Figure Làm thế nào để khai phá thị trường tài chính truyền thống nghìn tỷ: "mọi thứ lên chuỗi" cần bắt đầu từ PMF thực tế
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Figure Làm thế nào để khai phá thị trường tài chính truyền thống nghìn tỷ: "mọi thứ lên chuỗi" cần bắt đầu từ PMF thực tế
Cổ phiếu RWA đầu tiên?
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Lyv
Biên tập: Bruce Shen, Felix Xu
TL;DR
Chúng tôi cho rằng Figure Technology là một trong số ít doanh nghiệp khởi nghiệp liên quan đến tiền mã hóa niêm yết trong chu kỳ này thực sự trao quyền cho các tình huống thương mại cụ thể thông qua công nghệ blockchain, đạt được sự gia tăng giá trị đáng kể. Cụ thể, hệ thống LOS (Hệ thống khởi tạo khoản vay) của Figure, blockchain Provenance và nền tảng giao dịch RWA trên chuỗi Figure Connect đã hình thành nên tổ hợp "blockchain + sản phẩm SaaS" chuyên biệt nhắm vào thị trường tín dụng tư nhân nghìn tỷ đô la Mỹ tại Hoa Kỳ. Trong đó, chỉ sau 2 quý ra mắt, Figure Connect đã tạo ra hơn 1,3 tỷ USD khối lượng giao dịch, đóng góp hơn 45 triệu USD doanh thu cho Figure, nhanh chóng chứng minh mức độ phù hợp sản phẩm-thị trường (PMF). Chúng tôi tin rằng, với việc sở hữu 42% tài sản RWA toàn cầu, sau khi niêm yết tại thị trường chứng khoán Mỹ, Figure có khả năng trở thành đầu tàu theo chiều dọc lĩnh vực RWA, thu hút sự chú ý từ các tổ chức và nhà giao dịch, từ đó được định giá cao hơn.
Tóm tắt điều hành
Nếu thập kỷ trước là sân thử nghiệm của tiền mã hóa, thì thập kỷ này, việc đưa tài sản thế giới thực (RWA) lên chuỗi mới là "mặt trận chính". Figure —— công ty fintech do Mike Cagney, người sáng lập SoFi khởi nghiệp lần hai, đang từng bước di chuyển thị trường tín dụng tư nhân trị giá hàng ngàn tỷ đô la lên blockchain giống như "Ngư ông dời núi". Là tổ chức cho vay HELOC (tín dụng hạn mức vốn chủ sở hữu nhà) lớn thứ tư tại Mỹ, Figure là "vua HELOC trên chuỗi", đồng thời cũng là nền tảng RWA đầu tiên chịu sự kiểm tra từ các nhà đầu tư tài chính truyền thống trên thị trường công khai. Thành bại của Figure có thể sẽ trở thành chỉ báo cho câu chuyện RWA trong năm năm tới.
Lập luận cốt lõi: Figure Technology Solutions (sau đây gọi tắt là "Figure") đại diện cho một hệ sinh thái tài chính đột phá, tích hợp theo chiều dọc dựa trên phân khúc thị trường HELOC. Hệ thống này được xây dựng dựa trên công nghệ blockchain cơ bản, nhằm tái cấu trúc dần nhưng mang tính cách mạng đối với thị trường tín dụng tư nhân trị giá hàng ngàn tỷ đô la.
Mô hình kinh doanh: Mô hình hoạt động của Figure vượt xa các tổ chức cho vay truyền thống, về bản chất là một công ty fintech vận hành bằng công nghệ "SaaS + blockchain". Công ty khởi tạo các tài sản tài chính có nhu cầu cao (chủ yếu là tín dụng hạn mức vốn chủ sở hữu nhà - HELOC) thông qua bộ phận cho vay tự thân (Figure Branded) và mạng lưới đối tác rộng lớn (Partner Branded), sau đó mã hóa các tài sản này thành token trên blockchain Provenance độc quyền của mình, rồi thúc đẩy việc bán và huy động vốn cho các tài sản được mã hóa này thông qua nền tảng thị trường vốn Figure Connect. Quy trình này tạo ra một hiệu ứng "bánh đà tự củng cố mạnh mẽ", bao gồm nhiều khâu như khởi tạo tài sản, tạo thanh khoản và phát sinh phí.
Điểm nổi bật tài chính (nửa đầu năm 2025): Hiệu quả tài chính của công ty đã cho thấy điểm chuyển biến rõ rệt; doanh thu nửa đầu năm 2025 đạt 191 triệu USD, tăng 22,4% so với cùng kỳ, và lần đầu tiên chuyển từ lỗ sang lãi, đạt lợi nhuận ròng 29,1 triệu USD. Động lực chính cho sự thay đổi này đến từ sự tăng trưởng bùng nổ của nền tảng Figure Connect, đóng góp 45 triệu USD doanh thu ròng (bao gồm 20 triệu USD "phí dịch vụ hệ sinh thái"), không chỉ xác nhận chiến lược lấy nền tảng làm trung tâm mà còn cho thấy hiệu ứng đòn bẩy hoạt động rõ rệt.
Ưu thế và cơ hội cốt lõi:
-
Ưu thế tiên phong và vị thế dẫn đầu thị trường: Figure chiếm vị trí thống trị trong thị trường RWA tín dụng tư nhân trên chuỗi, với thị phần hơn 40% theo lượng dư nợ đang hoạt động, thị trường thứ cấp HELOC trên chuỗi của họ đã xử lý hơn 13 tỷ USD giao dịch.
