M^0 분석: 5000만 달러 펀딩을 받은 스테이블코인 신예
글쓴이: Global Coin Research
번역: Luffy, Foresight News
M^0은 허가받은 참여자가 프로토콜에서 승인된 담보를 기반으로 M 토큰을 발행할 수 있는 탈중앙화 스테이블코인 프로토콜이다. M^0 사용자는 달러 스테이블코인을 사용하면서 동시에 보유한 담보로부터 수익을 얻을 수 있다. 이 프로토콜은 초기에는 이더리움에서 시작했으며 이후 다른 L1 및 L2 네트워크로 확장될 예정이다. M^0 팀의 핵심 멤버들은 MakerDAO와 Circle 등의 프로젝트 출신이다.
M^0의 비전
현재 스테이블코인 시장은 USDT와 USDC라는 두 가지 법정통화 담보 스테이블코인에 의해 주도되고 있다. 그러나 이 둘 모두 블록체인 상에서 담보를 직접 검증할 수 없어 투명성이 부족하며, 은행 시스템 내 예비자금이 은행 중 하나에 문제가 생길 경우 전염 리스크에 노출된다. 한편 알고리즘 스테이블코인은 메커니즘상의 결함으로 인해 디페깅 사태가 반복되며 성장을 이루지 못했다. 반면 암호화자산 담보 스테이블코인은 일정 기간 성공적으로 운영되어 왔지만, 담보 자산의 가격 변동성이 큰 문제로 지적되어 왔다.
이러한 문제들을 해결하기 위해 M^0은 블록체인 기술 기반의 자체 관리형 스테이블코인 발행 인프라를 제공하고자 한다. 프로토콜은 발행된 모든 M 스테이블코인이 동일하게 교환 가능하도록 보장하며, 예비자금을 관리하는 개별 실체들이 독립적으로 운영됨으로써 전염 리스크를 피한다. 프로토콜의 신뢰성과 투명성을 확보하기 위해, M 공급량을 뒷받침하는 예비자금은 정기적으로 체인 상에서 검증되며, 이를 통해 M 토큰의 안정적인 가치를 유지한다.
생태계 참여자
M^0 프로토콜에서는 세 가지 주요 참여자가 각각의 역할을 수행한다:
발행자(Minter): M 토큰을 발행할 수 있는 능력을 갖춘 참여자이다. 그들의 역할은 안정화 코인 발행자와 같은 금융 서비스 제공자와 유사하다. 발행자는 독립적인 담보를 제공하고 예비자금 증명(proof of reserves)을 제출해야 하며, 잔고의 안전성과 부채 상환 능력을 보장하기 위해 체인 상 담보 가치를 업데이트해야 한다. 또한 발행자는 프로토콜에 수수료를 납부해야 한다. M 프로토콜 생태계에 참여하도록 유인하기 위해, 발행자의 수수료율은 담보 수익률보다 낮아야 한다(순수익은 발행량 대비 담보 비율 파라미터에도 영향을 받는데, 수수료는 예탁된 담보 가치가 아니라 발행된 M 잔고를 기준으로 부과되기 때문이다).
검증자(Validator): 발행자의 담보 유효성을 서명을 제공하고 체인 상 예비자금 증명을 실행함으로써 확인하는 역할을 맡는다. 검증자는 발행자를 감시하는 책임을 지며, 시스템적 위협 발생 시 발행자의 활동을 제한할 수 있다. M^0 프로토콜은 검증자에게 직접적인 인센티브를 제공하지 않으므로, 검증자는 발행자와 체인 외에서 구속력 있는 계약을 맺어 특정 조건과 보상을 규정할 것으로 예상된다. 검증자의 역할은 전통 금융 및 상업 환경의 감사원과 유사하다.
