야만적인 성장의 종식: 4년 주기가 다시 반복될 것인가? 암호화폐의 새로운 질서가 도래했다
번역: TechFlow
나는 레이 달리오(Ray Dalio)의 『변화하는 세계 질서(The Changing World Order)』 모델을 매우 좋아하는데, 이는 우리가 거시적인 시각에서 문제를 바라보며 전체 그림을 볼 수 있게 해주기 때문이다.
매일 암호화폐 분야의 "소규모 드라마"에 빠지는 대신, 장기 산업 트렌드에 집중해야 한다. 이것이 우리가 암호화폐를 바라봐야 할 방식이다.
이는 단순한 서사의 급속한 전환을 넘어선, 전체 산업 질서의 근본적 변화다.
암호화폐 시장은 더 이상 2017년이나 2021년의 모습이 아니다.
다음은 내가 산업 질서가 변화했다고 생각하는 몇 가지 측면들이다.
대규모 교체: 암호화 산업 내 자산 이동
비트코인과 이더리움 ETF 출시는 중대한 전환점이다.
이번 달, SEC는 범용 상품 거래소상장상품(ETP)의 상장 기준을 승인했다. 이는 심사 절차가 가속화되고 더 많은 자산이 시장에 진입할 수 있음을 의미한다. 그레이스케일(Grayscale)은 이미 이러한 변화를 바탕으로 신청서를 제출했다.
비트코인 ETF는 역사상 가장 성공적인 출시 기록을 세웠다. 이더리움 ETF는 시작이 더디었지만, 약세 시장 속에서도 현재 수십억 달러의 자산을 보유하고 있다.
4월 8일 이후 현물 암호화 ETF는 모든 ETF 카테고리 중에서 가장 많은 유입 자금을 기록하며 340억 달러를 돌파했으며, 테마형 ETF, 국채 및 귀금속을 모두 앞질렀다.
구매자는 연기금 펀드, 자문사, 은행 등이다. 암호화폐는 이제 황금이나 나스닥과 마찬가지로 포트폴리오의 일부가 되었다.
비트코인 ETF는 1500억 달러의 운용자산(AUM)을 보유하고 있으며, 이는 총 공급량의 6% 이상이다.
이더리움 ETF는 총 공급량의 5.59%를 차지한다.
이 모든 일은 불과 1년 조금 넘는 기간 동안 발생했다.
ETF는 이제 비트코인과 이더리움의 주요 매수세이며, 소액 투자자 중심의 소유 구조를 기관 중심으로 전환시키고 있다. 내 게시글에서 확인할 수 있듯이, 고래들이 매수하고 있고, 소매 투자자들이 매도하고 있다.
더욱 중요한 것은, "오래된 고래들"이 자산을 "새로운 고래들"에게 팔고 있다는 점이다.
소유권이 이전되고 있다. 4년 주기를 믿는 투자자들은 반복될 것이라 예상하며 매도하고 있다. 그러나 무언가 다른 일이 일어나고 있다.
저점에서 매수한 소매 투자자들이 자산을 ETF와 기관에 판매하고 있다. 이러한 이동은 원가 기준을 높이고, 동시에 다음 사이클의 밑바닥을 끌어올린다. 왜냐하면 새로운 보유자들은 소폭의 수익 실현을 위해 매도하지 않기 때문이다.
이것이 바로 암호화 산업의 대규모 교체다. 암호화 자산이 투기성 소매 투자자들로부터 장기 배분자들에게로 이동하고 있는 것이다.
범용 상장 기준은 이 교체의 다음 단계를 열어준다.
2019년 주식 분야에서 유사한 규정이 도입되면서 ETF 발행 건수가 3배 증가했다. 암호화 분야에서도 비슷한 현상이 나타날 것으로 예상된다. SOL, HYPE, XRP, DOGE 등의 새로운 ETF가 잇따라 출시될 예정이며, 이는 소매 투자자들에게 탈출 유동성을 제공한다.
핵심 질문은 여전히 남아 있다. 기관의 매수력이 소매 투자자의 매도 압력을 감당할 수 있을까?
거시 환경이 안정적으로 유지된다면, 지금 팔고 4년 주기를 기다리는 사람들이 결국 더 높은 가격에 다시 사들일 것이라고 믿는다.
