DeFi 레고의 종말, 밸트는 예금밖에 남지 않았다

2026.01.29

DeFi 레고의 종말, 밸트는 예금밖에 남지 않았다

제품은 역할이 아니라 네트워크를 위해 서비스되어야 한다.

2026.01.29 - 01:32:24

DeFi

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

제품은 역할이 아니라 네트워크를 위해 서비스되어야 한다.

글쓴이: 조야

바이낸스와 USD1이 협력함에 따라 거래소는 더 이상 ‘거래량’을 기준으로 상장 효과를 평가하지 않으며, 바이낸스는 암호화폐 시장에서 가장 큰 실제 사용자 기반을 프로젝트 팀에 판매하고 있다. WLFI는 사용자가 USDT처럼 USD1을 직접 채택하도록 유도하는 것을 목표로 하며, 이는 이자 수익 창출, 가격 책정 및 결제 등 다양한 용도로 USD1을 활용하는 것을 의미한다.

이는 고립된 사례가 아니다. OKX는 USDG를 보조하고, 손거(손중허)가 운영하는 HTX는 U를 보조하며, 주요 거래소들은 모두 자구책을 모색하고 있다.

그러나 체인상에서는 상황이 다르다. 수익(Yield) 분배 기준이 USDT와 USDC로 통일되었고, 금고(Vault) 간 협업은 점차 줄어들며 투명성도 떨어지고 있으며, 심지어 일반 대중용 제품과의 협업 규모에도 미치지 못한다.

한편, 비트와이즈(Bitwise)는 자산 관리를 위해 금고(Vault)를 구축하고, ‘비보관 지갑(non-custodial wallet)’ 개념을 ‘비보관 금고(non-custodial vault)’로 업그레이드하고 있다. 크라켄(Kraken)은 Euler/Morpho/Aave를 기반으로 연간 수익률(APY) 8%의 금융 상품을 출시했다.

디파이(DeFi) 레고는 이제 순전히 이론적 가치만 남아 있는 것인가? 그리고 순수한 ‘채널’ 가치만을 갖춘 디파이 상품은 거래소의 도전에 어떻게 대응할 것인가?

디파이 괴담: 규모는 커지고, 수익률은 하락한다

“네트워크 효과란 사람 간 연결이며, 토큰은 단지 측정 단위일 뿐이다.

앞으로의 세월 동안 토큰은 더 이상 암호화폐 산업을 가리키지 않을 것이며, 역사적으로는 인공지능(AI) 산업이 그 중심이 될 것이다.

USDe와 바이낸스가 공동으로 연간 수익률 12%를 제시했을 때, 많은 이들이 USDe가 체인상에서 주류 거래소로 진입해 진정한 오프체인 결제 네트워크로 확장될 것이라고 예측했다.

10월 11일 이후 바이낸스는 실질적으로 이테나(Ethena)를 파트너로 포기하고, 대신 U와 WLFI의 USD1을 지원하기 시작했다. 이에 이테나는 하이퍼리퀴드(Hyperliquid) 생태계로 전환하고 백레블(white-label) 플랫폼으로 생존하고 있다.

진정한 교훈은 다음과 같다. 만약 체인상 안정화폐조차 진정한 대중 산업으로 진입하지 못한다면, 더욱 복잡한 디파이 상품은 반드시 중개 산업을 통해 사용자에게 도달해야 한다는 점이다.

이것이 바로 현재 금고(Vault) 및 수익(Yield) 상품이 인기를 끌고 있지만, 일반 소비자(C단 사용자)는 더 이상 UNI나 Aave 토큰을 보유하려 하지 않는 이유다. 사용자들의 디파이에 대한 이해는 단 하나의 개념—‘예금’—으로 축소되고 있다.

