỷ USD, và phí tài trợ (funding rate) đã chuyển sang dương, điều này cho thấy dòng tiền đa chiều mới đang liên tục nhập cuộc – chứ không phải là sự phục hồi ảo do ép vị bán khống.
Câu chuyện về ZEC lại thuộc một chiều kích hoàn toàn khác. Nó không phải là “câu chuyện dòng tiền”, mà là “câu chuyện nỗi sợ”.
Arthur Hayes viết trực tiếp trong bài luận mới nhất tháng 1: “Câu chuyện thống trị năm nay là quyền riêng tư, và ZEC sẽ là ‘beta quyền riêng tư’. Để vượt mặt Bitcoin và Ethereum, tôi sẽ bán BTC để tài trợ cho vị thế quyền riêng tư của mình.” Quỹ Maelstrom của ông bắt đầu tích lũy ZEC từ quý III năm 2025.
Sau đó, đầu tháng 5, Tushar Jain của Multicoin Capital công khai tăng vị thế tại hội nghị Consensus. CoinDesk trong báo cáo nghiên cứu tháng 3 đã gắn cho ZEC nhãn hiệu “sự thống trị mã hóa” (encryption supremacy), ngụ ý rằng mạng lưới quyền riêng tư đã trở thành một loại cơ sở hạ tầng thống trị nào đó. Chuỗi lập luận đằng sau là sự kết hợp đồng thời của ba yếu tố: AI bắt đầu có khả năng hủy ẩn danh hàng loạt danh tính người dùng trên các chuỗi minh bạch; mối đe dọa từ điện toán lượng tử khiến hệ thống mã hóa ví hiện tại đối mặt với bất định dài hạn; và khối lượng giao dịch trên chuỗi lần đầu tiên vượt mốc 100 tỷ USD mỗi quý, khiến “của cải bị toàn mạng theo dõi” trở thành một nỗi sợ thực sự.
Tỷ lệ cung ZEC bị khóa trong địa chỉ shielded đã đạt 30%, mức cao kỷ lục, chứng tỏ nhu cầu quyền riêng tư thực sự trên chuỗi đã có bằng chứng định lượng – chứ không còn là một câu chuyện văn học. SEC chính thức kết thúc cuộc điều tra kéo dài hơn hai năm đối với Quỹ Zcash vào ngày 20 tháng 5, mà không đưa ra bất kỳ khuyến nghị xử phạt nào. Robinhood đã niêm yết ZEC, và ETF ZEC của Grayscale đang được đưa lên bàn nghị sự.
Hayes dự đoán vốn hóa thị trường của ZEC cuối cùng sẽ đạt 10% vốn hóa Bitcoin, tương đương mức giá token cao hơn 15–20 lần so với hiện tại.
Liệu “đóng băng” có tan rã?
“Đóng băng” sẽ tan khi nào?
Ở thị trường cổ phiếu A, “đóng băng rượu bạch tửu” tan sau Tết Nguyên đán năm 2021. Nguyên nhân không phải do cơ bản xấu đi, mà do chính sách của Ngân hàng Trung ương chuyển hướng, khiến thị trường chuyển từ “trò chơi phân chia nguồn lực hiện có” sang “trò chơi mở rộng nguồn lực mới”. Khi lượng nước trong ao bắt đầu tăng trở lại, mọi con cá đều không còn cần thiết phải chen chúc ở góc sâu nhất.
Lượng nước trong ao của thị trường tiền mã hóa sẽ tăng khi nào? Điều này phụ thuộc vào thời điểm Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) cắt giảm lãi suất, thời điểm dòng tiền ETF quay trở lại, thời điểm vốn hóa stablecoin lập kỷ lục mới, và thời điểm tài chính truyền thống chuyển thêm nhiều tiền hơn lên chuỗi.
Nhưng cũng cần cảnh giác với khả năng khác: “đóng băng” có thể tự sụp đổ do “ôm quá chặt”. Khối lượng hợp đồng chưa thanh toán của ZEC đã tăng vọt 40% lên 1,3 tỷ USD trong 24 giờ qua – mức tập trung này bản thân nó đã là một tín hiệu rủi ro. Hayes, Multicoin, nhà đầu tư cá nhân và người dùng bán lẻ trên Robinhood đều đang dồn vào cùng một giao dịch, nghĩa là bất kỳ lực cầu biên tế nào rút lui cũng có thể gây ra hiệu ứng dây chuyền “đa chiều bán đa chiều”. Phí tài trợ của HYPE đã chuyển sang dương và tiếp tục tăng, chi phí vay đang tích tụ.
Điểm kết thúc của “đóng băng” hoặc là nước dâng thuyền lên, mọi người cùng chốt lời; hoặc là chạy tháo thân hỗn loạn, người vào cuối cùng sẽ nhận toàn bộ vị thế.
Hiện tại chúng ta đang ở giai đoạn nào? Không ai có thể đưa ra câu trả lời chắc chắn. Nhưng có một câu hỏi đáng để mỗi người đọc bài viết này tự vấn:
Nếu ngay cả David Hoffman cũng đã bán hết, thì ETH vẫn còn trong ví bạn – bạn nắm giữ nó vì thực sự tin tưởng, hay chỉ đơn giản là đã quên mất nó ở đó?
Câu hỏi tiếp theo còn thực tế hơn: Khi một thị trường chỉ còn hai cái tên đủ sức “đóng băng”, thì cái tên thứ ba sẽ là gì? Có phải Aave? Có phải Maker? Có phải một L2 về quyền riêng tư chưa được phát hiện? Hay một chuỗi hiệu năng cao chưa phát hành token?
Người nào suy nghĩ rõ ràng về câu hỏi này sẽ trở thành người đầu tiên tham gia “đóng băng” vòng sau.
Người nào không suy nghĩ rõ ràng sẽ trở thành người cuối cùng nhận vị thế khi “đóng băng” vòng sau tan rã.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
