스테이블코인 '최초의 주식'이라 불리는 서클(Circle), 매수할 만한 가치 있을까?
글: 타라파이낸스
미국이 스테이블코인 시장을 적극적으로 밀어붙이면서 다양한 세력들이 대거 진입하고 있지만, 가장 먼저 시장에 도전한 선구자는 여전히 원로 기업 서클(Circle)이다.
현지시간 6월 5일, 코인베이스(Coinbase)에 이어 가장 주목받는 IPO가 등장했다. 서클은 뉴욕증권거래소(NYSE)에 정식으로 상장하며 7년간의 긴 IPO 여정에 완벽한 마침표를 찍게 된 것이다.
최신 데이터에 따르면, 서클은 뉴욕증권거래소에서 주당 31달러에 IPO를 성사시켰으며, 초기 예상 가격대(24~26달러)를 상회했고, 총 11억 달러를 조달했다. 주식 코드는 'CRCL'이며, 수요 증가로 인해 최초 계획했던 2400만 주에서 3400만 주 이상으로 발행 규모가 확대됐다.
자본시장의 기대감은 말할 것도 없으며, 업계 관점에서도 서클의 상장은 단순히 주식을 파는 것을 훨씬 넘어서는 의미를 지닌다.
서클은 암호화폐 커뮤니티 내에서는 이미 잘 알려져 있지만, 일반 대중에게는 다소 낯설 수 있다. 서클은 2013년 미국 보스턴에 설립된 소비금융 스타트업으로 출발해 비트코인 저장 및 법정통화 환전 서비스를 제공했으나, 시장 변화에 따라 사업 방향을 계속 조정하면서 암호화지갑, 거래소 등을 거쳐 결국 핵심 제품인 USD Coin(USDC) 하나로 집중하게 되었다. USDC는 본토 중심의 달러 스테이블코인으로서 비교적 엄격한 규제를 준수하고 있으며, 글로벌 특성이 강한 USDT보다 미국 내 사용자들에게 더 큰 신뢰를 받고 있다. 현재 스테이블코인 시장에서 꾸준히 2위를 유지 중이며, 유통량은 약 610억 달러로 전체 시장 점유율 27%를 차지하고 있어, 1위인 USDT에 이어 두 번째로 큰 시장 지위를 확보하고 있다.
성장 과정만 놓고 보면, 서클은 그야말로 금수저를 물고 태어난 자본의 왕자라고 할 수 있다. 2013년 초창기부터 General Catalyst로부터 900만 달러의 A라운드 투자를 유치하며 당시 암호화폐 기업 사상 최고 기록을 세웠고, 이후 골드만삭스(Goldman Sachs), IDG, DCG 등의 거대 자본이 줄줄이 참여했다. 중국 자본도 일찍이 진출했는데, 바이두벤처스(Baidu Ventures), 광다홀딩스(Everbright Holdings), CICC Jiazi, Yixin 등이 D라운드 투자에 참여했다. 다만 이후 알려진 바와 같이 규제 문제로 인해 2020년 중국 내 법인인 톈진셰커테크놀로지(Tianjin Seke Technology Co., Ltd.)가 간소注销 처리되었다. 흥미롭게도 서클의 IPO 소식이 전해진 후 광다홀딩스 주가는 5일 연속 상승하며 44% 급등하기도 했는데, 이는 서클이 중국에 남긴 시대의 흔적이라 볼 수 있다.
화려한 자본의 후원에도 불구하고, 서클의 상장 여정은 결코 순탄하지 않았다. 2018년 E라운드 투자에서 기업 가치가 30억 달러에 달한 후 서클은 IPO를 준비하며 "규제 준수 + 상장 + 투명성"을 강조한 전략을 세웠다. 그러나 1년도 안 되어 2019년 시장이 급락하며 기업 가치가 30억 달러에서 7.5억 달러로 추락했고, 첫 번째 IPO 꿈은 산산이 부서졌다.
2021년, 서클은 다시 한번 상장을 추진하며 규제 리스크를 피하기 위해 SPAC(특수목적인수회사)인 Concord Acquisition Corp를 통해 상장하려 했고, 이때 기업 가치는 45억 달러였다. 하지만 SEC가 나서서 USDC가 증권에 해당하는지를 조사하겠다고 발표하며 제동을 걸었고, 서클의 IPO는 또 한 번 무산되고 말았다.
그로부터 3년이 지난 2024년 1월, 서클은 여러 교훈을 얻은 후 극도로 조용히 IPO를 위한 비공개 신청서를 제출하며 규제기관과 언론의 주목을 최소화하려 했다. 이후 올해 4월 2일, 서클은 SEC에 S-1 양식을 제출하며 공식적으로 IPO 절차를 시작했고, 뉴욕증권거래소에 상장할 계획임을 밝혔다. 흥미롭게도 5월 초에는 블룸버그가 리플(Ripple)이 서클 인수를 제안했지만 낮은 가격 때문에 거절당했다고 보도했고, 바로 다음에는 The Block이 서클이 코인베이스와 리플과 접촉하며 매각 가능성을 모색하고 있으며 최소 50억 달러 이상의 평가를 원하고 있다고 전했다. 잇따른 매각설로 인해 시장에서는 서클이 IPO와 매각을 동시에 추진하며, 어느 쪽이든 유리한 조건을 선택하려 한다는 분석이 나왔다.
