868 ドルで 5 億規模のハイニックス契約市場を動かす、Hyperliquid ヒゲ操作の真相

執筆：0xFacai、律動

希薄な流動性の下では、実質的な取引成立が信頼できる価格とは限りません。

2026 年 7 月 28 日早朝、韓国盤前市場では SK ハイニクス 1 株のみが 1,272,000 ウォン（約 868 ドル）で取引成立しました。900 ドル未満のこの取引はその後 TradeXYZ の価格設定システムに反映され、SKHX 無期限契約は 1 分以内に 1,128.2 ドルから最低 927 ドルまで下落しました。

3 分も経たないうちに、数百のアカウントがシステムに接管されました。その後 4 時間で、強制決済規模は約 8,000 万ドルに膨れ上がりました。

868 ドルが、建玉規模 5 億ドルの Hyperliquid ハイニクス無期限契約市場を動かしました。

韓国株盤前価格設定

事態の発端は Nextrade、つまり韓国が KRX 之外で運用する代替取引システム NXT にあります。

NXT 盤前は連続競売を採用しています。買値が売値を上回ると、注文は直ちに取引成立します。これは韓国株式の値幅制限から逸脱しておらず、価格の上限下限は依然として前営業日の KRX 終値を基準とし、幅は約 30% です。

SK ハイニクスの前日終値は約 1,816,000 ウォンでした。そこから 30% 下落し、韓国株式の最小価格単位で調整すると、1,272,000 ウォンはちょうど合法的な価格下限付近に位置します。

この取引は市場ルールを越えていませんでした。問題は板の厚さにありました。NXT 盤前の買い注文は薄く、十分に低い価格の売り注文 1 枚が 1 株だけ取引成立しただけで、最新取引価格を下限まで押し下げました。

Source: @yourquantguy

売り手が誤操作だったのか、意図的な価格圧迫だったのか、単にその価格で売れただけなのか、現時点で確認できる証拠はありません。その後の強制決済にとっては、主観的な意図はそれほど重要ではありません。これは実質的な取引成立であり、許可された価格範囲内でもあるため、外部相場システムはこれを受信する理由があります。

危険はここから始まりました。

誤った価格設定の伝達チェーン

TradeXYZ の公式ドキュメントによると、SKHX は SK ハイニクス普通株 1 株のドル価値を追跡します。計算方法は直接的です。000660.KS のウォン価格を USDKRW 為替レートで割り、SKHX のオラクル価格を算出します。

TradeXYZ は韓国株式に対して、外部オラクル価格供給と内部価格設定期間を区分しています。韓国時間午前 8 時から 8 時 50 分は盤前外部価格設定期間に属し、北京時間午前 7 時から 7 時 50 分に相当します。つまり、NXT が盤前取引を開始すると同時に、TradeXYZ は機関データプロバイダーから執行可能な見積もりを取得し、それを外部価格として入力します。

北京時間 7 時前、SKHX はまだ内部価格設定段階にあり、オラクルは主に TradeXYZ 自身のオーダーブックのインパクト価格に基づいて緩やかに調整されます。7 時になると、外部データが復活し、オラクルは次の更新で外部価格に戻ります。

この切り替えはちょうど 868 ドルの 1 株取引と重なりました。

チェーン上の記録によると、07:00:21.678 に、TradeXYZ の「オラクル更新コンポーネント」が HyperCore に更新を送信しました。SKHX の外部価格は 868.17 ドル、オラクル価格は 908.21 ドル、2 つの「マーク価格コンポーネント」はそれぞれ 921.96 ドルと 954.98 ドルでした。

「マーク価格」こそが、TradeXYZ がユーザーに提示し、実際に使用する価格です。TradeXYZ は 3 つの数値の中央値を採用します。オラクル価格。オラクル価格に、無期限契約の中間値のオラクルに対する偏差の 150 秒 EMA を加えたもの。そしてオーダーブック上の最良買値、最良売値、最終取引価格の中央値です。

この設計には TradeXYZ 板のオーダーブックと時間平滑メカニズムが組み込まれており、異常価格の伝播を遅らせることができますが、より深い場所に隠れた潜在リスクには気づいていませんでした。外部価格設定も流動性不足の市場に依存する可能性があるということです。

午前 07:00 の 1 分間で、SKHX は 1,128.2 ドルで始まり、最低 927 ドルに達し、契約取引高は 40,978（枚）に達し、合計 7,501 件の取引記録が発生しました。価格発見を制限するための内部価格設定期間の±10% 境界も这次の下落を防げませんでした。外部価格設定がすでに復活しており、システムの参照アンカーが新しい外部価格に切り替わったからです。

強制決済はトレーダーからシステムアカウントへ流れました

強制決済の数字は 2 つの基準に分ける必要があります。

HyperInsight によるチェーン上アドレスの逐筆統計によると、短時間で SKHX の強制決済名目額は約 7,939.8 万ドル、未決済契約は 4.81 億ドルから 3.31 億ドルに減少し、約 1.5 億ドル減りました。強制決済ランキング上位 3 つのアドレスは合計 1,477.54 万ドル強制決済され、その中で損失が最も大きかった 0x320 で始まるアドレスは約 395.7 万ドル強制決済され、実現損失は約 204.5 万ドルでした。

