Let's Flow｜株式投資に移行するべきか、それとも暗号資産の世界に留まるべきか？ サイクル、チャンス、そして進路
TechFlow厳選深潮セレクト
Let's Flow｜株式投資に移行するべきか、それとも暗号資産の世界に留まるべきか？ サイクル、チャンス、そして進路
もし今、あなたが迷いの時期にいるなら、この番組は新しい視点と方向性を提供してくれます。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：TechFlow
ビットコインは継続的に調整し、アルトコイン市場は大規模な下落に見舞われ、暗号資産市場のマーケットセンチメントは氷点下に達している。2025年を振り返ると、暗号業界全体のパフォーマンスは米国株式市場だけでなく金価格にも及ばず、「暗号市場を離れて株式投資に集中すべきか」という議論がコミュニティ内で最も激しい話題の一つとなっている。
今回は「暗号＋株式」の両方に精通するベテラン二人を招き、現在の市場状況について深く語り合います。
もし今、手元に最後の10U（10ドル）しかなかった場合、あなたは暗号市場と株式市場のどちらを選ぶだろうか？ 暗号市場は本当に終わりを迎えつつあるのか？ 今まさにどのサイクル段階にいるのか？ また、市場が見落としている機会はあるのか？
もしあなたが迷いの中にあるなら、この番組は新たな視点と方向性を与えてくれるだろう。
ゲスト：
蒋先生（@xingpt）：元バイナンス投資チーム、複数の著名Web3プロジェクトの初期投資家。マクロ経済に注目し、暗号市場に根ざす。
Frank（@qinbafrank）: マクロ経済系ブロガー、元モバイルインターネットおよびVC関係者。米国株式および暗号資産のセカンダリー投資に専念。
以下は対話後に整理した文字起こし原稿です。ポッドキャスト音声版も同時に公開中。小宇宙アプリで「Let's Flow」を購読・登録してください。
小宇宙リンクをクリックまたは図中のQRコードをスキャンして視聴ください。
その他のチャンネルリンク：
Youtube: https://www.youtube.com/watch?v=lGkHuhMV8Yg
Bilibili: https://www.bilibili.com/video/BV14uULBVEkD/
背景とゲスト紹介
TechFlow：ここ数週間、皆の気分はあまり良くない。特に株式市場で大きな利益を得ている人々を見て、「暗号市場を離れて株式投資に転向すべきか？」という議論が再燃している。非常に興味深いテーマなので、株式と暗号の両方で豊富な経験を持つゲストをお迎えして意見交換したい。本日はFrankさんと蒋先生をお迎えし、この話題についてお話ししましょう。まずは自己紹介をお願いします。
Frank：
私はFrankです。もともとインターネット業界で働いており、約10年以上大手企業でプロダクトマネージャーを務めたり、起業やVC活動も経験しました。2017年末に正式に暗号市場に入りました。理由は二つあります。第一に、従来のインターネット業界の成長リソースがほぼ枯渇していたこと。第二に、周囲の多くの友人が熱心に私を誘っていたことです。こうした環境の中で、私はこの業界に参入しました。2017年から2021年までは主にプライマリーマーケットで活動し、多数のプロジェクトに関与し、いくつかのチームの資金調達も支援しました。しかし2021年以降、中国国内の規制が厳しくなり、当時私は国内にいたため、プライマリーマーケットでの活動が難しくなりました。そのため、その後は基本的にセカンダリーマーケットへの専念へとシフトしました。米国株については、もともとインターネット業界出身であるため、テック系企業に自然と親しみがありました。2013年から米国株の取引を開始しており、すでに10年以上の経験があります。そのため、米国株と暗号市場の両方を常にウォッチしています。
TechFlow：Frankさん、最近の印象といえばPalantirで10倍の利益を得たことですね。
Frank： まさかここまで上昇するとは全く予想していませんでした。昨年は論理的に見て3〜5倍の成長が期待できると考えていましたが、実際にはそれを大きく上回りました。主な要因は二つあります。第一に、Palantirの大規模言語モデル事業がうまくいっており、国防・軍事分野でも好調であること。第二に、トランプ氏の当選により、彼自身とPalantirとの関係が密接だったため、市場の期待感が高まったことです。これらの要素が重なり、株価の上昇を後押ししました。
XinGPT： こんにちは。私は2018〜2019年頃にCryptoに参入しました。Frankさんとほぼ同じ時期で、VCやプライマリーマーケット投資を主に行ってきました。ここ一年ほどはセカンダリーマーケットの機会にも注目しています。昨年はMemeCoinのトレードも積極的に行っていました。今年は株式と暗号の両方に注目しています。Frankさんと比べると、私は比較的遅れて米国株に参入しました。最初に手を出したのはA株でしたが、2016年に参入直後に株災に遭遇し、全銘柄がストップ安となる事態に見舞われ、株式投資に対して良い印象を持てませんでした。その後、徐々に米国株に目を向け始めましたが、参入が遅れたこともあり、米国株の評価額は比較的高かったため、Cryptoのセカンダリーマーケットでの取引を多く行っています。その過程で学びながら情報を共有しています。
もし最後の10Uしかないなら、暗号市場と株式市場のどちらに賭ける？
TechFlow：もし今、手元に10Uしかないなら、暗号市場と株式市場のどちらに投資しますか？
Frank：
現時点であれば、両市場に分散投資します。過去は米国株の比率がやや高めで、6:4または5:5程度でした。基本的なロジックは以下の通りです。
