Tetherの黄金帝国：「国境なき中央銀行」の野望と亀裂
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Tetherの黄金帝国：「国境なき中央銀行」の野望と亀裂
それは主権国家の戦略的備蓄のロジックを模倣し、採掘から取引に至るまでの金の全産業チェーンを掌握しようとしている。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Frank、PANews
世界最大のステーブルコインUSDTを発行するTetherは、かつてないスピードで実物の金を蓄えている。
Tetherが公表した2025年第3四半期の報告書によると、同社の保有する金準備は129億ドルに急上昇しており、2024年末時点では約53億ドルだった。わずか9ヶ月間で、金保有額は純増76億ドル以上となった。市場分析によれば、Tetherは過去1年間、毎週1トン以上の金を追加購入していたという。この貯蔵速度は、大多数の主権国家の中央銀行さえも上回っている。
それだけにとどまらず、Tetherは金鉱山の支配権取得や、世界的な貴金属トレーダーの引き抜きなども開始している。こうした一連の布石から、Tetherが米国債を利益エンジンとし、金とビットコインを価値の「ハードコア」とする「国境なき中央銀行」を構築しようとしていることがうかがえる。しかし、一見完璧なビジネス帝国の背後には、そのビジョンが本当に実現可能なのかという疑問も浮かぶ。
129億ドルの金準備が40億ドルの含み益を創出
Tetherの2025年の財務パフォーマンスは驚異的といえる。前9カ月間の純利益は100億ドルを超え、この高収益により、Tetherの評価額は5000億ドルに達し、OPENAIと肩を並べる規模となった。
この百億ドル規模の利益の源泉は、Tetherの「錬金術」を明確に示している。主に以下の2つの要素から成り立っている：
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営業利益： 約1350億ドルの米国債保有から得られる安定した利子収入。
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帳簿上の「含み益」： 2025年のブルマーケットにおいて、保有する金およびビットコイン準備が生み出した巨額の未実現利益。
Tetherは利益の内訳を明らかにしていないが、ある程度の分析は可能である。
まず、米国債による収益は年率4％換算で約40億ドル程度と考えられる。
一方、金の貢献は特に顕著である。2025年初頭の金価格は1オンスあたり2624ドルだったが、9月30日には3859ドルまで上昇し、47％の上昇となった。Tetherが2024年末時点で保有していた53億ドル相当の金を基に計算すると、この「旧金」だけで約25億ドルの含み益が生まれたことになる。これに2025年に新たに購入した金を加味すれば、Tetherの百億ドル利益のうち、金の価格上昇による部分は30億～40億ドルに達すると推定される。BTCによる含み益は約20億ドル程度である。
この結果、Tetherの収益構造において金は極めて重要な位置を占めるようになった。そしてTetherが行っているのは、金による巨額利益の獲得にとどまらず、主権国家の戦略的備蓄ロジックを模倣し、採掘から取引まで金の全産業チェーンを掌握しようとしていることである。
2025年6月、Tether Investmentsはカナダ上場の金鉱権会社Elemental Altus Royalties Corp.の戦略株式37.8％を取得し、持株比率を51.8％まで引き上げる権利を留保した。これはTetherが同社を支配下に置く可能性を意味している。特許権モデルを通じて、Tetherは鉱山運営リスクを負うことなく、今後数十年間にわたり安定して金生産の分配を受け取り、根源的に自らの金準備供給の安全性を確保できる。
同年11月には、HSBC銀行から世界的な貴金属トレーダー2名を引き抜いた。その一人であるVincent Domienは、HSBCのグローバル金属取引責任者であり、現在はロンドン貴金属市場協会（LBMA）の理事会メンバーでもある。
さらに、暗号資産市場では独立型の金トークン化製品であるTether Gold（XAUT）の時価総額がすでに21億ドルを超えている。Tetherはシンガポールの金融サービス会社Antalphaと提携し、「デジタルアセット金庫（DAT）」プロジェクトのために少なくとも2億ドルを調達する計画だ。このファンドはXAUTトークンの積立を目的とし、「機関投資家向けの金担保ローンソリューション」を構築する。
「米国債－金」の閉ループで「国境なき中央銀行」を創造
こうした一連の戦略的展開により、Tetherはまさに完璧なビジネスモデルを構築している：
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米ドルの吸収： TetherはUSDTを発行することで、全世界から約1800億ドルの資金を吸収している。
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米国債への投資： その大部分を高流動性・高安全性の米国債に投資する。
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利子の獲得： フェデラルリザーブの高金利期間中に、毎年数十億ドルの「無リスク」利子を容易に得る。
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金の購入： 利益の一部を金の蓄積と産業展開に投入し、米国債の価値下落や金利引き下げリスクに対処する。
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超過準備： 金およびビットコインの蓄積によって超過準備率を実現し、ステーブルコイン市場の安全性とブランド価値をさらに強化し、最終的にはより多くのステーブルコイン発行につなげる。
こうした複合的な戦略の背後で、Tetherはもはや単なる暗号資産企業ではない。むしろ「シャドウバンク」、あるいは非主権型の中央銀行へと進化しつつある。その保有する米国債および金準備は、多くの国をすでに上回っている。
