2025년 2분기 암호화 시장 레버리지 현황

2025.08.15

2025년 2분기 암호화 시장 레버리지 현황

6월 30일 기준으로 영속 선물 미결제 약정은 1,089.22억 달러로, 제1분기 말 대비 292억 달러(36.66%) 증가했다.

2025.08.15 - 08:56:02

杠杆

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

6월 30일 기준으로 영속 선물 미결제 약정은 1,089.22억 달러로, 제1분기 말 대비 292억 달러(36.66%) 증가했다.

글: Zack Pokorny, Galaxy

번역: AididiaoJP, Foresight News

서론

암호화폐 시장의 레버리지는 1분기에 암호화폐 담보 대출 및 선물 시장이 모두 감소한 이후 2분기 들어 상승세로 돌아섰다. 4월 초 '해방일' 시장 변동 이후 시장의 낙관론이 되살아나면서 자산 가격 상승이 2분기 레버리지 확대를 견인했다. 주목할 점은 체인상 암호화폐 담보 대출이 이 기간 동안 42% 증가해 사상 최고치인 265억 달러에 도달했다는 것이다.

디지털 자산 트레저리 회사(DATCOs)는 여전히 2분기 핵심 화두였다. 그러나 이러한 기업들은 부채 전략보다 비부채 전략에 과도하게 의존하여 자산 매입을 추진했기 때문에, 그들의 부채 잔액은 직전 분기와 비교해 변화하지 않았다.

본 보고서는 DeFi 및 CeFi 플랫폼에서의 암호화폐 담보 대출과 공개 거래되는 트레저리 회사, 그리고 암호화폐 선물 시장의 레버리지 동향을 추적하며, CeFi 및 DeFi 대출 플랫폼과 선물 시장의 새로운 참여자들을 추가로 포함한다.

주요 요점

6월 30일 기준 Galaxy Research가 추적하는 CeFi 미상환 차입금은 177.8억 달러이다. 이는 전 분기 대비 14.66%(22.7억 달러) 증가했으며, 2023년 4분기 약세장 저점(71.8억 달러) 이후 105.9억 달러(+147.5%) 늘어났다.

DeFi 애플리케이션 내 달러 기준 미상환 대출은 1분기 강력한 반등을 보이며 78.4억 달러(+42.11%) 증가해 264.7억 달러로 사상 최고치를 기록했다.

디지털 자산 트레저리 회사(DATCOs)는 여전히 2분기 핵심 주제였다. 3월부터 6월까지 이더리움 트레저리 회사의 등장이 DATCOs 분야에서 두드러진 흐름이었으며, 이러한 엔티티는 연초 몇 달간은 드물었다.

비트코인 DATCOs가 신규 부채를 발행하지 않음에 따라 추적 가능한 데이터를 보유한 트레저리 회사들의 미상환 부채 잔액은 변화하지 않았다. 그럼에도 불구하고 2028년 6월은 36.5억 달러의 미상환 부채가 만료되는 시기로 주목해야 할 월이다.

선물(퍼피츄어 포함) 미결제약정은 2분기 크게 증가했다. 6월 30일 기준 주요 플랫폼의 선물 미결제약정 총액은 1326억 달러이다.

6월 30일 기준 퍼피츄어 미결제약정은 1089.22억 달러로, 1분기 말 대비 292억 달러(+36.66%) 증가했다.

암호화폐 담보 대출

다음은 CeFi 및 DeFi 암호화폐 대출 시장의 주요 참여자를 보여준다. 암호화폐 자산 가격 급락과 유동성 고갈로 인해 일부 대출 규모 기준으로 큰 CeFi 대출기관들이 2022년과 2023년 붕괴했다. 이러한 기관들은 붉은 경고 점으로 표시되어 있다. Galaxy의 이전 암호화폐 레버리지 보고서 발표 이후 우리는 5개의 DeFi 애플리케이션, 1개의 CeFi 대출기관, 1종의 담보부채포지션(CDP) 스테이블코인을 새로 추가했다.