대장주 일제 상승 종료
과거에는 암호화 시장이 일반적으로 전체적으로 움직였다. 비트코인이 먼저 움직이고, 이어 이더리움이 움직이며, 다른 자산들이 따랐다. 소형 알트코인들은 리스크 곡선 하단으로 유동성이 이동하면서 급등했다.
이번엔 다르다. 모든 토큰이 동시에 상승하지 않는다.
현재 시장에는 수백만 개의 토큰이 존재한다. 매일 pump.fun에서 새로운 코인이 출시되며, "창작자들"은 관심을 기존 토큰에서 자신의 메모코인(Memecoin)으로 옮긴다. 공급은 폭증하지만, 소매 투자자의 관심은 그대로 유지된다.
신규 토큰 발행 비용이 거의 없기 때문에 유동성이 너무 많은 자산들 사이에 분산되어 있다.
과거에는 유통량이 낮고 완전희석시가총액(FDV)이 높은 토큰이 인기가 많았으며 에어드랍에도 적합했다. 하지만 이제 소매 투자자들은 교훈을 얻었다. 그들은 가치 회수를 가져오거나 최소한 강력한 문화적 매력을 갖춘 토큰을 선호한다(예: $UNI는 강력한 거래량에도 불구하고 상승하지 못함).
Ansem의 주장은 정확하다. 우리는 순수한 투기의 정점을 경험하고 있다. 새로운 트렌드는 수익이다. 지속 가능성을 갖추고 있기 때문이다. 제품-시장 적합성과 수수료를 갖춘 앱은 상승할 것이며, 그렇지 않은 것은 그렇지 않을 것이다.
두 가지 눈에 띄는 점: 사용자가 투기에 대해 높은 수수료를 지불하는 것과 블록체인과 전통 금융 시스템 간 효율성 비교. 전자는 정점에 도달했고, 후자는 여전히 성장 가능성이 있다.
Murad는 Ansem이 간과했다고 생각하는 또 다른 좋은 관점을 제시했다. 여전히 상승하는 토큰들은 보통 새롭고, 이상하며, 오해받기 쉬우나 강력한 신념을 가진 커뮤니티를 보유한 경우다. 나는 그런 신기한 것을 좋아하는 사람들 중 하나다(iPhone Air처럼).
문화적 의미가 생존과 실패를 가른다. 처음에는 미친 듯 보일지라도 명확한 사명은 커뮤니티가 채택의 눈덩이 효과가 나타날 때까지 버틸 수 있게 한다. 나는 Pudgy Penguins, Punk NFT 및 Memecoin을 이 범주에 포함시킬 것이다.
그러나 모든 반짝이는 새로운 것이 성공하는 것은 아니다. Runes, ERC404 등은 신선함이 얼마나 빨리 사라질 수 있는지를 보여준다. 서사는 임계점을 달성하기 전에 사라질 수 있다.
이러한 관점들이 공동으로 새로운 질서를 설명한다고 생각한다. 수익은 약한 프로젝트를 걸러내고, 문화는 오해받는 프로젝트들을 지탱한다.
둘 다 중요하지만 방식은 다르다. 가장 큰 승자는 이 두 가지를 결합할 수 있는 소수의 토큰들일 것이다.
스테이블코인 질서가 암호화 산업에 신뢰를 부여하다
처음에는 트레이더들이 BTC 및 기타 암호화폐를 구매하기 위해 USDT 또는 USDC를 보유했다. 신규 자금 유입은 현물 매수로 전환되기 때문에 강세 신호였다. 당시 안정화폐 유입의 80~100%가 궁극적으로 암호화폐 매수로 이어졌다.
이제 상황이 바뀌었다.
스테이블코인 자금은 대출, 결제, 수익, 자금 운용, 에어드랍 마이닝 분야로 들어가고 있다. 일부 자금은 BTC나 ETH 현물 매수에 전혀 사용되지 않지만, 여전히 전체 시스템을 강화시킨다. 더 많은 L1 및 L2 거래. 더 많은 DEX 유동성. Fluid 및 Aave 같은 대출 시장의 수익 증가. 전체 생태계의 머니마켓이 더욱 깊어진다.
새로운 트렌드는 결제를 우선시하는 L1이다.