디파이 서머(DeFi Summer) 시대의 이상적인 사용자 흐름: BTC/ETH 네트워크 노드 참여 → 토큰 획득 → 디파이 프로토콜 참여 → 디파이 레고 구성 요소 활용
2026년 현재의 실제 사용자 흐름: CEX 또는 은행카드를 통한 USDC 구매 → 더 높은 APY를 제공하는 금고(Vault) 탐색 → 네오뱅크(Neobank)의 U 카드를 통한 소비

맞다. 사용자들은 금고(Vault)를 직접 이용하며, 그 이면에 Morpho인지 Euler인지조차 신경 쓰지 않는다. 심지어 어떤 금고인지조차 중요하지 않으며, 오히려 크라켄이나 코인베이스와의 협업 및 홍보가 더 중요하다.

522개 프로토콜, 709종 자산, 3489개 활성 풀(Pool)이 존재함에도 불구하고, 프로토콜 간, 자산 간, 풀 간의 중첩 관계는 더 이상 중요하지 않다. 즉, 디파이 레고 시대는 종말을 맞이한 것이다.

이미지 설명: 평균 대출 이자율

이미지 출처: @visa

이 종말의 가장 직관적인 사례는 안정화폐 대출 연간 이자율(Borrow APR)이 이미 6.4%까지 하락했다는 점이다. 과거 5년간 대출 규모가 누적 6700억 달러에 달한다는 점을 고려하면, 규모는 거대하지만 이자율은 안정화되는 것이 새로운 정상이 될 것이다.

디파이 레고의 종말은 디파이 프로젝트의 거버넌스 토큰이 완전히 가치를 상실하게 만든다. 거버넌스 토큰의 기능은 투표권이 아니라 장기적이고 굳건한 보유에 있다. 한 사람이 BNB를 창조하고, 백 명이 BNB를 보유하며, 천 명이 BNB를 거래한다면, 만 명이 되어서야 비로소 BNB가 진정한 가치를 지닌다고 믿게 된다.

금고(Vault)의 측정 단위는 공용 블록체인의 전력 소비량도 아니며, 디파이 프로토콜 자체의 거버넌스 기준도 아니다. 오히려 다른 금고들이 인정하는 표준 달러—즉, USDC/USDT—가 바로 그 측정 단위다. 어느 정도로 보면, USDT/USDC는 교차체인 브리지(cross-chain bridge) 기능을 직접 대체하고 있다.

만약 USDT/USDC 자체가 채널이 된다면, 풀(Pool)/금고(Vault)는 특정 교차체인 브리지나 자산에 접속하는 것을 강조하지 않으며, 단지 안정화폐를 지원하기만 하면 대부분의 사용자 요구를 충족시킬 수 있다.

사람과 사람 사이의 가치는 디파이 운영 체계에서 배제되고, 사람의 소비 가치만이 경제 운용의 유일한 수요가 된다. 결국 안정화폐는 금고(Vault)의 유일한 수요가 된다.

더 나아가 금고(Vault) 자체가 안정화폐 이자 수익 상품이라 할지라도, 여전히 사용자의 USDT/USDC가 필요하다. 그러나 이러한 안정화폐는 다른 디파이 프로토콜에 투입되지 않으며, 국채 재구매에도 투입되지 않고, 제한된 단계 내에서 비활성 상태로 대기하며 출금을 기다릴 뿐이다.

국내 일부 농촌상업은행의 대액 예금 금리가 1% 미만으로 하락한 사례를 참고하면, 2026년에는 안정화폐 프로젝트가 오히려 사용자 수수료를 환급하는 기이한 현상이 등장할 수도 있다.

결국 모든 디파이 프로토콜은 동질화된 예금 상품으로 전락한다. 전통적인 현물 DEX, 대출, 영구선물(Perp) DEX는 물론, 캡(Cap)은 심지어 스테이블드롭(Stabledrop)을 도입하여, 더 많은 에어드랍 가치를 프로젝트 자체 토큰이 아닌 안정화폐 자산으로 전환하고 있다.