신규 추가된 DeFi 애플리케이션은 다음과 같다:

Fraxlend (이더리움, Fraxtal 및 Arbitrum)
Curve Llamalend (이더리움, Arbitrum, Fraxtal 및 OP 메인넷)
Lista (BSC)
Hyperlend (HyperEVM)
Venus (BSC, 이더리움, Unichain, Arbitrum, zkSync Era, Base, OP 메인넷 및 opBNB)

체인 커버리지를 확장한 기존 애플리케이션은 다음과 같다:

Echelon (Echelon 체인)
Save (Eclipse)
Euler (Arbitrum)
Kamino (13개 신규 마켓)
Dolomite (이더리움)

신규 추가된 담보부채포지션(CDP) 스테이블코인은 다음과 같다:

Felix (HyperEVM 원생)

신규 추가된 CeFi 대출기관은 다음과 같다:

Figure Markets
Nexo

암호화폐 대출 및 신용 시장 맵

CeFi

다음 표는 시장 분석에 포함된 CeFi 암호화폐 대출기관들을 비교한다. 일부 회사는 투자자에게 다양한 서비스를 제공한다. 예를 들어 Coinbase는 주로 거래소로 운영되지만, OTC 암호화폐 대출과 담보융자를 통해 투자자들에게 신용을 제공하기도 한다. 그러나 본 분석은 오직 그들의 암호화폐 담보 대출 규모만 다룬다.

이번 보고서는 Figure Markets가 처음으로 포함되었다. Figure는 체인상 신용 분야의 선도적 참여자로, 111억 달러 규모의 프라이빗 크레딧과 주택자산담보대출(HELOCs)을 보유하고 있다. 또한 이 회사는 비트코인 담보 대출 상품도 제공하며 관련 데이터는 아래 표에 포함되어 있다. Figure의 비트코인 대출 상품은 2024년 4월 출시되었으나, 최근에서야 사용을 장려하기 시작했다.

Nexo 역시 이번 분기 처음으로 보고서에 포함되었다. 이 대출기관은 2018년부터 운영을 시작했으며 현재 미국 이외 고객에게만 서비스를 제공하고 있다. 최근에는 미국 시장 재진입 계획을 발표했다.

CeFi 암호화폐 대출기관 개요

Galaxy Research는 CeFi 대출 분야 성장이 주로 다음 요인들에 의해 추진되고 있다고 판단한다:

차입 활동과 가격 상승 간의 상호작용 관계. 가격 상승 시 일반적으로 차입 활동도 함께 증가한다. 이는 DeFi와 CeFi 대출 모두에 해당된다.
경쟁 심화가 대출 비용에 반영되기 시작할 수 있다. 더 많은 경쟁은 비용 통제를 더 잘하게 만들며, 시장에서 더 매력적인 금리를 통해 더 큰 규모의 대출 활동을 가능하게 한다.
트레저리 회사들이 CeFi 대출기관을 통해 자금 조달을 시작하면서 상당한 규모의 신규 수요원이 나타났다.

대출 발행 전략 조정으로 인해 Ledn은 미상환 대출 규모 상위 3위에서 밀려났다. 2분기 Ledn은 비트코인 담보 대출에 집중하기 위해 수익 상품과 이더리움 관련 상품을 폐지했다. 이 결정으로 인해 Ledn의 비트코인 담보 대출 발행량은 사상 최고치를 기록했다. 그러나 기관 대출(중단된 비트코인 및 이더리움 수익 상품에서 발생)이 취소됨에 따라 전체 대출 규모는 1분기 대비 감소했다. 설명하자면, 2분기 말 기준 Ledn이 보고한 대출 규모는 100% 달러 기준 대출이며, 이 중 99%는 비트코인 담보 대출이고 1%는 잔여 이더리움 담보 대출이며 후자는 점진적으로 종료될 예정이다.

Tether, Nexo, Galaxy는 Galaxy Research가 추적하는 미상환 대출 가치 기준 상위 3위 대출기관이다. 6월 30일 기준 Tether의 미상환 대출은 101.4억 달러, Nexo는 19.6억 달러, Galaxy는 11.1억 달러이다.

