USDT 전망, 유동성의 왕과 디지털 달러의 꿈
작성자: Ping
각종 기관들이 2022년을 전망하며 발표한 예측들을 되돌아보면, 대부분 하위 레이어 공개 블록체인과 애플리케이션 레이어의 핫트렌드 변화에 초점을 맞추고 있다. 하지만 한편으로 간과되면서도 매우 중요한 영역이 있는데, 바로 스테이블코인이다.
오늘날 시장 번영의 기반은 사실상 미국 달러 스테이블코인에 있으며, 이 모든 번영은 유동성에서 비롯된다. 그 중심에는 여전히 절반 이상의 시장 점유율을 차지하고 있는 USDT가 있다.
이상한 현상은 많은 사람들이 자주 USDT를 비판하면서도, 정작 대부분의 사람들은 USDT 없이는 생활할 수 없다는 점이다.
발행사 테더(Tether)는 장기간 담보 자산 부족과 불투명성 문제로 비판받아왔으며, 일부에서는 이를 블록체인 산업 내 잠재적 시스템 리스크로 본다. 그러나 테더는 작년부터 이러한 소문에 적극적으로 대응하며 처음으로 담보 자산에 대한 구체적인 정보를 공개했다. 8월 무어 케이맨(Moore Cayman) 회계법인이 감사한 분기별 자산 보고서에 따르면, 테더는 주로 상업어음(CP)과 예금증서(CD)를 담보자산으로 사용하고 있으며, 이들 자산이 전체 자산의 대부분을 차지한다. 테더는 이들 어음 대부분이 유동성이 뛰어나고 신용등급이 우수한(Moody’s A2 이상) 자산이라고 강조했으며, 12월에도 동일한 무어 케이맨의 감사를 받은 자산 보고서를 발표했다. 또한 테더 웹사이트(https://wallet.tether.to/transparency)에서 "매일 업데이트되는 준비금 재무제표"를 공개하며, 준비금 자산이 항상 발행된 스테이블코인 금액보다 많다고 주장했다.
크립토 영역을 넘어, USDT의 영향력은 점차 현실 세계로 확장되고 있다.
작년 2월, USDT는 미얀마의 복합정부(NUG)의 법정통화로 지정되기도 했다. 이는 달러가 글로벌 패권 통화로서의 지위를 더욱 견고히 하고, 정치 및 네트워크 활동에서의 영향력을 강화하는 계기가 됐다.
미국 블록체인 정책 로비 단체 'Blockchain Association'의 창립자 컨너 스펠리시(Connor Spelliscy)는 스테이블코인이 존재한다고 해서 달러를 위협하지 않으며 오히려 USD의 유통을 확대하고 더 많은 달러 수요를 창출한다고 말한다. 그는 특히 미국 연준이 아직 공식 디지털 화폐 계획을 발표하지 않은 가운데 각국이 중앙은행 디지털화폐(CBDC) 도입을 서두르고 있는 상황에서, 미국이 민간 스테이블코인에 대해 과도하게 엄격한 규제 태도를 취하는 것은 매우 현명하지 못하다고 지적한다. 이는 블록체인 산업을 해외로 내몰거나 다른 CBDC로 이동시키게 될 수 있으며, 결국 달러 스테이블코인에 대한 적절한 규제 자체를 어렵게 만들 수 있다는 것이다.
USDT 등 스테이블코인이 글로벌 시장에서 형성한 실질적 영향력은 이미 암호화폐 산업 전체의 발전과 글로벌 정치·경제 구도와 밀접하게 얽혀 있으며, 미국의 스테이블코인 규제 방향을 상당 부분 좌우하고 있다.
전반적으로 필자는 2022년에도 글로벌 스테이블코인 시장이 계속 성장할 것이며, USDC, PAX, TUSD 등 다른 스테이블코인들과 비교해 USDT가 여전히 더 강한 유동성과 글로벌 영향력을 가지고 있다고 본다. 이러한 추세는 현재로서는 쉽게 깨지기 어렵다.
스테이블코인의 시장 논리
스테이블코인이 존재하는 이유는 크게 두 가지다. 첫째는 암호화폐 거래시장의 유동성을 충족시키기 위한 것으로, 암호화폐 시장 내에서 안정된 가치 공감을 가진 거래 수단을 제공하는 역할이며, 달러에 고정된 달러 스테이블코인, 특히 USDT는 중앙화 거래소에서 가장 큰 시장 점유율을 차지하며 암호화폐 거래 시장의 주류 공감으로 자리잡았다. 둘째는 전통적인 달러의 대체 수단으로서의 역할인데, 최근 암호화폐 시장의 글로벌 확장과 보급, 그리고 USDT가 전 세계적으로 안정적인 현금화가 가능한 유동성 덕분에 점점 더 많은 사용자들이 달러 스테이블코인을 실제 달러의 대체품으로 인식하고 있다. 특히 USDT의 장점은 명확하다. 국제 거래에서 전통 금융을 통한 달러 송금보다 훨씬 빠른 거래 속도와 낮은 수수료를 제공하기 때문이다.