まず、ここ2年間の米国株市場には明確な機会が多くありました。テクノロジー、大規模モデル、AIのトレンドは非常に明確であり、これらの市場にも精通しています。一方で、暗号市場は全体的に調整が進んでいますが、依然としてBTCやアルトコインを中心に優れた機会が存在します。ただし、以前よりも難易度が大幅に上がっています。2020〜2021年のように、L1、L2、メタバース、ブロックチェーンゲームなど正しいテーマを選べば、購入後数ヶ月待つだけで大幅な上昇が見込めた時代とは異なります。今年はむしろ短期的なローテーション相場であり、機会のウィンドウは1〜2週間、あるいは長くても1〜2ヶ月で終わってしまう可能性があります。しかし、主要資産クラスとしては、調整後に再び新たな機会が生まれることが期待されます。そのため、私は両市場を常にウォッチし、「米国株の方が良い」「暗号市場にチャンスはない」と単純に判断せず、「米国株が上がりすぎたので暗号市場が必ず上がる」とも考えません。全体戦略としてはバランスを保つことが重要です。
もう一つの理由は、CryptoとAIが未来の二大技術トレンドであり、互いに強化し合う関係にあるということです。アメリカの現在の産業政策において、トランプ氏が掲げる重点も非常に明確で、「AI」と「暗号」です。これらの分野に対する政策的サポートがますます明確になっています。同時に、米国株市場も外見ほど簡単ではありません。確かに2023年、2024年は大手テック株が強気でしたが、米国のファンドの過去1年のパフォーマンスを見ると、多くのファンドは市場平均を下回っています。彼らが保有する企業のEPS（一株当たり利益）は悪くなく、10％～15％の上昇もありましたが、NVIDIAと比べるとまったく歯が立ちません。現在の米国株市場は極めて集中しており、主に上昇しているのは大手テック、AI、およびAI関連のサプライチェーン（電力、原子力、エネルギー採掘など）です。一方で、消費財や医薬品などの業種は今年全体的に平凡なパフォーマンスにとどまっています。
米国株も暗号市場も同様に分化していますが、その分化の仕方は完全に同じではありません。共通点は、いずれの市場も極めて高い集中化が進んでいることです。暗号市場では、大規模コア資産（BTC、ETHなど）が持続的に強気になるか、あるいはRWA、プライバシーコイン、成熟したチェーンプロジェクトのローテーション（9〜10月）のような小型銘柄が一時的な注目を集めます。特定の月に突然流行するテーマ（例：Aster、Perp Dex）もあります。米国株市場では、大手テック、エネルギー、電力など政策的支援を受けている分野が主導して上昇しており、それ以外の業種は全体的に弱い傾向です。違いは、米国株のボラティリティが小さく、マクロ経済への反応が鈍いのに対し、暗号市場はボラティリティが大きく、マクロ経済に対して極めて敏感であることです。過去2年間、多くのコインの価格変動はほとんどマクロ流動性によって推進されてきました。
香港株も注目していますが、主にCryptoと米国株に集中しており、A株はほとんど見ていません。そもそもA株市場に詳しくないという理由と、私はもともと米国株から参入したためです。米国株への参入は2013〜2015年で、当時は中国関連株が非常に好調で、基本的に購入すれば上昇しました。最初に買った株はテスラ、次にフェイスブックで、確かに業界のリソースに乗ることができました。正直なところ、当時はそれほど知識があったわけではなく、時代の波に乗ったに過ぎません。A株には2015年のバブル末期に参入しましたが、当初は良い感触でしたが、その後は下落の一途を辿り、体験は非常に悪く、次第に注目しなくなりました。投資額も少なく、理解も不十分です。本質的には、私はセカンダリーマーケット専門の人間ではなく、CryptoとTMT（テクノロジー、メディア、通信）という二つのバックグラウンドを持っているため、現在最も注目している銘柄は依然として私がよく知る範囲に集中しています。AI、TMT、電気自動車、そして最近アメリカ市場とともに強気になっている「国家運命株」（国運股）— エネルギー、鉱物資源などです。それ以外の分野にはほとんど手を出していません。
XinGPT： 10ドルしかないなら、……バイクを買ってフードデリバリーをするほうがまだマシかもしれません（笑）。
なぜなら、この金額で投資を行うリスクは非常に高く、米国株の口座開設にはハードルがあり、A株は直接操作するのが不便です。暗号市場では10Uあれば取引可能ですが、許容されるミスの余地が極めて小さいです。去年のMeme取引であれば、10Uでも試せたし、実際に成功した人もいました。しかし今年の暗号市場では、10Uは2秒で消える可能性があります。PVPプレイヤーのように特別な才能と超高速な反応力がない限り、難しいでしょう。例えばTechFlowの元同僚である黄饅頭さんのように、「内側でエントリーして少し利食いしたらすぐに撤退し、違えば即座に退く」というスタイルは成立しますが、極めて精神的負担が大きく、一般人が真似するのは困難です。特に職場の中高位層にいる人にとっては、長期的に維持するのはさらに難しいでしょう。
先ほどFrankさんが述べた大枠の見解には私も強く同意します。総じて言えば、個人のリスク許容度と資産配分構造に戻るべきです。米国株は比較的成熟しており、取引手法も固定されています。A株に関しては、ここ2年間、国家による「全市場買い支え」の動きが強まり、急騰急落をなるべく抑えるようになっており、かつてのようなレバレッジ主導のバブルや株災のような相場は再現しにくくなっています。市場構造自体が変化しています。