-
Stack công nghệ đầu cuối độc quyền: Sở hữu một loạt công nghệ độc quyền như blockchain Provenance, DART (Công nghệ đăng ký tài sản kỹ thuật số) và Figure Connect, tạo nên lợi thế công nghệ tiên phong nhất định.
-
Năng lực khởi tạo tài sản quy mô lớn: Với tư cách là tổ chức cho vay HELOC xếp hạng thứ tư toàn quốc, Figure đã chứng minh khả năng khởi tạo tài sản ở quy mô lớn, tổng cộng đã phát hành hơn 16 tỷ USD khoản vay HELOC, và xây dựng mạng lưới hơn 160 tổ chức đối tác.
-
Người sáng lập có tầm nhìn: Người sáng lập Mike Cagney có thành tích thành công trong việc nhận diện và tận dụng sự kém hiệu quả cấu trúc trong các thị trường tài chính lớn, mô hình kinh doanh SOFI của ông đến nay vẫn được thị trường công nhận.
Rủi ro và thách thức chính:
-
Rủi ro thị trường và thực thi: Hoạt động kinh doanh phụ thuộc cao vào thị trường bất động sản Mỹ và thị trường HELOC, vốn rất nhạy cảm với biến động lãi suất và tình hình kinh tế vĩ mô. Việc mở rộng thành công mô hình kinh doanh sang các loại tài sản mới (khoản vay thương mại, khoản vay tiêu dùng cá nhân, khoản vay thẻ tín dụng...) vẫn là thách thức thực thi then chốt.
-
Bất ổn định về quy định: Hoạt động kinh doanh của công ty nằm ở điểm giao thoa giữa các lĩnh vực đang thay đổi nhanh chóng là tài sản kỹ thuật số, công nghệ blockchain và tín dụng tiêu dùng, phải đối mặt với rủi ro tuân thủ và dư luận đáng kể ở các thị trường khác nhau.
-
Rủi ro người sáng lập và quản trị công ty: Cấu trúc cổ phiếu kép trao cho người sáng lập Mike Cagney khoảng 90% quyền biểu quyết, dẫn đến quyền lực tập trung cao độ, có thể mâu thuẫn với lợi ích của cổ đông công chúng. Việc rời SoFi đầy tranh cãi của ông cũng mang lại yếu tố rủi ro danh tiếng.
Định giá và bối cảnh IPO: Công ty đạt mức định giá 3,2 tỷ USD trong vòng tài trợ riêng cuối cùng vào năm 2021. Với tư cách là "cổ phiếu RWA đầu tiên" được mong đợi, định giá IPO của nó sẽ được thị trường theo dõi sát sao. Figure chính thức nộp đơn xin IPO vào ngày 19 tháng 8 năm 2025, dự kiến niêm yết trên Nasdaq với mã cổ phiếu "FIGR", điều này có thể đặt ra chuẩn mực mới cho các đợt IPO tương lai của các công ty tài sản kỹ thuật số.
01 Câu chuyện người sáng lập / Bối cảnh khởi nghiệp
Chúng tôi cho rằng sự nghiệp của người sáng lập Mike Cagney đã định hình sâu sắc gen di truyền của Figure. Ông là một doanh nhân có nền tảng phức tạp nhưng tầm nhìn khởi nghiệp sắc bén, thành công quá khứ của ông đã tạo nền tảng câu chuyện tuyệt vời cho tương lai của Figure.
Mike Cagney là điển hình kết hợp giữa "lính cũ" Phố Wall và người phá cách Thung lũng Silicon. Kinh nghiệm làm trader và quản lý quỹ phòng hộ tại Wells Fargo đã rèn luyện cho ông trực giác nhạy bén, thậm chí có thể nói là "giác quan săn mồi", có thể phát hiện chính xác những "đứt gãy tài chính" trong quy định và thị trường, đồng thời xây dựng những câu chuyện hấp dẫn để thu hút vốn.
Mô hình kinh doanh đã được kiểm chứng và thành công của SoFi: Mô hình kinh doanh của Cagney rất rõ ràng: nhận diện các thị trường tài chính lớn, kém hiệu quả và chịu sự kiểm soát của quy định, sau đó sử dụng công nghệ để phá cách. SoFi, gã khổng lồ cho vay sinh viên do ông đồng sáng lập, là đỉnh cao của mô hình này. SoFi không chỉ phát triển thành một kỳ lân fintech trị giá hàng chục tỷ USD, quan trọng hơn, nó đã trải qua thành công nhiều chu kỳ thị trường, được chứng minh là một công ty fintech trưởng thành và bền vững.
Lịch sử cá nhân gây tranh cãi và rủi ro: Mặc dù thành công lớn về thương mại, lịch sử cá nhân của Cagney lại khá phức tạp. Nhiệm kỳ huy hoàng tại SoFi của ông cuối cùng buộc phải chấm dứt vì một "bê bối văn hóa" liên quan cáo buộc quấy rối tình dục. Trải nghiệm này khiến ông trở thành nhân vật cực kỳ gây tranh cãi, đồng thời mang lại rủi ro "nhân vật then chốt" đáng kể cho Figure, có thể trở thành gánh nặng danh tiếng tiềm năng khi niêm yết.