수익자(Yielder): 거버넌스 절차를 통해 승인된 실체이며 수익 메커니즘의 수혜자이다. 그들의 수익은 거버넌스에서 설정한 수익자 수수료율에 따라 결정되며, 자금 활용률(M 유통량 대비 전체 M 비율)에 따라 추가 조정되며, 최종 수수료율은 두 값 중 낮은 쪽이 적용된다. 이 메커니즘은 발행자가 지불하는 수수료에 비례하여 수익을 배분함으로써 시스템 안정성을 보장한다. 수익자는 M 토큰의 수요 측면을 형성한다. M^0 프로토콜의 수익자에는 M 토큰을 보유한 기관 투자자와 유통업체 등이 포함된다.
또한, 프로토콜과의 상호작용은 적지만 중요한 역할을 하는 예비자금 보관기관(Custodian)도 존재한다. 이들은 프로토콜 운영위원회의 승인을 받은 전문 대행사로서, M 토큰을 뒷받침하는 담보를 보관하는 책임을 진다. 기술적·운영적 역량을 갖추고 있으며 운영 라이선스를 소유해야 한다. 모든 담보 보관기관은 발행자와 독립적으로 운영되어야 한다.
위 요건을 충족하지 못하는 참여자는 거버넌스 투표를 통해 프로토콜 생태계에서 제거될 수 있다. 제거 후에는 부채 상환 외에는 더 이상 프로토콜 활동에 참여할 수 없다.
M의 자산 특성
M은 누구나 2차 시장에서 매매 가능한 무허가 ERC20 토큰이다. 하지만 그 생성, 유지 및 소각은 거버넌스에서 승인한 발행자와 검증자가 담당한다. 일부 자산에 의해 뒷받침되기는 하지만, 해당 자산의 토큰화 버전은 아니다. 오히려 그러한 자산들이 M의 가치와 신뢰성을 뒷받침하는 것이다. 이는 M이 담보 자산만큼이나 안전하다는 것을 의미하지만, DeFi 프로토콜이 자체적으로 가져오는 추가 리스크가 있음을 유념해야 한다.
M의 유통 가치는 보관기관이 보유한 담보를 초과해서는 안 되며, 초과 시 M의 가치 하락과 프로토콜의 불안정을 초래할 수 있다. M의 1달러 연동은 차익거래 메커니즘을 통해 유지된다. 만약 M이 2차 시장에서 1달러보다 높은 가격에 거래된다면, 발행자는 담보를 예치하여 더 많은 M을 발행할 수 있다. 반대로 M의 거래 가격이 1달러 미만일 경우, 발행자는 M을 구매하여 담보를 회수할 수 있다. M 토큰을 발행하려는 발행자는 프로토콜에서 승인한 오프체인 담보를 충분히 보유하고 있어야 하며, 그 가치는 검증되어야 한다. 발행자는 담보 가치 정보를 공개하고, 이를 입증하는 검증자의 서명을 제공함으로써 프로토콜의 보안성과 무결성을 확보한다. 이 기반 위에서 발행자는 발행하고자 하는 M 토큰 수량을 결정하며, 시스템은 담보 가치 × 발행 비율(담보 대비 토큰 비율)이 발행할 M 토큰 총 가치보다 큰지를 검증한다. 또한 M^0은 발행 지연(minting delay) 기능을 도입하여, 검증자가 규정 위반이 발생할 경우 거래를 차단할 시간을 확보한다. 개입이 필요 없다면, 발행자는 토큰 생성 과정을 완료하고 토큰을 지정된 주소로 송금할 수 있다. 발행자는 언제든지 보유한 M 토큰을 소각하고 담보를 회수할 수 있다.
M은 또 다른 스테이블코인에 불과한가?
많은 면에서 M은 현재 시장에서 일반적인 스테이블코인과 유사하다. 다른 법정통화 담보 스테이블코인과 마찬가지로, M 역시 국채 등 현금성 자산에 의해 뒷받침된다. 그러나 경쟁사들과의 차이점도 존재하는데, M은 담보의 체인 상 검증을 실현함으로써 훨씬 높은 투명성을 제공하며, 독립된 실체가 담보를 보관함으로써 전염 리스크를 최소화한다. 또 다른 중요한 차이는 새로운 토큰 발행 과정에 관련된다. USDT나 USDC와 같은 스테이블코인은 일반적으로 단일 실체가 새 토큰 발행을 조정하며, 발행자가 지나치게 중심화되어 있다. 반면 M^0 프로토콜은 무제한의 발행자가 거버넌스 승인 하에 참여할 수 있도록 허용한다.
