MSCI에 정면 도전하는 전략: DAT의 최후 변론
글: KarenZ, Foresight News
디지털 자산 보유 회사(DAT) 산업 발전을 둘러싼 논의가 계속되고 있다.
10월, 글로벌 지수 편입 회사 MSCI는 디지털 자산 보유 비중이 총자산의 50% 이상인 기업을 글로벌 투자 가능 시장 지수에서 제외하는 방안을 제안했다. 이 조치는 Strategy를 대표로 하는 디지털 자산 보유 회사의 시장 입지를 직접적으로 위협하며, 나아가 전체 DAT 기업들의 자금 흐름에 큰 변화를 초래할 수 있다.
Bitcoin for Corporations의 통계에 따르면, 39개 기업이 MSCI 글로벌 투자 가능 시장 지수에서 제외될 가능성이 있다. 이전 JP모건 애널리스트는 단지 Strategy만 제외되더라도 약 28억 달러의 패시브 자금 유출이 발생할 수 있다고 경고했으며, 다른 지수 제공업체들이 동일한 기준을 따를 경우 최대 88억 달러의 자금 유출이 발생할 수 있다고 분석했다.
현재 MSCI는 해당 제안에 대한 의견 수렴 기간을 2025년 12월 31일까지 연장했으며, 최종 결정은 2026년 1월 15일 전후로 발표될 예정이다. 변경 사항이 있을 경우 2026년 2월 지수 리뷰에서 공식 시행된다.
이러한 긴박한 상황 속에서 Strategy는 12월 10일 MSCI 주식 지수 위원회에 12페이지 분량의 강력한 공개 서한을 제출했다. 이 서한은 마이클 세이올(Michael Saylor) 대표이사 겸 창립자와 폰 레(Phong Le) 사장 겸 CEO가 공동 서명했으며, 해당 제안에 대한 단호한 반대 입장을 명확히 밝혔다. 서한에서는 "이 제안은 심각한 오해를 불러일으키며 글로벌 투자자들과 디지털 자산 산업 발전에 파괴적인 영향을 미칠 것"이라며 "MSCI가 이 계획을 완전히 철회할 것을 강력히 요구한다"고 선언했다.
Strategy의 네 가지 핵심 반론
디지털 자산은 금융 체계를 재편하는 혁신적 기반 기술
Strategy는 MSCI의 제안이 비트코인 및 기타 디지털 자산의 전략적 가치를 과소평가하고 있다고 본다. 사토시 나카모토가 비트코인을 출시한 지 16년이 지난 지금, 이 디지털 자산은 이미 세계 경제의 핵심 구성 요소로 성장했으며 현재 시가총액은 약 1조 8500억 달러에 달한다.
Strategy 입장에서 디지털 자산은 단순한 금융 도구가 아니라 글로벌 금융 체계를 근본적으로 재편할 수 있는 혁신적 기술 —— 비트코인 인프라에 투자하는 기업들은 새로운 금융 생태계를 구축하고 있으며, 이는 역사상 특정 신기술 인프라에 집중 투자했던 선도 기업들과 궤를 같이 한다.
19세기 스탠더드 오일이 석유 채굴에 몰두했고, 20세기 AT&T가 전화망 구축에 전력을 기울였듯이, 이러한 기업들은 핵심 인프라에 대한 선견지명 있는 투자를 통해 이후 경제 전환의 기반을 마련했고 결국 업계를 선도하게 되었다. Strategy는 오늘날 디지털 자산에 집중하는 기업들도 같은 '기술 기반 조성자'의 길을 걷고 있으며, 기존 지수 규칙으로 쉽게 부정되어서는 안 된다고 주장한다.
DAT는 운영 기업이지 패시브 펀드가 아니다
이것이 Strategy의 핵심 주장 ——디지털 자산 보유 회사(DAT)는 완전한 사업 모델을 갖춘 운영 기업이며, 비트코인을 패시브하게 보유하는 투자 펀드가 아니다. Strategy가 현재 60만 개 이상의 비트코인을 보유하고 있음에도 불구하고, 그 핵심 가치는 비트코인 가격 변동에 의존하지 않는다. 대신 고유한 '디지털 크레딧(digital credit)' 도구를 설계·출시함으로써 주주들에게 지속 가능한 수익을 창출한다.