暗号市場はさらに未熟で、構造も不安定であり、各サイクルごとに取引のやり方が変わります。かつて広く信じられていた「4年周期」や「アルトコインダイヤモンドハンド周期」などの理論は、今回のサイクルではほぼすべて無効になっています。先月まで有効だった戦略が、今月には通用しなくなることもあります。Cryptoがより初期段階にあり、未熟であるがゆえに、その遊び方が常に変化し続け、既存の認識に常に挑戦しなければなりません。過去に利益を上げられたモデルがいつでも無効になる可能性があり、戦略を常に再構築し、取引経験が継続的に「解体」される必要があります。これがおそらく暗号市場最大の特徴です。
今年最も儲けた／損した取引とその教訓
TechFlow：両先生とも今年、SNS上で公開されているポジションからわかるように、多くの機会を掴まれています。次に、暗号市場または株式市場において、今年最も印象に残った取引は何ですか？ そこから得た新しい気づきがあれば教えてください。
XinGPT： 株式市場に関しては、私はまだ初心者に近いです。2023年からCoinbaseなどの暗号関連株を購入し始めました。これは自分がよく知るCrypto領域からの自然な延長です。その後、普段よく触れる大手テック企業であるテスラやGoogleにも注目し始め、いくつかの米国株ブロガーやFrank先生の見解も参考にしています。米国株市場全体のペースは安定しているため、今年のメインのポジションは大手テックに集中しています。Palantirにも少しだけ配置しました。しかし、中小規模の米国株については、まだあまり詳しくありません。先日のDAT相場では、BMNRやStrategyといった銘柄にも参加し、全体的に運が良かったと思います。大手テックの上昇に乗ってBetaリターンを得られたことに満足しています。
Cryptoの状況はまったく異なり、比較すると非常に難しいです。前述の通り、取引方法が急速に変化し、経験が次々と覆されます。私の最初のバブルは2021年でしたが、当時は「ダイヤモンドハンド」が非常に有効でした。テーマを見つけ、購入し、大きな時価総額圏に到達するまでホールドする。市場はトレンド発見力やストーリー展開能力を報酬としていました。取引所上場後の「第二段階の機会」も有効でした。去年、小規模取引所での利益の多くは、ある程度成熟しているものの時価総額が大きくないアルトコイン（2000万〜3000万ドルから1〜3億ドルに上昇）から得ました。それに加え、早期のMemeコインへの参加も収益源となりました。私は常時監視型のトレーダーではないので、情報に気づいたときには多くの人がすでに10倍になっているのですが、それでも利益を得られました。これが昨年の相場が比較的やりやすかった理由です。
しかし今年3〜4月以降、暗号市場全体の難易度が急激に上昇しました。主な原因は二つあります。第一に、株式市場のような反発力がなく、多くのアルトコインが崩壊した後、4月の大規模な暴落から回復できていないことです。回復できたのはビットコインと少数の強気アルトコイン（例：Hyperliquid）のみで、大多数のコインは事実上消滅しました。取引所の新規上場が多すぎて供給過剰となり、ほとんどのコインの保有体験が非常に悪くなりました。第二に、10月11日以降、流動性が全面的に崩壊したことです。この点は明らかです。アルトコインの流動性が完全に消失し、大手コインの流動性も顕著に低下しました。BTCやBNBなどの主要コインの板の厚みも以前より劣ります。業界全体が流動性収縮状態に入りました。このような環境下では、特定の銘柄に大きく投資することは難しく、多くの人が株式投資にシフトし、資産配分を再考しています。
金とテクノロジーの強さも比較圧力を生んでいます。ビットコインの「デジタルゴールド」ストーリーが今回直面する最大の障壁は、政府機関がBTCを国家準備資産に含められないことです。一方、金はすでに準備制度の中にあり、世界的な不確実性が高まる中、金が多くの資金を吸収しています。これに加え、AIと大手テックの継続的な強さにより、ビットコインの収益率が相対的に低く見えてしまいます。
私の感想をまとめると、暗号市場の取引方法が急速に変化しているため、PVPの難易度が非常に高く、損失を出しやすい。一方、大手テックや金の保有はより安定しており、ボラティリティが小さく、戦略が明確で、シャープレシオ（Sharp Ratio）が明らかに高いです。そのため、伝統的市場の難易度は逆に低いと言えます。もちろん、暗号市場でもDEX、新規上場、超早期Memeなどで大儲けしている人はいますが、それには非常に高度なスキルが必要です。一般の人にとって、あまり難易度の高い操作をしたくないのであれば、金を買うのも悪くありません。金のリターンは実はかなり良好です。つまり、自分自身がどのような取引レベルにいるのか、自分の得意分野がどこにあるのかをしっかり考える必要があります。
TechFlow：先ほど金について触れましたが、以前ZECを「地下の金」と表現していましたね。そのロジックは何か？ 当時なぜZECが良い機会だと考えたのですか？
XinGPT：
このロジックは非常にシンプルで、主に二つの点があります。
第一に、業界外からのロジックによる機会です。ナバル氏が公に推薦したことを含め、思い当たる限りZECだけがこのような明確な公的支持を受けました。ビットコインですらそのような明確な支持はありませんでした。これは私にとって非常に強いインパクトがありました。
第二に、テック業界の態度です。Googleの関係者が公開の場でZECに言及しているのを目にしました。さらにチェーン上のデータを調べると、ZECのプライバシー取引量が確かに明確に増加していることがわかりました。これらの要素を総合すると、ZECは人々の注目を浴びていない間に過小評価されていると感じました。少なくとも私の予想では、ZECの潜在力はXMRを上回るべきであり、XMRは当時誰も声を上げておらず、コンプライアンス面でもさらに圧迫されていました。