M^0 프로토콜은 블랙리스트 기능을 포함하지 않으며, 따라서 개인의 토큰을 동결하지 않는다. 이는 자금 도난에 대응하기 위한 선의의 목적에서 블랙리스트 기능을 운영하는 다른 스테이블코인과 뚜렷이 대비된다. M^0 프로토콜에서 핵심 의사결정 권한을 거버넌스에 위임함으로써, 보다 유연한 관리와 프로젝트 개발 방식을 반영한다. 암호화 시장에는 사용자가 토큰을 보유하기만 해도 자동으로 이자를 얻을 수 있게 하는 유사 수익형 스테이블코인도 존재한다. M 자체는 이러한 기능을 제공하지 않지만, 기본 담보 자산은 수동 소득을 창출한다. 안타깝게도 수익형 스테이블코인에서 사용되는 솔루션은 증권으로 간주되기 때문에 규제 제한을 받으며, 미국 등 일부 주요 시장에서는 허용되지 않는다. 그러나 M^0의 설계 메커니즘은 이러한 제한을 피할 가능성이 높다. M은 과다 담보(over-collateralization)가 필요하며, 이는 암호화자산 담보 스테이블코인과 더 유사하지만, 담보 자산의 가격이 훨씬 안정적이어서 디페깅 리스크를 낮추고 스테이블코인의 가치 안정 메커니즘을 단순화한다.
요약하면, M^0 프로토콜은 발행자가 담보로부터 수익을 창출할 수 있는 완전히 자율적이고 안전하며 투명한 스테이블코인을 제공하고자 한다. M^0 프로토콜의 중요한 의사결정은 모두 거버넌스 기관이 담당함으로써, 보다 탈중앙화된 프로젝트를 실현한다.
거버넌스
M^0 프로토콜은 '이중 토큰 거버넌스(TTG)'라 불리는 거버넌스 메커니즘을 채택한다. TTG는 프로토콜 거버넌스의 중립성을 보장하고 악의적 행위자의 사기 및 장악을 방지하며, 금리 및 참여자 명단 승인과 관련된 핵심 프로토콜 파라미터를 결정하는 것을 목표로 한다. M^0 프로토콜의 TTG 메커니즘은 에포크(epoch)라 불리는 30일 주기로 작동하며, 각 에포크는 Transfer Epoch과 Voting Epoch이라는 두 개의 15일 단계로 나뉜다. Transfer Epoch에서는 제안서를 수집하고 투표권을 다른 주소에 위임할 수 있으며, Voting Epoch에서는 제안에 대한 투표에 집중한다. TTG는 프로토콜 내 핵심 의사결정을 담당하는 두 가지 유형의 토큰을 포함한다: POWER와 ZERO. POWER 토큰은 활성 제안에 투표하는 데 사용되며, 보유자는 프로토콜을 직접 거버넌스할 수 있다. 투표 참여에 대한 보상으로, 토큰 보유자는 ZERO 토큰을 받는다. ZERO 토큰은 투표에서 더 수동적인 역할을 하며, 가장 중요한 업데이트에만 사용된다. 두 토큰 모두 인플레이션 메커니즘이 적용되며, POWER 토큰은 각 에포크마다 공급량이 10%씩 증가하고, ZERO 토큰은 최대 500만 개까지 증가하며 비례적으로 분배된다. 교환되지 않은 POWER 토큰은 네덜란드 경매 방식으로 경매되며, 해당하는 ZERO 토큰은 발행되지 않는다.