Figure "chương hai": Việc thành lập Figure được coi là "chương hai" của Cagney. Lần này, ông không còn hài lòng với việc tối ưu hóa trong hệ thống hiện tại, mà quyết tâm nâng cấp "tư duy phá cách" đã được chứng minh thành công tại SoFi lên phiên bản "trên chuỗi":
-
Ông áp dụng cùng chiến lược đó, được hỗ trợ bởi công nghệ blockchain, vào nghiệp vụ HELOC (tín dụng vốn chủ sở hữu nhà) của Figure, và sử dụng Figure Connect - thị trường thứ cấp HELOC trên chuỗi - như công cụ đổi mới, giải quyết vấn đề kém hiệu quả, thiếu minh bạch về quyền sở hữu và ghi chép giao dịch trong thị trường giao dịch HELOC.
-
Các ý tưởng táo bạo hơn của Cagney được ban đầu kiểm chứng và tiếp tục đầu tư thông qua các sản phẩm thí điểm như Democractized Prime (chứng khoán hóa tài sản trên chuỗi + giao dịch P2P) và Figure Exchange (ổn định tệ sinh lời, cho vay thế chấp tiền mã hóa được giám sát).
Bên cạnh Mike Cagney, thành viên lãnh đạo cốt lõi khác của Figure là vợ ông June Ou, sự hợp tác của họ tạo thành "cặp đôi quyền lực" trong ban lãnh đạo Figure. Nếu Cagney là nhà chiến lược và phát ngôn viên bên ngoài của Figure, thì June Ou là nền tảng công nghệ và vận hành nội bộ của công ty. Bà có hơn 20 năm kinh nghiệm trong lĩnh vực công nghệ, từng giữ chức COO tại SoFi, dẫn dắt nền tảng mở rộng từ một sản phẩm cho vay sinh viên đơn lẻ thành một nền tảng dịch vụ tài chính đa dạng. Tại Figure, bà thăng chức từ COO lên Tổng Giám đốc, tiếp tục phụ trách vận hành cốt lõi, phát triển công nghệ và thực thi sản phẩm của công ty.
02 Tổng quan thị trường HELOC Mỹ: Phục hồi dần sau khủng hoảng cho vay dưới chuẩn
Sau khủng hoảng tài chính, số dư HELOC trải qua quá trình co rút dài: nghiên cứu của Fed New York cho thấy số dư HELOC tiếp tục giảm kể từ đỉnh điểm năm 2009 xuống ít nhất đến cuối năm 2018 (quý 4/2018 chỉ khoảng 412 tỷ USD, mức thấp nhất 14 năm).
Kể từ đó, đi kèm với giá nhà và giá trị vốn chủ sở hữu sẵn sàng tăng cao, cùng thay đổi thuế khóa, hiệu ứng "khóa lãi suất" (Lock-in: kìm hãm tái tài trợ bằng tiền mặt thế chấp lần nhất, sản phẩm thế chấp lần hai bắt đầu bù đắp) kích thích thị trường HELOC tiếp tục tăng trưởng: báo cáo quý II/2025 của Fed New York cho biết số dư HELOC tăng thêm 9 tỷ USD trong quý, đạt 411 tỷ USD, tăng liên tiếp 13 quý (có nghĩa đáy xuất hiện khoảng đầu năm 2022).
Thị trường vốn phản ứng nhanh chóng
Sau khủng hoảng cho vay dưới chuẩn, thái độ của các ngân hàng lớn Mỹ đối với thị trường HELOC trở nên thận trọng, nhấn mạnh quản lý rủi ro và kiểm soát thanh khoản, đồng thời tích cực tham gia thị trường để nắm bắt cơ hội tăng trưởng.
Kênh thị trường vốn đang được xây dựng lại
Hai năm gần đây, chứng khoán hóa HELOC/thế chấp lần hai trở nên sôi động trở lại: KBRA 2024–2025 phát hành chỉ số tín dụng HELOC/CES mới, cho biết loại tài sản này chiếm khoảng 4,5% tồn kho RMBS tư nhân mà họ theo dõi, và dự đoán việc phát hành có thể tăng trong năm 2025; Goldman Sachs năm 2024 ra mắt GSMBS 2024-HE1 (99,6% là HELOC thế chấp lần hai); Fitch trong năm 2024–2025 nhiều lần xem xét/xếp hạng giao dịch có chứa HELOC và chỉ ra xu hướng phục hồi của mảng này. Những động thái này cho thấy kênh thị trường vốn cho thế chấp lần hai đang được xây dựng lại, cung cấp cơ sở hạ tầng luân chuyển tài sản/chuyển giao rủi ro cho các tổ chức phi tiền gửi và một số ngân hàng lớn.
Chase trở lại sân chơi HELOC năm 2025
Ngày 25 tháng 8 năm 2025, Chase Home Lending tuyên bố ra mắt lại sản phẩm HELOC. Điều này có nghĩa là các ngân hàng đầu ngành, sau khi rút lui khỏi rủi ro, kênh thị trường vốn phục hồi và nhu cầu tăng trở lại, đã tái cấu hình lại dòng sản phẩm này. Wells Fargo vẫn chưa khôi phục dịch vụ cho khách hàng mới.