Stripe와 Paradigm의 Tempo는 고처리량 안정화폐 결제를 위해 설계되었으며, EVM 도구와 네이티브 안정화폐 AMM을 갖추고 있다.
Plasma는 Tether가 지원하는 USDT 전용 L1로, 은행 앱과 신흥 시장용 결제 카드를 제공한다.
이러한 블록체인은 안정화폐를 단순한 거래를 넘어 실제 경제로 밀어넣는다. 우리는 다시 "결제용 블록체인" 논의로 돌아왔다.
이는 다음과 같은 의미를 가질 수 있다(솔직히 아직 확신하진 못하지만).
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Tempo: Stripe의 유통 능력은 엄청나다. 이는 암호화폐의 광범위한 채택을 돕겠지만, BTC나 ETH의 현물 수요를 우회할 수도 있다. Tempo는 궁극적으로 PayPal처럼 될 수 있다. 즉, 거래량은 크지만 이더리움 또는 다른 블록체인의 가치 축적에는 거의 기여하지 않는 것이다. 현재로서는 Tempo가 토큰을 발행할지(나는 발행할 것이라 생각한다), 그리고 얼마나 많은 수수료 수익이 암호화폐로 환류될지 불확실하다.
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Plasma: Tether는 이미 USDT 발행에서 주도적 위치를 차지하고 있다. 블록체인 + 발행기관 + 애플리케이션을 연결함으로써 Plasma는 신흥 시장 결제의 상당 부분을 폐쇄된 생태계로 집중시킬 수 있다. 이는 애플의 폐쇄적 생태계와 이더리움 및 솔라나가 지향하는 개방형 인터넷 간의 대립과 같다. 이는 Solana, Tron, EVM Layer2와의 USDT 기본 체인 지위를 놓고 경쟁하게 만든다. Tron이 여기서 가장 큰 손해를 입을 것이고, 이더리움은 본래 결제 체인이 아니었다. 그러나 Aave와 다른 회사들이 Plasma에 출시하는 것은 ETH에게 거대한 위험이 될 수 있다...
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Base: ETH L2의 구세주. Coinbase와 Base는 Base 앱을 통한 결제 및 USDC 수익 창출을 추진함으로써 이더리움과 DeFi 프로토콜의 수수료 상승을 계속 이끌 것이다. 생태계는 여전히 분산되어 있지만 경쟁이 치열해져 유동성을 더욱 확대한다.
규제도 이러한 전환에 맞춰지고 있다. GENIUS 법안은 다른 국가들이 안정화폐 분야에서 글로벌 경쟁을 벌이도록 촉진하고 있다.
또한 미국 상품거래위원회(CFTC)는 파생상품에서 안정화폐를 토큰화된 담보로 사용할 수 있도록 허용했다. 이는 자본시장에서 현물 수요 외에 결제 수요를 추가한다.
전반적으로, 안정화폐와 새로운 안정적인 L1은 암호화 산업에 신뢰를 부여한다.
한때 단순한 도박장에 불과했던 것이 이제는 지정학적 중요성을 갖게 되었다. 투기는 여전히 최대 용도이지만, 안정화폐는 분명히 암호화 분야에서 두 번째로 중요한 사용 사례다.
승자는 안정화폐 유입을 포착하여 이를 충성도 높은 사용자와 현금 흐름으로 전환하는 블록체인과 애플리케이션이다. 가장 큰 미지수는 Tempo와 Plasma 같은 새로운 L1이 자체 생태계 내에서 가치를 잠그는 선도자가 될 수 있을지, 아니면 이더리움, 솔라나, L2, 트론이 반격할 수 있을지 여부다.
다음 대규모 거래는 9월 25일 Plasma 메인넷에서 진행될 예정이다.
DAT: ETF 비포함 토큰을 위한 새로운 레버리지 및 IPO 모델
디지털 자산 재무(DATs)는 나에게 걱정거리다.
모든 번즈 사이클마다 우리는 토큰에 레버리지를 걸기 위한 새로운 방법을 찾는다. 이는 현물 매수 능력을 훨씬 초월한 가격 상승을 촉진하지만, 시장이 역전될 때 디레버리지는 항상 매우 혹독하다. FTX 붕괴 당시 CeFi 레버리지의 강제 매도가 시장을 압도했다.
