SEC가 ‘야생 토큰 주식’에 라이선스 부여: 상장기업의 거부권 박탈 혁명
저자: TechFlow
Bloomberg Law에 따르면, 미국 증권거래위원회(SEC)는 이번 주 내로 ‘혁신 면제(Innovation Exemption)’ 프레임워크를 발표할 예정이다. 이 프레임워크는 토큰화 주식을 규제하는 데 적용될 전망이다.
진짜 폭탄은 그중 하나의 경향성 있는 의견에 숨어 있다: 상장사 본사의 동의 없이도 발행된 토큰의 거래를 허용한다.
즉, 테슬라, 애플, 엔비디아 등이 여전히 미국 주식시장에 상장되어 있는 한, 해당 기업에게 통보받지 않거나 사전 승인을 얻지 않은 채, 어떤 블록체인 상에서 “토큰화된 TSLA” 형태로 누군가에 의해 발행되고 거래될 수 있다는 것이다. 물론 이들 기업의 법무팀은 성명서를 통해 명확히 거리를 두겠지만, 그런 성명서를 발표한 후에도 거래는 그대로 계속 진행될 것이다.
시간을 11개월 전으로 되돌려 보자
이 뉴스의 중대함을 제대로 이해하려면, 먼저 2025년 7월 발생했던 논란으로 돌아가야 한다.
로빈후드(Robinhood)는 칸 영화제에서 유럽 연합(EU) 사용자를 대상으로 한 ‘주식 토큰(Stock Tokens)’ 서비스를 공식 발표했다. 이 서비스를 통해 200여 개 이상의 미국 상장사 주식을 7×24 시간 블록체인 상에서 거래할 수 있게 된다. 블라드 테네프(Vlad Tenev)는 무대 위에서 자신감 넘치게 발표를 이어가다가, 진짜 이벤트를 공개한다—미국 상장사가 아닌 오픈AI와 스페이스X의 토큰 증정 이벤트로, 총 상금 150만 달러였다.
오픈AI는 다음 날 X(구 트위터)를 통해 로빈후드를 강력하게 비판했다: “이 ‘오픈AI 토큰’은 오픈AI의 지분이 아니다. 우리는 어떠한 협력, 참여, 또는 추천도 하지 않았다. 오픈AI 지분의 양도는 반드시 당사의 승인이 필요하며, 우리는 어떠한 양도도 승인하지 않았다. 각별히 유의하시기 바란다.”
로빈후드의 해명 역시 어색했다: 이 토큰들은 오픈AI 주식을 보유한 특수목적법인(SPV)에 연동된 것이며, 본질적으로 ‘파생상품’이라는 설명이었다. 로빈후드의 EU 주요 규제 기관인 리투아니아 중앙은행은 이후 이 구조의 합법성을 설명하라는 공문을 보냈다.
당시 논란의 핵심 질문은 단 하나였다: 기업이 명백히 반대하는 경우, 제3자가 그 기업의 지분을 파생상품으로 만들어 유통해도 괜찮은가?
지난해 7월 여론은 대부분 로빈후드의 행태를 부정적으로 평가했다. 그런데 11개월이 지난 지금, SEC가 제시할 답변은 아마도 다음과 같을 것이다: 가능하다. 게다가 우리가 직접 면허를 발급해 줄 것이다.
SEC의 논리 체계: 이미 오래전부터 계획된 일
폴 앳킨스(Paul Atkins)가 SEC 위원장으로 취임한 지 1년. 그가 지난 1년간 취한 모든 조치는 바로 오늘 이 순간을 향해 있었다.
4월 21일, 앳킨스는 워싱턴 경제클럽 연설에서 이미 명확히 밝혔다: SEC는 곧 ‘혁신 면제’를 도입할 것이며, 이는 12~36개월간 운영되는 규제 샌드박스로, 완전한 등록 절차를 거치지 않더라도 토큰화 증권의 블록체인 거래를 허용한다. 다만 거래량 상한, 화이트리스트 제한, 정기 보고 의무 등 조건이 부과된다.
더 중요한 예고는 1월 22일, SEC 암호화폐 작업반에 제출된 법률 비망록에 담겨 있다. 여기에는 토큰화 미국 주식의 세 가지 모델이 명시되어 있다:
- 직접 발행 모델(Direct Issuance Model): 발행사가 스스로 블록체인 상에 지분을 기록하며, 발행사의 동의가 필수적이다.
- 신탁증서 모델(Custodial Receipt Model): 제3자 신탁기관이 실물 주식을 ‘잠금’하고, 이를 기반으로 블록체인 상에 대응 디지털 증서를 발행한다. 발행사 동의는 불필요하며, 근저작 증권은 원래 형태로 그대로 존재하기 때문이다.
- 합성 모델(Synthetic Model): 파생상품 계약을 이용해 주가를 추적하며, 발행사 동의는 불필요하다. 토큰과 근저작 증권은 서로 독립적이다.
현재 SEC의 경향은 사실상 후자 두 가지 모델의 합법성을 인정하는 것이다. 갤럭시(Galaxy), 슈퍼스테이트(Superstate)처럼 ‘발행사와 협력하여 사업을 운영하는’ 전통적인 방식의 기업들과, 로빈후드처럼 ‘먼저 실행하고 나중에 승인을 구하는’ 비전통적 방식의 기업들이 동일한 경쟁 무대에 서게 된다.
규제 아비트리지(Regulatory Arbitrage)를 추구하는 업체들은 이 결과를 환영할 것이며, 상장사의 CFO들은 아마도 긴급 임시 회의를 소집해야 할지도 모른다.
