Phân tích báo cáo tài chính của Riot: Khi BTC giảm xuống dưới 74.000 USD, thợ đào thậm chí không thu hồi nổi chi phí điện
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Phân tích báo cáo tài chính của Riot: Khi BTC giảm xuống dưới 74.000 USD, thợ đào thậm chí không thu hồi nổi chi phí điện
Thợ đào BTC cần giá $74.000 để bù đắp chi phí điện, và phải đợi đến khi giá đạt $114.000 mới thực sự có lợi nhuận.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: CryptoSlate
Biên dịch: TechFlow
Giới thiệu của TechFlow: Hiện giá BTC khoảng 67.000 USD; chi phí điện của các thợ đào vừa đủ để hòa vốn, nhưng chi phí vận hành và khấu hao khiến toàn bộ hoạt động vẫn đang trong tình trạng lỗ. Bài viết này sử dụng dữ liệu tài chính thực tế từ Riot Platforms để xây dựng mô hình chi phí khai thác ba lớp, phân tích chi tiết con số “chi phí khai thác một BTC” — vốn thường bị đơn giản hóa quá mức — mang lại giá trị tham khảo trực tiếp cho việc định giá cổ phiếu khai thác và xác định ngưỡng áp lực giá BTC.
Mua Bitcoin hiện tại rẻ hơn khai thác Bitcoin, trừ khi giá điện của bạn thấp hơn 7 cent/kWh.
Toàn văn như sau:
Vụ việc Riot làm rõ cấu trúc盈亏 ba lớp của các thợ đào Mỹ
Chi phí khai thác Bitcoin thường bị rút gọn thành một con số duy nhất: “chi phí khai thác một BTC”. Thực tế, con số này phụ thuộc vào mức độ bạn đánh giá hoạt động kinh doanh.
Chi phí điện quyết định hôm nay có nên bật máy hay không; chi phí vận hành quyết định trung tâm khai thác có thể duy trì toàn bộ hoạt động công ty hay không; chi phí kế toán quyết định cuối cùng doanh nghiệp này có báo cáo lợi nhuận hay không.
Để phân tích rõ ràng hơn ba cấp độ này, CryptoSlate đã xây dựng một mô hình chi phí khai thác Bitcoin dựa trên các nguyên lý cơ bản, tính toán hiệu quả kinh tế khai thác dựa trên độ khó mạng lưới, phần thưởng khối, phí giao dịch, hiệu suất năng lượng của ASIC và giá điện.
Mô hình sau đó đưa vào dữ liệu chi phí cấp công ty được công bố trong hồ sơ tài chính của Riot Platforms để phản ánh tình hình kinh tế thực tế.
Trong điều kiện mạng lưới hiện tại, mô hình cho thấy các thợ đào có thể bù đắp chi phí điện, nhưng vẫn chưa đủ để bù đắp chi phí vận hành và chi phí kế toán rộng hơn.
Cơ sở khai thác tại Texas của Riot cho thấy: ngay cả sau khi giá BTC tăng trở lại, điểm hòa vốn về điện, điểm hòa vốn về vận hành và điểm hòa vốn kế toán đầy đủ vẫn còn chênh lệch rất lớn.
Hiệu quả khai thác của Riot phơi bày cấu trúc盈亏 ba lớp
Tại mức giá BTC hiện tại là 67.200 USD, Riot đã vượt qua điểm hòa vốn đầu tiên, nhưng chưa vượt qua hai điểm còn lại.
Mô hình được xây dựng dựa trên các điều kiện mạng lưới hiện tại sau đây: độ khó Bitcoin là 145.042.165.424.850, phần thưởng khối là 3,125 BTC, hiệu suất năng lượng của ASIC hiện đại khoảng 17–19 J/TH, và giá điện công nghiệp tại Texas khoảng 0,0667 USD/kWh. Do mức phí giao dịch trung bình hiện tại khoảng 0,02 BTC/khối, mô hình này bỏ qua phí khối.
Các thông số trên dẫn đến kết quả sau: tổng công suất băm mạng lưới là 622,95 EH/s (622,95 tỷ tỷ phép băm mỗi giây), công suất băm cần thiết để khai thác 1 BTC là 199,34 EH/s, và tiêu thụ năng lượng để khai thác 1 BTC là 969,04 MWh.
Từ đó, chi phí điện để khai thác 1 BTC ở mức giá hiện tại là 64.635 USD, lợi nhuận điện là 2.565 USD/BTC.
Khi cộng thêm chi phí vận hành ngoài điện khoảng 9.809 USD/BTC từ hồ sơ tài chính của Riot, lợi nhuận vận hành chuyển sang mức âm 7.243 USD, và tổng chi phí tương ứng tăng lên. Khi tiếp tục cộng thêm khoản khấu hao phi tiền mặt khoảng 39.687 USD/BTC, lợi nhuận kế toán giảm sâu xuống còn âm 46.930 USD.
