Thực tế triển khai RWA: Thử nghiệm trái phiếu trên chuỗi và đổi mới thể chế của Ondo Finance
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Thực tế triển khai RWA: Thử nghiệm trái phiếu trên chuỗi và đổi mới thể chế của Ondo Finance
Trong quá trình hội nhập giữa DeFi và tài chính truyền thống, lĩnh vực RWA đã trải qua ba giai đoạn phát triển: từ nỗ lực STO, đến các token sinh lời trọng tâm là trái phiếu Mỹ, rồi đến giai đoạn chuỗi công khai hiệu suất cao và các sản phẩm tín dụng cấu trúc hóa trong năm 2023-2025. Các RWA thu nhập cố định (đặc biệt là trái phiếu Mỹ) đang ở vị trí tiên phong trong cuộc biến đổi này. Lấy Ondo Finance làm ví dụ, phân tích logic sản phẩm, hiện thực kỹ thuật và cơ chế kiểm soát rủi ro của nó, đồng thời so sánh với các dự án như Maple, Centrifuge. Quan điểm cốt lõi: tuân thủ pháp lý, minh bạch và tính thanh khoản là yếu tố then chốt quyết định thành bại của RWA thu nhập cố định, kiến trúc token (tích lũy vs Rebasi
Chuyên sâu báo cáo Web3Diễn tiến phạm trù và cấu trúc thực tế của RWA
1.1 Ba giai đoạn phát triển của RWA
Diễn tiến của RWA thực chất là sự thay đổi chậm rãi dưới tác động chung từ tầng khả năng blockchain, nhu cầu thị trường tài chính và môi trường tuân thủ. Tóm tắt ba giai đoạn:
- Giai đoạn một: Thời kỳ thử nghiệm STO (2015–2020) Trước khi Ethereum nổi lên, nhiều nỗ lực ban đầu nhằm "token hóa" các tài sản như cổ phiếu, trái phiếu, quyền sở hữu bất động sản thành chứng khoán dạng token (STO). Thông qua hợp đồng pháp lý, các chứng khoán truyền thống được ánh xạ lên chuỗi. Tiếc rằng, khó khăn trong giai đoạn này nằm ở cơ sở hạ tầng thanh khoản trên chuỗi chưa trưởng thành, ý thức về Oracle còn yếu, thiếu cơ chế liên chuỗi, thị trường thứ cấp khó khớp lệnh. Đa số tài sản cuối cùng vẫn giao dịch trên thị trường truyền thống, việc lên chuỗi chỉ mang tính hình thức.
- Giai đoạn hai: Giai đoạn stablecoin có lãi / trái phiếu kho bạc được token hóa (2020–2023) Hệ sinh thái DeFi trưởng thành, stablecoin trở thành lối vào chính cho vốn đầu tư tiếp cận chuỗi. Khi khủng hoảng tín dụng trong ngành tiền mã hóa bộc lộ, ngày càng nhiều vốn tìm kiếm lợi suất ổn định, rủi ro thấp. Tài sản dạng trái phiếu kho bạc Mỹ được coi là nền tảng tín dụng lý tưởng, dần được token hóa, đưa vào danh mục tài sản của stablecoin hoặc phát hành thành token chuyên biệt có lãi. Trong giai đoạn này, cách thể hiện phổ biến của RWA không còn là ánh xạ trực tiếp cổ phiếu dạng STO, mà thông qua dự trữ trái phiếu Mỹ, dưới dạng stablecoin hoặc token chuyên dụng, mang lại lợi suất rủi ro thấp vào hệ sinh thái chuỗi.
- Giai đoạn ba (hiện tại và tương lai): Tín dụng cấu trúc + chuỗi hiệu suất cao và thanh khoản liên chuỗi Đến năm 2023–2025, dưới tác động của nhiều yếu tố, RWA bắt đầu bước vào giai đoạn phức tạp hơn. Quy mô token hóa trái phiếu kho bạc Mỹ mở rộng nhanh chóng, nhưng thách thức mới đặt ra là làm sao hỗ trợ tài sản tín dụng, làm sao lưu thông hiệu quả giữa nhiều chuỗi, giảm ma sát liên chuỗi, và sử dụng chuỗi công suất cao để cung cấp hạ tầng. Trong giai đoạn này, RWA không chỉ đơn thuần là tài sản lên chuỗi, mà là tập hợp của "tài sản thanh khoản + sản phẩm cấu trúc + nguyên tắc tài chính kết hợp được".
Sự chuyển dịch phạm trù này ngụ ý: blockchain không còn đơn thuần là sổ cái, mà có tiềm năng trở thành hạ tầng tài chính chính thống.
