탈중앙화 스테이블코인의 황금시대: 다양한 프로젝트 속에서 다음 기회를 찾아라
작성: IGNAS
번역: TechFlow
안정화폐(스테이블코인)를 보유하고 있습니까? 그렇다면 어떤 안정화폐를 보유하고 있으며 어떻게 활용하고 있나요? 최대 수익을 위해 마이닝에 참여하고 있습니까, 아니면 시장 하락 시 매수를 위한 유동성 확보 차원에서 보유하고 있습니까?
혹시 관련 위험을 회피하기 위해 안정화폐를 법정화폐로 전환했을 수도 있습니다. 특히 달러 연동 안정화폐인 USDC조차 일시적으로 앵커 고정이 무너진 적이 있었기 때문에 이러한 선택은 충분히 이해할 수 있습니다. 또는 현재 주요 DeFi 프로토콜보다 높은 수익률을 제공하는 법정화폐를 선호할 수도 있습니다.
전반적인 암호화폐 시장의 약세 국면 속에서 안정화폐 시가총액은 사상 최고치였던 2000억 달러에서 현재 1260억 달러로 감소한 것은 놀라운 일이 아닙니다.
하지만 걱정하지 마십시오. 안정화폐 시장은 점점 더 흥미로워지고 있으며, Synthetix 창시자는 우리가 탈중앙화 안정화폐의 황금기를 맞이하고 있다고 말합니다.
그렇다면 어떤 안정화폐가 가장 안전할까요?
이는 매우 중요한 질문입니다. 어느 날 아침에 당신의 안정화폐 가치가 50%나 떨어지는 상황은 누구도 원하지 않을 테니까요.
다행히도 이번 주에 Bluechip이라는 비영리 단체가 주요 안정화폐들의 경제적 안정성 등급을 발표했습니다. 이 안정성 평가는 안정성(S), 관리(M), 구현(IM), 탈중앙화(D), 거버넌스(G), 외부 요인(E)을 종합적으로 고려하여 정보를 제공합니다.
가장 안전한 안정화폐는 바로…
... BUSD, PAXG, GUSD 및 Liquity의 LUSD입니다. 이에 따라 LUSD는 USDC보다 더 안전한 탈중앙화 안정화폐로 평가받았습니다.
이 결과는 그리 놀랍지 않습니다. 지난 3월 USDC의 앵커팅 붕괴라는 중대 사건 당시, LUSD는 사실상 피난처 역할을 했습니다.
흥미롭게도 다른 DeFi 안정화폐들은 다양한 평가를 받았으며, Dai와 Rai는 B+ 등급을, 반면 USDD는 F 등급을 받았습니다.
트론(TRON)의 USDD는 TRX(69%), BTC(29%), TUSD(2%)로 구성된 자산을 준비금으로 두고 있지만, Bluechip은 TRX를 담보 비율에 포함시키지 않았습니다. 테라(Luna)의 붕괴 사례는 내생적 담보 자산이 얼마나 빠르게 가치를 잃을 수 있는지를 여실히 보여줍니다.
이러한 분석 결과에 관심이 있다면, 아래는 주요 안정화폐에 대한 요약 리포트입니다:
BUSD ERC-20 (등급: A): Paxos가 발행한 이 안정화폐는 일반 대중이 사용하기에 안전하다고 평가됩니다. 2023년 뉴욕금융서비스국(NYDFS)이 발행 중단을 지시했지만, BUSD의 지원 기반에는 영향이 없습니다.
LUSD (등급: A): LUSD는 Liquity 프로토콜의 일부로 높은 수준의 탈중앙화를 특징으로 합니다. 코드 중심 운영을 선호하는 사용자에게 이상적이며, 인간 개입보다 알고리즘을 신뢰하는 사람들에게 적합합니다. 스마트 계약과 오라클의 위험을 인지해야 하며, 1달러 이상의 가격으로 LUSD를 구매하는 것을 조심해야 합니다.
USDC (등급: B+): USDC는 단기 미국 국채와 현금 예금으로 뒷받침되는 가장 안전한 안정화폐 중 하나입니다. 광범위하게 사용되며, 파산과 무관함을 입증하는 준비금 구조와 서비스 약관 내 상환 일정을 명시함으로써 등급을 더욱 높일 수 있습니다.