누가 기뻐하고, 누가 불편해할까?
기쁠 사람:
- 블록체인 기반 증권사 및 DEX. 로빈후드는 작년 오픈AI 관련 공공관계 위기에서 벗어나게 된다. 당시 비판받던 방식이 이제 합법적인 방식이 되는 것이다.
- DeFi 인프라. 토큰화 미국 주식이 실제로 AMM(Automated Market Maker)에서 거래된다면, 나스닥 전체 유동성의 일부가 유니스왑(Uniswap)과 커브(Curve) 옆으로 이동하는 셈이다.
- RWA(Real World Assets) 분야에 일찍 진입한 프로토콜들. 온도(Ondo), 백드(Backed), 시큐리타이즈(Securitize) 등은 바로 이 문서 한 장을 기다려 왔다.
- 글로벌 소매 투자자. 미국 시장의 거래 가능 시간이 하루 6.5시간에서 7×24시간으로 확장된다.
불편해할 사람:
- 상장기업—가장 미묘한 집단이다. 자사 주식이 토큰화되면, 기업이 통제할 수 없는 ‘그림자 시장’이 생긴다는 의미다. 블록체인 상 토큰과 실물 주식 간 가격 차이가 발생하거나, 블록체인 거래가 지배구조나 주주 행동주의 측면에서 복잡한 문제를 야기할 경우, 결국 이러한 문제는 IR(Investor Relations) 및 법무부로 되돌아온다. 그런데 이들에게는 거부권이 없다.
- 기존 증권사 및 청산 기관. 토큰화의 함의는 본질적으로 “DTCC(Depository Trust & Clearing Corporation)를 우회할 수 있다”는 것이다.
- SEC 내 보수파. 헤스터 피어스(Hester Peirce) 위원은 작년 7월 이미 널리 인용되는 말을 했다: “토큰화 증권 역시 여전히 증권이다.” 그녀는 토큰화 자체는 지지하지만, 이를 통해 실질적인 투자자 보호를 우회하려는 시도는 반대한다. 이번 ‘발행사 동의 불필요’ 조항은 SEC 내부 논쟁의 도화선이 될 것이다.
추가로 질문해볼 만한 몇 가지 사항
토큰화 주식의 가장 큰 매력은 언제나 ‘블록체인에 올라간 후 무엇을 할 수 있느냐’에 있다: 담보로 활용, 다른 자산과 조합, 안정화코인 풀 내 타 자산과 마찰 없이 결합, DeFi 내에서 반복적으로 재패키징 등.
하지만 SEC의 면제 프레임워크가 화이트리스트 거래, 거래량 상한, KYC 요건 등을 엄격히 제한한다면, 이 토큰화 주식의 DeFi 조합성(Composability)은 크게 훼손될 것이다. ‘쇠사슬을 차고 춤추는’ 토큰화 미국 주식과, ‘7×24시간, 글로벌 접근 가능, 완전히 DeFi화된 진정한 미국 주식’은 완전히 다른 개념이다.
공식 문서가 발표되기 전, 다음의 세부 사항들이 이 사건의 최종 형태를 결정할 것이다:
- 화이트리스트는 미국의 ‘적격투자자(Accredited Investor)’에만 국한되느냐, 아니면 일반 소매 투자자에게도 개방되느냐?
- 국경을 넘는 규제 조율은 이루어지느냐? EU의 MiCA(Markets in Crypto-Assets) 하 토큰화 주식과 미국의 ‘혁신 면제’ 하 토큰화 주식 사이에 규제 충돌이 발생할 가능성은 없는가?
- 상장사가 제3자 발행업체를 상대로 소송을 제기할 경우, SEC의 면제 조항이 해당 발행업체에게 법적 보호를 제공할 수 있는가?
- 12~36개월의 샌드박스 기간 종료 후, 이 제도는 정식 제도로 전환될 것인가, 아니면 종료될 것인가?
과거에는 기업 주식의 거래 장소, 거래 시간, 거래 방식에 대한 핵심 정의권은 발행사와 거래소가 장악해 왔다. 그런데 이번 SEC의 조치는 ‘어떤 주식이 어떻게 거래되어야 하는가’에 대한 결정권을 발행사로부터 부분적으로 빼앗는 것이다.
지난해 로빈후드는 유럽에서 비웃음을 산 이유가 바로 규칙보다 앞서 나갔기 때문이다. 지금은 SEC가 그 규칙을 바꾸고 있다.
2026년 가장 주목해야 할 금융 인프라 변화는 바로 여기에 있다. 신규 공용 블록체인 출시, DeFi 프로토콜의 TVL(Total Value Locked) 신기록 경신 등 어느 것도 이 사건의 무게를 따라오지 못한다: 세계에서 시가총액이 가장 큰 자산군이 본격적으로 블록체인으로 이주하기 시작했으며, 그 주인공은 바로 미국 주식이다. 그리고 이 이주를 위한 열쇠는 더 이상 이주 대상자(즉, 상장사)의 손에만 남아 있지 않다.
토큰화 주식 자체가 좋은 비즈니스인지에 대해서는 솔직히 말해, 지금까지 5년간 이야기만 돌았고 실제 유동성은 여전히 매우 빈약하다. 하지만 SEC가 마지막 법적 장벽을 걷어차 버린 지금, 이 문제는 다시 한번 진지하게 검토해볼 가치가 있다.
결국 나스닥이 50년에 걸쳐 구축한 거래 패러다임이, 앞으로 3년 안에 블록체인 상에서 완전히 새롭게 쓰여질지도 모른다.
지켜볼 만한 흥미진진한 장면이다.
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