Các ngân hàng lớn/khu vực và hợp tác xã tín dụng đều hoạt động tích cực
Các ngân hàng lớn/khu vực như Bank of America (BofA), PNC, U.S. Bank, Truist, Huntington vẫn cung cấp sản phẩm HELOC cho khách hàng mới; Citibank cũng cung cấp HELOC; các hợp tác xã tín dụng (như State Employees' Credit Union, Navy Federal...) đứng đầu bảng xếp hạng phát hành. Theo xếp hạng HMDA năm 2024, Bank of America dẫn đầu với khoảng 46.000 khoản, PNC, Citizens, Figure Lending theo sát, Figure Lending là một trong số ít tổ chức phi tiền gửi lọt vào top 10.
Top 10 tổ chức cho vay HELOC năm 2024:
Thị trường nhà môi giới cho vay HELOC: Tập trung đầu ngành, Figure có đủ không gian mở rộng khách hàng
Số lượng tổ chức: Nhiều nhưng không "rải rác"
Dựa trên báo cáo của CFPB về dữ liệu HMDA năm 2023, năm 2023 có tổng cộng 1.221 tổ chức báo cáo nghiệp vụ HELOC trong HMDA, nhưng hoạt động không phân tán: 25 tổ chức hàng đầu tổng cộng 461.000 khoản, chiếm 44,4% thị phần; ngoại trừ 3 tổ chức, tất cả đều là tổ chức tiền gửi, không có ngân hàng nhỏ nào.
Trong số 1.221 tổ chức năm 2023: Có 388 tổ chức phát hành <100 khoản/năm, tổng cộng chỉ 6.000 khoản; 356 tổ chức phát hành 100–499 khoản/năm, tổng cộng 68.000 khoản; 477 tổ chức phát hành ≥500 khoản/năm, tổng cộng 966.000 khoản. Nói cách khác, khoảng 39% tổ chức (≥500 khoản) hoàn thành khoảng 93% lượng phát hành, mức độ tập trung đầu ngành cực cao.
Vị trí tương đối của Figure Lending
CFPB xác định các tổ chức phi tiền gửi chỉ chiếm 4,9% lượng phát hành, tổng thể tương đương quy mô một tổ chức ngân hàng hàng đầu - ví dụ như hai tổ chức hàng đầu Bank of America và PNC (thị phần khoảng 6,2%, 5,1%). Với tư cách là đại diện nền tảng phi ngân hàng, Figure đã thành công lọt vào nhóm đầu. Bảng xếp hạng ngành cho thấy, năm 2023 Figure Lending xếp thứ 6, đến năm 2024 đã lên thứ 4; tuy nhiên, Top25 tổng thể vẫn do ngân hàng/hợp tác xã tín dụng thống trị.
Hiện tại Figure Lending chỉ hợp tác hơn 100 tổ chức, so sánh có thể thấy, để mở rộng quy mô giao dịch HELOC, Figure cần dựa vào hợp tác phân phối với các ngân hàng lớn/hợp tác xã tín dụng khác và chuyển giao thị trường vốn (chứng khoán hóa/tín thác), ví dụ như nỗ lực gần đây trên thị trường thứ cấp trên chuỗi Figure Connect. Chúng tôi tin rằng, quy mô tương đối của Figure trong thị trường chuyên biệt HELOC đủ để hỗ trợ việc dần giành được nhiều đối tác lớn hơn nhờ lợi thế công nghệ và hiệu quả giao dịch, từ đó mở rộng quy mô giao dịch Figure Connect.
03 Sản phẩm của Figure và hệ sinh thái được phục vụ
Figure đã xây dựng một stack sản phẩm công nghệ tích hợp toàn bộ quy trình trong hệ sinh thái thương mại truyền thống ở phân khúc thị trường HELOC; việc sử dụng đúng lúc đúng chỗ công nghệ blockchain của họ là một ví dụ nổi bật tương đối rõ ràng về Web3 thực sự trao quyền cho thương mại Web2.
Blockchain Provenance: Kiến trúc nền tảng hệ sinh thái được thiết kế cẩn thận của Figure
-
Lựa chọn chiến lược và ưu thế kiến trúc Cosmos SDK: Provenance là một blockchain công khai sử dụng bằng chứng cổ phần (PoS), được xây dựng trên framework Cosmos SDK. Khác với các nền tảng phổ quát như Ethereum, Cosmos SDK được thiết kế đặc biệt để tạo ra các "blockchain chuyên dụng ứng dụng" (AppChains). Điều này cho phép Figure xây dựng từ đầu một giao thức được tùy chỉnh hoàn toàn để đáp ứng các yêu cầu nghiêm ngặt của dịch vụ tài chính được giám sát (như xác thực danh tính, bảo mật dữ liệu, tính chắc chắn giao dịch). Bằng cách nhúng các chức năng cấp độ tài chính (như thuộc tính danh tính, quyền dữ liệu) trực tiếp vào lớp giao thức, Figure thực hiện triết lý "tuân thủ được thiết kế sẵn", so với các đối thủ cạnh tranh xây dựng giải pháp tương tự trên blockchain phổ quát, họ có lợi thế kiến trúc căn bản.
-
Vai trò là hệ thống ghi chép bất biến: Với tư cách là sổ cái duy nhất và có giá trị pháp lý cho mọi tài sản giao dịch trong hệ sinh thái, Provenance thay thế các hệ thống lỗi thời phân mảnh và quy trình đối chiếu trong tài chính truyền thống. Ghi chép bất biến về hợp đồng vay, tài sản đảm bảo và lịch sử sở hữu này tạo ra một "nguồn sự thật duy nhất", giảm đáng kể rủi ro gian lận (như cầm cố tài sản trùng) và chi phí kiểm toán, tuân thủ. Theo ước tính của Figure, công nghệ này tiết kiệm trung bình hơn 100 điểm cơ bản chi phí mỗi khoản vay.