분기말 기준 CeFi 암호화폐 대출 시장 규모

분석에서 Tether는 57.02%의 시장 점유율로 지배적 위치를 차지한다. Nexo(11.01%)와 Galaxy(6.23%)를 포함하면 상위 3개 CeFi 대출기관이 전체 시장의 74.26%를 점유한다.

시장 점유율을 비교할 때 CeFi 대출기관 간 차이점을 유념해야 한다. 일부 기관은 특정 유형의 대출만 제공한다(예: 비트코인 담보 전용, 알트코인 담보 상품 또는 스테이블코인 제외 현금 대출), 특정 유형의 고객만 서비스한다(기관 또는 리테일), 혹은 특정 관할 지역에서만 운영한다. 이러한 요소들의 조합으로 인해 일부 기관이 확장하기 더 쉬워진다.

분기말 기준 CeFi 대출 시장 점유율

다음 표는 각 CeFi 대출기관별 Galaxy Research의 데이터 소스 및 대출 규모 산정 논리를 상세히 설명한다. DeFi와 체인상 CeFi 대출 데이터는 투명한 체인상 데이터를 통해 접근 가능하지만, CeFi 데이터 확보는 더 복잡하다. 이는 CeFi 대출기관들이 미상환 대출의 회계 처리 방식, 정보 공개 빈도, 정보 접근 난이도에서 불일치를 보이기 때문이다.

주의할 점은 제3자 프라이빗 대출기관이 제공하는 수치는 Galaxy Research가 공식 검토하지 않았다는 것이다.

암호화폐 대출 시장 규모 데이터 소스 및 논리

CeFi 및 DeFi 대출

DeFi 애플리케이션 내 달러 기준 미상환 대출은 1분기 강력한 반등을 보이며 78.4억 달러(+42.11%) 증가해 264.7억 달러로 사상 최고치를 기록했다. DeFi 애플리케이션과 CeFi 대출 플랫폼을 합산하면 분기말 암호화폐 담보 미상환 대출 총액은 442.5억 달러이다. 이는 전 분기 대비 101.2억 달러(+29.64%) 증가한 것으로, 주로 DeFi 대출 플랫폼의 미상환 대출 증가 덕분이다. 2021년 4분기(534.4억 달러)와 2022년 1분기(483.9억 달러)의 미상환 대출 규모만이 2025년 2분기보다 높았다.

참고: CeFi 대출 총 규모와 DeFi 차입 사이에 중복 계산 가능성이 존재한다. 이는 일부 CeFi 엔티티가 체인하 고객에게 대출하기 위해 DeFi 애플리케이션에 의존하기 때문이다. 예를 들어, 어떤 CeFi 대출기관이 유휴 비트코인을 담보로 체인상에서 USDC를 차입한 후 이를 체인하 차입자에게 대출한다고 가정하자. 이 경우 해당 CeFi 대출기관의 체인상 차입은 DeFi 미상환 차입과 동시에 재무제표상(고객에게 미상환 대출로)에도 나타난다. 공시 부족 또는 체인상 귀속 정보 부족으로 인해 이를 필터링하기 어렵다.

분기말 기준 CeFi + DeFi 대출 애플리케이션 시장 규모(CDP 스테이블코인 제외)

DeFi 대출 애플리케이션의 미상환 차입이 분기 대비 증가함에 따라 CeFi 대출 플랫폼 대비 우위는 다시 2024년 4분기 사상 최고치 근처로 접근했다. 2025년 2분기 말 기준 DeFi 대출 애플리케이션의 CeFi 대출 플랫폼 내 비중은 59.83%로, 2025년 1분기 54.56% 대비 상승했지만 2024년 4분기 고점(61.99%) 대비 216bp 하락했다.

분기말 기준 CeFi + DeFi 대출 애플리케이션 시장 점유율(CDP 스테이블코인 제외)

세 번째 구성 요소인 CDP 스테이블코인 공급에서 암호화폐 담보 부분은 전 분기 대비 12.4억 달러(+16.45%) 증가했다. 마찬가지로 CeFi 대출 총 규모와 CDP 스테이블코인 공급 사이에 중복 계산 가능성이 존재한다. 일부 CeFi 엔티티가 암호화폐 담보를 통해 CDP 스테이블코인을 발행해 체인하 고객에게 대출을 제공할 수 있기 때문이다.

