次の上昇相場の資金はどこから来るのか？

執筆：Cathy

ビットコインは12.6万ドルから現在の9万ドルまで下落し、28.57％の大幅な下落となった。

市場はパニックに陥り、流動性は枯渇し、レバレッジ解消の圧力がすべての人を息苦しくさせている。Coinglassのデータによると、第4四半期には明確な強制ロスカットが発生し、市場の流動性は大きく損なわれた。

しかし一方で、構造的な好材料も集まりつつある：米SECが「イノベーション・エクゼンプション」規則の導入を控え、FRBの利下げサイクル入りへの期待が高まり、グローバルな機関投資家による参入チャネルが急速に成熟している。

これが現在の市場最大の矛盾だ：短期的には非常に厳しいが、長期的には非常に明るいように見える。

問題は、次の上昇相場の資金が、どこから来るのかということだ。

小口投資家の資金はもう足りない

まず、崩れつつある神話を一つ紹介しよう。「デジタル資産財務戦略企業（DAT）」である。

DATとは何か？簡単に言えば、上場企業が株式や債務を発行して暗号資産（ビットコインやアルトコインなど）を購入し、積極的な資産運用（ステーキング、レンディングなど）によって利益を得るモデルだ。

このモデルの核となるのは「キャピタルフライホイール」である。企業の株価が保有する暗号資産の純資産価値（NAV）を継続的に上回っていれば、高価格で株を発行し、低価格で暗号資産を購入することで、資本を拡大できる。

聞こえは良いが、前提がある。株価が常にプレミアムを維持し続けなければならないのだ。

市場が「リスク回避」に転じたとき、特にビットコインが急落した場合、こうした高βのプレミアムは急速に崩壊し、逆にディスカウントになる可能性さえある。プレミアムが消えれば、株式発行は株主価値を希薄化し、調達能力は枯渇する。

さらに重要なのが規模の問題だ。

2025年9月時点で、すでに200社以上がDAT戦略を採用し、合計で1150億ドル以上のデジタル資産を保有しているが、全体の暗号市場と比べると、この金額は5％にも満たない。

つまり、DATの購買力では、次の上昇相場を支えることは不可能なのだ。

さらに悪いことに、市場がストレスを受けた際、DAT企業は運営維持のために資産を売却せざるを得ず、弱っている市場にさらなる売り圧力をかける可能性すらある。

市場は、より規模が大きく、構造的に安定した資金源を見つけなければならない。

FRBとSECが水門を開く

構造的な流動性不足は、制度的改革によってのみ解決できる。

FRB：水道の蛇口とドア

2025年12月1日、FRBの量的引き締め（QT）政策が終了する。これは大きな転換点となる。

過去2年間、QTはグローバル市場から継続的に流動性を吸い上げてきたが、その終焉は、重大な構造的制約が取り除かれたことを意味する。

さらに重要なのは利下げへの期待だ。

12月9日、CME「FRBウォッチ」のデータによると、12月にFRBが25ベーシスポイント利下げを行う確率は87.3％となっている。

過去のデータは明確だ。2020年のパンデミック時、FRBの利下げと量的緩和により、ビットコインは約7,000ドルから年末の約29,000ドルまで上昇した。利下げは借入コストを下げ、資本をハイリスク資産へ誘導する。

注目すべき人物がもう一人いる：Kevin Hassett、潜在的なFRB議長候補者だ。

彼は暗号資産に対して友好的な立場をとり、大胆な利下げを支持している。しかし何より重要なのは、彼の二重の戦略的価値にある。

一つは「蛇口」――金融政策の緩和・緊縮を直接決定し、市場の流動性コストに影響を与える。

もう一つは「ドア」――米国の銀行システムが暗号業界にどの程度開かれるかを決定する。

暗号に理解のあるリーダーが就任すれば、FDICやOCCによるデジタル資産分野での連携が加速し、それが主権基金や年金の参入の前提条件となるだろう。

SEC：規制が脅威からチャンスへ

SEC議長のPaul Atkinsは、2026年1月に「イノベーション・エクゼンプション」（Innovation Exemption）規則を導入する計画を発表した。