そのため、ZECが4〜6倍になることは合理的な期待値だと考えていました。さらに8倍まで上昇するのは、境界的なバイヤーが引き継ぐことで可能になり、暗号市場の資金流入、感情的な高揚、あるいは単なる追従行動が原因となります。4〜6倍を超えた上昇は、より「感情的溢出」の部分が大きくなります。これが後に追加購入しなかった理由です。全体のロジックは複雑ではなく、結局のところ運の要素も少なからずありました。この保有体験は株式に似ています。良いセクターを見つけ、資金が継続的に流入し、価格が上昇していく。そのバリュエーションやファンダメンタルズを評価しても、高すぎるのか安すぎるのか判断しにくく、少なくとも特別安いとは言えません。ただ資金が継続的に流入し、チャート上のトレンドが非常に明確であるため、価格は押し上げられ続けるのです。このロジックは従来のCrypto取引とは少し異なります。
今回のパフォーマンスが最も強かったコイン、例えばETF承認後のBTCの上昇は、主に機関投資家の買い支えによるものです。マイクロストラテジー、クオンツファンド、ETF資金などが中心です。しかし最近なぜ上昇が止まったのでしょうか？ データは明確です。採掘業者が大量に売り浴びせ、OGウォレットも継続的に売却しています。これまで機関やETFが買い支えていたため、需給バランスが保たれ、ビットコインは過去6ヶ月間の反発が限定的でした。しかし、機関も買い支えきれなくなったことが判明し、マイクロストラテジーの買い取り力が低下し、ETFの流入も鈍化していますが、売り圧力は止まっていません。そのため、価格は自然に下落しています。この段階はもはや「業界外のロジック」に近く、業界内のロジックによるリソースはほぼ搾取され尽くしています。ETHも同様です。1800ドルでも4000ドルでも、ファンダメンタルズに本質的な変化はありません。しかし、上昇を経験したことで保有者のポジションが軽くなり、売り圧力も少ないため、すでに売却すべき人はほぼ売却済みです。そのため、価格のパフォーマンスはファンダメンタルズの変化よりも外部資金の流入に大きく左右されています。
Frank： 蔣先生が述べた内容には非常に同意します。私の全体的な感覚も「市場の取引方法の進化スピードがますます速くなっている」ということです。かつて慣れ親しんだ戦略や、過去数年間有効だったモデルが、ここ2年間でほとんどすべて急速に無効になっています。先ほど言及した2021年の相場では、L2や数本のパブリックチェーンに賭けた結果、利益が得られました。しかし2023〜2024年になると、依然として2021年の考え方を用いて多くのアルトコインセクターを分析していましたが、2024年半ばには明らかにズレを感じました。市場の流動性が限られており、ボラティリティが大きく、小型コインはわずかに上昇してもすぐ下落し、持ちこたえられないのです。
去年も多くのツイートで、アルトコインに対する認識のアップデートについて語りました。最終的な結論は非常にシンプルです。「市場が変わった」のです。
理由はいくつかあります。2021〜2023年にかけて、多数のプライマリーマーケットが評価額を極端に押し上げました。現在のプロジェクト自体の質がそれほど高くありません。連続して2つのサイクルで「ストーリー主導の相場」が続きましたが、実際の成果が見られず、市場の信頼を傷つけています。ETF承認後、伝統的資金が大量に流入し、市場構造を徐々に変えました。成熟した資金が増えれば増えるほど、市場はより「効率的」になります。効率的な市場は必然的に高度に分化します。米国株も同様です。数十年前は非効率的市場でしたが、近年は高度に分化された効率的市場へと進化しています。したがって、私の見解は「暗号市場は今後さらに分化し、すでに高度な分化段階に入っている」ということです。
別の視点からも、蔣先生の見解に同意します。私たちのような日々監視取引を行うタイプのトレーダーではありません。ロジックが明確で方向性がはっきりしているものに投資し、ホールドしたり、場合によっては「ダイヤモンドハンド」することを好みます。しかし、今回のサイクルではダイヤモンドハンドが非常に厳しい罰則を受けており、前回のように報酬されることはありません。私自身も小型コインのセカンダリー市場で非常に悪い成績を収めました。去年そのことに気づいたため、アルトコインへの注目を弱め、少数のセクターと銘柄に集中しましたが、効果は依然として芳しくありません。そのため、現在の戦略は「大口は基盤となる主要資産に集中し、主流銘柄を主軸とする。リスクがあると判断すればポジション調整を行い、少数の資金でホットテーマを追いかける。捕えられれば良し、捕えられなければ待つ」というものです。
米国株に関しては、依然としてファンダメンタルズと長期的トレンドを重視しています。昨年最も印象的だったのはPalantirです。私は当初AIの観点から注目し、AIは必然的に「アプリケーション」に落とし込まれると考えていました。Palantirは2009年から米国軍にサービスを提供しており、オサマ・ビン・ラーディンの特定事件で有名になり、米国国防総省、CIA、三軍システムと長期的な協力関係があります。このようなソフトウェアは一度10年以上使用されれば、代替可能性は極めて低くなります。2023年にはPalantirがAIに積極的に転換し、モデルだけでなく実用化も進めました。最も重要なのは、2023年下半期から財務データがついに上昇曲線を描き始めたことで、これは過去数年間とは全く異なります。私の核心的ロジックはウクライナ戦争に由来します。ドローン、無人船、無人ロボット兵器の普及が加速し、将来的な軍事体制を再構築するからです。そのため、私はPalantirを「将来最大の武器請負業者、ソフトウェア版のロッキード・マーティン」と定義しています。その後の事実もこのロジックを裏付けました。方向性が正しく、体験が良ければ、ホールドし続けることができます。