Dai (등급: B+): DAI는 체인 상에서 가장 초기의 안정화폐이며, 주로 중심화된 자산으로 뒷받침됩니다. 그럼에도 불구하고 안전하다고 간주되며, 허가 없이 접근 가능한 프로토콜을 원하는 사용자에게 적합합니다.
Rai Reflex Index (등급: B+): RAI는 특정 법정통화와 고정되지 않은 변동형 가격의 탈중앙화 안정화폐입니다. 실험적 성격을 지니지만 전통적인 안정화폐의 신뢰할 수 있고 저변동성 대안으로 입증되었습니다. ETH 담보로 뒷받침되며, 탈중앙화되고 검열저항성 있는 안정화폐를 원하는 숙련된 사용자에게 적합합니다.
USDT (등급: D): 가장 초기이자 가장 큰 규모의 안정화폐지만, 투명성 문제와 다양한 준비금 구조를 지니고 있습니다. 기관 투자자, 고자산 개인 및 직접 상환 메커니즘에 접근할 수 있는 고급 트레이더에게 가장 적합합니다.
Frax (등급: D): FRAX는 견고한 앵커팅과 시장 압박 하에서도 우수한 성과를 보이지만, 부분 담보 방식과 중심화된 자산에 대한 의존성은 우려를 낳습니다. 복잡한 프로토콜을 처리할 수 있는 리스크 감수형 마이너와 유동성 공급자에게 적합합니다.
USDD (등급: F): USDD는 트론 DAO 리저브(Tron DAO Reserve)가 관리하며, 실패한 UST 안정화폐와 유사합니다. 전체 공급량 중 비-TRX 담보(주로 비트코인)로 뒷받침되는 비율이 50%에 불과해 자산 혼합 문제로 인해 강력히 권장되지 않습니다.
여러분은 아마 이렇게 물을지도 모릅니다. 이 보안 등급이 과연 탈중앙화 안정화폐의 황금기와 무슨 관련이 있느냐고 말입니다.
이는 관련이 깊습니다. 앞으로 소개할 실험적인 DeFi 안정화폐들은 다음 큰 혁신이 될 수도 있고, 혹은 완전히 붕괴될 수도 있기 때문입니다.
자금의 안전성을 항상 염두에 두고, 이제 왜 DeFi 안정화폐 산업이 그토록 흥미로운지 살펴보겠습니다.
Lybra — LUSD의 도전자
시장가치 기준 상위 10개 안정화폐를 살펴보세요. 무엇이 가장 눈에 띄나요?
첫째, Bluechip의 평가에서 안전하지 않다고 판단된(등급 'D') USDT가 시장 점유율의 66%를 차지하고 있다는 점이 놀랍습니다. 둘째, LUSD와 USDT를 제외한 나머지 모든 안정화폐의 시가총액이 감소했으며, 일부는 상당폭 줄었습니다. 반면 두 안정화폐는 증가세를 보였습니다.
하지만 상위 10위권 밖에서는 Lybra Finance가 발행한 eUSD라는 안정화폐가 주목받고 있습니다.
흥미롭게도 Lybra는 Liquity의 포크 프로젝트로서, Liquity가 ETH만 담보로 인정하는 것과 달리 stETH를 담보로 받아들입니다. stETH 덕분에 eUSD 보유자는 약 7.2%의 연간 수익률을 얻을 수 있습니다.
eUSD의 수익률은 stETH 자체 수익률보다 높은데, 이는 eUSD가 159%의 초과 담보 비율을 요구하기 때문입니다.
잠재적 문제점으로는 stETH의 앵커팅 붕괴 가능성이 있으며, Lybra는 Liquity의 ETH:USD 가격 정보를 사용하기 때문에 이에 취약합니다.
또 다른 문제는 수익이 리베이스(rebase) 방식으로 분배되어 연간 수익률에 해당하는 추가 eUSD 토큰을 받는다는 점입니다. 이를 해결하고 기타 문제를 보완하기 위해 Lybra는 최근 v2 버전을 출시하고 새로운 안정화폐 peUSD를 도입했습니다.