현재 디파이의 구조를 세심히 그려보면, ‘머리는 크고, 꼬리는 크고, 배는 비어 있는’ 불완전한 형태가 될 것이다. 수없이 많은 디파이 금고(Vault)가 사용자 예금을 놓고 경쟁하지만, 금고 간 레버리지 증대를 위한 상호 연동은 사라졌으며, 오히려 예금 유출을 막기 위해 서로를 경계하고 있다. 또한 근저 자산은 모두 미국 국채이며, 최종 유입처는 다수의 네오뱅크(Neobank)다.

이미지 설명: 디파이 유통 구조

이미지 출처: @visa @artemis @DefiLlama

네오뱅크들이 집단적으로 U 카드로 몰려들면서 월 거래액은 2023년 1억 달러에서 현재 15억 달러로 급증했다. 현재 네오뱅크의 주요 사용자는 여전히 체인상 사용자 계층에 머물러 있으나, 이는 그들의 소비 잠재력이 매우 크다는 것을 입증한다. 다만 디파이의 위축 역시 자금 유출의 중요한 원인이다.

이는 사용자와 프로토콜 간 상호작용이 일방향화되게 만들었고, 동시에 금고(Vault) 간 관계는 완전히 평탄화되었다. 소수의 협력조차도 비공식적인 사적 활동에 그치며, 사용자는 사건 발생 후에야 분쟁과 후유증을 인지하게 된다. 이는 xUSD 사태의 재현과 유사하다.

디파이와 안정화폐의 발전 과정을 돌아보면, 실제 적용 사례는 오직 ‘거래’, ‘수익’, ‘소비’ 세 가지 분야뿐이다. 거래 분야는 CEX와 현물/영구선물 DEX가 삼분하고 있으며, 디파이는 완전히 수익 중심의 금고(Vault) 모델로 전환하였다. 소비 분야는 트론(Tron)을 중심으로 한 USDT과 신생 네오뱅크가 양분하고 있다.

공평하게 말하자면, 개인 투자자의 예금이 금고(Vault), 코인 주식, 영구선물(Perp), 예측시장, 메임(Meme) 코인 등으로 유입되면, ‘알트코인 시즌’의 소멸은 당연한 결과다. 개인 투자자들은 살 것도 없고, 팔 것도 없으며, 오직 예금만 남은 세상은 디파이의 번영을 가져오지 않는다.

전통 금융(TradFi)의 교훈: 사람을 설득하는 것이 아니라, 사람을 만족시키는 것

AI를 배운 다음 은행을 배우고, 서서 돈을 번다.

확실히 말할 수 있는 것은, 지금의 안정화폐 수익은 개별 프로토콜의 기능(Feature)일 뿐, 하나의 ‘산업 분야(sector)’가 아니라는 점이다!

산업 분야가 되려면, 각 프로토콜이 경쟁을 통해 전체 산업을 성장시켜야 한다. 영구선물 DEX나 AI 경진대회처럼 말이다. 그러나 현재의 디파이 금고(Vault)는 모두 ‘입구’ 역할만 하고, ‘과정’과 ‘출구’가 부재하며, 서로가 경쟁자일 뿐, 전혀 협력하지 않는다.

타오바오(Taobao)가 시작한 ‘광군절(11.11)’ 쇼핑 행사처럼, 세부 규칙은 점점 더 복잡해지고 있으며, 심지어 알리바바의 천원(Qwen)도 최적 전략을 계산해내기 어려울 정도다.

금고(Vault)도 마찬가지다. 각 큐레이터(Curator)가 설정한 전략은 점점 더 복잡해지고, 사용자는 입금 외에는 아무런 선택권이 없다. 진짜로 금고에서 문제가 발생하면, 사용자는 법률사무소의 전문 변호사들과 맞서야 한다.

디파이의 발전 요구 관점에서 보면, 일반 사용자가 생산 과정을 참조할 수 없고 오직 수동적 소비만 가능하게 되면, ‘기관화(institutionalization)’라는 현상이 나타난다. 이에 따라 일반 개인 투자자들은 보다 이례적이고 자유로운 금융 시장으로 이탈하게 된다.