今年印象的だったもう一つの銘柄はRobinhoodです。以前から保有していましたが、小口のみでした。今年4月から追加購入を開始しました。その戦略的方向性が非常に明確だったからです。過去のRobinhoodは小口投資家の拠点でしたが、2023〜2024年には複数の買収を連続で実施しました。Bitstamp、英国の暗号取引プラットフォーム、カナダのレイヤー2チームなど、暗号業界におけるチームの攻勢が明確です。さらに、今年から短期金融商品や投資製品の展開を本格化しています。この点で、私は3〜4月に何度もCoinbaseと比較しました。当時、Robinhoodの時価総額は300億ドル台、Coinbaseは400億ドル台。CoinbaseのPERは20倍台、Robinhoodは30倍台でしたが、総合的に見ると両者に伸び代があると感じました。特にRobinhoodの「狼性」とリズム感に感銘を受けました。例えば7月に「資産のオンチェーン化」のストーリーが浮上した直後、すぐに記者会見を開き「資産発行」という概念を打ち出しました。本質的にはCFD（差金決済）の統一ロジックに過ぎませんが、彼らは「重要なのは製品の詳細ではなく、ストーリーの位置取りを奪うことだ」と理解しています。第3四半期には予測市場やイベント契約をリリース。データ規模は大きくないものの、成長率が非常に高く、検索量も非常に多いです。これらすべてが非常に印象的でした。
全体として、私の米国株に関する判断は以下の通りです。
-
ファンダメンタルズに問題がなければ、妥当なバリューの位置でポジションを構築すれば、その後の保有体験は通常良好です。
-
中程度のマクロショックは無視できます。米国株のファンダメンタルズは十分強く、このようなボラティリティに耐えられます。
-
しかし、真正の大規模リスク（例：年初のトランプ政権の政策不確実性）には、適切なヘッジが必要です。
本質的に、ここ2年間の米国株市場の資金はすべて大手テックに集中しており、これはAIによる「受動的混雑」です。私たちが享受しているのはこのリソース主導のセクターです。先ほど言及した二つの米国株銘柄も、根本的にはBeta寄りであり、業界、マクロ、流動性、政策に連動して動いています。
利下げ＋縮表環境下で、なぜ暗号資産は米国株や金に水をあけられたのか？
TechFlow：今年、さまざまな市場は全体的に良好なパフォーマンスを示しました。米国株、A株、金などすべて亮眼な結果を残しています。暗号市場でも一部の小規模テーマプロジェクトは健闘していますが、全体としては他の資産クラスに比べて劣っています。なぜこのような状況になったのでしょうか？ 特に、多くの人々が10月から来年にかけて利下げサイクルが始まると予想しており、FRBは同時期に縮表も続けています。論理的には、これらの要因はリスク資産にとって好材料のはずです。それなのに、なぜ暗号資産は追随していないのでしょうか？ 両氏はこの弱気相場をどのように捉えていますか？ 今後の相場展望も教えてください。
Frank：
まず、なぜ暗号資産が今年弱気だったのか？ 大枠で理解する必要があります。2024年以降、暗号資産全体のマクロBetaは他の市場をアウトパフォームしていません。蔣先生も言いましたが、ビットコインは今回の相場でNVIDIAに勝てていません。これらはそれぞれの市場で最も代表的な「表紙資産」であり、暗号市場に入る人の目にはビットコインが、米国株市場ではNVIDIAが映ります。比較すると、ビットコインは劣勢です。
暗号市場内部に戻ると、核心問題はファンダメンタルズの弱さにあると考えます。ビットコインは本質的にコンセンサス型資産であり、金に似ておりながらリスク資産の特性も持ち、複合的な「多数性資産」です。このような資産の価格変動は主にマクロ、資金、感情によって推進されます。マクロ環境が良ければ資金が流入し、悪ければ減少します。
以前、主流コインの相場を「大規模なポジション入れ替え（大换手）」というフレームワークで説明しました。買い手はETF、上場企業、伝統的機関であり、彼らは主にBTC、ETH、SOL、さらにはZEC（ナバル氏など）を購入しています。売り手はチェーン上のホエール、初期投資家、短期トレーダーです。価格が新しいレベルに達すると、OGの売り浴びせがトリガーされ、彼らは十分な利益を得たと感じ、利確を始めます。そのため、ここ数年間の主要コインは典型的な「階段式上昇」を示しています。一段階上昇、休憩、引き戻し、また一段階上昇。価格の本質は買い手と売り手の継続的な駆け引きです。
さらに言えば、暗号市場の価格変動はマクロ方向に極めて依存しています。将来は緩和なのか緊縮なのか？ 流動性は増加するのか減少するのか？ 資金は純流入か純流出か？ これらすべてが価格に直接影響します。特にここ2年間は、世界的な政治経済の「大年」であり、強権的政治がますます顕著になり、不確実性が非常に高くなっています。「天威は測りがたい」とは、強力な指導者が次に何をしようとしているのか、まったく分からないということです。政策の情緒性が市場の大幅なボラティリティを引き起こし、そのボラティリティが大きいほど、暗号市場はトレンドを形成しにくくなります。
