통제된 쇠퇴: 금융이 경제 자체가 될 때
글: arndxt
번역: AididiaoJP, Foresight News
시장은 스스로 조정되지 않으며, 정부는 다시 한 번 생산 함수의 핵심 요소가 되고 있다.
최종 결과는 붕괴가 아니라 통제된 침체일 수 있으며, 생산적 재투자가 아닌 반사적 유동성과 정책 기반 구조에 의존하여 생존하는 금융 체계일 것이다.
미국 경제는 관리형 자본주의 시대로 진입하고 있다:
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주식이 하락하고 있다
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채무가 주도하고 있다
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정책이 새로운 성장 동력이 되고 있다
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금융 자체가 경제를 주도하고 있다
명목 성장은 만들어낼 수 있지만, 진정한 생산성을 회복하려면 자본, 노동력, 혁신 간의 연결을 복원해야 한다.
이러한 연결이 없다면 체계는 유지될 수 있으나 더 이상 복리 효과를 창출하지 못한다.
자본 구성의 구조적 전환
주식시장은 과거 미국 자본주의의 핵심 엔진이었으나, 현재는 광범위한 미국 기업들에게 접근 가능한 자본을 체계적으로 제공하지 못하고 있다. 그 결과 중간 시장 및 자본 집약적 산업 대부분에서 사모 신용으로의 대규모 전환이 발생하며, 이들이 현재 자본 배분자의 역할을 수행하고 있다.
공개 주식 발행량은 여전히 수십 년 만의 저점 근처에 머물러 있는 반면, 사모 부채 운용 자산 규모는 이미 1.7조 달러를 초과했다. 이는 금융화 사이클 후기 단계의 거울상이다. 기업들이 점점 지분보다 채무를 선호하는 것은 신용 상태가 좋아졌기 때문이 아니라 공개 시장 구조 자체가 손상되었기 때문이다. 낮은 유동성, 패시브 투자의 집중, 자산 집약적 비즈니스 모델에 대한 벌금 수준의 밸류에이션 배수는 상장을 더 이상 최선의 선택지로 만들지 못하게 한다.
이는 기묘한 인센티브 순환을 만들어낸다: 누구도 대차대조표를 원하지 않는다. 자산 경량화·렌트 추출형 비즈니스 모델이 밸류에이션 프레임워크를 지배하는 반면, 자본 집약적 혁신은 지분 자금을 확보하지 못한다. 동시에 사모 신용은 '자산 포획(asset capture)' 모델을 받아들였다. 대출기관은 성공 시에는 고마진을 얻고, 위기 시에는 실물 자산을 차지함으로써 어떤 결과에서도 승자가 된다.
금융화 시대
이러한 추세는 40년간의 과도한 금융화 실험의 정점이다. 금리가 성장률보다 구조적으로 낮아짐에 따라 투자자들은 생산적 투자를 통한 수익 추구보다 금융 자산 가치 상승과 레버리지 확장을 통해 수익을 추구하게 되었다.
주요 결과:
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가계들은 정체된 임금 증가를 상승하는 자산 가치로 대체했다.
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기업들은 주주 중심을 우선시하며 생산을 아웃소싱하고 금융 공학을 추구한다.
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경제 성장은 생산성과 분리되어 자산 인플레이션에 의존해 수요를 유지한다.
이러한 '채무의 비생산적 사용' 역학은 국내 산업 기반을 약화시키며, 노동 보상이 아닌 자본 보상에 최적화된 경제를 만들어냈다.
대체 효과와 신용의 반사성
코로나 이후의 재정 체제는 이 문제를 더욱 악화시켰다. 기록적인 국가 채권 발행은 공개 신용 시장에서 민간 차입자를 대체 효과로 밀어내며 자본을 사모 대출 구조로 몰아넣었다.