전반적으로 2025년 2분기 암호화폐 담보 대출은 114.3억 달러(+27.44%) 증가해 530.9억 달러에 달했다. 오직 2021년 4분기(693.7억 달러)와 2022년 1분기(634.3억 달러)의 암호화폐 담보 대출 및 CDP 스테이블코인 잔고만이 현재 수준보다 높았다.

분기별 CeFi + DeFi 대출 시장 규모(CDP 스테이블코인 포함)

2025년 1분기 말 기준 DeFi 대출 애플리케이션은 암호화폐 담보 대출 시장의 49.86%를 차지했다(2025년 1분기 대비 515bp 상승), CeFi 플랫폼은 33.48%(373bp 하락), CDP 스테이블코인의 암호화폐 담보 부분은 16.65%(142bp 하락)였다. DeFi 대출 애플리케이션과 CDP 스테이블코인을 합산하면 체인상 대출 플랫폼의 시장 점유율은 66.52%(373bp 상승)로, 2024년 4분기 사상 최고치 66.86%보다 낮다.

분기말 기준 CeFi + DeFi 대출 애플리케이션 시장 점유율(CDP 스테이블코인 포함)

DeFi 대출의 다른 관점

DeFi 차입은 계속해서 사상 최고치로 치솟았으며, 이더리움에서의 활동이 주도했다. Ethena와 Aave 협력의 '유동 레버리지' 프로그램과 Pendle 원금 토큰(PTs)이 Aave 및 Euler에서의 지속적인 활용이 체인상 대출 시장 확대에 중요한 역할을 했다. '유동 레버리지' 프로그램과 Pendle PT 토큰 지원 하에 사용자들은 담보 자산 수익률과 차입 비용 간의 차익거래를 통해 수익을 창출할 수 있는 '순환 전략'을 시행한다. 이 전략은 ETH와 stETH(유동 스테이킹 ETH)에서 흔하며, 사용자들은 순환 전략을 통해 이더리움 스테이킹 연이율(APY)에 대한 레버리지 노출을 얻는다.

6월 30일 분기 종료 이후 DeFi 대출 애플리케이션의 자산 공급량은 200.6억 달러(+33.91%) 증가해 792.2억 달러에 도달했다. 2025년 7월 31일 기준 이더리움은 DeFi 대출 공급에서 78.22%를 차지한다. 같은 기간 솔라나 예금은 43억 달러로 5.43%를 차지한다.

대출 애플리케이션의 역사적 자산 공급

DeFi 대출 애플리케이션의 차입 자산 추이는 공급과 유사하다. 6월 30일부터 7월 31일 사이 DeFi 대출 애플리케이션은 62억 달러(+33.94%)의 신규 차입을 추가했다. 이더리움은 절대값과 상대값 모두에서 가장 큰 증가를 기록했으며, 84.8억 달러의 신규 차입과 +42.73%의 증가율을 보였다. 같은 기간 이더리움 Layer2의 차입 증가율은 두 번째로 높아 총 차입이 3.0973억 달러(+24.71%) 증가했다.

대출 애플리케이션의 역사적 차입 자산

8월 8일 기준 Aave V3 Core에는 57.9억 달러 규모의 Ethena 발행 자산이 있으며, 이 중 55.88%는 Pendle PT 토큰이다. 또한 USDe(Ethena의 합성 달러)와 sUSDE(스테이킹된 USDe, USDe의 기본 담보 자산에서 수익을 얻음)의 총액은 24.5억 달러이다.

Aave V3 Core에 공급된 Ethena 발행 자산

체인상 및 체인하 금리

다음은 스테이블코인, BTC, ETH에 대한 체인상 대출 시장과 체인하 플랫폼의 차입 금리를 비교한다.

스테이블코인

가중평균 스테이블코인 차입 금리는 3월 31일 4.7%에서 7월 31일 4.96%로 소폭 상승했다(가중평균 스테이블코인 차입 금리와 CDP 스테이블코인 발행 수수료의 7일 이동평균 사용). 이 소폭 상승은 차입 활동이 약간 증가했지만 스테이블코인 대출 시장 파라미터는 거의 조정되지 않았기 때문이다. 2025년 3월 중순 이후 Aave(스테이블코인 최대 유동성 중심지)의 스테이블코인 금리는 변동 없었다.

