암호화 시장이 지속적으로 침체되고 있는 가운데, 한계 수요자는 어디에 있는가?

2025.04.22

암호화 시장이 지속적으로 침체되고 있는 가운데, 한계 수요자는 어디에 있는가?

지금은 시장 붕괴가 아니라 구조적 재균형이다.

2025.04.22 - 08:42:10

买家市场

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

지금은 시장 붕괴가 아니라 구조적 재균형이다.

글: Primitive Ventures

번역: Felix, PANews

암호화폐의 포화와 구조적 전환

이 사이클은 시장이 자금뿐 아니라 관심 측면에서도 이미 포화 상태에 도달했음을 분명히 보여주고 있다.

전 세계 구글 트렌드 데이터가 이를 입증한다. 오직 솔라나(Solana)만 검색 관심도에서 사상 최고치를 기록했다. ETF 승인, 비트코인 사상 최고가 갱신, 밈(meme)을 통한 정치적 논란 등에도 불구하고 비트코인과 이더리움, 심지어 도지코인(Dogecoin)까지 2021년 정점을 회복하지 못하고 있다.

빨강: 이더리움 구글 검색 관심도, 파랑: 솔라나 구글 검색 관심도

파랑: 비트코인 구글 검색 관심도, 빨강: 도지코인 구글 검색 관심도

관심도 하락은 가격 하락으로 이어졌다. 주요 자산 대부분은 여전히 이전 사이클 고점 아래에서 거래되고 있다. 즉 암호화폐는 자산으로서 대중 인식에서 포화 상태에 도달했지만, 화폐로서는 아직 널리 채택되지 못했다는 의미다.

이러한 이중성이 현재 상황을 정의한다. 투기 행위는 익숙해졌지만 실제 활용은 여전히 오해받고 있다. 다음 마진 매수세는 코인 투기를 위해가 아니라 인프라를 위해 올 수 있다.

참여자 구조: 게임이 비어가고 있다

하향식 내러티브조차 momentum을 유지하지 못하는 이유를 이해하려면 누가 여전히 참여하고 있는지를 살펴봐야 한다.

출처: PV 내부 연구

과거 소매 세력의 중심이었던 중앙화 거래소(CEX) 현물 거래자들은 점차 사라지고 있다. CEX에서의 폭발적 성공 사례가 줄어들며 신규 사용자 유입은 정체된 상태다. 더 나쁜 것은 기존 사용자 다수가 이미 떠났거나, 혹은 위험이 더 큰 영구 선물 거래로 방향을 전환했다는 점이다. 동시에 현물 ETF의 부상은 잠재적 매수층을 조용히 빼앗아갔다. 중앙화 거래소는 더 이상 기본 진입 경로가 아니다.

일반적으로 비교적 큰 자본 배분을 하는 수익 마이너들 또한 점점 체인 외부로 눈을 돌리고 있다. 체인 내 수익 기회 감소와 리스크 조정 후 수익률 하락으로 인해 자본은 더욱 안정적인 현실 세계 수익원으로 흘러가고 있다.

암호화폐 채택의 문화적 추진력을 제공했던 NFT 및 게임파이(GameFi) 참여자들은 이제 거의 소외된 상태다. 일부는 밈코인으로 방향을 전환했지만, 트럼프 열풍마저 수그러들며 일시적 유행은 정점을 지나 대부분의 참여자들에게 실망만 남겼다.

대개 가장 집요한 체인 상 참여자로 여겨지는 에어드랍 헌터들조차 공개적으로 프로젝트 팀과 약속 이행 문제로 충돌하고 있다. 많은 이들이 비용조차 감당하기 어려운 실정이다.

모든 사용자 그룹을 살펴보면 추세는 명확하다. 참여도는 하락하고 있으며, 신념은 약화되고 있고, 소매 투자자들이 떠나고 있다.

임계점: 전환이 정체됨

문제는 기존 사용자들의 피로감뿐 아니라, 전환 자체가 정체되고 있다는 점이다.

톱급 CEX는 중복 제거 기준 약 4억 명의 사용자를 확보하고 있지만, 이들 중 단 10%만이 체인 상 사용자(지갑 사용자)로 전환된다. 2023년 이후 침투율은 거의 변화하지 않았으며, 업계는 사용자를 위탁 관리 계층에서 벗어나게 만드는 데 어려움을 겪고 있다.

출처: PV 내부 연구

동시에 2021년 강세장 정점 이후 주류 거래소 트래픽은 지속적으로 감소하고 있으며, 비트코인이 사상 최고가를 경신하는 상황에서도 회복되지 않고 있다. 전환 채널은 확장되지 않고 있다.