TTG 내에서 제안서는 세 가지 유형으로 나뉜다. 가장 일반적인 것은 단순 다수결 원칙을 따르는 표준 제안이다. POWER 보유자는 투표에 참여해야 하며, 그렇지 않을 경우 투표권이 감소하고 ZERO 보상도 잃게 된다. 다음은 비상 상황에 사용되는 지정된 POWER 임계치를 요구하는 POWER 임계치 제안이다. 마지막으로, ZERO 토큰 보유자가 제출하는 ZERO 임계치 제안은 프로토콜의 리셋 기능 및 핵심 변경 사항에 사용된다.
수수료
수수료는 프로토콜 참여자들의 주요 수익원이다. M^0 프로토콜은 두 가지 주요 수수료 유형을 가지고 있다: 발행 수수료와 벌금.
발행자 수수료: 발행자 금리 수수료에서 징수되며, 주로 수익자들에게 분배되며, 일부는 ZERO 토큰 보유자에게 재분배된다. 이를 통해 CEX와 같은 실체가 M 토큰을 보유하고 수익을 얻도록 유도한다. 그러나 실체는 화이트리스트에 등재되고 거버넌스 승인을 받아야 한다. 발행자 수수료는 발행자가 얻는 수익보다 낮아야 하며, 이는 그들이 토큰을 발행하도록 유인하기 위함이다. 따라서 발행자 금리는 미국 연방기금금리(Fed funds rate) 수준보다 낮게 유지될 것으로 예상된다.
벌금: 발행자가 적절한 담보 대비 M 잔고 비율을 유지하지 못하거나, 정해진 시간 내에 잔고를 업데이트하지 못할 경우 부과되는 제재이다. 발행자 수수료와 달리, 벌금은 담보 점검 시 일회성으로 징수된다.
M^0 프로토콜의 수수료는 생태계 참여자들을 유인하지만, 검증자는 여기에 포함되지 않는다는 점에 유의해야 한다. 프로토콜은 검증자에 대해 별도로 조정하지 않으며, 그들의 작업은 발행자와의 체인 외 계약에 따라 보상받는다. 거버넌스 제안 수수료의 경우, 사용자는 M과 WETH 토큰 중 선택할 수 있으며, 이는 프로토콜 내부 자금으로 사용되며 POWER 토큰 경매에도 활용된다.
리스크 및 완화 전략
M^0은 스마트 컨트랙트 취약점, 해킹, 인프라 문제와 관련된 리스크를 포함하여 블록체인 프로토콜이 일반적으로 직면하는 리스크에 노출되어 있다. 기능상의 이유로, 시장 요인으로부터 오는 금융 리스크도 존재한다. M^0은 미국 국채 금리와 같은 금리 변화에 민감하며, 통화정책 변화는 발행자와 수익자에 대한 프로토콜의 수익성과 매력도에 영향을 줄 수 있다. 또 다른 리스크는 담보 가치의 변동성인데, 미국 국채를 담보로 사용함으로써 이를 어느 정도 낮출 수 있다. 또한 M 토큰의 수요와 공급 변화는 유동성 문제와 일시적인 가격 불안정을 초래할 수 있으며, 차익거래자가 M의 가치를 다시 1달러에 맞추기 전까지는 이러한 상태가 지속될 수 있다.
이 프로젝트는 생태계 참여자와 직접 관련된 리스크도 안고 있다. 파트너(예: 보관 솔루션 운영사)의 신뢰성과 신용도는 담보 안전성에 매우 중요하다. M 자체는 자기 관리(self-custody)이지만, 그 담보는 그렇지 않아 보관 운영사가 일정 부분 리스크를 초래한다. 따라서 이들은 평판이 좋고 규제를 받는 실체여야 하며, 법적 범위 내에서 운영되어야 한다.