このエクゼンプションは、コンプライアンスプロセスを簡素化し、暗号企業が規制サンドボックス内でより迅速に製品を展開できるようにすることを目指している。新しい枠組みはトークン分類システムを更新し、「サンセット条項」を含む可能性がある――つまり、トークンの分散化レベルが一定基準に達すれば、証券としての地位が終了する。これにより、開発者に明確な法的境界が提供され、人材と資本の米国回帰が促進される。

それ以上に重要なのは、規制姿勢の変化だ。

SECは2026年の審査重点において、初めて暗号通貨を独立した優先リストから外し、代わりにデータ保護とプライバシーを強調した。

これは、SECがデジタル資産を「新興の脅威」と見なすのではなく、主流の規制テーマに統合しつつあることを示している。「リスクの低減化」は機関のコンプライアンス障壁を取り払い、デジタル資産が企業の取締役会や資産運用機関にとって受け入れやすくなる。

本当に可能性のある大金とは

DATの資金が不十分だとすれば、本当の大金はどこにあるのか？おそらく、今まさに整備されつつある3つのパイプラインの中にあるだろう。

パイプライン1：機関の試行的参入

ETFは、世界的な資産運用機関が暗号分野に資金を配分するための最優先手段となっている。

米国が2024年1月に現物ビットコインETFを承認した後、香港も現物ビットコインおよびイーサリアムETFを承認した。このようなグローバルな規制の収束により、ETFは国際資本が迅速に展開できる標準化されたチャネルとなった。

しかしETFはあくまで始まりにすぎず、より重要なのは、保管・決済インフラの成熟だ。機関投資家の関心は「投資できるかどうか」から「いかに安全かつ効率的に投資するか」へと移っている。

BNYメロンなどのグローバルカストディ機関はすでにデジタル資産のカストディサービスを提供している。Anchorage Digitalなどのプラットフォームはミドルウェア（例：BridgePort）を統合し、機関向けの決済インフラを提供している。こうした提携により、事前資金供与（pre-funding）なしで資産配分が可能になり、資本効率が大幅に向上する。

最もインパクトがあるのは年金基金と主権富基金だ。

億万長者の投資家Bill Miller氏は、今後3〜5年以内に、ファイナンシャルアドバイザーがポートフォリオに1％～3％のビットコインを配置することを推奨し始めるだろうと予測している。比率は小さく見えるが、数兆ドル規模の機関資産にとっては、1％～3％の配置でも数兆ドルの流入を意味する。

インディアナ州は年金の暗号ETF投資を許可する法案を提出した。UAEの主権投資家は3iQと協力し、ヘッジファンドを立ち上げ、1億ドルを調達し、年間12％～15％のリターンを目指している。こうした制度化されたプロセスにより、機関資金の流入は予測可能で長期的・構造的なものとなり、DATモデルとは一線を画している。

パイプライン2：RWA、兆ドル級の架け橋

RWA（リアルワールドアセット）のトークン化は、次なる流動性の最大の原動力となる可能性がある。

RWAとは何か？債券、不動産、美術品といった従来資産をブロックチェーン上のデジタルトークンに変換することだ。

2025年9月時点で、世界のRWA時価総額は約309.1億ドル。Tren Financeの報告によると、2030年までにトークン化RWA市場は50倍以上に成長し、多くの企業はその規模が4～30兆ドルに達すると予想している。

この規模は、既存のあらゆる暗号ネイティブな資本プールをはるかに超える。

なぜRWAが重要なのか？それは伝統金融とDeFiの間にある言語の壁を解消するからだ。トークン化された債券や財務省証券は、両者が「同じ言語で話す」ことを可能にする。RWAはDeFiに安定性と収益を伴う資産をもたらし、ボラティリティを低下させ、機関投資家に非暗号ネイティブな収益源を提供する。