Figure Connect: Động cơ cốt lõi của thị trường vốn hiện đại
Figure Connect là một nền tảng thị trường vốn tín dụng tư nhân gốc trên chuỗi, quy trình làm việc của nó thông qua một loạt bước trên chuỗi liền mạch, tái định hình hoàn toàn cách lưu chuyển tài sản truyền thống.
Tái định hình cách lưu chuyển tài sản:
-
Khởi tạo tài sản (Origination): Bên khởi tạo khoản vay (dù là Figure Lending tự thân hay các đối tác như The Loan Store) sử dụng hệ thống khởi tạo khoản vay (LOS) của Figure để thẩm định khoản vay.
-
Mã hóa trên Provenance (Tokenization): Sau khi khoản vay được giải ngân, hợp đồng và dữ liệu liên quan được đăng ký trên blockchain Provenance, trở thành một tài sản kỹ thuật số gốc (RWA) độc đáo.
-
Đăng tải lên sàn (Marketplace Listing): Bên khởi tạo niêm yết tài sản khoản vay được mã hóa này trên Figure Connect để bán.
-
Nhà đầu tư đấu giá và phát hiện giá (Bidding & Price Discovery): Các nhà đầu tư tổ chức (như Bayview Asset Management hoặc Saluda Grade) có thể xem tài sản và dữ liệu đã được xác minh trên chuỗi, sau đó đưa ra giá thầu. Bên khởi tạo cũng có thể chấp nhận "cam kết kỳ hạn" để khóa giá cho các hồ sơ khoản vay tương lai.
-
Thanh toán song phương tức thì (Bilateral, Instantaneous Settlement): Ngay khi giá thầu được chấp nhận, giao dịch diễn ra trực tiếp giữa ví trên chuỗi Provenance của bên khởi tạo và nhà đầu tư. Việc chuyển quyền sở hữu được ghi chép bất biến, thanh toán gần như hoàn tất ngay lập tức (T+0), do đó loại bỏ rủi ro đối tác và rủi ro thanh toán, rút ngắn chu kỳ thanh toán truyền thống kéo dài hàng tháng xuống trong vài ngày.
Tác động bổ trợ với nghiệp vụ cho vay của Figure: Figure Lending là bên khởi tạo tài sản đơn lẻ lớn nhất trên nền tảng, đã khởi tạo hơn 16 tỷ USD khoản vay HELOC. Mô hình tích hợp theo chiều dọc này tạo ra một bánh đà tự củng cố mạnh mẽ, hiệu quả giải quyết vấn đề "khởi động lạnh" phổ biến của các nền tảng thị trường mới. Figure Lending với tư cách là "người khởi tạo trụ cột", liên tục bơm lượng lớn tài sản chuẩn hóa, chất lượng cao vào Figure Connect, thu hút nhà đầu tư tổ chức; sự tham gia của các nhà đầu tư này tạo ra thị trường thứ cấp thanh khoản, điều này ngược lại thu hút các bên khởi tạo bên thứ ba khác kết nối vào hồ bơi vốn khổng lồ này, từ đó tạo ra hiệu ứng mạng lưới.
Democratized Prime: Mở rộng hiệu dụng tài sản thông qua DeFi
Democratized Prime là một giao thức cho vay phi tập trung được xây dựng trên Provenance, là bước đi then chốt nối kết tài chính truyền thống (TradFi) và tài chính phi tập trung (DeFi).
-
Nối kết TradFi và DeFi: Democratized Prime cho phép sử dụng tài sản được mã hóa từ Figure Connect (ví dụ như hồ sơ tài sản HELOC) làm tài sản đảm bảo. Tháng 6 năm 2025, Figure khởi động hạn mức 15 triệu USD, đánh dấu lần đầu tiên tài sản RWA kỹ thuật số gốc có thể được sử dụng làm tài sản đảm bảo trên thị trường tài chính phi tập trung (DeFi).
-
Mục đích sản xuất của tài sản: Nền tảng sử dụng cơ chế đấu giá Dutch cập nhật mỗi giờ để ghép nối bên cho vay và bên đi vay. Bất kỳ thành viên nào của Figure Markets cũng có thể cho vay đối với hồ sơ tài sản HELOC và kiếm lợi nhuận, hiện suất sinh lợi hàng năm gần 9%. Điều này chứng minh tài sản RWA được mã hóa không chỉ dùng để giao dịch, mà còn có thể trở thành tài sản sản xuất, sinh lời trong hệ sinh thái DeFi, từ đó nâng cao hiệu quả vốn đáng kể.
Cơ sở hạ tầng tài sản số cốt lõi: DART và YLDS
-
DART (Công nghệ đăng ký tài sản kỹ thuật số): DART ra mắt tháng 4 năm 2024, là hệ thống đăng ký thế chấp và giấy tờ điện tử (eNote) dựa trên blockchain Provenance, nhằm trở thành giải pháp thay thế hiện đại, hiệu quả hơn cho hệ thống MERS hiện tại trong ngành thế chấp nhà. Nó có thể hoàn thiện quyền lợi đảm bảo của các tổ chức cho vay và nhà đầu tư như Goldman Sachs, Jefferies trên tài sản kỹ thuật số. Tính đến ngày 30 tháng 6 năm 2025, 80% khoản vay khởi tạo thông qua hệ thống LOS của Figure đã được đăng ký trên DART.