1.2 Cục diện phân bố tài sản RWA hiện tại
Tính đến tháng 10 năm 2025, theo Báo cáo RWA 2024 của CoinGecko và dữ liệu từ nền tảng RWA.xyz, tài sản RWA hiện tập trung vào một vài loại tài sản tiêu chuẩn hóa, thanh khoản cao. Dưới đây là các nhóm chính:
- Tín dụng tư nhân / trái phiếu tư: Đây là mảng lớn nhất trong hệ sinh thái RWA hiện nay, quy mô khoảng 17,4 tỷ USD, chiếm hơn 50%. Nhóm này bao gồm các quỹ tín dụng tổ chức, khoản phải thu doanh nghiệp, sản phẩm nợ cấu trúc,... với lợi suất trên chuỗi thường dao động từ 8–15% [1].
- Token hóa trái phiếu kho bạc Mỹ / trái phiếu chính phủ / stablecoin có lãi: Trái phiếu kho bạc vẫn là loại tài sản RWA được tin cậy và tuân thủ cao nhất, quy mô khoảng 8,3 tỷ USD. Lõi logic ở lĩnh vực này là "dùng trái phiếu kho bạc làm nền cho lãi suất trên chuỗi", các đại diện tiêu biểu gồm OUSG và USDY của Ondo [2], quỹ BENJI của Franklin Templeton, quỹ BUIDL của BlackRock, v.v.
- Token hóa hàng hóa / vàng: Quy mô khoảng 3,1 tỷ USD, chủ yếu là các token vàng như PAXG, XAUT, dùng làm tài sản phòng hộ không tương quan trong danh mục tiền mã hóa. Do vàng có neo giá tự nhiên và hệ thống định giá toàn cầu, nhóm tài sản này thể hiện ổn định trong chu kỳ thị trường giảm.
- Quỹ thay thế tổ chức / quỹ đầu tư tư nhân được token hóa: Quy mô khoảng 2,8 tỷ USD, đại diện là các quỹ tổ chức được đưa lên chuỗi thông qua cấu trúc SPV, ví dụ quỹ JAAA do Janus Henderson quản lý, quỹ BCAP do Blockchain Capital quản lý. Các sản phẩm này nâng cao tính minh bạch và thanh khoản cho quỹ đầu tư tư nhân, là cầu nối quan trọng giúp các tổ chức quản lý tài sản truyền thống tiếp cận DeFi.
- Nợ chính phủ ngoài Mỹ (non-US Government Debt): Quy mô khoảng 1 tỷ USD, chủ yếu liên quan đến trái phiếu kho bạc ngắn hạn hoặc giấy tờ có giá ở châu Âu và thị trường mới nổi, vẫn đang trong giai đoạn thí điểm. Các sản phẩm liên quan thường do các quỹ TradFi phát hành qua kênh nhà đầu tư đủ điều kiện.
- Token hóa cổ phiếu / ETF truyền thống: Quy mô khoảng 680 triệu USD, đang trong giai đoạn thăm dò. Các công ty như Ondo, Securitize, Backed Finance đã ra mắt sản phẩm token hóa cổ phiếu Mỹ hoặc ETF, mở ra "kênh tài sản sở hữu" mới cho thị trường vốn trên chuỗi, tuy nhiên do giới hạn về tuân thủ, thanh khoản và đồng bộ định giá nên quy mô hiện vẫn còn nhỏ.
Ví dụ điển hình RWA thu nhập cố định Mỹ: Phân tích sâu Ondo Finance
Trong lĩnh vực RWA dạng trái phiếu kho bạc Mỹ, Ondo Finance là một trong những trường hợp đại diện nhất, triển khai hoàn chỉnh nhất.
2.1 Logic sản phẩm: Vì sao có thể làm trái phiếu kho bạc "sống" trên chuỗi
Đầu tiên, hãy xem Ondo xây dựng sản phẩm token hóa trái phiếu kho bạc vừa an toàn vừa thanh khoản như thế nào.
2.1.1 Cấu trúc tài sản và chiến lược danh mục
Các sản phẩm tài chính được token hóa hiện tại của Ondo bao gồm quỹ trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn (Short-Term US Government Treasuries - $OUSG) và stablecoin có lãi Ondo US Dollar Yield Token ($USDY).
Khác với USDY, danh mục OUSG chủ yếu đầu tư vào nhiều quỹ trái phiếu kho bạc/thị trường tiền tệ do tổ chức quản lý, như BUIDL của BlackRock, FOBXX của Franklin, WTGXX của WisdomTree, ULTRA của FundBridge, FYHXX của Fidelity, và một phần tiền mặt/USDC làm đệm thanh khoản. Chiến lược đa dạng hóa này giảm thiểu rủi ro phụ thuộc vào một quỹ/quản lý duy nhất. Điều này có nghĩa OUSG không trực tiếp nắm giữ trái phiếu gốc, mà đầu tư vào các quỹ do tổ chức quản lý, lấy trái phiếu làm nền tảng.
