HyperliquidとPump.funの「トークン縮小実験」
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HyperliquidとPump.funの「トークン縮小実験」
暗号資産プロジェクトは、ウォール街の「配当貴族」（アップル、P&G、コカ・コーラなど）が長年にわたり築いてきた成功の道を模倣しようとしている。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Prathik Desai
翻訳：Saoirse、Foresight News
7年前、アップルは自社の最も優れた製品をも凌駕する財務上の偉業を成し遂げた。2017年4月、カリフォルニア州クパチーノ市に50億ドルを投じた「アップルパーク」キャンパスをオープンしたが、その1年後の2018年5月、同社はこの360エーカーに及ぶ「宇宙船」と呼ばれる本社敷地への投資額の20倍にあたる1000億ドルの自社株買い計画を発表した。これは世界に向けて、iPhone以外にも、それと同等か、あるいはそれ以上の重要性を持つもう一つの「製品」があることを示す明確なシグナルだった。
これは当時、世界最大規模の自社株買い計画であり、アップルが10年にわたって継続してきた株式買戻しブームの一環であった――この期間中に累計で7250億ドル以上を自社株の買戻しに費やした。ちょうど6年後、2024年5月、iPhoneメーカーは再び記録を更新し、1100億ドルの新株買い計画を発表した。この動きは、アップルがハードウェアだけでなく、株式運用においても希少性を巧みに作り出す術を熟知していることを証明している。
今、暗号資産業界は同様の戦略を、より速いペースで、より大規模に採用しつつある。
業界の2大「収益エンジン」――永続先物取引所HyperliquidとMemeコイン発行プラットフォームPump.fun――は、ほぼすべての手数料収入を自社トークンの買戻しに投入している。
Hyperliquidは2025年8月に1.06億ドルの手数料収入を記録し、そのうち90％以上を公開市場でのHYPEトークンの買戻しに使用した。一方、Pump.funは一時的にHyperliquidを上回る日次収益を記録し、2025年9月のある日には単日で338万ドルの収益を達成した。これらの収益はどこへ向かうのか？答えは、100％PUMPトークンの買戻しに使われることだ。実際、このような買戻しモデルはすでに2か月以上継続されている。
@BlockworksResearch
こうした取り組みにより、暗号トークンは徐々に「株主権益の代理」としての性質を持ち始めた――これは、機会があればすぐに投資家に売り払われる傾向にある暗号資産界隈では極めて稀な現象である。
背景にあるのは、暗号プロジェクトがウォール街の「配当貴族」（アップル、P&G、コカ・コーラなど）が長年にわたり成功してきたモデルを模倣しようとしているという論理だ。これら企業は安定したキャッシュ配当や株式買戻しを通じて巨額のリターンを株主に還元してきた。例えばアップルは2024年、1040億ドルの株式買戻しを実施しており、これは当時の時価総額の約3〜4％に相当する。一方、Hyperliquidは買戻しによって「流通量相殺率」を9％まで高めている。
伝統的な株式市場の基準から見ても、この数字は驚異的であり、暗号資産分野においては前例がない。
Hyperliquidのポジショニングは非常に明確だ。バイナンスのような中心化取引所並みの使いやすさを持ちながら、完全にオンチェーンで動作する、分散型の永続先物取引所を構築した。ゼロガス料金、高レバレッジ取引をサポートし、パーペチュアル契約を中心としたL1である。2025年中盤時点で、月間取引高は4000億ドルを超え、DeFiにおける永続契約市場の約70％を占めている。
Hyperliquidを他と差別化しているのは、その資金活用方法である。
同プラットフォームは毎日、手数料収入の90％以上を「支援基金」に振り分け、この資金はそのまま公開市場でのHYPEトークン購入に使われる。
@decentralised.co
本稿執筆時点では、この基金は累計で3161万枚以上のHYPEトークンを保有しており、価値は約14億ドルに達している――2025年1月の300万枚から10倍の増加である。
@asxn.xyz
この買戻しブームにより、HYPEの流通供給量は約9％削減され、2025年9月中旬にはトークン価格が60ドルのピークに到達した。
一方、Pump.funは買戻しによってPUMPトークンの流通量を約7.5％削減している。
@pump.fun
このプラットフォームは極めて低い手数料で「Memeコインブーム」を持続可能なビジネスモデルに変えた。誰でもトークンを発行し、「バウンディングカーブ」を構築することで、市場の熱狂を自由に醸成できる。当初は「冗談ツール」程度だったこのプラットフォームは、今や投機的資産の「生産工場」となりつつある。
しかし、リスクも存在する。
Pump.funの収益は明確な周期性を持っている――なぜなら収益はMemeコインの発行ブームと直接連動しているためだ。2025年7月、同プラットフォームの収益は1711万ドルまで下落し、2024年4月以来の最低水準となり、買戻し規模もそれに応じて縮小した。8月には月間収益が再び4105万ドル以上に回復した。