구체적으로, Strategy가 발행하는 '디지털 크레딧' 도구는 고정 배당률, 변동 배당률, 다양한 우선 순위 및 신용 보호 조항이 포함된 우선주 등 여러 형태를 포함한다. 이를 판매해 조달한 자금으로 다시 비트코인을 추가 매입한다. 비트코인의 장기 투자 수익률이 Strategy의 달러 기준 자금 조달 비용을 초과하는 한, 주주와 고객 모두에게 안정적인 수익을 제공할 수 있다. Strategy는 이러한 '능동적 운영 + 자산 증가' 모델이 전통적인 투자 펀드나 ETF의 패시브 관리 로직과 근본적으로 다르며, 정상적인 운영 기업으로 간주되어야 한다고 강조한다.
또한 Strategy는 서한에서 다음과 같은 질문을 제기했다. 왜 석유 거물 기업, 부동산투자신탁(REITs), 목재 기업 등은 단일 자산 카테고리를 집중적으로 보유하면서도 펀드로 분류되어 지수에서 제외되지 않는가? 디지털 자산 기업에만 특별한 제한을 두는 것은 분명히 산업의 공정성 원칙에 어긋난다.
50% 디지털 자산 기준은 임의적이며 차별적이고 현실성 없다
Strategy는 MSCI의 제안이 차별적인 기준을 사용하고 있다고 지적한다. 많은 전통 산업의 대형 기업들도 석유·천연가스 기업, REITs, 목재 기업, 전력 인프라 기업처럼 자산의 대부분을 단일 자산에 집중하고 있다. 그러나 MSCI는 디지털 자산 기업에 대해서만 특별한 배제 기준을 설정함으로써 명백한 불공정을 초래하고 있다.
실현 가능성 측면에서도 이 제안은 심각한 문제를 안고 있다. 디지털 자산의 가격 변동성이 극심하기 때문에, 동일한 기업이 며칠 사이에 자산 가치 변화로 인해 MSCI 지수에 반복적으로 포함되었다가 제외되는 일이 발생할 수 있어 시장 혼란을 초래할 수 있다. 또한 회계 기준의 차이(미국 GAAP와 국제 IFRS가 디지털 자산을 처리하는 방식이 다름)로 인해 동일한 사업 모델임에도 등록 국가에 따라 서로 다른 대우를 받게 될 수 있다.
지수 중립성 원칙 위배 및 정책 편향 도입
Strategy는 MSCI의 제안이 특정 자산의 가치를 판단하는 것으로, 지수 제공자가 중립성을 유지해야 한다는 기본 원칙을 위반하는 것이라고 본다. MSCI는 시장과 규제 기관에 자사 지수가 '포괄적'인 커버리지를 제공하며 '기초 주식 시장의 진화'를 반영하는 것을 목표로 하며, '어떤 시장, 기업, 전략 또는 투자의 우열이나 적절성 여부를 판단하지 않는다'고 주장한다.
디지털 자산 기업을 선택적으로 배제함으로써 MSCI는 실질적으로 시장을 대신해 정책적 판단을 내리고 있으며, 이것이 바로 지수 제공자가 피해야 할 행위다.
미국의 디지털 자산 전략과 배치됨
Strategy는 특히 이 제안이 트럼프 행정부가 추진하는 디지털 자산 리더십 전략과 모순된다고 강조했다. 트럼프 행정부는 취임 첫 주에 디지털 금융 기술 성장을 촉진하는 행정명령을 발표하고 전략적 비트코인 보유를 설립함으로써 미국이 디지털 자산 분야의 글로벌 리더가 되겠다는 목표를 밝혔다.
그러나 MSCI의 제안이 실행된다면 미국 연금, 401(k) 계획 등의 장기 자금이 디지털 자산 기업에 투자하는 것을 직접적으로 차단하게 되며, 수십억 달러의 자본이 이 산업에서 유출될 것이다. 이는 미국 디지털 자산 혁신 기업의 성장을 저해할 뿐 아니라, 전략적 분야에서 미국의 경쟁력을 약화시키며 정부의 기존 정책 방향과 정면으로 충돌하게 된다.
Strategy는 애널리스트 추정치를 인용해 단지 자기 회사만 해도 MSCI 제안으로 인해 최대 28억 달러의 패시브 주식 청산에 직면할 수 있다고 밝혔다. 이는 Strategy 자체에 피해를 주는 것을 넘어 디지털 자산 생태계 전체에 위축 효과를 초래할 수 있으며, 예를 들어 비트코인 채굴 기업들이 자산 구조 조정을 위해 조기에 자산을 매각하도록 강요받을 수도 있고, 결과적으로 디지털 자산 시장의 정상적인 수급 관계를 왜곡할 수 있다.