Tài sản cơ bản của USDY chủ yếu gồm trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn và tiền gửi ngân hàng. Phần trái phiếu được nắm giữ thông qua công cụ trái phiếu đã được đưa lên chuỗi, phần tiền gửi được lưu tại tài khoản tổ chức tài chính được giám sát, đồng thời thiết lập cấu trúc cấp vốn thứ cấp làm lớp đệm rủi ro. Khác với OUSG gián tiếp nắm giữ trái phiếu qua quỹ, thiết kế của USDY là trực tiếp đối ứng với tài sản cơ bản dưới dạng quyền có lãi, và lợi suất được Ondo Finance điều chỉnh động theo lãi suất thị trường.
2.1.2 Thiết kế kiến trúc Token: Tích lũy + Rebasing + Đúc và rút tức thì
Về thiết kế token, cả OUSG và USDY đều có hai phiên bản:
- Phiên bản tích lũy OUSG/USDY: Giá trị tài sản ròng (NAV) mỗi token tăng dần theo lãi suất cộng dồn;
- Phiên bản Rebasing rOUSG/rUSDY: Giá cố định 1,00 USD, nhưng hệ thống mỗi ngày đúc thêm token trả cho người nắm giữ theo mức lãi suất, từ đó phân phối lợi nhuận.
Thiết kế hai phiên bản này mang lại linh hoạt hơn cho người dùng (đặc biệt tổ chức), tài liệu chính thức khẳng định hai phiên bản có thể hoán đổi 1:1.
Đồng thời, các giấy tờ có lãi này hỗ trợ đúc và rút tức thì 24/7, người dùng có thể dùng USDC hoặc PYUSD để đổi vào/ra OUSG/USDY ngay lập tức. Tuy nhiên, giao dịch tức thì có giới hạn mức, vượt mức hoặc rút lớn có thể kích hoạt xử lý không tức thì.
2.1.3 Triển khai đa chuỗi + Chiến lược cầu nối liên chuỗi
Để OUSG lưu thông trên nhiều hệ sinh thái (như Ethereum, Solana, Polygon, XRPL), Ondo triển khai giải pháp triển khai và cầu nối liên chuỗi. Ví dụ, đầu năm nay Ondo hợp tác với Ripple, triển khai OUSG lên XRPL, cho phép dùng stablecoin RLUSD làm tài sản thanh toán để đúc/rút [3][4]. Việc bố trí liên chuỗi này vừa nâng cao thanh khoản, mở rộng người dùng, vừa tạo đường đi ít ma sát cho vốn từ các chuỗi khác tiếp cận.
2.1.4 Mô hình phí và phân phối lợi nhuận
Ondo áp mức phí quản lý 0,15%/năm (mức khá thận trọng). Việc phân phối lợi nhuận (dù tích lũy hay rebasing) đều dựa trên lãi ròng của danh mục trừ chi phí. Bản thân giao dịch đúc/rút có thể có phí nhỏ hoặc bù trượt giá, nhưng công ty tuyên bố một số thao tác miễn phí (ví dụ một số đúc/rút).
Tóm lại, then chốt trong logic sản phẩm của Ondo là: dùng danh mục trái phiếu ổn định, xác minh được + kiến trúc token linh hoạt + cung ứng liên chuỗi + thiết kế phí thấp, biến tài sản an toàn nhất truyền thống thành công cụ sử dụng được trên chuỗi.
2.1.5 Hiệu suất thực tế hiện tại
Tính đến tháng 10 năm 2025, giá trị tài sản tổng cộng của OUSG khoảng 792 triệu USD, giá trị tài sản ròng (NAV) token khoảng 113 USD/token. Trong 30 ngày gần nhất, khối lượng giao dịch thứ cấp hàng tháng khoảng 32,85 triệu USD, nguồn cung lưu hành khoảng 7.011.494 token, số người nắm giữ chỉ khoảng 79 người, địa chỉ hoạt động khoảng 12. Từ các dữ liệu này, OUSG đã có hiệu ứng quy mô và cấu trúc tuân thủ. Tuy nhiên, thanh khoản thị trường thứ cấp thấp, số địa chỉ và người nắm giữ hoạt động xa thấp hơn các sản phẩm tài sản số thông thường, phản ánh thanh khoản vẫn tập trung chủ yếu ở một số cá lớn hoặc tổ chức.