요약하면, 체인 내 세계와 체인 외 세계 모두에 USDT 같은 스테이블코인의 존재가 자리잡고 있다는 것이다.
스테이블코인의 시장 특성과 경쟁력은 다른 암호화폐들과 다르다. 다른 암호화폐는 주식시장과 화폐시장의 성격을 동시에 갖지만, 스테이블코인은 의도적으로 주식시장적 가격 변동 리스크를 배제하고 오직 화폐시장적 성격만 유지하며, 안정적인 유동성을 제공하는 것을 주목적으로 한다.
노벨 경제학상 수상자 벤그트 홀름스트롬(Bengt Holmstrom)이 「금융 시스템에서 채무의 역할 이해」에서 언급했듯이, 화폐시장(Money Market)과 주식시장은 근본적으로 다른 목적과 시장 논리를 가진다. 주식시장은 리스크를 위해 존재하며, 시장 참여자들은 정보에 매우 민감하여 기업의 정보 공개를 적극 요구하고, 이를 바탕으로 주식 가치와 리스크를 평가하며 가격 발견 메커니즘을 통해 현재의 가격 공감을 반영한다.
화폐시장은 정반대다. 화폐시장은 리스크를 위해 존재하는 것이 아니라 유동성을 위해 존재한다. 정상적인 상황에서 화폐시장은 다양한 정보에 따른 가격 발견 메커니즘이 존재하지 않으며, 시장 참여자들은 통화의 유동성과 보편적 사용성을 중요하게 여기며, 통화 발행에 있어 과도한 담보 상태에 대해 일종의 '대칭적 무지(symmetric ignorance)' 상태에 도달한 공감대를 형성하고, 정보에 민감하지 않다.
홀름스트롬은 불투명성이 바로 화폐시장의 고유한 특성이라며, 지나치게 많은 정보를 공개하는 것은 기존의 대칭적 무지 상태를 파괴할 수 있고, 정보에 둔감했던 시장 참여자들이 정보에 민감해져 불필요한 가격 발견 메커니즘이 발생하며, 이는 화폐시장의 유동성과 가격 안정성을 해칠 수 있다고 말한다.
따라서 스테이블코인의 성공 여부를 판단하는 기준은 담보 자산이 충분한지, 투명도가 높은지를 따지는 것이 아니라 유동성을 보는 것이다. 실제로 테라USD(TerraUSD)의 스테이블코인 UST는 실질적인 담보 자산이 전혀 없었음에도 불구하고 테라 생태계와 IBC 연결을 통한 유동성에 힘입어 발행량이 수백억 달러까지 치솟았다.
USDT는 『자산 감사 분기보고서』와 『매일 업데이트되는 준비금 재무제표』를 통해 항상 과도한 담보 상태를 유지하고 있으며, 담보 자산 역시 신뢰할 수 있다고 강조함으로써 시장이 여전히 '대칭적 무지(symmetric ignorance)' 상태의 공감대를 유지하도록 하고 있다.
현재 USDT의 투명성 수준은 유동성에 해를 끼치기보다는 오히려 유동성을 증가시키는 데 기여할 수 있으며, 화폐시장의 고유 논리에 부합하여 효과적인 화폐시장 공감대를 형성하고, USDT의 글로벌 확장을 가속화하고 있다.
유동성의 우위
USDT의 유동성 우위는 주로 체인상의 거래쌍 수, 거래 깊이, 법정화폐 OTC 시장의 깊이에서 드러나며, 다음으로 오프체인 사용에서도 나타난다.
Coinmarketcap의 12월 30일 데이터에 따르면, USDT의 일일 현물 거래량은 647억 달러로, 전체 스테이블코인 거래량 743억 달러의 87.13%를 차지하며, 두 번째인 BUSD(43억 달러), 세 번째인 USDC(36억 달러)를 크게 앞선다.
최근 급부상한 테라USD 스테이블코인 UST는 시가총액이 100억 달러까지 급증했지만, 거래량은 단 1.29억 달러에 불과하며, 거래량/시가총액 비율은 1.3%에 머무르고 있다. 반면 USDT는 83%에 달한다. 이는 대부분의 UST가 유통되지 않고 DeFi 마이닝 풀에 묶여 있다는 의미이며, UST와 USDT의 통화적 정체성이 명백히 다름을 보여준다.