바이낸스 트래픽; 자료: Semrush

코인베이스 트래픽; 자료: Semrush

더 심각한 것은 암호화폐 인지도 한계에 이미 도달했을 가능성이 있다는 점이다. Consensys 조사에 따르면 전 세계 응답자의 92%가 암호화폐를 들어봤으며, 50%는 자신이 이해한다고 답했다. 인지도는 더 이상 문제가 아니며, 관심이 핵심이다.

또한 소매 투자자들의 열정 곡선은 평탄화되고 있다. 이전 사이클에서는 NFT와 도지코인이 대량의 사용자를 끌어들였다. 그러나 이번 사이클에서는 트럼프 밈코인조차 주류에 진입하지 못했다. 과거 소매 투자자 유입을 이끌었던 호기심이 사라지고 있다.

노랑: 도지코인 구글 검색 관심도
파랑: NFT 구글 검색 관심도
빨강: 트럼프 밈 구글 검색 관심도

구호: 산해진미 같은 동력

OM 급등은 정교하게 기획된 작전이었다. 최고의 RWA로 전환하고, 아랍에미리트(UAE) 자본과 연합하며, 제휴를 맺고, KOL을 통해 홍보를 진행하며, 토큰 이코노믹스 재설계를 통해 유동성을 압축했다.

출처: PV 내부 연구

그러나 가격이 100배 급등했음에도 의미 있는 현물 거래량은 발생하지 않았다. OM은 어떤 완벽한 각본으로도 조작할 수 없는 것을 결여하고 있다. 바로 진정한 마진 매수세 말이다.

OM 거래량

중앙화 거래소가 영구 선물 거래 레버리지를 조정하고, 마켓 메이커가 내부 마찰을 겪자 시스템은 순식간에 붕괴됐다. 이후 95% 급락은 민팅 스파이럴이나 취약점 때문이 아니라 근본적으로 매수세 자체가 없었기 때문이다.

OM은 실행 실패가 아니다. 이는 오늘날의 중앙화 거래소에서 가격이 100배 급등하더라도 새로운 수요를 창출할 수 없다는 구조적 문제를 반영한다.

연준의 양적긴축과 달러 부족

매수 행태의 구조적 전환은 거시 유동성과 분리해서 이해할 수 없다. 2022년 이후 연준은 대차대조표를 급격히 축소하며 최근 몇 년간 가장 신중한 양적긴축(QT) 사이클 중 하나를 시작했다.

연준의 대차대조표는 팬데믹 이후 약 9조 달러의 정점을 찍으며 과잉 유동성을 통해 글로벌 리스크 편향을 크게 자극했다. 그러나 인플레이션이 가속화되면서 연준은 전략을 바꾸어 준비금을 회수하고 금융 환경을 긴축시키며, 암호화폐를 포함한 각종 위험 자산 투기에 불을 지폈던 느슨한 레버리지를 억제하기 시작했다.

이러한 긴축은 자본 유입을 늦추는 것에 그치지 않고, 암호화폐가 오랫동안 의존해온 매수층—즉 신속하게 움직이고 리스크를 감수하는 투기자—의 구조를 근본적으로 제약한다.

구조적 전환: 다음 수요는 어디에서 나타날까?

다음 마진 매수세가 암호화폐 원주민 투기자로부터 오지 않는다면, 정책과 필수성, 현실적 수요에 의해 주도되는 구조적 전환에서 등장할 가능성이 있다.

스테이블코인 규제의 정비는 디지털 달러가 주도하는 새로운 시대를 열 수 있다. 관세 상승, 자본통제, 지정학적 분열이 심화하는 시대에 국경을 초월한 자본은 더욱 빠르고 은밀한 채널을 필요로 한다. 특히 미국의 이익과 맞는 스테이블코인은 경제적 영향력의 실질적 도구가 될 수 있다.

또한 장기간 업계의 관심 밖에 있던 지역에서 채택이 조용히 증가하고 있다. 아프리카, 라틴아메리카, 동남아시아 일부 지역에서는 자국 통화의 불안정성과 은행 미개설 인구 비중이 높아 스테이블코인이 송금, 저축, 국경 간 무역에서 실질적 용도를 갖는다. 이러한 사용자들은 글로벌 달러화의 새로운 최전선이다.

RWA의 규모가 커지면서 더 많은 사용자가 참여하는 목적은 투기가 아닌 체인 상 실물 자산 접근에 있을 것이다.