Ngược lại, hiệu suất của USDY cho thấy khả năng mở rộng rõ rệt hơn về độ phủ người dùng và mức độ tham gia trên chuỗi. Giá trị tài sản tổng cộng khoảng 691 triệu USD. Giá trị tài sản ròng token khoảng 1,11 USD/token, APY khoảng 4,00%. Quan trọng hơn, số người nắm giữ khoảng 15.959 người, địa chỉ hoạt động hàng tháng khoảng 1.124, khối lượng chuyển nhượng hàng tháng khoảng 22,66 triệu USD. Những con số này cho thấy rõ ràng cơ sở người dùng của USDY rộng hơn, mức độ hoạt động trên chuỗi cao hơn.
2.2 Kiến trúc kỹ thuật: Hệ thống trên chuỗi và giao diện đáng tin cậy
Logic sản phẩm chỉ là nền tảng, thành công còn phụ thuộc vào khả năng kết nối đáng tin cậy giữa tài sản ngoài chuỗi, cơ chế liên chuỗi và hợp đồng trên chuỗi.
2.2.1 Hệ thống hợp đồng và kiểm soát quyền hạn
OUSG triển khai hợp đồng chuẩn ERC-20 hoặc tương thích token bảo mật trên chuỗi chính (ví dụ Ethereum), cung cấp chức năng đúc, rút, tra cứu giá, rebasing... Thiết kế hợp đồng cần tích hợp kiểm soát quyền hạn (quản trị viên, tạm dừng, danh sách trắng đúc, quản lý giới hạn rút...) để tránh thao tác sai hoặc lạm dụng. Để giảm rủi ro, hợp đồng trải qua nhiều cuộc kiểm toán an ninh như phân tích tĩnh, kiểm thử mờ. Trong tài liệu công khai, Ondo đã nêu rõ hợp đồng có xác nhận kiểm toán.
2.2.2 Oracle định giá / NAV và cơ chế minh bạch
Để token trên chuỗi đồng bộ giá trị với tài sản ngoài chuỗi, cần có cơ chế Oracle định giá đáng tin cậy, chống thao túng. Ondo ủy quyền cho quản lý quỹ bên thứ ba truy cập tài khoản tài sản cơ bản, tính toán NAV hàng ngày, tình trạng danh mục... rồi đưa dữ liệu này lên chuỗi thông qua giao diện off-chain – on-chain bởi Oracle (chủ yếu Pyth Network và Chainlink).
Về tính minh bạch, Ondo cung cấp cho nhà đầu tư chi tiết danh mục tài sản, báo cáo hàng ngày, báo cáo kiểm toán, tiết lộ bên giữ tài sản... Nền tảng RWA.xyz hiển thị rõ ràng các chỉ số chính của OUSG và USDY như danh mục tài sản, số người nắm giữ, NAV...
2.2.3 Cầu nối liên chuỗi và đồng bộ chênh lệch giá
Xu hướng biến động giá trị thị trường sản phẩm RWA dạng trái phiếu kho bạc trên các chuỗi công
Nguồn: RWA.xyz
Thiết kế liên chuỗi của Ondo, để đạt được tính nhất quán giá và khả năng đổi giữa các chuỗi đối với OUSG và USDY, cần có cơ chế cầu nối (khóa + đúc / mở khóa + hủy) và cơ chế chênh lệch giá phối hợp. Khi giá OUSG trên một chuỗi lệch khỏi NAV, các nhà chênh lệch có thể thông qua việc rút liên chuỗi, chuyển, đúc/rút để kéo giá về.
Bản thân cầu nối liên chuỗi là khu vực rủi ro cao. Do đó, Ondo trong thực tiễn sử dụng nhiều biện pháp bảo vệ như kiểm soát đa chữ ký, đệm rút, cách ly tài sản... Việc triển khai trên XRPL là một nỗ lực đại diện, thông qua việc đưa OUSG lên XRPL và dùng stablecoin RLUSD làm kênh thanh toán để thực hiện đúc/rút liên chuỗi. Hợp tác liên chuỗi này là chiến lược cốt lõi giúp Ondo mở rộng hệ sinh thái.
2.2.4 Xây dựng khả năng kết hợp / tích hợp cho vay
Để OUSG và USDY thực sự hữu ích trong hệ sinh thái DeFi, Ondo ra mắt các giao thức bổ trợ như Flux, cho phép dùng OUSG làm tài sản thế chấp vay, tham gia đào thanh khoản, chiến lược danh mục... (tương tự dùng OUSG làm tài sản nền tảng DeFi). Thiết kế khả năng kết hợp này khiến OUSG không chỉ là "công cụ giữ tài sản sinh lời", mà còn tham gia vào các thao tác tài chính phức tạp hơn.