MakerDAOやOndo Financeなどのプロトコルは、米国財務省証券をオンチェーンの担保として導入し、機関資本の磁石となっている。RWAの統合により、MakerDAOはTVL最大級のDeFiプロトコルの一つとなり、数十億ドル規模の米国国債がDAIを支えている。これは、コンプライアンスを満たし、従来資産で裏付けられた収益商品が登場すれば、伝統金融が積極的に資本を投入することを示している。

パイプライン3：インフラのアップグレード

資本源が機関の配置であろうとRWAであろうと、大規模な普及には、効率的で低コストな取引・決済インフラが不可欠だ。

レイヤー2はイーサリアムメインネットの外で取引を処理し、ガス代を大幅に削減し、確認時間を短縮する。dYdXなどのプラットフォームはL2を利用して高速な注文作成・取消を実現しており、これはレイヤー1では不可能だった。こうしたスケーラビリティは、高頻度の機関資本フローを処理するために極めて重要だ。

ステーブルコインも極めて重要である。

TRM Labsの報告によると、2025年8月時点で、ステーブルコインのオンチェーン取引量は4兆ドルを超え、前年比83％増加し、全オンチェーン取引量の30％を占めた。前半期時点で、ステーブルコインの時価総額は1660億ドルに達し、クロスボーダー決済の柱となった。riseの報告によると、東南アジアでは43％を超えるB2Bのクロスボーダー決済がステーブルコインで行われている。

香港金管庁（HKMA）などの規制当局が、ステーブルコイン発行者に100％の準備金保持を求めるようになり、ステーブルコインはコンプライアンス対応で高流動性のオンチェーン現金ツールとしての地位を確立した。これにより、機関は資金移動と決済を効率的に行えるようになる。

資金はどうやって来るのか？

もし本当にこの3つのパイプラインが開通すれば、資金はどうやって来るのだろうか？市場の一時的な調整はレバレッジ解消の必要性を反映しているが、構造的指標は、暗号市場が新たな大規模な資金流入の入り口に立っている可能性を示している。

短期（2025年末～2026年第1四半期）：政策がもたらす反発

FRBがQTを終了し利下げに踏み切った場合、またSECの「イノベーション・エクゼンプション」が1月に施行された場合、市場は政策主導の反発を迎えるかもしれない。この段階では心理的要因が主導し、明確な規制シグナルがリスク資本を呼び戻す。ただし、この資金は投機的でボラティリティが高く、持続性には疑問が残る。

中期（2026～2027年）：機関資金の漸進的流入

グローバルETFやカストディインフラの成熟に伴い、流動性は主に規制対象の機関資金プールから供給される可能性が高い。年金基金や主権基金による少量の戦略的配置が実現すれば、こうした資本は高い忍耐力と低レバレッジという特徴を持ち、市場に安定基盤を提供する。小口投資家のように値上がり時に買い、値下がり時に売るような行動はしない。

長期（2027～2030年）：RWAがもたらす構造的変化

持続的な大規模な流動性は、RWAのトークン化によって支えられる可能性がある。RWAは従来資産の価値、安定性、収益をブロックチェーンに持ち込み、DeFiのTVLを兆ドル規模へ押し上げるだろう。RWAは暗号エコシステムをグローバルな貸借対照表と直接接続させ、周期的な投機ではなく、長期的・構造的な成長を確実なものにするかもしれない。もしこの道筋が成立すれば、暗号市場は真にマージンからメインストリームへと移行する。

まとめ

前回の上昇相場は小口投資家とレバレッジによって支えられた。

次回の上昇相場が来るとしても、制度とインフラによって支えられるだろう。

市場は周縁から中心へと移行しており、問題は「投資できるかどうか」から「いかに安全に投資するか」へと変わっている。

資金は突然現れるわけではないが、パイプラインはすでに敷かれている。

今後3〜5年で、これらのパイプラインが徐々に開いていくだろう。そのとき、市場が争うのは小口投資家の注目ではなく、機関の信頼と配置枠となる。

これは投機からインフラへと向かう変化であり、暗号市場が成熟するための必至の道程なのである。