현재 USDT는 여전히 중앙화 거래소에서 가장 많은 거래쌍을 제공하며, 암호자산 간 전환의 최우선 스테이블코인으로 자리잡고 있다. 또한 북미 외 지역의 지역 거래소에서 법정화폐 입금 시 대부분 USDT와의 거래쌍만 제공하며, 오프라인 OTC 시장에서도 USDT가 절대적인 지배력을 행사하고 있다. 전 세계적인 유동성과 보편적 사용성은 USDT가 가진 가장 대체 불가능한 장점이다. 다른 스테이블코인들의 발행 메커니즘은 북미 지역의 규제 요건을 더 잘 충족시킬 수 있을지 몰라도, 글로벌 시장의 유동성 수요를 만족시키기는 어렵기 때문에 USDT의 위치를 위협하기 어렵다.
많은 국가에서 USDT를 현지 법정화폐로 교환하는 거래쌍은 안정적인 유동성을 유지할 뿐 아니라, 달러 대비 현지화의 환율보다 오히려 USDT가 더 높은 가치를 지니는 경우가 많다. 예를 들어 대만 지역에서 가장 인기 있는 법정화폐 입금 플랫폼 MAX는 법정화폐를 스테이블코인으로 전환할 때 USDT만 지원하며, USDT/TWD 환율은 27.83인 반면, USD/TWD 환율은 다소 낮은 27.64이다. 이처럼 USDT가 장기적으로 USD보다 더 높은 가치를 지닌다는 미묘한 상태가 형성되어 있으며, 바이낸스 거래소의 터키 리라(TRY) 대비 USDT 거래에서도 비슷한 프리미엄 현상이 나타나며, 이는 전 세계적으로 USDT의 거래량을 더욱 강화하고 있다.
체인애널리시스(Chainalysis)가 발표한 암호화폐 수용도 보고서에서 상위권에 오른 베트남, 인도, 파키스탄, 우크라이나 등의 국가는 상당 부분 USDT 기반 오프라인 OTC 시장을 통해 입금하고 있다. 인도와 우크라이나의 지역 중앙화 거래소에서도 법정화폐와 스테이블코인의 거래쌍은 USDT만 제공하며, USDC, GUSD 등 다른 스테이블코인은 현지 법정화폐와의 유동성이 거의 없다.
가장 큰 규모의 거래소 바이낸스의 거래쌍 거래량을 보면, 대부분의 법정화폐에서 암호화폐로의 전환은 여전히 BTC나 ETH로 직접 전환하는 것보다 USDT를 우선 선택한다. 심지어 바이낸스 거래소 내에서도 법정화폐 대비 BUSD 거래는 여전히 소수이며, 거래량은 USDT에 크게 미치지 못한다. USDT의 글로벌 유동성과 실제 경제생활과의 연결은 현재 다른 어떤 스테이블코인도 흔들 수 없는 수준이다.
디지털 달러의 꿈
현재 암호화폐 분야에서 USDT의 가장 큰 경쟁자는 USDC다. USDT와 USDC 모두 실질적인 디지털 달러가 되는 것을 목표로 하고 있지만, 성장 로직은 다르다.
USDT는 거래 시나리오(높은 유동성 필요)에 의존하고 있으며, USDC는 DeFi의 대출, 수익 농사(Yield Farming) 등의 수요에 힘입어 성장하고 있다.
USDC의 지속적인 고성장을 위해서는 DeFi 생태계로의 추가 침투가 필요하지만, 현재 직면한 과제는 여러 블록체인 생태계가 각각 자체 달러 스테이블코인을 출시하고 확장하려는 움직임이다. BSC는 BUSD를, 테라와 코스모스 생태계는 UST를, 새로운 DeFi 패거리들은 MIM을 도입하며, 이는一定程度上 USDC의 DeFi 생태계 내 영향력을 약화시킨다.
작년 USDC는 한때 신뢰 위기를 겪기도 했다. USDC는 자금 준비금이 전액 달러 현금으로 구성돼 있다고 약속했으나, 2021년 7월 서클(Circle)이 발표한 준비금 보고서에 따르면, 준비금의 61%는 현금과 미국 국채였으며 나머지는 양키 예금증서(13%), 상업어음(9%), 기업채권(5%), 지방채권 및 미국 기관채권(0.2%)으로 구성돼 있었다. 이는 비판과 의혹을 불러일으켰고, 이후 서클은 USDC 준비금을 100% 현금과 단기 미국 국채로 전환하겠다고 밝혔다. 10월에는 SEC로부터 조사 관련 소환장을 받고 일부 프로젝트 자료 제출을 요구받기도 했다.