Hơn nữa, Ondo đã công bố ra mắt chuỗi nền tảng riêng (Ondo Chain) vào tháng 2 năm 2025 nhằm phục vụ thao tác RWA quy mô lớn.
2.3 Cơ chế kiểm soát rủi ro: Từ xây dựng niềm tin đến xử lý bất thường
Dù sản phẩm và công nghệ được xây dựng ổn, nếu hệ thống kiểm soát rủi ro không vững chắc, vốn tổ chức vẫn khó tham gia. Thiết kế về rủi ro của Ondo đáng để tìm hiểu sâu.
2.3.1 Tuân thủ, cấu trúc pháp lý và cách ly tài sản
Ondo đặt OUSG trong cấu trúc tín thác / SPV được giám sát, coi token là sản phẩm phù hợp luật chứng khoán Mỹ, phát hành cho nhà đầu tư đủ điều kiện theo quy tắc Reg D. Bằng cách đặt门槛 nhà đầu tư, thực hiện kiểm tra KYC/AML và hệ thống danh sách trắng địa chỉ, Ondo đạt được quản lý truy cập tuân thủ trên chuỗi. Tài sản cơ bản (như trái phiếu và cổ phần quỹ) do tổ chức giữ tài sản độc lập nắm giữ, các hợp đồng và thỏa thuận quỹ làm rõ mối quan hệ quyền sở hữu tài sản và quyền lợi pháp lý của nhà đầu tư, từ đó khi nền tảng gặp rủi ro kỹ thuật hoặc vận hành, nhà đầu tư vẫn có thể yêu cầu quyền sở hữu tài sản và được bảo vệ hồi tố.
Trong khi đó, các giao thức DeFi truyền thống chủ yếu dựa vào hợp đồng thông minh để quản lý vốn và phân phối lợi nhuận, thường thiếu chủ thể pháp lý rõ ràng và xác định quyền sở hữu tài sản, không gian truy tố của người dùng khi hợp đồng có lỗi, rủi ro thanh lý hoặc bị tấn công rất hạn chế. Tổ hợp "pháp lý + tuân thủ + giữ tài sản" này là điểm khác biệt lớn nhất giữa Ondo và các dự án DeFi thuần túy.
2.3.2 Minh bạch / Kiểm toán / Cơ chế công bố
Ondo ủy quyền cho quản lý quỹ bên thứ ba tính toán NAV hàng ngày, công bố chi tiết danh mục tài sản, báo cáo NAV... Đồng thời thuê công ty kiểm toán hàng năm để kiểm toán tài sản giữ, dòng tiền, quy trình báo cáo...
Ở cấp độ trên chuỗi, hợp đồng có thể công khai xem lịch sử đúc/rút, dữ liệu lưu thông token, cấu trúc địa chỉ người nắm giữ... Các nền tảng như RWA.xyz cũng hiển thị các chỉ số chính của OUSG như quy mô tài sản, số người nắm giữ, biến động NAV... Cơ chế minh bạch "cả trên và ngoài chuỗi" này là nền tảng xây dựng niềm tin [5].
Tổng quan dữ liệu thị trường hiện tại của OUSG
Nguồn: RWA.xyz
2.3.3 Kiểm soát rủi ro rút / thanh khoản
Để tránh cú sốc rút hàng loạt, Ondo Finance áp dụng thiết kế ba lớp hỗn hợp "giới hạn rút tức thì + hồ đệm tiền mặt + cơ chế xếp hàng rút" cho sản phẩm dạng trái phiếu kho bạc trên chuỗi. Người dùng thông thường có thể thao tác tức thì trong giới hạn, vượt giới hạn thì vào quy trình rút không tức thì [6].
Cụ thể, hồ đệm (Buffer Pool) gồm tiền mặt và tài sản thanh khoản cao, dùng để đáp ứng nhu cầu rút thông thường và đột xuất, tránh bán tháo trái phiếu khi thị trường biến động; Thứ hai, kết hợp với hồ đệm là cơ chế "giới hạn rút tức thì". Người dùng bị giới hạn trong mức có thể xử lý tức thì mỗi ngày hoặc mỗi lần rút. Khi yêu cầu rút không vượt mức, hệ thống có thể trực tiếp đáp ứng từ hồ đệm hoặc vốn lưu động; nếu vượt mức, yêu cầu rút sẽ vào "quy trình rút không tức thì", có thể cần chờ hồ đệm tái tạo, tài sản cơ bản chuyển đổi hoặc xử lý theo hàng đợi; cơ chế xếp hàng rút được kích hoạt khi lượng rút vượt giới hạn, cân bằng trải nghiệm người dùng và an toàn tài sản thông qua việc xếp hàng và bổ sung vốn định kỳ. Hệ thống rút phân tầng này dung hòa thanh khoản và ổn định, giúp sản phẩm vừa duy trì chức năng đúc/rút 24/7, vừa ngăn rủi ro hệ thống do rút hàng loạt.