その他にも、暗号業界は清算期に入り、ある意味「信仰危機」にさえ至っていると考えます。2017年から2021年までの数年間は、トレンドとストーリーが相場を牽引し、物語と想像力によって動いていました。しかし、これらのストーリーはすでに7〜8年語られており、今日に至っても依然として物語に頼っているのであれば、市場は当然疲弊を見せます。
対照的に、米国市場もトレンド主導ですが、トレンドの後には業績が伴わなければなりません。株価は期待感で押し上げられますが、最終的にEPS（一株利益）が実現しなければ、評価額は維持できません。米国市場の長期的構造は比較的健全です。情報技術、半導体からソフトウェア、インターネット、モバイルインターネット、そして現在のAIに至るまで、すべてトレンドが評価額の拡大を促し、その後の利益成長で評価額を「埋める」構造です。これが大手テック株が長年上昇し続けても「妥当」と見なされる理由です。
例として、大手テックの上昇幅が大きすぎると思われるかもしれませんが、彼らのファンダメンタルズを見てください。年間、四半期ごとに数百億から数千億ドルの収益を上げており、利益も200〜300億ドル以上、場合によってはそれ以上です。PERは約30倍ですが、成長率も30%以上です。ウォール街のあるファンドマネージャーのロジックによれば、「PER ÷ 成長率（2％を減算）が1未満なら、それは成長株である」とされます。現在、多くの米国テック株はまさにこの状態です。Robinhoodに至ってはPERが60倍以上ですが、第3四半期の前年比成長率は69%であり、「PER = 成長率」という基準で見ると、評価額は成長率を下回っています。
米国株がなぜ持続的に強いのか？ 基礎的なファンダメンタルズの他に、非常に重要な要因があります。上場企業による自社株買いによる巨大な買い需要です。過去2年間、米国株の年間自社株買い額は1兆ドルを超えています。Appleの場合、2017年からの累計で約6000億ドルの自社株買いを行い、流通株式の15〜17％を消滅させました。流通株式が継続的に減少することで、「ポジティブな価値注入」が生まれ、自然と強者益強の構造になります。
暗号市場に戻ると、現在の惨状（特にアルトコイン）はむしろ必要不可欠です。大多数のプロジェクトが極めて酷いパフォーマンスを示し、主要コインの保有体験も良くないですが、これは業界進化の前触れです。市場はまず劣等貨幣を排除しなければ、再び立ち上がることはできません。
プライマリーマーケットも、より合理的な評価額に戻らざるを得ませんでした。以前は優良プロジェクトのアングル投資で1億ドル、2ラウンドで5〜10億ドル、上場時には20億ドルという評価額をつけましたが、このような評価額は従来のインターネット業界では実際のデータに基づいて支えられる必要があります。Web3プロジェクトはしばしばビジネスの裏付けがありません。現在、評価額が圧縮されているのは、市場が自己修復している証拠です。
同時に、人々は再びファンダメンタルズに注目し始めています。今年のHyperLiquidのパフォーマンス、BNBの安定性は、いずれも自社株買いや実際の経済モデルから来ています。同じくトップクラスのDEXでも、AAVEは自社株買いがあるため、今年のパフォーマンスがUNIを明確に上回っています。UNIは取引量が高く、手数料収入が高くても、トークンが価値を吸収しなければ、価格は弱くなります。
さらに深い問題もあります。ここ数年間、プロジェクト側の権限と責任が極めて不均衡でした。権限が非常に大きく、責任は極めて小さい。モラルハザードが非常に高かったのです。資金調達後は「親父」、取引所上場後は「大親父」。投資家やコミュニティへの約束を自由に変更でき、唯一の動機は「どうやってコインを売るか」であり、継続的な建設ではありません。このモデルは持続不可能です。
最近、a16zの記事で「暗号時代の『財団モデル』を終えるべきだ」という主張を見ました。このモデルは権限が集中し、責任が曖昧で、「封建領主」のようだと指摘しています。将来はより現代的で透明性の高い構造に移行すべきであり、トークンと事業を結びつけ、継続的な監視を受け、権限を分散化し、ガバナンスを公衆企業のようにするべきだと提唱しています。新しいモデルが確立されれば、暗号市場は大きな再編を迎えるかもしれません。
XinGPT：
Frank先生の言っていることに全面的に同意します。私は心から賛成です。最近聞いた視点を補足します。
先週、経済学者の傅鵬氏の話を聞きましたが、非常に示唆に富んでいました。彼自身も暗号市場をウォッチしており、彼の視点はある意味で伝統的金融業界が「暗号 vs 株式」を見る際の考え方を代表しています。
彼のフレームワークはFrank先生の説明と類似しており、資産属性を「分子」と「分母」に分けます。分母は評価額を指し、すべての資産に当てはまります。分子は利益を指し、すべての資産も利益を持つべきです。問題は暗号の「分子」が定義できないことです。ビットコインには利益モデルがなく、評価額しか見ることができません。したがって、伝統的金融の資産配分フレームワークにおいて、最も理想的な資産は「評価額」と「利益」の両方が上昇するものであり、いわゆる「デビュッシーの二重打撃（ダブル・ディスカウント）」です。
これはまさに現在のAIセクターで起きていることです。PalantirやNVIDIAはすでに高すぎると感じますが、毎四半期、さらに明るい決算報告を出し、業績が期待を上回り続けています。すでに高すぎると感じるが、次の四半期も期待を上回る。さらに次の四半期も期待を上回る。その後、企業は得た利益をさらにデータセンター建設や研究開発に投入し、将来の利益をさらに押し上げます。このロジックは「業績成長が評価額上昇をもたらし、評価額上昇が投資を促進し、投資が利益成長をもたらす」という正の循環です。投資家はこのような正のフィードバックループを完全に受け入れます。