주요 업그레이드 내용은 다음과 같습니다:
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멀티체인 기능: peUSD는 eUSD의 멀티체인 버전(LayerZero 기반)으로, 사용자가 다양한 블록체인에서 안정화폐를 활용할 수 있게 해줍니다.
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복수 담보 발행: 리베이스 없는 LST(예: Rocket Pool의 rETH, 바이낸스의 WBETH, Swell의 swETH)를 직접 사용해 peUSD를 발행할 수 있습니다. 수익은 기초 LST에 누적되며, peUSD를 소비하더라도 LST의 가치는 증가합니다.
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지속적 수익: eUSD를 peUSD로 전환하면, peUSD를 소비하더라도 기초 eUSD 담보로부터 발생하는 이자를 계속 받을 수 있습니다.
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DeFi 활동 활용: peUSD는 리베이스되지 않는 토큰이므로 암호화 생태계 내에서 더욱 광범위하게 사용될 수 있습니다.
전반적으로 eUSD는 LUSD가 직면한 가장 큰 위협이며, Raft(stETH 전용 R 스테이블코인), Gravita(다양한 LST 지원) 등의 경쟁 안정화폐도 존재합니다.
하지만 Liquity 역시 반격을 위한 몇 가지 카드를 가지고 있습니다.
Liquity V2
Liquity의 장점은 단순함에 있습니다. 사용자는 ETH를 담보로 0% 금리에 LUSD를 발행할 수 있으며, 단지 0.5%의 일회성 차용료만 부담하면 됩니다.
Liquity는 초기에 거버넌스가 복잡한 Dai에 대한 대안으로 등장했습니다. LUSD는 거의 거버넌스가 없으며 스마트 계약이 불변(업그레이드 불가)이라는 점은 경제적 안정성에는 매우 유리하지만, 성장 측면에서는 반드시 필요한 요소는 아닙니다.
경쟁에 대응하기 위해 Liquity는 LST 지원을 위한 v2 버전을 출시할 예정입니다. 그러나 기존 시스템의 업그레이드가 아닌, "V2" 제품은 완전히 새롭고 독립적인 형태가 될 것입니다.
Liquity v2는 안정화폐의 삼각형 딜레마(탈중앙화, 안정성, 확장성)를 해결하기 위해 설계되었으며, 위험 없는 헤지 모델과 원금 보호 기능을 갖출 예정입니다.
복잡하지만 작동 원리를 간략히 설명하면 다음과 같습니다:
앨리스가 가치 2000달러의 1ETH를 보유하고 있다고 가정합시다. 그녀는 이를 Liquity v2에 예치하고 2000개의 v2 LUSD를 받습니다. 이때 Liquity는 그녀의 ETH를 보유하며, 앨리스는 2000개의 v2 LUSD를 가집니다. 만약 ETH 가격이 2000달러 아래로 떨어지면, 앨리스의 v2 LUSD는 더 이상 완전히 뒷받침되지 않게 되어 가격 나선형 붕괴의 위험이 생깁니다.
이 문제를 해결하기 위해 Liquity v2는 다음 기능을 도입합니다:
원금 보호형 레버리지: 사용자는 미래 가격에 베팅하는 레버리지 거래를 할 수 있으며, 이때 본인의 원금이 아닌 프리미엄 지불에만 노출됩니다. 이는 수요를 증가시켜 v2 LUSD를 뒷받침하는 데 도움이 됩니다.
제2차 시장: 사용자는 이러한 원금 보호형 포지션을 타인에게 판매할 수 있습니다. 만약 포지션이 판매되지 않으면 Liquity가 이를 보조금으로 매입하여 모든 포지션이 거래되도록 하고, 보조금은 시스템 내에 유지됩니다.
이러한 기능은 여러 효과를 가져오겠지만, 목표는 DeFi 사용자에게 다양한 선택지를 제공하는 것입니다: 원금 보호 레버리지, 마이너를 위한 수익 기회, 제2차 시장 거래 기회 등입니다.
v2는 2024년 출시가 예정되어 있습니다.
Synthetix의 sUSD
왜 Synthetix의 창시자 Kain이 탈중앙화 안정화폐에 대해 낙관적인 태도를 보이고 있을까요?