이번 사이클의 레버리지 리스크는 DAT에서 비롯될 수 있다. 이들이 프리미엄으로 주식을 발행하거나 채무를 조달하여 자금을 토큰에 투입한다면, 상승을 증폭시킬 수 있다. 그러나 시장 심리가 반전될 때 이러한 구조는 하락을 더욱 악화시킬 수 있다.
강제 상환 또는 주식 매입 자금 고갈은 막대한 매도 압력을 유발할 수 있다. 따라서 DAT가 시장 접근성을 확대하고 기관 자본을 유치하더라도 새로운 시스템적 리스크 계층을 추가한다는 점에서 주목해야 한다.
mNAV > 1일 때 어떤 일이 벌어질 수 있는지 예를 들어보겠다. 요약하자면, 그들은 ETH를 주주들에게 배분하며, 이 주주들은 매도할 가능성이 높다. 그러나 "에어드랍"을 시행했음에도 불구하고 BTCS는 여전히 mNAV의 0.74에 거래되고 있다. 이것은 좋지 않다.
반면에, DAT는 토큰 경제와 주식 시장을 연결하는 새로운 다리 역할을 한다.
Ethena 창립자가 쓴 바에 따르면:
"우리는 암호화네이티브 자본이 고갈되어 알트코인을 직전 사이클의 정점보다 더 높게 밀어올릴 수 없게 되었을까 걱정된다. 2021년 4분기와 2024년 4분기의 알트코인 총 명목 시가총액 정점을 살펴보면, 둘 다 약 1.2조 달러 정도에서 멈춰 있다. 인플레이션 조정을 고려하면 두 사이클의 수치는 거의 완전히 동일하다. 아마도 이것이 전 세계 소매 자본이 99% '공기코인'에 지불할 수 있는 한계일까?"
이것이 바로 DAT가 중요한 이유다.
소매 자본은 이미 정점을 찍었을 수 있지만, 실제 사업, 실제 수익, 실제 사용자를 가진 토큰은 훨씬 더 큰 규모의 주식 시장으로 진입할 수 있다. 전 세계 주식 시장과 비교하면 전체 알트코인 시장은 하찮은 숫자일 뿐이다. DAT는 신규 자본 유입을 위한 문을 열어준다.
게다가, DAT 출시에 필요한 전문 지식을 가진 알트코인은 극소수이므로, 이는 수백만 개의 토큰에서 소수의 "셸링 포인트(Schelling Point)" 자산으로 관심을 다시 집중시킨다.
또한 NAV 프리미엄 아비트리지를 중요하게 여기지 않는다는 점 자체가 오히려 호재라고 언급했다.
Saylor처럼 자본 구조를 활용해 레버리지를 통해 지속적인 NAV 프리미엄을 유지할 수 있는 DAT는 극소수다. DAT의 진정한 가치는 프리미엄 게임에 있지 않고, 자본 접근성에 있다. 지속적인 자금 유입이 있는 안정적인 1:1 NAV라도, 자본 접근이 전혀 없는 것보다 훨씬 낫다.
ENA와 심지어 SOL의 DAT는 리스크투자펀드(VC)가 보유한 토큰을 현금화하기 위한 "도구"라는 이유로 비판을 받아왔다.
특히 ENA는 VC가 많은 토큰을 보유하고 있어 특히 취약하다. 그러나 자본 배분 문제 때문에, 유동성 있는 2차 시장 수요를 훨씬 초월하는 VC가 존재하며, VC의 퇴출이 DAT를 통해 이루어진다면 오히려 긍정적이다. 왜냐하면 VC가 자본을 다른 암호화 자산에 재배분할 수 있기 때문이다.
이것은 중요하다. 왜냐하면 이번 사이클에서 VC들은 투자금을 퇴출하지 못해 큰 피해를 입었기 때문이다. 만약 그들이 매도하고 새로운 유동성을 확보한다면, 암호화 분야의 새로운 혁신에 자금을 지원하여 산업을 전진시킬 수 있다.
전반적으로, DAT는 암호화폐에 긍정적이며, 특히 ETF를 얻지 못한 토큰들에게 더욱 그렇다. 이는 Aave, Fluid, Hype처럼 실제 사용자와 수익을 가진 프로젝트들이 주식 시장으로 투자를 이전할 수 있게 한다.