2.4 Đường đi tham gia của tổ chức: Ai, Như thế nào, Vì sao
Sau khi xây dựng thành công sản phẩm và công nghệ, bước quan trọng nhất là thu hút vốn tổ chức. Bảng dưới đây tóm tắt đường đi tham gia của nhà đầu tư tổ chức trong lĩnh vực RWA thu nhập cố định, để bạn đọc tham khảo.
2.4.1 Tổ chức bản địa mã hóa / DAO / Bên giao thức
Nhóm người dùng này thường là người tiên phong. Họ nắm giữ lượng lớn stablecoin nhưng thiếu kênh sinh lời an toàn. Qua OUSG và USDY, người dùng có thể đạt lợi suất kép hàng năm khoảng 4–5% (APY), tương đương mức lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn.
DAO, dự án, quỹ mã hóa sẵn sàng tin tưởng cơ chế trên chuỗi, quen thuộc với hệ thống hợp đồng, chấp nhận rủi ro hợp đồng thông minh, do đó là nhóm người dùng sơ cấp tự nhiên của Ondo.
2.4.2 Tài chính truyền thống / Công ty quản lý tài sản / Ngân hàng
Những tổ chức này đòi hỏi cực cao về cấu trúc pháp lý, tuân thủ, giữ tài sản và hiệu quả vận hành. Đường đi của Ondo gồm:
- Thông qua cấu trúc SPV/tín thác kiểm toán được, hợp pháp + ngưỡng KYC/tuân thủ + công bố tuân thủ, giảm rào cản pháp lý và niềm tin;
- Cung cấp giao diện dịch vụ chuyên nghiệp như API/kết nối giữ tài sản/thao tác hàng loạt, giúp tổ chức tham gia theo cách quen thuộc;
- Phí, thanh khoản, chi phí chênh lệch đòn bẩy... phải đủ cạnh tranh (đảm bảo hiệu quả vốn).
Tháng 4 năm 2025, Ondo thiết lập quan hệ hợp tác giữ tài sản với Copper Markets, cho biết người dùng bao gồm tổ chức có thể giữ OUSG và USDY qua tổ chức này. Dù hiện chưa công bố tên tổ chức cụ thể, nhưng chỉ cần Ondo thu hút thành công một vài tổ chức, sẽ tạo hiệu ứng mẫu mực, giảm "ngưỡng tâm lý" cho các tổ chức khác.
2.4.3 Văn phòng gia đình / Cá nhân giàu có / Tín thác / Quỹ từ thiện
Nhóm người dùng này dù quy mô không bằng tổ chức lớn, nhưng linh hoạt, khẩu vị rủi ro thấp, chú trọng lợi nhuận ổn định. Họ sẵn sàng đầu tư một phần vốn vào OUSG hoặc USDY để sinh lời an toàn sau khi có đủ niềm tin [7].
Với nhóm này, then chốt là trải nghiệm dễ dùng, báo cáo minh bạch, hỗ trợ khách hàng, đảm bảo pháp lý... Nếu Ondo làm tốt các chi tiết này, có thể thu hút họ làm người nắm giữ dài hạn.
2.4.4 Nhà tạo lập thị trường / Người cung cấp thanh khoản / Nhà chênh lệch / Giao thức DeFi
Những vốn này thường là chất bôi trơn thị trường.
- Nhà tạo lập thị trường và nhà chênh lệch duy trì neo giá OUSG bằng cách chênh lệch trên nhiều chuỗi, nhiều cặp giao dịch;
- Người cung cấp thanh khoản cung cặp OUSG/USDC (hoặc cặp khác) trên DEX để kiếm phí giao dịch;
- Giao thức DeFi đưa OUSG vào thế chấp/vay/mua bán chiến lược, mở rộng phạm vi sử dụng OUSG.
Để thu hút các bên tham gia hệ sinh thái này, Ondo phải đảm bảo thanh khoản OUSG dồi dào, tương thích hợp đồng tốt, chi phí liên chuỗi thấp. Những người tham gia này thực tế mở rộng khả năng kết hợp và ảnh hưởng hệ sinh thái của OUSG.
2.4.5 Thành quả và hiệu suất quy mô
Tính đến giữa năm 2025, OUSG và USDY của Ondo đã được liệt kê trong nhiều báo cáo là một trong ba sản phẩm token hóa trái phiếu kho bạc hàng đầu, quy mô tài sản token đạt cấp độ tỷ USD. Việc triển khai trên XRPL thậm chí còn tận dụng cam kết thanh khoản của Ripple để nâng cao mức độ hoạt động thị trường [8].