しかし、暗号市場はまったく異なります。評価額は上昇しても、利益で支えられておらず、評価額も低くありません。資金の視点から見ると、暗号価格はほぼ資金面の反応そのものであり、短期金利や流動性と非常に強い相関があります。そのため、最近流動性が緊迫し、短期金利が急上昇したことで、暗号価格は即座に大幅に下落しました。これは「利益というアンカー」が欠如しているからです。これが異なる資産、異なるファンドマネージャーが暗号と株式を異なる判断で扱う理由です。
2021年の全市場爆上げ相場を振り返ると、そのロジックは非常に明確です。
第一に、前例のない大規模な緩和。パンデミック、無限QE。
第二に、ビットコインは流動性に最も敏感な資産であり、流動性が高まれば最も敏感に反応し、最も早く上昇する。
第三に、利益の制限がなく、評価額の天井もない。
第四に、当時の大多数の人は暗号を理解しておらず、「ビットコイン」「イーサリアム」しか知らず、レイヤー1やガバナンスの概念も知らないまま、物語の余地が非常に大きかった。Metaがメタバースを天まで吹き上げ、想像力は無限大。そこに流動性レバレッジが加わり、一気に天まで上昇。
しかし、現在はもはや当時のロジックとは異なります。流動性はタイトか、何とか緩和の道を歩んでいるが、まだ真の緩和には至っていません。リスク資産全体にプレッシャーがかかっています。評価額とストーリー、利益が整合しない。まったく新しい物語もありません。古い物語は語り続けられますが、誰も興奮しません。Tom Lee氏が最近、必死にイーサリアムのストーリーを語っていましたが、彼はネット上でもっとも巧みな話術の持ち主ですが、それでも「もう語れない」という窮屈さが感じ取れました。一方、Circleが上場した際、ウォール街は完全に受け入れました。彼らはこの物語を理解でき、利益、収益、業績成長も見えるからです。彼らがステーブルコインに抱く想像力は暗号コミュニティよりもはるかに大きいのです。暗号コミュニティはステーブルコインを「コイン販売による手数料収入」と理解していますが、ウォール街はステーブルコインを次世代金融インフラ、すなわち「暗号版Swift」と「暗号版Visa」と見ています。そのため、多くの米国株ブロガーはCircleを「未来10年間の大テーマ」と呼び、長期的に積立投資すべきだと主張しています。
これは一つの核心を示しています。新しい物語、実現された業績、リスクテイク意欲のある資金が揃って初めて、物語は業界外でも成立するのです。これが私がZECが上昇した理由だと考える点です。ZECは「プライバシー」という「新しい物語」を語っています。かつて多くの人がプライバシーコインに対して否定的でしたが、現在の主流の議論は「プライバシー権」「主権的プライバシー」にシフトしています。さらにZEC自体が「長期間書き続けられてきた」ことで、わずかな資金流入でも巨大なレバレッジを生み出します。それに加え、チェーン上のデータが実際に増加している点が共振しています。
したがって、今日の暗号市場を見る際、チェーン上だけに注目したり、価格だけを追ったりすべきではなく、すべてのコインを「米国株の自選銘柄リスト」に置き換えて考えるべきです。現在、Coinbase、Strategy、Circle、NVIDIAを見てください。もしZECが米国株の銘柄だとしたら、あなたはそれを買いますか？ 買う価値がありますか？ 答えが「はい」「価値がある」なら、そこで購入すべきです。
暗号市場と株式市場で、それぞれ注目すべき主要指標は何か？
TechFlow：現時点から先を見据えた場合、両氏はどのデータ指標に最も注目しますか？ 将来の価格決定や価格変動に決定的な影響を与える要因は何か？ 現在最も注目している変数は何か？ これらの要因について、全体的にブルかベアのどちらに傾いているでしょうか？
XinGPT： 私はまず馴染みの深い暗号市場から話します。私にとって暗号市場で最も重要なのはETFの動向です。ETFの資金流入・流出と採掘業者の売り圧力に注目します。全体としては依然として資金面の駆け引きという基本的な判断です。それ以外に、新しいストーリーがあるか、新しい外部資金の源泉があるかも重要です。例えば、中規模以上の国がビットコインを国家準備資産に取り入れるかどうか。エルサルバドルの規模は小さすぎて、真の購買力を持ちません。ビットコインの時価総額は現在兆ドル規模であり、真に影響を与えるには財政規模が数千億から兆ドル級の大規模国家が、準備資産の1％をビットコインに割り当てることです。そうすれば決定的な追加需要が生まれます。もちろん、カザフスタンも言及しましたが、国家規模が限られているため、迅速な行動ができるか不確かです。結局のところ、中米両国の政策動向を見る必要があります。したがって、私が暗号市場で注目しているのは主に政策動向、マクロ環境、チェーン上の資金行動、およびETFの資金流入・流出のバランスです。
株式市場に関しては、Frank先生の話を聞くのが好きです。私は主に業績に注目します。決算が達成されたか、期待を上回ったか、トレンドが上向きか。さらにサプライチェーンの規模とロジックも確認します。現在、米国株市場でも多くのセクターが期待を上回っています。例えばエネルギー、電力、原子力など、まだ本格的に稼働していないのに、期待感だけで上昇しています。資源株も鉱山がまだ開発されていないのに、AIが需要を押し上げています。重要なのは、計画通りに実現できるかどうかです。一時的に利益がなくても、少なくとも明確なマイルストーンで検証可能な進捗が必要です。