통합 가중 스테이블코인 차입 연이율 / 안정 수수료(이더리움 메인넷)

다음은 대출 애플리케이션을 통한 스테이블코인 차입과 암호화폐 담보를 통한 CDP 스테이블코인 발행 비용을 각각 나열한다. 두 금리의 추세는 유사하지만, CDP 스테이블코인 발행 금리는 정기적으로 수동 설정되며 시장과 실시간으로 변동하지 않기 때문에 일반적으로 변동성이 더 작다.

대출 애플리케이션의 스테이블코인 차입 연이율 vs. CDP 스테이블코인 안정 수수료(이더리움 메인넷)

7월 초 이후 OTC USDC 금리는 소폭 상승하기 시작했고, 체인상 대출 애플리케이션의 금리는 거의 평탄했다. 2025년 7월 28일 기준 체인상 USDC 금리와 OTC 금리(체인상 금리 - OTC 금리)의 스프레드는 2024년 12월 30일 이후 최고 수준에 도달했다. 분기 내내 지속적인 가격 상승에도 불구하고 체인상 및 OTC 스테이블코인 금리는 안정세를 유지했다.

USDC: OTC 차입 금리 vs. 가중평균 체인상 차입 금리

다음 그래프는 USDT의 동일한 금리를 추적한다. 7월 초 이후 USDT의 체인상 및 OTC 금리는 USDC보다 더 근접했다.

USDT: OTC 차입 금리 vs. 가중평균 체인상 차입 금리

비트코인

다음 그래프는 여러 애플리케이션과 체인에 걸친 포장 비트코인(WBTC)의 대출 애플리케이션 내 가중 차입 금리를 보여준다. 체인상 WBTC 차입 비용은 일반적으로 낮은데, 포장 비트코인이 주로 체인상 시장의 담보로 사용되며 차입 수요가 높지 않기 때문이다. 스테이블코인과 비교해 체인상 BTC 차입 비용은 지속적으로 안정세를 유지하는데, 이는 사용자의 차입 및 상환 빈도가 낮기 때문이다.

가중 WBTC 차입 금리(다중 체인 집계)

체인상 및 OTC BTC 차입 금리의 역사적 분리는 2분기 지속되었다. OTC 시장에서 BTC 수요는 주로 두 가지 요인에 의해 주도된다: 1) BTC 숏 포지션 수요; 2) BTC를 스테이블코인 및 현금 대출의 담보로 사용. 전자는 체인상 대출 시장에서 드문 수요원이므로 체인상 및 OTC BTC 차입 비용에 차이가 생긴다.

4월 초 '해방일' 저점에서 시장이 강력하게 반등하면서 OTC BTC 금리가 소폭 상승했다. 그러나 7월 말 시장이 식으면서 금리는 분기 초 2.25% 수준으로回落했다.

BTC: OTC 차입 금리 vs. 가중평균 체인상 차입 금리

ETH 및 stETH

다음 그래프는 여러 애플리케이션과 체인에 걸친 ETH와 stETH(Lido 프로토콜의 스테이킹된 ETH)의 가중 차입 금리를 보여준다. 역사적으로 ETH의 차입 비용은 stETH보다 높은데, 이는 사용자들이 순환 전략을 수행해 이더리움 네트워크 스테이킹 연이율에 대한 레버리지 노출을 얻기 위해 ETH를 차입하기 때문이다(stETH를 담보로 사용). 따라서 ETH의 차입 연이율은 일반적으로 이더리움 네트워크 스테이킹 연이율을 중심으로 30-50bp 정도 변동한다. 차입 비용이 스테이킹 수익을 초과하면 이 전략은 경제적이지 않으므로 ETH 차입 연이율은 스테이킹 연이율을 장기간 초과하는 일이 거의 없다. 그러나 7월 ETH 차입 금리는 Aave V3 Core에서 대량의 ETH 인출로 인해 급등했다. 이 사건의 영향은 아래에서 자세히 논의된다.