물론 많은 DAT가 실패하고 시장에 부정적 영향을 줄 것이다. 그러나 ICO 프로젝트들에게는 IPO의 기회를 제공하기도 한다.
RWA 혁명: 체인 상에서의 금융 생활 가능성
체인 상 RWA 시장 총액은 방금 300억 달러를 돌파했으며, 한 달 만에 거의 9% 성장했다. 추세는 계속 상승하고 있다.
국채, 신용, 상품, 사모지분이 모두 토큰화되었다. 변화의 속도는 빠르게 증가하고 있다.
RWA는 세계 경제를 체인 상으로 가져온다. 주요 전환 사례는 다음과 같다:
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예전에는 암호화폐를 법정화폐로 매도하여 주식이나 채권을 구매해야 했다. 이제는 체인 상에서 BTC나 안정화폐를 계속 보유한 상태로 국채나 주식에 투자하고 직접 보관할 수 있다.
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DeFi는 많은 프로토콜의 성장 엔진이었던 "폰지 게임"에서 벗어났다. 이는 DeFi와 L1/L2 인프라에 새로운 수익원을 제공한다.
가장 중요한 변화는 담보다.
Aave의 Horizon은 S&P 500 지수 같은 토큰화 자산을 예치하고 이를 담보로 대출을 받을 수 있게 한다. 그러나 TVL은 여전히 1.14억 달러로 작아 RWA가 여전히 초기 단계임을 의미한다.(참고: Centrifuge는 공식 SPX500 RWA를 체인에 올리기 위해 노력하고 있다. 성공한다면 CFG가 잘 나갈 수 있다. 나는 이에 대해 자신감을 갖고 있다.)
전통 금융에서는 소매 투자자에게 이러한 서비스를 제공하는 것이 거의 불가능하다.
RWA는 궁극적으로 DeFi를 진정한 자본시장으로 만들어 준다. 국채와 신용을 통해 기준 금리를 설정한다. 글로벌 범위를 확장하여 누구나 미국 국채를 보유할 수 있게 하고, 미국 은행이 없어도 된다(이것이 글로벌 전장이 되고 있다).
BlackRock은 BUIDL을, Franklin은 BENJI를 출시했다. 이들은 변두리 프로젝트가 아니라 수조 달러와 암호화폐를 연결하는 다리 역할을 한다.
전반적으로, RWA는 현재 가장 중요한 구조적 혁명이다. DeFi를 현실 경제와 관련지으며, 완전히 체인 상에서 운영 가능한 세계를 위한 인프라를 구축한다.
4년 주기
암호화네이티브 시장에서 가장 중요한 질문은 4년 주기가 끝났는가 하는 것이다. 나는 주변 사람들이 이미 팔고 다시 나타나길 기다리고 있는 것을 듣는다. 그러나 나는 암호화 질서의 변화와 함께, 4년 주기가 반복될 것이라고 믿는다.
이번엔 다르다.
내 자산을 걸고 말하는 이유는 다음과 같다:
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ETF는 BTC와 ETH를 기관 배분 가능 자산으로 전환시켰다.
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안정화폐는 지정학적 도구가 되었으며, 이제 결제와 자본시장으로 진입하고 있다.
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DAT는 ETF 지원을 받지 못한 토큰들이 주식 시장에 진입할 수 있는 길을 열어주며, VC가 퇴출하고 새 프로젝트에 자금을 지원할 수 있게 한다.
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RWA는 세계 경제를 체인 상으로 가져와 DeFi에 기준 금리를 생성한다.
이것은 2017년의 카지노도, 2021년의 광란도 아니다.
이것은 새로운 구조와 채택의 시대이며, 암호화폐는 전통 금융과 융합하면서도 여전히 문화, 투기, 신념에 의해 움직이고 있다.
다음 사이클의 승자는 "모두 사기" 전략에서 나오지 않을 것이다.
많은 토큰들은 여전히 4년 주기의 붕괴를 반복할 수 있다. 신중하게 선택해야 한다.
진정한 승자는 거시적·기관적 변화에 적응하면서도 소매 투자자들에게 문화적 매력을 유지할 수 있는 토큰들일 것이다.
이것이 새로운 질서다.
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