だが、「持続可能性」は依然として未解決の問題である。「Memeシーズン」が冷え込めば（過去にもあり、将来も必ず起こる）、トークンの買戻しもまた縮小するだろう。さらに深刻なのは、同プラットフォームが業務が「違法なギャンブルに類似している」として、55億ドル規模の訴訟に直面している点だ。
現在、HyperliquidとPump.funを支えているのは、利益をコミュニティに還元するという意思である。
アップルは特定の年において、利益の約90％を株主に還元していたが、それは多くの場合「一括発表」される段階的な措置だった。一方、HyperliquidとPump.funは、ほぼ毎日、収入の100％近くをトークン保有者に還元している――これは持続的なモデルである。
もちろん、両者には本質的な違いがある：キャッシュ配当は「手に入るリターン」であり、課税対象となるが安定性が高い。一方、買戻しはせいぜい「価格支えのツール」に過ぎず、収益が減少したり、ロック解除されたトークンの量が買戻し量を大きく上回れば、その効果は失われる。Hyperliquidはまもなく訪れる「ロック解除の衝撃」に直面しており、Pump.funは「Memeコインの人気の移り変わり」というリスクに対処しなければならない。ジョンソン・エンド・ジョンソン社が「63年連続で配当増」を記録したように、あるいはアップルが長期にわたり安定した買戻しを続けているように、これらの暗号プラットフォームの取り組みは、まさに「空中ブランコ」のようなものだ。
だが、おそらく、暗号業界においてはこれが精一杯なのかもしれない。
暗号資産はまだ成熟途上で、安定したビジネスモデルを確立していないが、すでに驚くべき「成長スピード」を見せている。買戻し戦略は、業界の加速に必要な要素――柔軟性、税務効率、通貨緊縮性――を備えており、これらは「投機主導」の暗号市場と極めてよく合致している。これまでに、この戦略は全く異なるポジショニングを持つ2つのプロジェクトを、業界トップクラスの「収益マシン」へと育て上げた。
このモデルが長期的に持続可能かどうかは、現時点では定まっていない。しかし明らかなのは、初めて暗号トークンが「カジノのチップ」というレッテルを脱ぎ捨て、むしろ「保有者にリターンをもたらす企業株式」に近づいたこと――そのリターン速度は、アップルさえも脅威を感じさせるほどかもしれない。
私はこれに深遠な示唆があると考える。アップルは暗号資産が登場する前から、自分が販売しているのはiPhoneだけではなく、自社株そのものであることに気づいていたのだ。2012年以降、アップルは累計で1兆ドル近い買戻しを行っており（これはほとんどの国のGDPを上回る）、株式の流通量を40％以上削減した。
今日でもアップルの時価総額が3.8兆ドル以上を維持している一因は、自社株を「マーケティングし、磨き、希少性を保つ必要のある製品」と捉えているからだ。アップルは新株発行による調達を必要としない――バランスシートには十分な現金があり、そのため株式自体が「製品」になり、株主が「顧客」になったのである。
この論理が今、暗号資産領域に浸透しつつある。
HyperliquidとPump.funの成功は、事業から得られたキャッシュを再投資や蓄積に使うのではなく、「自社トークン需要を押し上げる購買力」に変換した点にある。
これにより、投資家の暗号資産に対する認識が変わった。
iPhoneの販売台数は確かに重要だが、アップルを支持する投資家は皆知っている。この銘柄にはもう一つの「エンジン」がある。希少性だ。今やHYPEやPUMPトークンについても、トレーダーは同様の認識を持つようになりつつある――彼らにとってこれらの資産は、背後に明確な約束がある。このトークンに基づく消費や取引のうち、95％以上が「市場での買戻しと焼却」となることが保証されているのだ。
しかし、アップルの事例はもう一つの側面も示している。買戻しの強度は、常にその裏にあるキャッシュフローの強さに依存する。もし収益が減少したらどうなるか？iPhoneやMacBookの販売が鈍化しても、アップルは強固なバランスシートを持ち、債券発行によって買戻しの約束を守ることができる。しかし、HyperliquidとPump.funにはそのような「緩衝材」はない――取引量が縮小すれば、買戻しも停止する。さらに重要なのは、アップルは危機に直面しても、配当、サービス事業、新製品などで対応できるが、これらの暗号プロトコルには現時点で「代替策」がないということだ。
暗号資産には「トークンの希薄化」のリスクもある。
アップルは「一夜にして2億株が市場に流入する」といった心配をする必要はないが、Hyperliquidはその問題に直面している。2025年11月から、内部関係者向けに価値120億ドル近いHYPEトークンがロック解除され、その規模は日常的な買戻し量をはるかに上回る。
@coinmarketcap
アップルは自ら株式の流通量を制御できるが、暗号プロトコルは数年前から「白紙黒字で決まっていた」トークンのロック解除スケジュールに縛られている。
それでも、投資家はそこに価値を見出し、参加を望んでいる。アップルの戦略は明らかであり、特にその数十年の歩みを知る者にとってはなおさらだ――アップルは株式を「金融商品」として変貌させることで、株主の忠誠心を育んできた。今、HyperliquidとPump.funは、より速く、より大胆に、そしてより高いリスクを抱えながら、暗号世界で同じ道を歩もうとしている。
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