사모 신용 펀드는 이제 인위적으로 축소된 공개 마진을 기반으로 대출 가격을 책정함으로써 반사적 피드백 순환을 만들어내고 있다:
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공개 발행 감소
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강제 매수자들이 제한된 고수익 공급을 쫓음
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마진 축소
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사모 신용 재가격 하락
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더 많은 발행이 사모로 전환
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순환 강화
동시에 2020년 이후 연준의 기업 신용에 대한 묵시적 지원은 마진 자체의 정보 가치를 왜곡시켰으며, 디폴트 리스크는 더 이상 시장에서 결정되지 않고 정책에 의해 관리되고 있다.
패시브 투자의 문제
패시브 투자의 부상은 가격 발견을 더욱 파괴한다. 지수 기반 자금 흐름이 주식 거래량을 지배하면서 소유권을 소수의 트릴리언 달러 규모 자산 운용사들로 집중시키고 있으며, 이들의 인센티브는 동질화되어 있고 벤치마크에 종속되어 있다.
결과:
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중소형 상장기업은 구조적 유동성 부족에 시달린다.
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주식 리서치 커버리지가 붕괴되었다.
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IPO 시장이 위축되며, 일반 투자자들이 참여할 수 없는 후기 사모 펀딩 라운드(F라운드, G라운드 등)로 대체되었다.
시장의 폭과 활력은 과점 집중과 알고리즘 유동성에 의해 대체되었으며, 자금 흐름이 역전될 경우 변동성 클러스터가 발생한다.
혁신의 배제
금융의 동질성은 실물 경제에도 반영된다. 건강한 자본주의 체계는 다양한 인센티브—기업가, 대출자, 투자자들이 서로 다른 목표와 시간 범위를 추구해야 한다—를 필요로 한다. 반면 오늘날의 시장 구조는 리스크 부담을 단일 차원으로 압축한다: 리스크 제약 하의 수익 극대화.
역사적으로 혁신은 다양한 산업과 자본 구조의 교차점에서 번성했다. '모두가 대출만 하고, 아무도 투자하지 않는' 이러한 생태계의 붕괴는 우연적 혁신과 장기 생산성 증가를 줄이고 있다.
새로운 산업 정책의 필요성
이러한 구조가 유기적 성장 가능성을 침식함에 따라 국가가 다시 한 번 주요 경제 행위자로 부상하고 있다. 반도체법에서부터 친환경 보조금까지, 재정 기반 산업 정책이 민간 자본의 실패를 보완하기 위해 사용되고 있다.
이는 미·중 모델의 부분적 역전을 의미한다: 미국은 이제 표적화된 민관 파트너십을 활용해 공급망을 재정착시키고 명목 성장을 창출하는 반면, 중국은 국영기업과 제조업을 통해 글로벌 주도권을 주장하고 있다.
그럼에도 실행은 여전히 불균형적이며 정치적 제약, 낮은 자원 효율성, 지리적 불일치(예: 물이 부족한 애리조나주에 반도체 공장 건설)에 시달린다. 그럼에도 불구하고 철학적 전환은 결정적이다:
사회 계약과 정치적 반사성
40년간 금융화의 결과는 자산 부와 임금 소득 간 격차에 나타난다. 주택과 주식은 현재 GDP에서 기록적인 비중을 차지하고 있는 반면, 실질 임금은 정체 상태다.
기회를 이전 지불이 아니라 소유권을 통해 재분배하지 못한다면 정치적 안정성은 약화될 것이다. 관세에서 산업 민족주의까지, 포퓰리즘과 보호주의 운동의 부상은 경제적 권리 박탈의 증상이다. 미국은 면역되지 않았으며, 오히려 이 실험을 주도하고 있다.
전망: 정체, 국가 자본주의, 그리고 선택적 성장
단일한 '민스키 순간'과 달리, 이 체제는 점진적 침식을 의미한다: 실질 수익률 하락, 느린 탈주식화, 정책 개입을 통한 간헐적 변동 관리.
주목해야 할 핵심 주제:
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공공 신용의 지배: 적자가 계속됨에 따라 대체 효과는 심화될 것이다
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산업의 귀환: 보조금을 통한 정부 주도 명목 성장
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사모 신용의 포화: 궁극적으로 수익률 압박과 개별적 디폴트로 이어진다
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주식시장 정체: 자본이 성장보다 확실성을 추구함에 따라 PER은 10년간 압축될 것이다
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