Điều này làm rõ rằng đối với các nhà khai thác lớn tại Mỹ, “chi phí khai thác một BTC” không hề có một con số duy nhất.
Lớp thứ nhất: chi phí điện — quyết định việc có nên khởi động máy trong ngắn hạn hay không.
Lớp thứ hai: chi phí vận hành rộng hơn — quyết định việc khai thác nội bộ có đủ để bù đắp toàn bộ chi phí hoạt động công ty hay không.
Lớp thứ ba: khấu hao — quyết định lợi nhuận kế toán có đồng bộ với lợi nhuận tiền mặt hay không.
Mô hình trình bày song song ba lớp này nhằm làm nổi bật khoảng cách giữa chúng dù thị trường đã phục hồi.
Bậc thang điểm hòa vốn định nghĩa toàn cảnh hoạt động
Bậc thang điểm hòa vốn do mô hình cung cấp mang tính minh họa cao hơn bất kỳ con số chi phí tổng hợp nào.
Điểm hòa vốn chỉ tính riêng chi phí điện: 64.635 USD/BTC.
Sau khi cộng thêm chi phí vận hành ngoài điện của Riot, điểm hòa vốn tăng lên khoảng 74.444 USD.
Sau khi cộng thêm khấu hao kế toán, điểm hòa vốn kế toán đầy đủ tăng lên 114.130 USD.
Vì vậy, nhà khai thác có thể báo cáo lợi nhuận dương ở cấp độ chi phí điện, nhưng vẫn đang lỗ ở cấp độ vận hành hoặc kế toán.
Tôi đã xây dựng bốn kịch bản giá để minh họa cách thức vận hành thực tế của bậc thang này.
Trong kịch bản thị trường gấu ở mức 49.000 USD, Riot lỗ trên tất cả ba cấp độ: lợi nhuận điện âm 15.635 USD/BTC, lợi nhuận vận hành âm 25.443 USD/BTC, và lợi nhuận kế toán âm 65.130 USD/BTC.
Ở mức giá hiện tại 67.200 USD, Riot vừa mới vượt qua điểm hòa vốn về điện, chỉ cao hơn ngưỡng tới mức tối thiểu. Lợi nhuận điện chuyển sang dương, nhưng nhìn từ góc độ vận hành và kế toán vẫn là âm.
Trong kịch bản phục hồi lên 80.000 USD, Riot vượt qua điểm hòa vốn vận hành, lợi nhuận vận hành đạt 5.557 USD/BTC, nhưng vẫn lỗ 34.130 USD ở cấp độ kế toán.
Để cả ba cấp độ đồng thời chuyển sang dương, BTC phải quay lại mức cao kỷ lục 126.000 USD, lúc đó lợi nhuận kế toán sẽ đạt 11.870 USD/BTC.
Sự phân biệt này mang ý nghĩa thực tiễn rõ rệt. Khoản khấu hao ở lớp thứ ba của Riot được xác định rõ là chi phí phi tiền mặt, được tính dựa trên tuổi thọ sử dụng ba năm — tức là phân bổ kế toán chứ không phải dòng tiền thực tế có thể tránh được trong ngắn hạn.
Nhưng khoản này vẫn nằm trong biểu đồ này, bởi vì các công ty khai thác niêm yết không thể tồn tại chỉ dựa vào lợi nhuận điện — họ phải báo cáo bảng lợi nhuận, thay thế thiết bị, và gánh chịu chi phí vận hành công ty.
Vì vậy, câu hỏi thực sự có giá trị là: Nhà đầu tư, nhà phân tích và ban lãnh đạo thực tế đang theo dõi đường lợi nhuận nào khi đánh giá khả năng sinh lời của các nhà khai thác?
Kiểm tra áp lực giá trước lần cắt giảm phần thưởng tiếp theo của Riot
Sau đó, chúng tôi mở rộng mô hình chi phí tới lần cắt giảm phần thưởng tiếp theo vào năm 2028.
Dựa trên hồ sơ công khai mới nhất của Riot, giả định công suất băm hiện tại là 38,5 EH/s, tăng lên 45 EH/s trước ngày 31 tháng 3 năm 2026 và duy trì mức này cho đến cửa sổ cắt giảm phần thưởng tiếp theo.
Mô hình này không tái tạo toàn bộ thị trường, mà giữ nguyên hiệu quả kinh tế mỗi BTC ở mức hiện tại và suy diễn theo lộ trình công suất băm tự khai thác đã được Riot báo cáo và lên kế hoạch.
Đây là một phân tích tình huống tập trung vào đòn bẩy vận hành, trong đó độ nhạy cảm với giá được thể hiện rõ ràng.