개인 투자자들이 GME를 대량 매수하며 월스트리트와 맞서다
개인 투자자들이 메임 코인을 대량 매수하며 알트코인을 거부하다

뚜렷한 추세는, 디파이가 기관 중심 발전 방향을 택하는 반면, 전통 은행업계는 오히려 적극적으로 변화를 추구하며 새롭고 빠르게 진화하는 시장 수요를 수용하고 있다는 점이다. 그 대표적인 사례가 리볼루트(Revolut)의 기업 가치가 750억 달러에 달한 것이다.

이미지 설명: 오프체인 사용자 가치는 낮다

이미지 출처: @lemonapp_ar

이와 대조적으로, 디파이 최대 은행인 Aave의 토큰 시가총액은 고작 25억 달러에 불과하다. 예금 규모 기준으로는 미국 상위 20대 은행보다도 크지만, 이는 고립된 사례가 아니다. 대부분의 디파이 금고(Vault) 상품 자체가 시장 가치가 낮다.

Aave의 라틴 아메리카 지역 전략을 참고하면, Aave는 보다 젊고 금융 서비스 접근성이 낮은 계층에 자신을 통합하고 있다. 아르헨티나의 금융 상품 레몬(Lemon)은 Aave에 13만 명의 투자자를 유입시켰으나, 예금 유입액은 고작 4000만 달러에 그쳤다.

Aave의 체인상 주소 수는 17만 개에 불과하지만, 이는 320억 달러의 총 자산 잔고(TVL)를 뒷받침하고 있다. 이는 본래부터 개인 투자자의 네트워크 효과가 프로젝트 평가에 매우 크게 기여한다는 사실을 시사한다. 단순히 자금 규모 효과만 추구한다면, 디파이 토큰의 미래는 없다.

또한, 대출 프로토콜 내 금고(Vault)의 영향력이 점차 커짐에 따라, 전통적인 프로토콜 자체의 브랜드 가치는 점차 하락하고 있다. 모르포(Morpho)는 스카이(Sky) 금고 큐레이터를 도입해 독점적 지위를 차지한 스테이크하우스(Stakehouse)를 견제하고 있으며, Aave V4의 핵심도 모듈화다. 결국 전체 디파이는 백엔드 제품으로 전락할 것이다.

Aave 모바일 앱 출시는 불안감을 드러내는 신호지, 더 나은 편의성을 보여주는 신호가 아니다.

이러한 상황에서 디파이가 은행업을 배우는 것은 결코 수치스러운 일이 아니다. 맥킨토시 보고서에 따르면, 2024년 한 해 전 세계 은행업계의 이익은 1.2조 달러에 달한다.

하지만 위기는 이미 도래했다. 2018년에는 소비 시 25%의 사용자가 은행 계좌 개설 시 선택한 은행을 직접 소비에 사용했으나, 2025년에는 이 비율이 4%로 급감했다. 솔직히 말해, 어느 금고(Vault)의 사용자 충성도가 25%에 이를 수 있겠는가?

APY를 향한 무분별한 경쟁은 금고(Vault)의 악성 경쟁 결과이며, 전통 은행업계에서는 대형 은행은 대규모 고객을, 소형 은행은 소규모 고객을 담당하며, 특히 젊은 세대는 신용 점수를 단계적으로 쌓아야 고등급 은행 서비스를 받을 수 있다.

이제 디파이 금고(Vault)가 개인 투자자들의 신뢰를 회복할 시점이다. CEX와의 제휴도 그 시작이다. 각 금고는 CEX의 ‘입구 효과’를 놓고 치열하게 경쟁하면서, CEX가 오히려 금고의 상위 공급망이 되고 있다.

CEX에 수익을 일부 분배해야 하는 부담은 있지만, 이를 통해 금고는 수천만 명의 실제 사용자에게 접근할 수 있다. 또한 사용자도 CEX를 통해 단순히 수동적으로 자금을 맡기는 것이 아니라, 더 높고 안전한 수익을 찾아 나서며, 새로운 상호작용 모델이 형성된다.