은 인도 위기: 종이상의 번영과 실물 부족
저자: Jeffrey Christian’s Wig
번역 및 편집: TechFlow
원문 링크:
https://x.com/silver207141/status/2019397406639493172
2026년 초 은 시장이 겪은 것은 단순한 변동성이 아니라, 전체 시스템이 극한의 압박 하에 놓인 전형적인 징후이다. 현물 가격은 1월 말 1온스당 121달러라는 사상 최고치로 급등했으나, 이어진 것은 상품 역사상 가장 처참한 일일 폭락 중 하나로, 하루 사이 31~36% 급락했다. 가격은 잠시 100달러를 넘기도 했으나, 곧바로 하락 추세로 복귀했다. 선물 계약 역시 혼란에 휩싸였는데, 시카고상품거래소(CME)에서 2026년 2월 계약의 증거금을 여러 차례 인상(현재 60% 수준)하면서 연쇄 청산이 발생했고, 이로 인해 하루 만에 8~9% 폭락했다.
주류 분석가들은 이를 레버리지 투기, 증거금 추가 납입 요구, 달러 강세 같은 거시적 요인 탓으로 돌리지만, 실질 데이터는 훨씬 더 충격적인 사실을 보여준다: 실물 은 시장은 극도로 공급 부족 상태이며, 종이 형태의 선물 시장은 구조적으로 실제 인도 가능한 공급량과 맞닿지 못하고 있다. COMEX는 CME 그룹 산하의 글로벌 최대 금속 선물 및 옵션 거래 플랫폼인데, 현재 나타나는 여러 징후는 COMEX 계약이 ‘인도 실패(Delivery Failure)’를 겪을 가능성이 매우 높음을 직접적으로 시사한다—그중에서도 가장 먼저 직격탄을 맞을 계약은 다가오는 2026년 3월 계약이다.
글로벌 은 공급은 이미 5년째 지속적인 부족 상태를 겪고 있으며, 2026년에는 약 2억 온스 규모의 공급 차이가 예상된다. 태양광 패널, 전기차, 5G 인프라, AI 하드웨어, 의료 분야 등 산업 수요의 급증 속도가 광산 생산 증가율을 훨씬 앞서고 있다. 중국은 은을 전략적 자산으로 지정하고 수출 제한 조치를 시행함으로써 글로벌 주요 공급원을 차단했으며, 이는 기존 재고 고갈을 가속화시켰다.
한편 미국은 은을 《핵심 광물 목록(Critical Minerals List)》에 포함시키고, 핵심 광물 비축을 위한 ‘금고 프로젝트(Project Vault)’를 발표했다. 은이 널려 있는 상황에서는 이런 조치를 취하지 않는다. 보도에 따르면, 상하이 금고의 은 재고는 2016년 이후 최저 수준으로 떨어졌다.
COMEX 내부 상황은 더욱 심각하다. 2020년 이후 ‘등록 창고(Registered)’—즉 즉시 인도 가능한 은—재고는 약 75% 감소했으며, 현재 약 8,200만 온스 수준에서 맴돌고 있다. 총 재고는 약 4.11억 온스에 달하지만, 대부분은 ‘적격(Eligible)’으로 분류되어 즉시 인도 가능한 상태가 아니다. 2026년 1월 한 주 동안만 해도 3,300만 온스 이상이 인출되었으며, 이는 등록 재고의 26%에 해당하는 양이 며칠 만에 사라진 것이다. 2월 인도량은 이미 2,700개 계약(1,380만 온스)에 달했고, 이러한 증가세는 전혀 둔화될 기미를 보이지 않고 있다.
한편 2026년 3월 계약의 미결제 약정(Open Interest)은 8.5만~9.1만 계약 수준을 유지하고 있으며, 이는 이론상 4.25억~4.55억 온스의 인도 요구를 의미한다.
데이터 비교:
- 실물 인도 가능량: 약 8,200만~1.13억 온스
- 종이 형태 공매도 포지션: 4.25억~4.55억 온스
- 레버리지 배수: 낙관적 추정치는 5:1이며, 극단 상황에서는 500:1을 넘어서기도 한다.
역사적 경험에 비춰볼 때 보수적 추정치인 미결제 약정의 20%만 실물 인도를 요청해도, COMEX는 이에 대응할 만한 실물 금속을 보유하지 못한다.
가격 변동 자체가 바로 시스템의 취약성을 입증하는 증거이다. 121달러를 향한 포물선 형태의 급등은 유동성 고갈 상황에서 공매도 매도 청산(short covering)과 공매도 압박(squeeze)에 의해 촉발된 것이다. 이후의 폭락은 대규모 실물 매도 때문이 아니라, CME가 증거금을 강제 인상함으로써 레버리지 투자자들이 집단적으로 청산되게 만든 결과였다. 이런 ‘가격 폭락’은 종종 거래량이 극도로 낮은 상황에서 발생한다—때로는 단 2,000계약만 매도 후 바로 매수해도 가격이 극심하게 요동치며, 이는 장기적인 유동성 부족을 여실히 드러낸다.
현재 시장은 반복적으로 ‘현물 프리미엄(Backwardation)’ 현상을 보이고 있으며, ‘현물 교환(Exchange-for-Physical, EFP)’ 스프레드는 1온스당 1.10달러까지 확대되었다. 이는 실물 수요가 비정상적으로 긴박하며, 종이 시장이 이를 충족할 수 없음을 강력히 시사한다.
수학은 무정하다. 파생상품 형태의 종이 은은 여전히 풍부하지만, 실물 은은 점점 더 희귀해지고 있다. 변동성은 단순한 잡음이 아니라, 종이 시장이 여전히 풍부함을 가장하는 가운데, 줄어드는 실물 공급을 배분하기 위해 시장이 애쓰는 절박한 시도이다.
숙련된 애널리스트들은 이미 경고 신호를 울렸다: 2026년 3월은 ‘COMEX의 장례식’을 알리는 시점이 될 수 있다. 인도 실패가 현실화되면, 이는 단지 은 시장의 이야기를 넘어, 부분 준비금 방식의 상품 선물 거래가 오랫동안 안고 있던 구조적 취약성을 적나라하게 드러내고, 전 세계 금융시장에 연쇄적 충격을 줄 수 있다.
명료한 판단력을 갖춘 투자자에게는 정보가 이미 충분히 명확하다: 종이 형태의 약속과 실물 현실 사이의 괴리는 임계점을 넘었다. 이와 같은 환경에서, 시스템 외부에 보관되는 실물 은은 이제 유일하게 믿을 수 있는 가치 저장 수단이 되고 있다.
이 게임은 아직 끝나지 않았다—다음 상승 동력은 낙관적인 기대감에서 비롯되지 않을 수도 있다. 오히려 ‘살 수밖에 없는’ 필수 수요에서 비롯될 가능성이다.
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