この循環の中で、Tetherは世界で最も収益性の高い企業の一つとなった。また、AI、教育、電力、農業など多様な分野への進出を進め、商業版図を拡大し続けている。とりわけ重要なのは、ステーブルコイン産業が急速に成長する中で、Tetherが「貨幣発行権」を持つ巨大企業として、世界中のさまざまな産業や地域に強大な影響力を行使し始めている点であり、その影響力はこれまでのどの民間企業も到達できなかったレベルに達する可能性がある。
完璧な帝国に現れた3つの亀裂
しかし、完璧な表面の裏側には常に別のサイクルの始まりが隠れているように思われる。Tetherの「完璧な論理」は、規制、市場、競争という三重の脅威に直面している。これらのいずれか一つでも、その「国境なき中央銀行」のビジョンにとって大きな障害となる可能性がある。
脅威その一：規制の壁
金準備はTetherにもたらす巨額の利益である一方、現在のコンプライアンスの道程において最大の足かせともなっている。2025年7月、米国は《GENIUS法案》に署名した。この法案は、米国内で運営するステーブルコイン発行体に対し、準備金を100％「高品質流動性資産」（米ドル現金または短期米国債）で担保することを明確に要求している。
これがまさにTetherの弱点である。Tetherの第3四半期報告書によれば、総準備金は1812億ドルだが、発行済みUSDTは1744億ドルである。このうち129億ドルの金および99億ドルのビットコイン、その他投資や貸付金は、《GENIUS法案》の定義ではすべて「非コンプライアンス資産」に該当する。
モルガン・スタンレーが2025年に発表した分析レポートは、Tetherが米国でのコンプライアンス運営を目指す場合、ビットコインや貴金属などの「非コンプライアンス資産」の売却を余儀なくされる可能性があると明言している。
この状況はすでに欧州で現れている。Tetherの準備内容がEUのMiCA規制に適合しないため、2024年末から2025年3月にかけて、Coinbase、Crypto.comなどを含むほぼすべての主要取引所が欧州経済圏（EEA）でUSDTを取り扱わなくなった。
《GENIUS法案》の詳細が今後18カ月以内に段階的に施行されれば、すべての米国コンプライアンス取引所（Coinbase、Krakenなど）も同様の選択を余儀なくされるだろう。Tetherは米国顧客にサービスを提供していないと主張しているが、米国取引所からの集団排除が実現すれば、そのグローバル流動性は深刻な打撃を受ける。これは事実上の「最大のコンプライアンス市場からの退出」に等しい。
Tetherの対応もこの脅威の真実性を裏付けている。2025年9月、TetherはTether Americaを設立し、元ホワイトハウス顧問のBo HinesをCEOに任命した（関連記事：『29歳の暗号界新星Bo Hines：ホワイトハウスの暗号「連絡役」から、即座にTether米国版ステーブルコインの指揮官へ』）。12月には、完全コンプライアンス（国債のみ保有）の新ステーブルコインUSATを米国市場専用にリリースする予定だ。これはまるで「防火壁」を設けるようなもので、USDTの米国における将来を犠牲にしてでも、グローバルUSDTの金・ビットコイン準備戦略を守ろうとする意図が見える。ただし、USATは転換の目標というよりも、むしろTetherの戦略的布石にすぎない。
脅威その二：熊市の食い尽くし
前述の通り、Tetherの利益構成は主に2つの柱に依存している。一つは国債収益、もう一つは金とビットコインの上昇益である。2025年にTetherがこれほど優れた業績を上げられたのも、金とビットコインの価格が繰り返し最高値を更新したためである。
しかし、このような利益構成には明らかに大きなリスクがある。2026年に市場の風向きが変われば、Tetherの利益成長は鈍化するか、黒字から赤字に転じる可能性もある。
第一に、複数の主要金融機関が予測するところでは、2026年にFRBは利下げ局面に入る。試算によれば、FRBが金利を25ベーシスポイント引き下げると、Tetherの年間収入は3.25億ドル減少する。
第二に、金およびビットコイン市場は2025年に熱狂的なブルマーケットを経験した。2026年も利下げ期待により市場の見通しは比較的楽観視されているが、市場は常に意外を生む。もし金とビットコインが熊市サイクルに入った場合（もちろん同時にとは限らないが、それがTetherのヘッジ戦略の本質的狙いでもある）、Tetherの金・ビットコイン関連収益も大幅に縮小し、新たなサイクルでは利益が消滅する可能性がある。
さらに、暗号市場が熊市に入れば、ステーブルコインの発行量の伸びも鈍化または減少する。これも直接的にTetherの収益に悪影響を与える。
脅威その三：台頭する競合
規制の強化はステーブルコイン市場の地図を再編成している。米国の《GENIUS法案》とEUのMiCA規制は、「血統純正」なコンプライアンスステーブルコインにとって障害を取り除いている。
最大の恩恵を受けるのはCircle社のUSDCである。コンプライアンスのリーダーとして、USDCは規制当局から歓迎されている。Circleの2025年第3四半期決算によると、USDCの流通量は当四半期末に737億ドルに達し、前年同期比108％の大幅な成長を記録した。
一方、Tetherは依然としてトップ企業だが、成長には疲弊の兆しが見えている。2025年9月のデータによれば、USDTの規模は1720億ドルに達したものの、USDCと比べてその成長率は明らかに鈍化している。PANewsが以前発表した『2025年グローバルステーブルコイン産業発展レポート』では、現行のステーブルコイン発行ペースに基づけば、USDCは2030年頃にUSDTを追い抜く可能性があると指摘している。要するに、「金戦略」はTetherの護城河であると同時に、その商業城壁を蝕む潜在的リスクでもある。とはいえ、客観的に見れば、リスクヘッジのために構築されたこのビジネスロジックは、現時点の暗号世界で最も驚嘆すべき設計と言える。実際、モルガン・スタンレー、ゴールドマン・サックスなどの機関が指摘するように、2026年のFRB利下げサイクルは熊市を引き起こすどころか、金とビットコインの価格をさらに押し上げる「燃料」になる可能性がある。もしそうしたシナリオが実現すれば、Tetherの「金戦略」は新たな高みへと導くことだろう。
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