이유는 Synthetix V3가 점차 출시되고 있기 때문입니다. Synthetix는 DeFi 프로토콜 중에서도 비교적 복잡한 편이며, 핵심은 SNX로 뒷받침되는 sUSD 안정화폐입니다.
V3는 sUSD 발행자가 직면했던 두 가지 핵심 문제를 해결합니다:
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다양한 담보 허용: V3는 담보 무관(does not depend on collateral type)한 구조로, 합성 자산을 뒷받침하기 위해 어떤 자산이라도 담보로 사용할 수 있습니다. 반면 V2는 SNX만 허용했습니다. 이는 sUSD의 유동성을 증가시키고 Synthetix가 지원하는 시장 범위를 넓힐 것입니다.
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Synthetix 대출: 사용자는 이제 채무풀(risk pool)에 노출되거나 이자 및 발행 수수료를 지불하지 않고도 시스템에 담보를 제공하여 sUSD를 생성할 수 있습니다.
sUSD를 직접 발행해본 사람이라면 이 변화가 얼마나 중요한지 잘 알 것입니다!
이제 sUSD는 FRAX, LUSD, DAI 등 기존 주요 안정화폐들과 경쟁할 가능성을 갖추게 되었습니다.
MakerDAO
Maker는 현재 '엔드게임(Endgame)' 단계에 접어들었습니다. 기억해야 할 핵심 사항은, 규제 환경에 따라 Dai가 심지어 달러 고정을 포기할 가능성도 있다는 점입니다. 현재 Maker는 다음과 같은 활기를 보이고 있습니다:
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MKR은 30일 만에 66% 상승했으며, Maker 창시자들이 지속적으로 MKR을 매입하고 있습니다.
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재활성화된 Dai 저축 이자율(DSR) 덕분에 DAI 보유자에게 3.49%의 수익을 제공합니다.
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DAI 중심의 Aave 포크 프로젝트인 Spark 프로토콜의 총 예치 가치(TVL)가 7500만 달러에 도달했습니다.
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Maker는 USDC 의존도를 3월의 65%에서 현재 17%로 낮췄습니다.
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Maker는 현재 수익 기준으로 3위를 기록하며, Lido, Synthetix, Metamask보다 높은 수익을 올리고 있습니다.
Frax V3 — USDC 포기?
Frax는 블루칩 평가에서 D 등급(안전하지 않음)을 받았습니다. 보고서에 따르면 FRAX는 변동성이 큰 FXS 토큰을 부분 담보로 사용하고, 중심화된 자산(USDC)에 크게 의존하며, 핵심 팀이 투표권과 통화 정책에 막대한 통제력을 행사한다는 점에서 위험이 있습니다.
이 프로토콜은 복잡성을 감당할 수 있는 리스크 감수형 수익 마이너와 유동성 공급자에게 적합합니다.
DAI와 마찬가지로 USDC의 앵커팅 붕괴 시기에 FRAX도 달러 고정을 잃었으며, 이로부터 교훈을 얻은 것으로 보입니다.
Frax 창시자 Sam Kazemian은 텔레그램 채팅에서 V3가 30일 내 출시될 예정이라고 밝혔습니다.
V3에 대한 자세한 정보는 많지 않지만, DeFi Cheetah는 V3가 "법정화폐(USDC 포함)에 전혀 의존하지 않는 시스템"이 될 것이라고 보도했습니다.
이는 중대한 전환입니다. 사실이라면 V3는 V2와 근본적으로 다를 것입니다.
Sam은 이전에 장기 목표로 연방준비은행(Fed)의 주계좌를 확보해 달러를 직접 보유하고 Fed와 직접 거래함으로써 FRAX를 실질적으로 무위험 달러에 가장 근접한 자산으로 만들겠다고 밝힌 바 있습니다.
이러한 목표는 FRAX가 USDC 담보를 포기하고 시가총액을 수천억 달러까지 확장할 수 있도록 해줄 것입니다.
GHO — 안정화폐계의 새로운 장난감
출시 전 많은 기대감이 있었음에도 불구하고 성장 속도는 예상보다 안정적이지만 느린 편입니다. Aave는 총 예치 가치(TVL) 580억 달러를 주장하지만, GHO의 시가총액은 겨우 800만 달러에 머물고 있습니다.