Ondo còn được đưa vào mạng đa token Mastercard (MTN), trở thành nhà cung cấp RWA đầu tiên được tích hợp, thúc đẩy việc sử dụng token trong mạng thanh toán/tài chính truyền thống. Những động thái này cho thấy Ondo đang từng bước chuyển từ vùng biên DeFi sang thành phần hạ tầng tài chính chính thống [9].
So sánh và quan sát xu hướng: Maple, Centrifuge và định hướng tương lai
Sau khi hiểu đường đi thành công của Ondo, chúng ta mở rộng góc nhìn, so sánh chiến lược và rủi ro của các dự án RWA dạng tín dụng/cấu trúc như Maple và Centrifuge, đồng thời chỉ ra các phương án Ondo có thể học hỏi và xu hướng phát triển tương lai.
3.1 Đệm tín dụng và cấu trúc: Bước tiếp theo của Ondo?
Sự xuất hiện của Ondo Finance đánh dấu RWA thu nhập cố định bước vào giai đoạn "tiêu chuẩn hóa và thể chế hóa".
Tuy nhiên, để RWA thực sự trở thành hạ tầng tài chính chính thống, chỉ riêng tài sản dạng trái phiếu kho bạc là chưa đủ để duy trì chiều sâu và đa dạng thị trường. Để tiếp tục hoàn thiện cơ chế mở rộng tín dụng và phân tầng lợi nhuận, Ondo chắc chắn phải học hỏi từ các dự án RWA trưởng thành khác, trong đó tiêu biểu nhất là Maple Finance và Centrifuge. Dự án trước cung cấp bài học về cho vay tín dụng trên chuỗi và cơ chế đệm rủi ro, dự án sau thể hiện khung chứng khoán cấu trúc và phân phối lợi nhuận đa tầng [12][14].
Từ logic phát triển của Maple, kinh nghiệm cốt lõi Ondo có thể học hỏi là "đệm rủi ro thể chế dưới mở rộng tín dụng". Mô hình kinh doanh của Maple Finance xoay quanh cho vay tín dụng tổ chức, hệ thống có ba vai trò chính: bên vay, bên vốn và đại diện nhóm thanh khoản (Pool Delegate). Bên vay thường là tổ chức bản địa mã hóa như nhà tạo lập thị trường hoặc quỹ phòng hộ, thường vay tín dụng với mức thế chấp không đầy đủ (tỷ lệ 0–50%); bên vốn gửi vốn vào nhóm thanh khoản để kiếm lãi, nhưng vốn gốc chỉ rút được sau khi hết chu kỳ cho vay. Đại diện nhóm đảm nhiệm vai trò quản lý quỹ, chịu trách nhiệm đánh giá tín dụng người vay và thiết lập điều khoản vay, đồng thời phải thế chấp một tỷ lệ vốn nhất định (thường là vị thế USDC-MPL LP không dưới 100.000 USD) để bồi thường cho bên vốn khi xảy ra vỡ nợ. Thiết kế này xây dựng logic bảo lãnh tín dụng "gắn lợi ích + chia sẻ rủi ro" trên chuỗi, tạo cân bằng động giữa an toàn khoản vay và cơ chế khuyến khích.
Kinh nghiệm từ Centrifuge cung cấp định hướng tham khảo cho Ondo về khung chứng khoán hóa và token hóa có thể kết hợp. Hệ thống Tinlake của Centrifuge lấy tài sản thực như khoản phải thu làm nền tảng, chia token lợi nhuận thành các tầng (mức rủi ro khác nhau), nhà đầu tư có thể lựa chọn theo khẩu vị rủi ro. Cơ chế phân tầng này giúp sản phẩm RWA linh hoạt hơn trong quản lý rủi ro, đồng thời cho phép vốn trên chuỗi tham gia các nhóm tài sản mức rủi ro khác nhau theo cách mô-đun [11][13]. Nếu Ondo học theo mô hình này, có thể xây dựng một mô-đun tài sản cấu trúc trên nền tảng lớp lợi nhuận rủi ro thấp từ OUSG, USDY. Ví dụ, trong tương lai có thể ra mắt sản phẩm "OND Yield+" hoặc "OND Structured", dùng OUSG làm kho an toàn, kết hợp thêm lớp trái phiếu tín dụng hoặc trái phiếu lợi suất cao, đạt được sự phù hợp lợi nhuận rủi ro đa tầng. Điều này vừa đáp ứng nhu cầu khác biệt của nhà đầu tư tổ chức và bán lẻ, vừa giải phóng tiềm năng lợi nhuận cao hơn trên nền tảng giữ ổn định cơ bản [15].