-
Ổn định tệ YLDS: YLDS ra mắt tháng 2 năm 2025, là ổn định tệ sinh lời đầu tiên trên thế giới được Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) phê duyệt và đăng ký như một chứng khoán. Nó được đảm bảo bằng tiền mặt và các công cụ tương đương tiền mặt, và trả lãi suất thả nổi gắn với lãi suất tài trợ qua đêm được đảm bảo (SOFR). Vai trò chiến lược của YLDS là trở thành tiền tệ gốc và tài sản thanh toán chính trong hệ sinh thái Figure, vị thế được giám sát của nó cung cấp nền tảng tin cậy cần thiết cho việc áp dụng quy mô lớn. Mục tiêu của Figure là biến YLDS thành tiền tệ pháp định trên Sàn giao dịch Figure, và cung cấp kênh nạp/rút tiền pháp định cho hệ sinh thái.
04 Các dòng kinh doanh cốt lõi
Tầm nhìn công nghệ lớn lao của Figure cuối cùng phải được thực hiện thông qua việc mở rộng quy mô các dòng kinh doanh cốt lõi. Nghiệp vụ HELOC là nền tảng vững chắc, còn chiến lược nền tảng là chất xúc tác tăng trưởng.
1. Tín dụng hạn mức vốn chủ sở hữu nhà (HELOC): Nghiệp vụ nền tảng
Quy trình vận hành và cơ chế lên chuỗi:
-
Toàn bộ quy trình bắt đầu bằng đơn đăng ký hoàn toàn trực tuyến, tận dụng trí tuệ nhân tạo và mô hình định giá tự động (AVM), đơn đăng ký có thể được phê duyệt nhanh nhất trong 5 phút, không cần định giá nhà truyền thống.
-
Vốn có thể đến tay trong vòng 5 ngày ngắn ngủi, trái ngược rõ rệt với quy trình kéo dài hàng tuần thậm chí hàng tháng của các ngân hàng truyền thống.
-
Khoản vay không "lên chuỗi" ở các nút sau, mà ngay từ lúc khởi tạo đã trở thành tài sản "gốc trên chuỗi". Ngay khi khoản vay được giải ngân, giấy tờ điện tử (eNote) và thông tin thế chấp liên quan được đăng ký trên DART, từ đó tạo ra RWA được mã hóa có thể được quản lý bởi nền tảng Figure Connect.
-
Figure bắt đầu phát hành khoản vay HELOC từ khi thành lập năm 2018, chứng khoán hóa tài sản đầu tiên trên chuỗi xảy ra vào tháng 3 năm 2020, cho thấy công ty đã tích lũy tài sản cho vay trên blockchain của mình trong nhiều năm, xây dựng cơ sở hạ tầng và lịch sử giao dịch cho nền tảng thị trường hiện tại.
Quy mô thị trường và tăng trưởng:
-
Figure và các đối tác đã phát hành tổng cộng hơn 16 tỷ USD khoản vay HELOC, phục vụ hơn 201.000 hộ gia đình, khiến hệ sinh thái Figure trở thành một trong những nhà cung cấp HELOC phi ngân hàng lớn nhất tại Mỹ.
-
Năm 2024, nền tảng Figure thúc đẩy phát hành 5,1 tỷ USD khoản vay HELOC, tăng 50% so với cùng kỳ.
Chiến lược thu hút khách hàng:
-
Chiến lược ban đầu (từ 2018 đến nay): Chiến lược ban đầu của Figure là một cuộc phá cách fintech kinh điển. Người sáng lập Cagney nhạy bén nhận ra một khoảng trống thị trường: sau 2008, các ngân hàng lớn rút khỏi thị trường HELOC, trong khi giá nhà tăng tạo ra giá trị vốn chủ sở hữu có thể rút cao kỷ lục cho chủ nhà. Figure thành công thu hút nhóm khách hàng cốt lõi đầu tiên bằng cách cung cấp giá trị vượt trội về tốc độ (5 ngày so với 6 tuần) và tiện lợi (100% trực tuyến).
-
Chiến lược hiện tại (mô hình nền tảng B2B2C): Hiện nay, chiến lược của Figure đã tiến hóa thành mô hình nền tảng B2B2C mạnh mẽ. Công ty cung cấp toàn bộ stack công nghệ của mình như một nền tảng "người cho vay như một dịch vụ" (Lender as a Service) nhãn trắng cho hơn 160 đối tác, bao gồm ngân hàng, hợp tác xã tín dụng và ngân hàng thế chấp độc lập.
-
Sự chuyển đổi từ bên cho vay trực tiếp sang nhà cung cấp nền tảng này là chìa khóa để đạt được tăng trưởng mở rộng, nhẹ vốn. Figure trao quyền công nghệ cho các tổ chức cho vay khác, và thu phí nền tảng từ khối lượng giao dịch chảy qua hệ sinh thái, mở rộng phạm vi thị trường đáng kể mà không cần gánh chi phí marketing hoặc rủi ro bảng cân đối kế toán tương ứng.
-
Phân tích trước đây của chúng tôi về thị trường HELOC Mỹ cho thấy Figure còn ít nhất 3 lần không gian mở rộng đối tác.
