암호화폐 대폭락 후 DAT 기업들의 주가는 괜찮을까?
글: David, TechFlow
10일 오후, 트럼프 대통령은 트루소셜(Truth Social)을 통해 중국산 제품에 100% 관세를 부과하겠다고 발표했다. 이 소식은 즉각 글로벌 금융시장의 공포심리를 촉발시켰다.
이후 24시간 동안 암호화폐 시장은 역사상 최대 규모의 강제 청산 사태를 겪었으며, 190억 달러가 넘는 레버리지 포지션이 강제 청산되었다. 비트코인은 117,000달러에서 급락하여 일시적으로 102,000달러 아래로 하락했고, 당일 하락폭은 12%를 초과했다.
미국 주식시장 역시 예외가 아니었다. 10월 10일 마감 기준 S&P 500 지수는 2.71% 하락했고, 다우존스 산업평균지수는 878포인트 하락했으며, 나스닥 종합지수는 3.58% 하락하며 모두 4월 이후 최대 일일 낙폭을 기록했다.
그러나 진정한 피해의 중심에는 암호자산을 자사금고(Corporate Treasury)로 삼는 DAT(Digital Asset Treasury) 기업들이 있었다.
최대 기업용 비트코인 보유업체인 마이크로스트레터지(MicroStrategy)의 주가는 마찬가지로 영향을 받았으며, 다른 암호자산 보유 기업들의 주가 하락은 더욱 두드러졌다. 장외 거래 데이터에 따르면 투자자들은 여전히 매도를 지속하고 있다.
암호화폐 시장과 주식 시장이라는 이중 리스크에 노출된 이러한 기업들에게 있어서, 최악의 상황은 이미 지났을까?
DAT 기업들이 더 크게 하락하는 이유는?
DAT 기업들이 직면하는 첫 번째 문제는 재무제표에 대한 직접적인 충격이다. 마이크로스트레터지를 예로 들면, 이 회사는 약 639,835개의 비트코인을 보유하고 있는데, 비트코인 가격이 12% 하락하면 자산 가치가 순식간에 약 100억 달러 증발한다는 의미다.
회계기준상 이러한 손실은 "미실현손실(unrealized loss)"로 처리되어야 한다. 실제로 팔지 않는 한 실제 손실은 아니지만, 재무제표상 수치는 현실 그대로 반영된다.
투자자의 입장에서 보면 핵심 자산의 가치가 급속도로 감소하는 기업을 보게 되는 것이다. 여기에는 시장 신뢰도에 대한 승수 효과도 작용한다.
2025년 초 마이크로스트레터지 주식의 순자산가치(NAV) 프리미엄은 무려 2배에 달했으나, 9월 말에는 1.44배로 축소되었고 현재는 약 1.2 수준이다.
다른 일부 기업들의 경우 mNAV(조정된 순자산가치)는 거의 1을 향해 수렴하고 있으며, 일부는 이미 1 아래로 떨어졌다. 이러한 수치 변화는 극한 시장 상황에서 시장이 DAT 모델에 대한 자신감을 잃고 있다는 혹독한 현실을 반영한다.
호황기에는 투자자들이 이러한 기업들에게 프리미엄을 부여하며 암호화 혁신의 선구자라는 서사를 받아들였지만, 시장이 악화되면 같은 이야기가 불필요한 리스크 요소로 전환된다.
비트코인이 아닌 기타 암호화폐들은 이번 레버리지 청산으로 인한 대폭락에서 심각한 기술적 타격을 입었고, 일부는 순간적으로 제로로 추락하기도 했다. 대형 알트코인조차 유동성 부족으로 인해 절반 이상의 낙폭을 기록했다.
이러한 자산을 보유한 기업들의 주식은 시장 심리 악화 시 가장 먼저 공매도 대상이 된다.
시장이 공포 상태에 접어들면 투자자들은 신속하게 포지션을 줄여야 한다. 비트코인 시장은 24시간 거래되지만, 대규모 매도는 가격에 큰 영향을 미친다. 반면 나스닥에서 MSTR과 같은 주식을 매도하는 것은 훨씬 용이하다.