M^0은 발행자의 부적절한 행동을 방지하기 위한 솔루션을 시행하고 있다. 벌금 외에도, 안정된 시스템 운영을 위협할 수 있는 발행자 행동에 대응하기 위한 다른 조치들도 마련되어 있다. 이러한 경우, 검증자는 M 토큰 발행 제안을 취소하고, 특정 발행자가 지정된 기간 동안 M 토큰을 생성하는 능력을 동결할 수 있다. 발행자의 행동이 특히 심각하거나 반복될 경우, TTG 내 제안을 통해 발행자를 시스템에서 제거하는 추가 조치도 가능하다. 리스크 완화의 중요한 방법 중 하나는 리셋 기능인데, ZERO 토큰 보유자가 이를 실행하여 시스템 거버넌스를 완전히 리셋하고 POWER 토큰을 비례적으로 재분배할 수 있다. 리셋 후에는 모든 진행 중 및 보류 중인 제안이 취소된다. 이로 인해 악의적 행위자를 시스템에 도입할 수 있는 제안이 즉시 무효화된다. 리셋 기능은 위협에 신속히 대응하고 위기 상황에서 보호 메커니즘으로 작동할 수 있다.
투자 유치
M^0은 2024년 6월 베인 캐피탈 크립토(Bain Capital Crypto)가 주도한 시리즈 A 라운드에서 3500만 달러를 조달했다. 이 라운드에는 갤럭시 벤처스(Galaxy Ventures), 윈터뮤트 벤처스(Wintermute Ventures), GSR, 칼라단(Caladan), SCB 10X 등 유명 투자사들도 참여했다. 이번 투자에는 지분과 토큰이 포함되었으며, M^0은 투자자들에게 두 가지 거버넌스 토큰 POWER와 ZERO를 제공했지만, 락업 기간이 적용되었다. 이전 라운드는 2023년 4월 팬테라 캐피탈(Pantera Capital)이 주도한 2250만 달러 규모의 시드 라운드였다. M^0의 누적 투자 유치액은 지금까지 총 5750만 달러에 달한다. 현재까지 프로젝트의 밸류에이션은 공개되지 않았다.
마무리하며
M^0은 스테이블코인 분야에서 더욱 유연하고 중심화되지 않으며, 거버넌스 구성원에게 더 큰 의사결정 자율성을 제공하는 새로운 솔루션을 제시한다. 핵심 프로토콜 파라미터와 참여자는 생태계 내 다른 참여자들에 의해 결정되며, 이는 프로젝트 개발과 기존 제품과의 통합에 새로운 가능성을 열어준다. 널리 사용되는 법정통화 담보 스테이블코인과 상당한 유사성을 가지기 때문에, M^0의 성공을 결정짓는 가장 중요한 요소는 M 공급량을 뒷받침하는 담보를 체인 상에서 검증할 수 있는 능력일 것이며, 이는 프로토콜에 대한 신뢰를 강화할 것이다.
그러나 이 시스템은 현재 널리 쓰이는 스테이블코인 시스템보다 훨씬 복잡하며, 이는 프로토콜 관리를 어렵게 만들고 더 높은 리스크를 초래한다. 프로토콜의 탈중앙화 성격상, 장기적으로 지속되기 위해서는 생태계 참여자들이 행동하도록 유인할 수 있어야 한다. 주요 과제 중 하나는 투표 인센티브와 거버넌스 토큰의 과도한 인플레이션을 방지하는 균형을 맞추는 것이다. 또 다른 문제는 검증자에 대한 적절한 인센티브 부여인데, 프로토콜이 이를 직접 조정하지 않기 때문이다. 수익률이 생태계에서 매우 중요하지만, 성공의 주요 결정 요소가 되어서는 안 된다.
M^0 프로토콜은 보다 투명하고 탈중앙화된 제품을 제공함으로써 스테이블코인 산업에 중요한 영향을 미칠 가능성이 있으며, 사용되는 담보는 최고 인기 스테이블코인과 동등하거나 그 이상의 안전성을 제공한다. M^0의 성공 여부는 거버넌스 기관의 의사결정에 크게 좌우되며, 이는 시장 수요에 따라 프로토콜 파라미터를 신속하게 조정할 수 있는 기회를 제공한다.
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