経済学ノーベル賞受賞者：ステーブルコインはその名にふさわしくない可能性があり、リスクは利益を大きく上回る
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経済学ノーベル賞受賞者：ステーブルコインはその名にふさわしくない可能性があり、リスクは利益を大きく上回る
表面上は安全に見えるが、実際にはストレス下で簡単に崩壊する。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察出典：The Economist
翻訳：Luffy、Foresight News
「GENIUS法」の推進により、ステーブルコインは主流金融に仲間入りした。今年7月に可決されたこの米国法は、ステーブルコインに規制枠組みを提供し、合法的な地位を与えるとともに、金融機関が独自のステーブルコインを発行する道を開いた。ドナルド・トランプ米大統領およびその一族が支援する暗号資産プロジェクトWorld Liberty FinancialはすでにステーブルコインUSD1を発行している。また、現在最も注目されているステーブルコインであるTether社のUSDTは、過去12か月間で時価総額が46％急上昇し、1740億ドルに達した。
米ドルなどの現実資産に連動するこうした暗号資産は、ビットコインのような価格変動の激しい通貨よりも安定しており、「低コストかつ高速」な決済手段として宣伝されている。しかし、ステーブルコインがもたらすリスクは便益をはるかに上回り、市場にはすでに優れた代替手段が存在する。
第一世代の暗号資産（ビットコインが代表的）の支持者は多様であり、技術オタクや「政府の管理から脱却」を目指すリバータリアンだけでなく、マネーロンダリングを行う者や一攫千金を狙う投機家も含まれる。業界の最前線にいるこれらの暗号企業は、主に新規発行による利益（マージン収入）と取引手数料（プラットフォームの取引スプレッド）によって成長してきた。
批判派は、こうした暗号資産にはほとんど社会的価値がないと指摘する。これらは脱税を容易にし、政府のセイニオリティ収入を奪い、高エネルギー消費の「マイニング」によって維持される。さらに重要なのは、危機時に中央銀行が経済を安定させたり、資本逃避（特に投機的ショックを受けた経済体において）を防ぐ能力を損なうことだ。そして極めて高いボラティリティゆえに、真の意味での通貨として機能しない。
ステーブルコインは、こうした最後の問題を解決するものだとされている。米ドルなどの安全資産にペッグすることで、「デジタル決済の効率性と資産価格の安定性を両立できる」と主張する。また、銀行やVisa、PayPal、SWIFTなどの既存の高コストな機関に対して、特に国際送金分野で競合すると位置づけている。一見、これは業界の進歩に思える。だが歴史はすでに示している。見た目の安全な金融革新が、危機の引き金となることを。2008年の金融危機前の金融派生商品やサブプライム証券化商品のように。
ステーブルコインはマネー・マーケット・ファンドに似ており、表面的には安全に見えるが、ストレス状況下では崩壊しやすい。その際、政府は「中小企業や家庭の資産保護」「金融リスクの拡大防止」あるいは「管轄地域における暗号資産への友好姿勢の維持」を理由に、ステーブルコイン保有者を救済せざるを得なくなるかもしれない。そして、こうした公的救助の期待が、逆にステーブルコイン発行者の冒険的行動を助長することになる。
支持者らは、ステーブルコインは米ドル資産（米ドル現金、銀行預金、米国債、マネー・マーケット・ファンドなど）によって完全に裏付けられており、会計事務所が準備金規模を定期的に監査し、規制当局がその結果を解釈して必要な措置を講じると主張する。しかし現実には、完全な裏付けは決して確実ではない。Tetherは「準備金に関する虚偽記載」で罰金を科されたことがあり、その準備金は一度も独立機関による包括的監査を受けていない。もう一つのステーブルコイン発行者Circleは、シリコンバレー銀行の破綻により準備金の8％が危機にさらされた。幸運にも、同銀行の保険未加入預金者には公共資金による救済が行われた。
仮に準備金が実際に存在していたとしても、その充足に対するわずかな疑念さえ、破壊的な取り付け騒ぎを引き起こす可能性がある。2022年のアルゴリズム型ステーブルコインTerraUSDの暴落がその例だ。さらに懸念されるのは、「GENIUS法」におけるステーブルコインの換金規定——「保有者の換金要求にどう対応するか」「流動性を安定させるために危機時に支払いを停止できるか」などの核心条項——が依然として曖昧であることだ。
さらに、現金や国債などの安全資産の利回りは非常に低い。歴史上、慎重な監督下にある多くの銀行でさえ、より高いリターンを得るために、安全資産に見せかけた高リスク商品への投資を行ってきた。それならば、銀行よりもはるかに緩やかな監督しか受けないステーブルコイン発行者が、「金利投機」や「保険未加入預金への投資」を通じてリターンを追求しないという保証があるだろうか？
「GENIUS法」はステーブルコイン発行者による利子支払いを禁止しており、これは銀行が顧客が資金をステーブルコインに移すことを恐れているため、彼らを安心させる目的がある。しかし、この禁令はCoinbaseやPayPalといったステーブルコイン取引プラットフォームには適用されない。この規制の不均衡は抜け穴を生み出す：つまりプラットフォームは発行者と協力しながら、発行者向けの規制ルールを守る必要がなくなるのだ。
一部のプラットフォームはこの抜け穴を利用して事実上のリターンを提供しており（たとえばCoinbaseとPayPalはどちらも取引キャッシュバックを通じて実現）、そのリターンを支えるためにリスクを冒している。しかし銀行とは異なり、こうしたプラットフォームは「自己資本比率」「流動性カバレッジ比率」などの要件を満たす必要もなく、預金保険料を支払う義務もない。そのため、これらはシャドーバンキングの一員となり、実質的な公的救済の恩恵を享受しながら、それに伴う規制コストを負担しない。
政治的要因がステーブルコインのリスクをさらに増幅させている。現米政権は暗号資産の普及において、個人的な経済的利益だけでなく、イデオロギー的傾向、地政学的配慮も抱えている。暗号資産は世界中での米ドル需要を高め、それが米国の貿易赤字の資金調達につながる。現在、暗号資産業界を支持する官僚が規制当局の役職に任命されており、緩和的な規制はもはやほぼ確実視されている。
この状況は欧州その他の地域にとって深刻な憂慮材料となっている。ある国が米ドルに連動するステーブルコインに対して厳格な規制を課そうとした場合、トランプ政権はそれを「不公平な貿易障壁」として非難する可能性がある。これは現在、米国が欧州のテック巨大企業に対する規制姿勢に反発しているのと同じ構図だ。
ステーブルコインの人気は、市場がより優れた決済手段——より迅速で、安価で、24時間途切れず、プログラマブルな——を求める本当のニーズを浮き彫りにしている。しかし、こうした決済システムは公共部門が直接構築・提供すべきものだ。現在、ブラジルや中国はすでに効率的なデジタル決済システムを保有している。ユーロ圏でも中央銀行デジタル通貨（CBDC）の開発が進められている。決済システムはもともと公共財であり、私人の投機的資本が主導すべきではない。
もちろん、民間企業はしばしばイノベーションの源となるため、公共の決済インフラは開放的であるべきであり、プログラミングインターフェースを提供し、起業家がその上にアプリケーションを開発できるようにすべきだ。そうなれば、そのシステムは公共の信頼と民間のイノベーション活力の両方を兼ね備えることができる。
ステーブルコインは新たな金融トレンドとして注目を集めるかもしれないが、少数の者を一時的に富ませる一方で、金融システム全体に不安定性をもたらすリスクをはらんでいる。より妥当な選択肢は、決済システムを投機家の遊び場ではなく、共有の公共インフラとして扱うことだ。
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