Trong cả bốn kịch bản, tổng lượng BTC khai thác dự kiến đều là 15.000 BTC; điều thay đổi là cấu trúc lợi nhuận.
Ở kịch bản 49.000 USD, lợi nhuận điện tích lũy của Riot là âm 239.436.036 USD, lợi nhuận vận hành tích lũy là âm 389.648.124 USD, và lợi nhuận kế toán tích lũy là âm 997.428.094 USD.
Ở kịch bản 67.200 USD, lợi nhuận điện tích lũy chuyển sang dương ở mức 39.286.667 USD, nhưng lợi nhuận vận hành tích lũy vẫn âm 110.925.420 USD và lợi nhuận kế toán tích lũy là âm 718.705.391 USD.
Ở kịch bản 80.000 USD, lợi nhuận vận hành tích lũy chuyển sang dương ở mức 85.099.338 USD, nhưng lợi nhuận kế toán tích lũy vẫn âm 522.680.632 USD.
Chỉ ở kịch bản 126.000 USD, cả ba đường mới đồng thời chuyển sang dương, với lợi nhuận kế toán tích lũy đạt 181.783.343 USD.
Các nhà khai thác có thể duy trì lợi nhuận điện dương trong thời gian dài nhưng vẫn không đủ để bù đắp chi phí vận hành rộng hơn; hoặc có thể đạt lợi nhuận vận hành dương nhưng vẫn còn rất xa mới tới điểm hòa vốn kế toán. Vụ việc Riot cho thấy khoảng cách giữa hai trạng thái này là rất lớn.
Trong mô hình, khoảng chênh lệch giữa điểm hòa vốn điện và điểm hòa vốn kế toán đầy đủ là khoảng 49.495 USD/BTC. Khoảng chênh lệch này giúp giải thích vì sao các nhà khai thác trông “khỏe mạnh” ở cấp độ điều phối công suất băm, nhưng lại “bất lực” khi báo cáo lợi nhuận.
Các biểu đồ tích lũy của chúng tôi không đưa ra dự báo về độ khó mạng lưới trong tương lai, phí giao dịch, thời gian ngừng hoạt động, thu nhập từ điều tiết tải, huy động vốn hoặc chi tiêu vốn mới; mô hình chỉ giả định hiệu quả kinh tế mỗi BTC không thay đổi và suy diễn theo lộ trình công suất băm mà Riot đã lên kế hoạch.
Hạn chế này không làm suy yếu tín hiệu cốt lõi mà mô hình truyền tải: với các yếu tố kinh tế khác giữ nguyên, sau khi cố định các tham số này, cuộc thảo luận trước lần cắt giảm phần thưởng tiếp theo vẫn sẽ phụ thuộc phần lớn vào giá BTC.
Đối với Riot, mô hình chỉ đạt lợi nhuận kế toán tích lũy dương trong kịch bản 126.000 USD, nhưng xét về giá trị tuyệt đối, ngưỡng hòa vốn này là 114.200 USD.
Bài học từ vụ việc Riot dành cho toàn bộ ngành khai thác Mỹ
Thông điệp rộng hơn dành cho các nhà khai thác Mỹ là trực tiếp: chỉ tăng giá không thể giải quyết vấn đề vận hành; hiệu suất máy đào và giá điện vẫn là hai rào cản đầu tiên.
Về độ nhạy cảm chi phí, chúng tôi so sánh ba thiết lập ASIC: Bitmain S21 (17,5 J/TH), MicroBT M60S (18,5 J/TH) và Antminer S19 Pro (29,5 J/TH), đều sử dụng giá điện công nghiệp tham chiếu tại Texas.
Trong dải giá điện này, chi phí mỗi BTC của S19 Pro luôn cao hơn các mẫu máy mới. Hai mẫu máy mới có chi phí gần tương đương nhau, trong khi máy đào hiệu suất thấp hơn duy trì đường chi phí cao rõ rệt trên toàn bộ biểu đồ.
Kết luận này không chỉ áp dụng riêng cho Riot. Lớp chi phí vận hành ngoài điện và giả định khấu hao của Riot là đặc thù riêng của công ty; các nhà khai thác khác có thể có cơ sở chi phí gián tiếp khác nhau, giả định tuổi thọ sử dụng khác nhau, cấu trúc thu nhập từ điều tiết tải khác nhau hoặc tổ hợp điện thực tế khác nhau. Tuy nhiên, tính phổ quát của khung phân tích ba lớp này hoàn toàn không bị ảnh hưởng.
Lớp thứ nhất: chi phí điện. Lớp thứ hai: chi phí vận hành. Lớp thứ ba: chi phí kế toán.
Các công ty sống sót qua chu kỳ giá thấp thường dễ dàng vượt qua lớp thứ nhất. Các công ty tăng trưởng nhân đôi trong chu kỳ…
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@CryptoSlate