수백억 달러 규모의 금을 매도하더라도 시장을 교란시키지 않겠지만, 700억 달러 규모의 비트코인을 매도하면 가격 붕괴와 대규모 청산을 유발할 수 있다. 이러한 유동성 차이는 DAT 기업들의 주식이 자금이 빠르게 빠져나가는 통로가 되도록 만든다.
더 심각한 문제는 많은 기관 투자자들이 엄격한 리스크 관리 기준선을 가지고 있다는 점이다. 변동성이 특정 임계치를 초과하면 원하지 않아도 포지션을 줄여야 한다. DAT 기업은 바로 변동성이 가장 높은 투자 대상 중 하나다.
부적절한 비유일 수 있지만, 일반 기술기업이 한 척의 배를 타고 있다고 한다면, DAT 기업은 주식시장이라는 바다와 암호화폐시장이라는 바다 위에 두 척의 배를 묶어 타고 있는 꼴이다.
두 방향에서 동시에 폭풍이 몰아칠 때 받는 충격은 단순히 더해지는 것이 아니라 곱해진다.
누가 가장 심각했고, 누가 가장 버텼을까?
이전 거래일의 DAT 기업 주가 하락률을 살펴보면 명확한 경향성을 발견할 수 있다. 즉, 기업 규모가 작을수록 더 크게 하락했다는 점이다.
포워드 인더스트리즈(Forward Industries)는 15.32% 하락했으며, 그 mNAV는 0.053에 불과하다. BTCS Inc.는 12.70% 하락했고, 헬리우스 메디컬 테크(Helius Medical Tech)는 12.91% 하락했다.
이들 시가총액 1억 달러 미만의 소규모 기업들은 공포 상황에서 거의 매수자를 찾지 못한다. 반면 최대 비트코인 보유업체인 마이크로스트레터지는 하락폭이 4.84%에 그쳤다.
이면의 논리는 간단하다: 유동성이다.
공포가 발생하면 소형주들의 매수-매도 호가 차이가 급격히 확대되며, 다소 큰 매도 주문 하나만으로도 주가가 붕괴될 수 있다.
상대적으로 시가총액이 큰 DAT 기업의 경우, 마이크로스트레터지의 mNAV는 1.28배에 불과해 사실상 보유 코인 가치 기준으로 거래되고 있다. 시장이 이러한 기업들에게 부여하는 가치는 기본적으로 암호자산 가치에 약간의 프리미엄을 더한 수준이다. 암호화폐 시장이 붕괴할 경우, 이를 완충할 수 있는 다른 사업은 없다.
기업의 시가총액이 보유한 암호자산 가치와 거의 같아질 때(mNAV가 1에 근접), 이는 시장이 해당 기업이 코인을 비축하는 것 외에는 추가적인 가치를 창출하지 못한다고 판단하고 있다는 것을 의미한다.
비트마인(Bitmine)의 mNAV는 0.98이며, 정확한 mNAV 데이터가 없는 다른 기업들도 추정상 매우 낮을 것으로 보인다. 이들 기업은 실질적으로 상장회사 형태를 띤 암호화 ETF와 다름없게 되었다.
문제는 이제 진짜 비트코인 ETF 등을 직접 살 수 있는데, 굳이 이런 기업을 통해 간접적으로 보유할 이유가 있느냐는 점이다.
이러한 이유로 공포 상황에서 mNAV가 낮은 기업들의 주가 하락폭이 오히려 더 커졌을 가능성이 있다. 이들은 암호자산 리스크와 주식시장 리스크를 모두 안고 있으면서도 추가적인 가치를 제공하지 못한다.
몇 시간 후 미국 주식시장이 개장한다. 주말 동안의 냉각기를 거쳐 시장 심리는 개선될 것인가? 10% 이상 하락한 소형 DAT 기업들은 계속 매도 압력을 받게 될까, 아니면 바닥권 매수세가 유입될까?
데이터상으로 보면 mNAV가 1 미만인 기업들은 과도하게 하락한 기회가 존재할 수 있으나, 동시에 가치 함정일 가능성도 있다. 어쨌든 비즈니스 모델 자체가 의심받고 있는 상황에서는 저렴함이 반드시 매수 이유가 되지 못한다.
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