Danh sách đối tác tài chính đã xác nhận:
Theo hồ sơ S-1, thông cáo báo chí công khai và tiết lộ từ tài khoản chính thức X của công ty, dưới đây là một số tổ chức tài chính truyền thống nổi bật đã hợp tác với Figure
2. Cho vay thế chấp tiền mã hóa: Nghiệp vụ kề cận chiến lược
Mô hình kinh doanh và quy mô: Figure cho phép khách hàng vay tiền mặt bằng cách thế chấp Bitcoin (BTC) hoặc Ethereum (ETH) họ nắm giữ, không cần điểm tín dụng, tỷ lệ cho vay/giá trị (LTV) tối đa 75%. Tuy nhiên, 6 tháng đầu năm 2025, HELOC chiếm hơn 99% tổng lượng khởi tạo khoản vay của Figure, cho thấy nghiệp vụ cho vay tiền mã hóa hiện chiếm tỷ trọng nhỏ trong tổng khối lượng kinh doanh, nhưng với tư cách là cầu nối giữa hai loại hình lớn là tín dụng tiêu dùng và tài sản số, có ý nghĩa chiến lược quan trọng.
Đề xuất giá trị và quản lý rủi ro:
-
Đề xuất giá trị: Cung cấp thanh khoản cho những người nắm giữ tiền mã hóa mà không cần bán tài sản và kích hoạt thuế thu nhập vốn, cho phép họ giữ lại tiềm năng tăng giá của tài sản.
-
Quản lý rủi ro: Tất cả tài sản đảm bảo được lưu trữ trong ví MPC (tính toán đa phương phi tập trung). Khi giá trị tài sản đảm bảo giảm và kích hoạt thông báo ký quỹ, nếu người đi vay không phản hồi kịp thời, tài sản đảm bảo sẽ bị thanh lý và bị tính phí thanh lý 2%.
05 Phân tích tài chính / So sánh chuẩn mực đồng nghiệp
(nửa đầu năm 2025)
1. Phân tích sâu doanh thu và phân tích tính bền vững
Các yếu tố chính thúc đẩy doanh thu:
-
Nửa đầu năm 2025, tổng doanh thu ròng của Figure đạt 190,6 triệu USD, tăng 22,4% so với 156 triệu USD cùng kỳ năm 2024.
-
Doanh thu của công ty chủ yếu đến từ: phí khởi tạo, lợi nhuận bán khoản vay, phí dịch vụ và thu nhập lãi suất phát sinh từ tài sản do hệ thống khởi tạo khoản vay (LOS) tạo ra. Trong nửa đầu năm 2025, khoản này chiếm khoảng 76% tổng doanh thu ròng.
-
Doanh thu nền tảng Figure Connect: Đây là cốt lõi của câu chuyện tăng trưởng công ty. Doanh thu ròng của nền tảng này trong nửa đầu năm 2025 đạt 45 triệu USD. So với doanh thu chỉ 200.000 USD cả năm 2024, đây là mức tăng trưởng phi thường.
Phân tích động cơ tăng trưởng:
-
Sự tăng trưởng bùng nổ của doanh thu Figure Connect là chất xúc tác cơ bản cho sự tăng tốc doanh thu tổng thể và đạt được lợi nhuận của công ty, điều này xác nhận đầy đủ thành công của chiến lược nền tảng.
-
Trước nửa đầu năm 2025, doanh thu của Figure gần như hoàn toàn phụ thuộc vào hoạt động cho vay tự thân (khởi tạo, bán, dịch vụ), đây là mô hình cho vay truyền thống tốn vốn. Trong khi đó, doanh thu 45 triệu USD từ Figure Connect nửa đầu năm 2025 đại diện cho phí nền tảng nhẹ vốn, lợi nhuận cao từ khối lượng giao dịch bên thứ ba.
-
Điều này cho thấy chiến lược B2B2C của Figure không chỉ hiệu quả mà còn đang mở rộng quy mô nhanh chóng. Mô hình tăng trưởng này là bền vững, thậm chí có thể tăng tốc hơn nữa. Khi hiệu ứng mạng lưới xuất hiện, và nhiều loại tài sản hơn được đưa vào Figure Connect, đề xuất giá trị của nó sẽ ngày càng mạnh mẽ, từ đó thúc đẩy một vòng xoáy tăng trưởng lành mạnh. So với nghiệp vụ cho vay thuần túy, đây là mô hình kinh doanh có khả năng mở rộng tốt hơn và biên lợi nhuận cao hơn.
2. Phân tích khả năng sinh lời và cấu trúc chi phí
Hành trình sinh lời: Figure đạt được sự đảo ngược tài chính ngoạn mục, báo cáo lợi nhuận ròng 29,4 triệu USD trong nửa đầu năm 2025, so với lỗ ròng 13,4 triệu USD cùng kỳ năm 2024.
Đóng góp của chi phí cho việc mở rộng biên lợi nhuận:
-
Khả năng sinh lời của Figure không chỉ là kết quả tăng trưởng doanh thu, mà còn là biểu hiện trực tiếp của hiệu quả chi phí nội tại từ mô hình kinh doanh dựa trên blockchain. Các quy trình truyền thống về khởi tạo, dịch vụ và chứng khoán hóa khoản vay liên quan đến nhiều trung gian và thao tác thủ công lặp đi lặp lại, dẫn đến chi phí vận hành cao.