여기에는 세 가지 요인이 있습니다. 첫째, GHO는 불과 11일 전 출시되어 아직 초기 단계입니다. 둘째, GHO가 여러 DeFi 프로토콜에 통합되기까지 시간이 필요하지만, 이후 성장은 빠를 수 있습니다. 셋째, 현재는 약세장입니다.
GHO의 작동 방식에 대해 알아야 할 핵심 사항은 다음과 같습니다:
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초과 담보를 통해 안정된 가치를 유지합니다.
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허가된 주소(예: Aave 프로토콜 자체 또는 기타 가능 주소)만 GHO를 발행/소각할 수 있으며, 각 주소별 용량이 제한됩니다.
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유동성 프로토콜에 제공 시 이자가 발생하며, 금리는 Aave 거버넌스가 설정합니다(현재 1.51%).
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Aave 이더리움 시장에 제공할 수 없습니다. 이는 보안 측면에서 중요합니다.
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상환 또는 청산 시 반환되어 소각되며, 이자는 Aave DAO 재무에 귀속됩니다.
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금리는 수요공급에 의해 결정되지 않고 Aave 거버넌스가 조정합니다.
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stkAave 보유자에게는 차용 할인 모델(100 GHO 차용 시 이자 30% 할인)을 제공합니다.
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가격은 Aave 프로토콜이 1달러로 고정하며(오라클 불필요), 가격이 1달러에서 벗어나면 차익거래 기회가 발생합니다.
GHO는 Aave DAO에게 새로운 수익원을 제공합니다. 현재 1.5%의 차용 금리와 LUSD 수준의 시가총액을 고려하면, GHO는 DAO에 추가로 440만 달러의 수수료 수익을 가져올 수 있습니다.
GHO에 대해 제가 특히 흥미롭게 여기는 점은 그 확장 가능성입니다.
Aave DAO는 현실 세계 자산(RWA), 국채 등을 담보로 삼아 다른 GHO 발행 주소를 도입하거나, 현재 FRAX 모델과 유사한 부분 알고리즘 방식을 채택할 수 있습니다.
GHO의 잠재력은 크지만, 실제 실행 결과는 지켜봐야 할 것입니다.
crvUSD — 진정한 DeFi 전문 안정화폐
저는 crvUSD가 이해하기 가장 어려운 안정화폐 중 하나라고 생각합니다. crvUSD의 독특한 특징은 LLAMA, 소프트 청산, 언와인딩 청산(unclearing) 등입니다. 간단히 요약하면 다음과 같습니다:
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crvUSD는 소프트 청산 메커니즘을 위해 특수한 자동시장조성 알고리즘인 Lending Liquidation AMM Algorithm(LLAMA)을 사용합니다.
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전형적인 DeFi 대출 프로토콜에서 차용자의 담보 가치가 일정 임계값 아래로 떨어지면 강제 청산이 발생하며, 이는 청산 수수료로 인해 차용자에게 큰 손실을 초래할 수 있습니다.
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LLAMA는 하락하는 담보 자산을 점진적으로 crvUSD로 전환함으로써 소프트 청산을 수행하여 crvUSD의 앵커팅을 유지하고 시장 급락 시 차용자를 손실로부터 보호합니다.
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그러나 담보 자산 가격이 계속 급락해 소프트 청산으로도 손실을 메우지 못하면 결국 강제 청산이 발생합니다. 이것이 crvUSD 사용 시 마주할 수 있는 위험입니다.
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담보 자산 가격이 회복되면 LLAMA는 crvUSD를 다시 원래 담보 자산으로 전환함으로써 이 과정을 되돌리는 '언와인딩 청산'을 수행합니다.
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crvUSD의 앵커팅을 유지하기 위해 Curve는 PegKeeper 컨트랙트를 사용해 필요 시 crvUSD 토큰을 발행하거나 소각하여 가격을 1달러 근처에 유지합니다.