둘 다 달러 패권의 프리라이더(free rider)이긴 하지만, USDT는 현재 전 세계에서 높은 유동성과 접근성을 통해 다시 한번 달러가 디지털 자산의 가격을 결정하는 패권 통화로서의 지위를 강화하고 있다. 스테이블코인의 존재는 전 세계적으로 디지털 달러 사용자를 늘리며, 달러의 사이버 세계 및 글로벌 지위와 침투력을 강화하고 있다.
스테이블코인은 블록체인 거래소 내에서만 작용하는 것이 아니라, 현실 세계의 정치경제에도 막대한 영향을 미친다. USDT는 빠르고 저렴한 수수료 덕분에 전통 은행의 수수료 착취를 피한 국제 송금 수단으로 사용되며, 화폐 가치가 불안정한 지역의 헤지 수단으로 활용되기도 하고, 일부 지역에서는 현지 통화를 직접 대체하기도 한다.
2021년 12월, 미얀마 정부에 반대해 결성된 복합정부(National Unity Government, NUG)는 감시를 피하기 위해 국내에서 자유롭게 유통될 수 있도록 USDT를 공식 통화로 선포하고, USDT 기반 정부채권도 발행했다.
작년 터키 리라의 급격한 평가절하 사태 당시, 많은 TRY가 헤지 수단으로 USDT로 전환됐으며, 최근에는 대만의 치과 진료소에서도 USDT로 진료비를 지불할 수 있게 되는 등, USDT의 안정적인 통화 가치에 대한 글로벌 공감대가 이미 형성되었고, 실제 거래 및 결제 용도로 다양하게 활용되고 있음을 알 수 있다. 이는 다른 스테이블코인이 따라잡기 어려운 부분이다.
또한 미국 정부가 스테이블코인에 대해 강경한 태도를 보이는 것은 소수의 보수적인 암호화폐 정책 입안자들의 입장일 뿐, 실제 상황은 훨씬 유동적이다. 최근 미국 상원 은행위원회의 스테이블코인 청문회에서 민주당 상원의원 엘리자베스 워런과 쉐로드 브라운은 모든 스테이블코인이 잠재적인 위험한 사기이며 철저히 단속해야 한다고 주장한 반면, 공화당 상원의원 패트릭 투미는 블록체인 기술 발전을 장려하는 조화로운 스테이블코인 규제 체계를 제안했다.
미국 블록체인 정책 로비 단체 Blockchain Association의 창립자이자 연구원인 컨너 스펠리시는 스테이블코인이 존재한다고 해서 달러를 위협하지 않으며 오히려 USD의 유통을 확대하고 수요를 창출함으로써 달러 패권 유지에 기여한다고 말한다. 스테이블코인을 엄격히 단속하거나 거부하는 것은 현재 달러의 지위를 스스로 해칠 뿐이라는 것이다.
따라서 거시적 관점에서 보면, 국가 권력이 완전히 통제할 수 있는 디지털 달러 스테이블코인이 USDT의 자리를 대체하기 전까지, 현재 가장 큰 달러 스테이블코인인 USDT에 과도한 규제를 가하는 것은 달러 패권과 미국의 글로벌 영향력을 스스로 해치는 비현명한 행동이며, 실제로 일어날 가능성은 낮다.
다만, 탈중앙화 애플리케이션(DeFi, NFT, GameFi 등)의 급속한 발전 속에서 USDT가 중심에 서 있지 못한 것은 미래 발전에 대한 또 다른 우려다. 현재 USDT를 핵심으로 하는 주요 DApp 서비스는 거의 없으며, 비교적 단순한 DeFi 서비스 외에는 거의 사용되지 않는다. 탈중앙화 거래소 유니스왑(Uniswap)은 WETH와 USDC를 중심으로 하고, 팬케이크스왑(PancakeSwap)은 WBNB와 BUSD를 중심으로 하며, 올해 각광받는 NFT와 게임파이(GameFi)에서도 USDT를 가격 기준이나 거래 수단으로 사용하는 경우는 거의 없다. 이것이 USDT의 잠재적 리스크다.
결론적으로 USDT는 과도한 자산 준비금을 보유하고 있으며, 압도적인 유동성 우위를 가지고 있다. 중앙화 거래의 핵심 스테이블코인일 뿐 아니라 점차 오프체인으로도 침투하며 암호화 세계와 법정화폐 세계를 연결하는 다리 역할을 하며, 실질적인 디지털 달러로서의 기능을 수행하고 있다. 이러한 추세와 지위는 현재로서는 쉽게 무너지지 않을 것이다.
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