5월 27일, 서클은 매각설을 공식 부인했다. 같은 날, 서클은 뉴욕증권거래소에 정식으로 상장 신청서를 제출했다. 당시 공개된 증권신고서에 따르면, 서클은 2400만 주의 A주를 발행할 예정이며, 이 중 960만 주는 회사가 직접 발행하고 1440만 주는 기존 주주가 매도하는 물량이다. 주당 가격대는 24~26달러로 예상되었으며, 모건스탠리(Morgan Stanley)와 씨티그룹(Citigroup)이 주관사를 맡았다.
6월 5일, 서클은 정식으로 뉴욕증권거래소에 입성하며 첫 거래를 시작한다. 공개된 최신 데이터에 따르면, 서클은 25배의 과잉 청약을 기록했으며, 최종 발행 주식 수는 3200만 주에서 3400만 주로 늘어났다. 주당 최종 가격은 31달러로, 초기 예상 가격대인 24~26달러를 크게 상회했으며, 희망 가격대였던 27~28달러도 넘어섰다. 이 가격 기준으로 서클의 기업 가치는 약 62억 달러이며, 직원주식소유계획(ESOP), 제한주(RSUs), 인수권(워런트) 등의 잠재적 희석 요소를 반영하면 완전희석 기준 기업 가치는 약 72억 달러 수준이다. 이는 2022년 목표했던 90억 달러에는 못 미치지만, 현재 유동성이 다소 위축된 상태에서 수십억 달러 규모의 암호화폐 기업들 사이에서는 매우 건강한 평가라고 볼 수 있다.
공시된 자료 역시 이를 뒷받침한다. 앞서 언급했듯이 서클의 USDC 발행 규모는 약 600억 달러로, 1500억 달러 규모의 USDT와 비교하면 아직 격차가 크지만, 3위인 다른 스테이블코인들의 100억 달러도 안 되는 규모와 비교하면 명확한 우위를 점하고 있다. 미국의 스테이블코인 법안이 지속적으로 추진되는 가운데, 이 분야는 장기적으로 여전히 성장 가능성이 크다.
하지만 비즈니스 모델 측면에서 서클은 명백한 리스크를 안고 있다. 수익 구조를 보면, 서클은 2024년 총 수입 16.76억 달러를 기록했으며 전년 대비 약 16% 증가했지만, 이 중 약 99.1%인 16.61억 달러가 USDC 예치자산에서 발생한 이자 수익이며, 기타 수입은 1516.9만 달러에 불과하다. 즉 무위험 금리차익이 핵심 수익원이지만, 이는 고금리 기조의 통화긴축 정책 하에서 가능한 구조이며, 향후 금리 인하 국면으로 전환되면 수익이 크게 영향을 받을 수 있다. 즉 서클은 거시경제 사이클에 매우 민감하며 시스템적인 리스크에 노출되어 있다.
또한, 수입은 16억 달러에 달하지만 순이익은 겨우 1.56억 달러에 그쳤는데, 이는 중간에 사라진 14.5억 달러가 사실상 발행 비용 때문이라는 점이 문제다. 많은 사람들은 블록체인 상에서 대규모로 코인을 발행하는 비용이 거의 0이라고 생각하지만, 실제 생태계에서는 거대 거래소의 네트워크 효과에 크게 의존해야 하는 발행 자체가 기술적인 과제가 된다. 이 중 코인베이스가 가장 큰 협력사로서, 서클의 수익에서 무려 9억 달러를 가져갔으며, 이는 서클 연간 수입의 54.18%에 달한다. 또한 서클은 바이낸스와 협력하여 USDC를 Binance Launchpool에 참여시키며 일회성 비용으로 6025만 달러를 지불했고, 바이낸스가 앞으로 2년간 최소 15억 달러 이상의 USDC를 보유하는 조건으로 월별 인센티브를 제공하기로 했다. 이처럼 서클은 수익 구조상 거래소 등 파트너들과의 협상력이 약해 수익이 상당 부분 압박받고 있음을 알 수 있다.
하지만 평가에 대해서는 다양한 시각이 존재한다. 일부 전문가들은 코인베이스 수익의 14.6%가 USDC 관련 수익이라는 점을 들어, 코인베이스의 현재 시가총액이 약 650억 달러라면 서클의 가치도 최소 100억 달러 이상이어야 한다고 주장한다. 실제로 서클도 그런 포부를 가지고 있었는데, 이전 루머에 따르면 서클이 코인베이스와 리플과 협상을 진행할 당시 제시한 가격대는 90~110억 달러였지만, 양측 모두 이를 거절한 것으로 알려졌다.