위 메커니즘은 crvUSD를 DeFi 내에서 독특하게 만들어 주며, 담보 청산 사건에 대한 더 탄력적인 접근법을 제공합니다. 게임 이론적 작동 방식은 다음과 같습니다:
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ETH 또는 LST로 crvUSD를 차용합니다.
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ETH 가격 상승: ETH 가치가 오르면 담보 가치가 상승하여 더 많은 crvUSD를 차용할 수 있게 됩니다.
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ETH 가격 하락: ETH 가격이 떨어지면 LLAMA가 담보 ETH를 점진적으로 crvUSD로 전환하여 안전한 담보 비율을 유지합니다.
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강제 청산: 극단적인 ETH 가격 하락 상황에서는 강제 청산이 발생하지만, 소프트 청산 단계를 거쳤기 때문에 여전히 일부 crvUSD를 보유하게 됩니다.
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낮은 청산 수수료: 타 프로토콜과 비교해 crvUSD의 소프트 청산 메커니즘은 낮은 청산 수수료를 제공할 수 있습니다.
비용이 낮고 점진적인 청산 방식 덕분에 다른 대출 프로토콜보다 정점에서 매도하는 더 효율적인 방법이 될 수 있습니다. 다만 crvUSD의 앵커팅이 잘 유지되기를 바랍니다.
결론: 탈중앙화 안정화폐의 황금기인가?
혁신은 위에 언급한 안정화폐들에만 머무르지 않습니다. 시가총액이 작은 프로젝트들도 혁신적인 접근 방식을 제공하고 있습니다:
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Beanstalk: 담보가 아닌 신용을 사용해 1달러 앵커팅을 유지하는 독특한 안정화폐입니다. 고유한 Sun, Silo, Field 메커니즘을 통해 Bean 공급량, Soil 공급량(대출 가능량), 최고 금리(Temperature)를 동적으로 조절합니다.
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Reserve Protocol: 허가 없이 자산 담보, 수익 발생, 초과 담보 기반 안정화폐를 생성할 수 있게 합니다. 누구나 ERC20 토큰 바구니(Aave와 Compound v2에 예치된 안정화폐로 구성된 eUSD 포함)로 뒷받침되는 안정화폐를 만들 수 있습니다.
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Reflexer의 RAI: Bluechip으로부터 B+의 보안 등급을 받았습니다. RAI는 수요공급에 의해 가치가 결정되며, 발행 프로토콜이 지속적으로 조정하는 유동적 안정화폐입니다. 전통적인 안정화폐와 달리 목표 환율이 시장 상황에 따라 변하며, RAI 발행과 보유 사이에 균형을 만듭니다.
최근의 변화들이 DeFi 안정화폐의 새로운 황금기를 열어줄 수 있을까요?
UST 붕괴로 인해 DeFi 안정화폐의 평판이 먼저 타격을 입었고, 이후 USDC의 앵커팅 붕괴는 DAI, FRAX 및 모든 DeFi 프로토콜의 USDC 의존성을 드러냈습니다.
그러나 Maker가 점진적으로 USDC에서 벗어나 검열 저항성이 강한 안정화폐로 전환하고, Frax V3가 USDC에서 더 탈중앙화된 담보로 이동하는 것은 올바른 방향으로 나아가는 징후입니다.
또한 Liquity의 V2는 블록체인 삼각 딜레마를 해결함으로써 현재 LUSD 설계가 확장성에서 타협하고 있는 점을 보완할 수 있는 확장 솔루션을 제공할 수 있습니다.
Synthetix의 sUSD V3 업그레이드는 다수의 담보를 사용해 발행할 수 있고, sUSD 발행자가 더 이상 채무풀에 노출되지 않게 되면서, sUSD의 Synthetix 생태계 외부에서의 실용성을 강화할 것입니다.
마지막으로, crvUSD와 GHO의 출시는 TradFi 수익률을 능가하는 DeFi 수익률 극대화 전략을 제시하며, 다음 번 강세장에서 정점 매도를 도울 수도 있습니다.
개별적으로 보면 이러한 변화들은 사소해 보일 수 있으나, 더 넓은 DeFi 맥락에서 종합적으로 고려하면 탈중앙화 안정화폐의 진정한 황금기를 앞당기는 희망을 줍니다.
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Ignas | DeFi Research