-
Figure sử dụng blockchain Provenance như một sổ cái duy nhất, bất biến, tự động hóa nhiều chức năng như vậy. DART thay thế MERS, hợp đồng thông minh thay thế xác minh thủ công, minh bạch trên chuỗi giảm chi phí kiểm toán và tuân thủ.
-
Figure khẳng định những cải thiện hiệu quả này trung bình tiết kiệm hơn 100 điểm cơ bản chi phí mỗi khoản vay. Khi lượng phát hành khoản vay tăng, những tiết kiệm chi phí này cũng mở rộng theo, từ đó mang lại sự cải thiện biên lợi nhuận. Khác với chi phí của các tổ chức cho vay truyền thống thường tăng tuyến tính theo khối lượng kinh doanh, nền tảng công nghệ của Figure tạo ra đòn bẩy hoạt động đáng kể. Đặc biệt, doanh thu từ Figure Connect có biên lợi nhuận cực cao, đóng góp trực tiếp vào lợi nhuận ròng, giải thích tại sao công ty có thể nhanh chóng chuyển từ lỗ sang lãi.
3. Chỉ số tài chính then chốt và so sánh đồng nghiệp
Dòng tiền và tỷ suất hoàn vốn trên vốn chủ sở hữu (ROE):
Tính đến ngày 30 tháng 6 năm 2025, tổng vốn chủ sở hữu của công ty là 404,5 triệu USD. Số lợi nhuận ròng nửa đầu năm 2025 (29,4 triệu USD) được niên hóa, có thể ước tính sơ bộ ROE niên hóa khoảng 14,5%. Đối với một công ty đang trong giai đoạn tăng trưởng, đây là chỉ số mạnh.
Bảng cân đối kế toán và cấu trúc vốn:
Tính đến ngày 30 tháng 6 năm 2025, tổng tài sản của Figure là 1,27 tỷ USD, tổng nợ là 869 triệu USD, tổng vốn chủ sở hữu là 404,5 triệu USD. Trên bảng cân đối công ty có khoản lỗ lũy kế 291,7 triệu USD, phản ánh sự đầu tư liên tục vào tăng trưởng trước khi đạt được lợi nhuận.
So sánh chuẩn mực đồng nghiệp:
Để đánh giá toàn diện hiệu quả của Figure, việc so sánh với các công ty niêm yết then chốt là rất quan trọng. SoFi là công ty fintech cho vay liên quan, Rocket là gã khổng lồ công nghệ thế chấp, Block là công ty fintech đa dạng có nghiệp vụ tiền mã hóa, còn Circle là tiêu chuẩn vàng của nhà phát hành tài sản kỹ thuật số được giám sát. Bảng so sánh này cung cấp cơ sở định lượng cho nhà đầu tư để nhanh chóng đánh giá tình trạng tài chính của Figure về tăng trưởng, khả năng sinh lời và hiệu quả, đồng thời làm nổi bật sự kết hợp độc đáo giữa tăng trưởng mạnh mẽ và khả năng sinh lời mới nổi.
06 Ban quản lý cốt lõi / Cơ cấu cổ đông / Rủi ro then chốt
Ban quản lý cốt lõi Figure
Theo hồ sơ招股书 và dữ liệu LinkedIn công khai, Figure đã xây dựng đội ngũ quản lý cấp cao giàu kinh nghiệm trong lĩnh vực tài chính, công nghệ và pháp lý:
Quản trị và cơ cấu cổ đông: Một công ty "bị kiểm soát"
-
Sau IPO, Figure sẽ áp dụng cấu trúc cổ phiếu kép, trong đó cổ phiếu loại B có mười phiếu biểu quyết mỗi cổ phiếu. Người sáng lập Mike Cagney và người thụ hưởng được ủy quyền của ông sẽ nắm giữ toàn bộ cổ phiếu loại B, tổng cộng sở hữu khoảng 90% quyền biểu quyết của công ty.
-
Điều này có nghĩa là, theo quy định của Nasdaq, Figure sẽ trở thành một "công ty bị kiểm soát". Cổ đông công chúng hầu như không có tiếng nói trong các quyết định chiến lược, cấu thành hội đồng quản trị hoặc thù lao quản lý cấp cao của công ty; vận mệnh công ty sẽ hoàn toàn gắn liền với tầm nhìn và năng lực thực thi của Cagney; sự thiếu vắng quyền kiểm soát cổ đông này sẽ là mối lo ngại chính của các nhà đầu tư quan tâm đến quản trị công ty, và có thể ảnh hưởng đến định giá của nó.
Rủi ro đầu tư then chốt
Theo hồ sơ招股书 và phân tích, chúng tôi cho rằng nhà đầu tư cần lưu ý các rủi ro then chốt sau:
-
Rủi ro cạnh tranh: Figure đối mặt với cạnh tranh khốc liệt từ hai phía: các tổ chức tài chính truyền thống quay trở lại thị trường HELOC, và các đối thủ fintech mới nổi khác. Ngoài ra, cạnh tranh từ các công ty gốc mã hóa không chịu sự giám sát hoặc được giám sát lỏng lẻo cũng không thể xem nhẹ, những công ty này có thể hành động nhanh hơn.
-
Rủi ro blockchain và tài sản số: Việc ứng dụng blockchain trong thị trường vốn vẫn ở giai đoạn đầu. Công ty đối mặt với nhiều rủi ro vốn có của công nghệ này, bao gồm các lỗ hổng bảo
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@SevenXVentures