这次の強制決済の中で、約 2,626 万ドルが特殊なアドレスに流れました。0x4000000000000000000000000000000000000001 です。

07:00:21 から 07:00:48 の間に、これは 406 のロングアカウントを接管し、合計 27,098.687 件の SKHX 契約、加重平均価格は約 969.05 ドルでした。

強制決済プロセスは通常、まず強制決済注文をオーダーブックに送ります。市場の買い手が売り注文を消化できれば、ポジションは公開市場で閉じられます。板で timely に取引成立せず、アカウント証拠金がさらに悪化すると、システムは残りのポジションを移管しなければなりません。0x400...0001 は这次のイベントで、バックストップ引受と強制決済中継の役割を担いました。

それは受動的にロングとなりました。

接管はリスクを終結させませんでした。価格がさらに下落した後、チェーン上の記録は 0x400...0001 自体を強制決済対象アカウントとしてリストし始めました。該アドレス共有 26,560.549 件のロング注文が次の波の強制決済に入り、対応する取引名目額は約 2,473.74 万ドル、実現損失は 100.10 万ドルでした。

ここにはドキュメントの問題も存在します。TradeXYZ の公開ページには依然として、XYZ 資産は HLP Liquidator Vault によって保護されておらず、現在バックストップ清算器もないと書かれていますが、実際のチェーン上データはこれらのポジション移管を backstop としてマークしています。

したがって、0x400...0001 は HLP 金庫と直接同一視できません。

より稳妥な定義は、これが HyperCore が这次の SKHX イベントで呼び出したシステムバックストップ引受アカウントであるということです。公開ドキュメントはまだこの現行プロセスと旧版説明との関係を説明していません。

Binance は 1 時間の外部見積もりを放棄し、这次は難を逃れました

同じ韓国現物取引は Binance の SK ハイニクス無期限契約にも影響しましたが、結果ははるかに軽微でした。

高频トレーダー Boywus は 2 つのメカニズムを直接比較しました。北京時間 7 時、Hyperliquid 上の TradeXYZ はすでに韓国盤前外部見積もりに接入していました。Binance はこの時まだ内部価格設定段階に留まり、8 時頃の韓国主力市場开盘付近まで外部見積もりに切り替えませんでした。

Binance 公式ドキュメントによると、株式無期限契約は外部市場閉鎖時にオーダーブックインパクト中間値を使用し、EWMA 平滑指数を用います。目的には开盘ジャンプ価格や低流動性時間帯の強制決済リスクの低減が含まれます。午前 7 時の最初の 1 分間で、SKHYNIXUSDT 指数は 1,132.49 ドルから 1,130.66 ドルにしか下落しませんでした。

TradeXYZ は 7 時により早い価格発見を受け入れました。Binance はこの 1 時間の外部見積もりを放棄し、一部の时效性を失いましたが、868 ドルが直接強制決済システムに冲击するのを避けました。

これは中央化、脱中央化とは無関係です。差異は単に外部価格がいつ接管するか、切り替えプロセスがスムーズかどうか、そして強制決済価格に独立した外れ値保護があるかどうかから来ています。

Source: @Boywus

既にこうなった以上

有人认为、TradeXYZ は単に真实市場状況を忠実に反映しただけだと考えるでしょう。1,272,000 ウォンは確かに取引成立し、データプロバイダーは誤報せず、取引プラットフォームの各モジュールも既定のルールに従って価格をチェーンに伝達しました。この観点から見ると、補償は明確なルール根拠を得るのが困難です。

しかし、価格発見が正確だからといって、強制決済設計が合理的であるとは限りません。

伝統市場はすでに最新取引価格、指数価格、リスク管理に使用される公平価格を区別しています。「マーク価格」が存在する意義は、一部の取引成立が高レバレッジアカウントの生死を直接決定するのを防ぐことです。

此次のイベントでは、外部見積もりは中央値、EMA、更新幅の制限经过了ものの、それでも 1 分以内に約 8,000 万ドルの強制決済をトリガーしました。これは既存の保護メカニズムが参照市場の深さと一致していないことを示しています。

見積もり業者をいくつか増やしても、この問題を単独で解決することはできません。複数のデータソースが同じ NXT 盤前板を監視しており、1 株の低価格取引成立は同時に它们的見積もりに入り、中央値は最終的に同じ異常価格に近づきます。サービスプロバイダーは分散しましたが、基盤となる流動性は分散していません。

Hyperliquid はすでに HIP-3 市場のオラクル定義と運用責任をデプロイ側に委ねていますが、強制決済は HyperCore によって実行され、リスクと評判は HIP-3 デプロイ側だけに限定されません。

より早く、より広範な価格発見には価値があり、代価もあります。Hyperliquid と TradeXYZ が这次の教訓を吸収することを願っています。