WBTC와 마찬가지로 stETH의 차입 비용은 일반적으로 낮은데, 이 자산이 주로 담보로 사용되며 이용률이 상대적으로 낮기 때문이다.

가중 ETH 및 stETH 차입 금리(다중 체인 집계)

수익을 생성하는 유동 스테이킹 토큰(LSTs) 또는 유동 재스테이킹 토큰(LRTs)을 담보로 사용하면 사용자는 낮은(심지어 음수인) 순차입 금리로 ETH 대출을 받을 수 있다. 이러한 비용 효율성은 순환 전략을 추진한다: 사용자는 LSTs를 담보로 미스테이킹된 ETH를 차입하고, 이를 스테이킹한 후 생성된 LSTs를 다시 사용해 더 많은 ETH를 차입함으로써 ETH 스테이킹 연이율에 대한 노출을 확대한다. 이 전략은 ETH 차입 비용이 stETH 스테이킹 연이율보다 낮을 때만 유효하다. 대부분의 경우 사용자는 이 전략을 원활히 수행할 수 있다. 그러나 7월 15일부터 7월 25일 사이 Aave V3 Core에서 ETH 인출량이 약 30만 개에 달해 ETH 차입 금리가 급등했고, 이로 인해 순환 전략은 수익성이 없어졌다(아래 그래프에서 순금리가 지속적으로 0% 이상).

stETH를 담보로 한 ETH 순차입 금리

이 사건은 이더리움 스테이킹 탈퇴 대기열에 연쇄 효과를 일으켰다. 사용자들은 순환 포지션을 청산하려 했고, 이는 이더리움의 Beacon 체인에서 ETH를 언스테이킹해야 했다. 피크 시기 ETH 언스테이킹 대기 시간은 거의 13일로 사상 최고치를 기록했다. Aave에서의 이 사건은 드물기는 하지만 DeFi 시장이 블록체인 자체의 운영에 중대한 영향을 미칠 수 있음을 보여준다.

이더리움 스테이킹 탈퇴 대기열 대기 시간(일 단위)

ETH OTC 금리

비트코인과 마찬가지로 체인상 대출 애플리케이션을 통해 ETH를 차입하는 비용은 OTC보다 명백히 낮다. 이는 주로 두 가지 요인에 의해 추진된다: 1) BTC와 유사하게 OTC에는 숏 포지션 수요가 있지만 체인상에서는 드물다; 2) 이더리움 스테이킹 연이율이 OTC 차입에 대해 하한 금리를 제공하는데, 공급자는 스테이킹 연이율보다 낮은 금리로 OTC 플랫폼에 자산을 예치하거나 OTC 플랫폼이 스테이킹 연이율보다 낮은 금리로 자산을 대출할 동기가 거의 없기 때문이다. 따라서 ETH의 경우 OTC 대출 하한 금리는 일반적으로 스테이킹 연이율이며, 체인상 스테이킹 연이율은 일반적으로 상한 금리이다.

ETH: OTC 차입 금리 vs. 가중평균 체인상 차입 금리

기업 부채 전략

디지털 자산 트레저리 회사(DATCOs)는 여전히 2분기 핵심 주제였다. 3월부터 6월까지 이더리움 트레저리 회사의 부상이 DATCOs 분야에서 눈에 띄는 추세였으며, 이러한 엔티티는 연초 몇 달간은 드물었다. 비트코인 트레저리 회사와 이더리움 트레저리 회사의 주요 차이점 중 하나는 비트코인 트레저리 회사가 부채 자금조달을 통해 자산을 매입한다는 점이다. 반면 지난 몇 달간 출범한 주요 이더리움 트레저리 회사는 공개 지분 사모투자(PIPEs), 사모 배정, 시장 발행(ATMs), 기타 자산 매각(예: BTC 매각 후 ETH 매입)에 완전히 의존해 자금을 조달한다. 따라서 비트코인 DATCOs가 신규 부채를 발행하지 않았기 때문에 추적 가능한 데이터를 보유한 트레저리 회사들의 미상환 부채 잔액은 변화하지 않았으며, 여전히 127.4억 달러(GameStop 포함)이다.