Sơ đồ minh họa quy trình chứng khoán hóa và token hóa tài sản Tinlake.
Nguồn: Centrifuge
3.2 Quan sát xu hướng và định hướng tương lai
Dựa trên so sánh và kinh nghiệm từ các trường hợp trên, tác giả tổng kết các định hướng và xu hướng phát triển có thể xảy ra trong 2–3 năm tới đối với RWA thu nhập cố định:
- Token hóa trái phiếu kho bạc bước vào giai đoạn trưởng thành: Trong 1–2 năm tới, RWA dạng trái phiếu Mỹ sẽ tiếp tục mở rộng, có thể tích hợp sâu với hoạt động stablecoin, quản lý tiền mặt tổ chức, trở thành một trong các loại tài sản chính thống.
- Mở rộng tín dụng tiến triển ổn định: Tài sản tín dụng (giấy tờ có giá chất lượng, trái phiếu công ty xếp hạng cao, tín dụng tiêu dùng nhỏ, khoản phải thu...) sẽ dần được đưa vào hệ thống RWA, nhưng việc mở rộng phải đi kèm hỗ trợ như đệm tín dụng, cơ chế bảo hiểm, đưa vào xếp hạng tín dụng & dữ liệu, tăng cường hợp đồng pháp lý.
- Liên chuỗi / Chuỗi hiệu suất cao trở thành trọng tâm hạ tầng: Khi quy mô RWA tăng, yêu cầu về hiệu suất, chi phí, hiệu quả liên chuỗi cao hơn. Các L1/L2 hiệu suất cao (hỗ trợ xác nhận nhanh, song song trạng thái, thực thi nhẹ) sẽ là chồi nảy hạ tầng ngành.
- Diễn tiến cơ chế cầu nối và an toàn liên chuỗi: Cầu nối liên chuỗi là con đường tất yếu để mở rộng RWA, nhưng an toàn luôn là thách thức cốt lõi. Cơ chế đa chữ ký/an toàn hơn, cơ chế đệm, bảo hiểm liên chuỗi sẽ trở thành cấu hình tiêu chuẩn.
- Xây dựng tiêu chuẩn tuân thủ và hạ tầng ngành: Các tiêu chuẩn token RWA (như tiêu chuẩn token bảo mật, giao diện danh sách trắng KYC tuân thủ), dịch vụ nền tảng giữ tài sản/kiểm toán/xếp hạng/báo cáo tín dụng/dịch vụ pháp lý sẽ trở thành cơ sở công cộng cần thiết.
- Phân tầng vốn + Kiến trúc mô-đun: Các nền tảng tương lai có thể ra mắt mô-đun "nhiều tầng rủi ro/nhiều tầng lợi nhuận" (lớp an toàn, lớp tín dụng, lớp đòn bẩy...), cho phép vốn với khẩu vị rủi ro khác nhau tìm được lối vào, không chỉ đơn thuần một điểm rủi ro.
- Hòa nhập chính sách giám sát và hạ tầng tài chính: Ở Mỹ, EU, Hồng Kông..., thái độ giám sát với RWA sẽ đóng vai trò quyết định. Các chính sách như luật stablecoin Mỹ, sửa đổi luật chứng khoán, quy định giữ tài sản... sẽ trực tiếp ảnh hưởng ranh giới triển khai RWA.
Kết luận
Ý nghĩa của RWA thu nhập cố định không chỉ đơn thuần là "đưa một loại tài sản truyền thống lên chuỗi". Thực tiễn của Ondo Finance chứng minh, chỉ khi thiết kế sản phẩm hợp lý về tài chính, hợp đồng thông minh an toàn kiểm soát được, khung rủi ro minh bạch vững chắc và logic niềm tin của nhà đầu tư tổ chức tạo thành vòng khép kín, thì việc số hóa tài sản mới thực sự có ý nghĩa hệ thống.
Tuy nhiên, thành công của Ondo chỉ là khởi đầu. Khi token hóa trái phiếu Mỹ bước vào giai đoạn trưởng thành, cuộc cạnh tranh cốt lõi của RWA sẽ chuyển từ "có thể lên chuỗi hay không" sang "sau khi lên chuỗi, có thể xây dựng cấu trúc thanh khoản và trật tự vốn mới hay không". Mở rộng tín dụng, chứng khoán hóa cấu trúc, kết nối liên chuỗi, tổ hợp tài sản và xây dựng chung với giám sát sẽ là trục chính giai đoạn tiếp theo. Chỉ những dự án tìm được sự cân bằng giữa hiệu quả kỹ thuật, đổi mới tài chính và niềm tin thể chế mới có cơ hội định nghĩa thực sự hạ tầng tài chính tương lai.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