전반적으로 볼 때 서클의 평가는 타당하다는 평가 속에서, 기관들도 앞다퉈 투자 의사 표명에 나섰다. 미국 증권거래위원회(SEC) 문서에 따르면 캐시 우드(Cathie Wood)의 ARK 인베스트먼트 매니지먼트는 최대 1.5억 달러 어치의 주식을 매수할 의사가 있다고 밝혔다. 한편, 자산운용 대기업 블랙록(BlackRock)도 이번 IPO 주식의 약 10%를 매입할 계획이다. 참고로 양사는 올해 3월 이미 협력을 발표한 바 있는데, 서클은 베라이즌 예탁 자산의 최소 90%(은행 예금 제외)를 블랙록에 위탁하며, 블랙록은 자체 스테이블코인을 발행하지 않겠다는 조건을 내걸었다. 이는 전통 금융기관의 지지를 얻어 판매 채널을 확대하는 동시에, 자체적으로 트래픽을 보유한 전통 자산운용 사업과의 경쟁을 피한 매우 현명한 전략이라 할 수 있다.
반면, 서클의 상장 고집에 대해 일각에서는 일종의 차익실현 우려를 제기하며, 이번 상장이 대형 자본의 원활한 엑시트를 위한 것일 뿐이고, 개인 투자자보다 월가 자본에 유리하다고 비판한다. 하지만 이러한 주장은 다소 성급하다. 우선 2018년 이미 서클의 기업 가치는 30억 달러에 달했으며, 이후 2021년 4.4억 달러 투자도 45억 달러라는 높은 평가를 기반으로 이뤄졌기 때문에 대부분의 투자자들은 초기부터 높은 기업 가치를 전제로 투자했다. 따라서 현재 72억 달러의 기업 가치라도 장기 투자자 입장에서는 극단적인 수익률은 아니다. 또한 코인베이스의 경우와 달리 서클은 일반적인 IPO 방식을 선택했기 때문에 초기 투자자와 내부 관계자들은 상장 후 최소 180일 동안 지분을 매도할 수 없다. 즉 단기적으로 개인 투자자가 엑시트 유동성 역할을 하지는 않는다. 상장 전 시장의 과잉 청약 상황을 고려하면, 업계 전문가들은 서클의 주가가 좋은 실적을 거둘 것이라 전망하고 있다.
어떤 결과를 보이든, 서클과 업계 모두에게 이번 상장은 또 하나의 이정표다. 서클 입장에서는 상장을 통해 자금 압박을 해소하고 정식으로 자본 시장에 진입함으로써 운영 및 발전을 위한 핵심 동력을 확보했으며, 글로벌 확장이 가능해졌고, 미국 내 스테이블코인 구조에서 선점 위치를 차지하며 주기적 이점을 최초로 누릴 수 있게 되었다.
업계 관점에서는 영향이 더욱 깊다. 단순히 스테이블코인 기업의 상장처럼 보이지만, 실상은 미국이 주도하는 전략적 응답의 집중적 표현이다. 모든 스테이블코인 발행사 중 서클은 규제 준수 측면에서 가장 두드러지며, 뉴욕주의 BitLicense를 획득한 사실만으로도 이를 확인할 수 있다. 이번 상장을 계기로 USDC는 미국 스테이블코인 법안을 만족하는 최초의 스테이블코인이 될 가능성이 높으며, 법정통화와 스테이블코인 간의 강력한 교환 모델로서 안정적인 유통 메커니즘을 구축하게 될 것이다. 이 과정에서 규제를 준수한 스테이블코인은 정식으로 은행과 월가 시스템에 연결되며, 달러 스테이블코인은 글로벌 암호화 금융 생태계를 연결하는 핵심 매개체가 된다. 이는 바로 미국이 스테이블코인 법안을 추진하는 근본 목적이다. 즉 달러가 전통 금융과 암호화 금융을 아우르는 중심축으로 작용하며, 다시 한번 세계적 범위에서 달러 패권을 재편성하는 것이다. 장기적으로는 스테이블코인의 지속적 발전에 따라 은행 계좌 시스템을 벗어난 국경 간 결제가 가능해지고, 안정화폐 기반의 정산이 현실화되며 기존 글로벌 정산 시스템에도 잠재적인 영향을 미칠 수 있다.
또한 일부 분석가들은 서클의 상장이 디파이(DeFi) 시장에도 긍정적인 자극이 될 것이라 전망한다. 서클의 평가가 오르면 스테이블코인과 밀접한 관련이 있는 프로젝트나 비즈니스도 성장 가능성이 높아지기 때문이다. 즉 서클이 디파이 분야의 새로운 평가 기준점(valuation anchor)이 될 수 있다는 것이다.
이론적인 의미는 주관적이며, 시장의 반응이 진짜 가치를 결정한다. 진정한 가치인지 아니면 자본의 차익실현인지, 상장 첫날 서클의 주가 흐름이 모든 것을 말해줄 것이다.
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