総じて、暗号市場の取引難易度ははるかに高いです。チェーン上、K線、マクロ、セカンダリー、規制などをすべて見る必要があります。一方、株式投資は比較的簡単です。マクロに大きな問題がなく、決算を確認し、ホットテーマを掴めば、ロジックは明確です。それでも多くの人が暗号市場に留まるのは、前述したように「もし手持ち資金が非常に少なければ、暗号市場で一発逆転のチャンスがある」からです。暗号市場の参入ハードルが低く、これが最大のメリットの一つです。
Frank： 「なぜ暗号市場に留まるのか」という話に続きますが、最も重要なのは一点です。『能力圏の原則』です。 私たちの多くは投資を始めるきっかけが暗号市場からでした。コイン取引、プライマリーマーケット投資、ICO、Meme取引、大手コイン取引、セカンダリーマーケット、デリバティブ取引など、これが私たちにとって最も馴染み深い市場です。現在の市場は確かに難しいですが、機会がないわけではありません。全く未知の分野でゼロからやり直せと言われても、むしろ馴染み深い場所で深堀りし、自分の真の強みを見つけた方が良いのです。
例えば、私の友人（Twitterで非常に有名なトレーダー）は、K線、チャートパターン、テクニカル分析に非常に強く、暗号市場の大小さまざまなコインで成功を収めています。しかし、過去1年間、彼は米国株やA株に移行しようとしましたが、まったく異なる体系であることに気づきました。米国株のロジックは正しいですが、時間の蓄積が必要で、3か月、6か月かかってようやく実現するものであり、「今日エントリーして明日上昇」という暗号市場のような即時フィードバックではありません。それが逆に彼を不安にさせ、状態を悪化させました。最終的に彼は気づきました。最も馴染み深い市場で、最も鋭い刃を使うべきだと。多くの技巧は不要で、一芸に秀でていれば天下を取れるのです。したがって、異なる資産の比較も一面ありますが、それ以上に重要なのは、個人の特性、能力圏、認知構造が何に向いているかです。
先ほどの「将来の主要指標」の話に戻りますが、私は主にマクロに注目します。短期と中期・長期に分けて見ます。
短期的には二つのポイントに注目します：
第一に、米国政府の機能停止がいつ終了するか。 これは私が10月中旬にTwitterで最初に指摘したロジックです。政府の機能停止は財務省が正常に支出できず、貨幣供給が阻害され、流動性が直ちに緊迫することを意味します。財務省の支出は流動性補充の重要な源泉であり、機能停止は「バルブが詰まる」状態です。政府が機能を再開し、支出を再開すれば、流動性は大幅に緩和されます。
第二に、12月初旬にFRBが正式に縮表（QT）を停止すること。 縮表の停止も流動性緊迫を大幅に緩和します。
流動性が緩和された後、次の重要なポイントはインフレ（CPI、PCE）が期待を下回るか、期待通りに推移し続けるかどうかです。労働市場の弱さはすでにコンセンサスとなっており、現在市場で唯一未解決の変数はインフレです。インフレが継続的に低下すれば、FRBは利下げを続け、緩和期待が崩れることはありません。最近の市場調整、米国株と暗号市場の下落は、很大程度で流動性の緊迫と、FRBが10月会合で利下げしたものの、先行き見通しがハト派的ではなく、緩和期待を抑制したことが原因です。
将来の機会はどこにあるか？
私の見解では、インフレが期待を下回るか、期待通りに推移し続ければ、流動性の急速な改善が続くと考えます。インフレが期待を上回れば、短期的には苦しくなります。しかし、2か月、3か月、1四半期のスパンで見れば、インフレは下がると考えます。ロジックは—今回のインフレは本質的に「コスト上昇」によるもので、関税が商品価格に伝播したものであり、コスト押し上げ型であり、「供給中断」ではありません。供給中断こそが真のインフレ暴騰を引き起こします。
歴史的に見て、暴騰は二度ありました。70年代の二度の中東戦争による石油禁輸、2022年のパンデミックによるサプライチェーン全面中断です。これらはいずれも供給ショックでした。今回の米国のインフレは単なるコスト上昇に過ぎないため、一時的な反発にとどまり、CPI/PCEは同比・環比の計算方式のため、「ベース効果」によって自然に緩和されます。絶対値で見れば、米国の物価は70年代から現在まで3倍以上上昇しています。これは基本常識です。
第二に、トランプ政権にとってインフレ抑制は政治的任務であると考えます。以前も話しましたが、今年の米国の関税「実効税率」は3％から13％に引き上げられ、3000億ドル以上の財政収入を増やせる見込みです。しかし、投資銀行の試算では、FRBが金利を1％下げれば、米国債の利息支出が3000億ドル削減できます。これがトランプ氏がFRBに利下げを強く求める理由です。当初はパウエル氏の解任を脅し、その後「FRBビル改修工事の予算超過」を問題視し、パウエル氏の管理不備を非難し、さらにFRB理事数名に圧力をかけました。その核心的理由は一つだけです。「財政の統括」です。
財政統括とは「歳入増加＋支出削減」です。歳入増加は関税引き上げ、支出削減は債券発行コストの圧縮であり、その鍵は利下げにあります。パウエル氏は来年退任予定で、新しいFRB議長は12月に発表されると予想され、おそらくトランプ路線に近い人物になるでしょう。したがって、10月または11月のインフレ率が期待通りまたは期待を下回れば、資産価格は好転期を迎えると考えます。期待を上回れば短期的にプレッシャーがかかり、好転のタイミングは来年初頭〜第2四半期にず
TechFlow公式コミュニティへようこそ
Telegram購読グループ：https://t.me/TechFlowDaily
Twitter公式アカウント：https://x.com/TechFlowPost
Twitter英語アカウント：https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