Strategy의 최종 요청
Strategy는 공개 서한을 통해 두 가지 요청을 제시했다:
첫째, MSCI가 해당 제거 제안을 완전히 철회하길 바란다. 시장이 자유경쟁을 통해 디지털 자산 보유 회사(DAT)의 가치를 검증할 수 있도록 하고, 지수가 차세대 금융 기술 발전 추세를 중립적이고 충실하게 반영할 수 있게 해야 한다;
둘째, MSCI가 여전히 디지털 자산 기업에 '특별 대우'를 하려는 입장이라면, 산업 의견 수렴 범위를 확대하고 기간을 연장하며, 해당 규칙의 타당성을 설명할 더 충분한 논리를 제시해야 한다.
Strategy는 홀로 싸우고 있지 않다
Strategy는 홀로 싸우고 있는 것이 아니다. BitcoinTreasuries.NET의 통계에 따르면, 12월 11일 기준 전 세계 208개 상장사가 107만 개 이상의 비트코인을 보유하고 있으며, 이는 비트코인 총 공급량의 5%를 넘는다. 현재 가치는 약 1000억 달러 수준이다.
자료 출처: BitcoinTreasuries.NET
이러한 디지털 자산 보유 회사들은 기관의 암호화폐 채택을 위한 중요한 교두보가 되었으며, 연금 기금, 기부 기금 등 전통 금융 기관에 규제 준수 하에서 간접 노출 기회를 제공하고 있다.
이전 비트코인을 보유한 상장사 Strive는 MSCI가 디지털 자산 기업에 대한 '선택권'을 시장에 돌려줘야 한다고 제안했다. 간단하고 직접적인 해결책으로 기존 지수에서 '디지털 자산 보유 기업 제외' 버전을 별도로 만들자는 것이다. 예를 들어 MSCI USA ex Digital Asset Treasuries 지수와 MSCI ACWI ex Digital Asset Treasuries 지수를 만들어 투명한 선별 메커니즘을 통해 투자자가 자체적으로 벤치마크를 선택할 수 있도록 하면, 지수의 완전성을 유지하면서도 다양한 투자자의 요구를 동시에 만족시킬 수 있다.
또한 업계 단체인 Bitcoin for Corporations는 MSCI에 디지털 자산 제안 철회를 촉구하는 연합 운동을 시작했다. 이들은 기업의 실제 사업 모델, 재무 실적, 운영 특성에 따라 분류해야 하며, 단순히 자산 비중으로 선을 긋는 것은 옳지 않다고 주장한다. 해당 단체 홈페이지에 따르면, 현재 309개 기업 또는 투자자가 연합 서한에 서명했으며, 서명자에는 Strategy 외에도 Strive, BitGo, Redwood Digital Group, 21MIL, Btc inc, DeFi Development Corp 등 업계 유명 기업의 최고경영진뿐 아니라 다수의 개인 개발자와 투자자들이 포함되어 있다.
요약
Strategy와 MSCI 간의 이 대결은 본질적으로 '새로운 금융 혁신이 기존 체계에 어떻게 통합되는가'에 관한 근본적 논쟁이다. 디지털 자산 보유 회사(DAT)는 전통 금융과 암호화폐 세계를 연결하는 '교차점'으로서, 순수한 기술 기업도 아니고 단순한 투자 펀드도 아닌, 디지털 자산을 기반으로 한 새로운 사업 모델이다.
MSCI의 제안은 '자산의 50% 보유'라는 기준을 적용해 이러한 복잡한 기업들을 '투자 펀드'로 분류하고 지수에서 제외하려 한다. 반면 Strategy는 이러한 단순화가 기업 본질을 심각하게 오해한 것이며, 지수 중립성 원칙에 대한 배신이라고 맞서고 있다. 2026년 1월 15일 최종 결정 시한이 다가옴에 따라 이번 논쟁의 결과는 단지 비트코인을 보유한 상장사들의 지수 포함 여부를 결정짓는 것을 넘어, 디지털 자산 산업이 글로벌 전통 금융 체계 내에서 어떤 미래 위치를 차지할지를 결정하는 중요한 '생존 한계선'이 될 것이다.
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