WSJ：ステーブルコインは革新なのか、それとも19世紀の金融「パイプライン」の現代版なのか？
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WSJ：ステーブルコインは革新なのか、それとも19世紀の金融「パイプライン」の現代版なのか？
『Genius法案』により、ステーブルコインはブロックチェーンではなくアメリカを信頼するようになる。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察原文：WSJ
編集：Odaily 星球日報 Golem
ステーブルコイン：現代の「ナローバンク」
ワシントンは再びコードによって通貨を再構築することを約束している。米国で新たに可決された『Genius法案』を巡る政治的逆風は、技術が最終的に金融の中心にある不安定性を取り除くことができるという繰り返される幻想に新たな活力を与えている。この約束は魅力的だが、現実は厳しいものだ。私たちは通貨を近代化することができるが、それを輸送する「パイプライン」は依然として19世紀に作られたままである。
こうした美しい考え方は、2023年のシリコンバレー銀行の破綻に部分的に起因している。これはサブプライムや奇妙なデリバティブが引き起こした新たな問題ではない。むしろ、銀行業界で最も古くから存在する問題の再来である：満期不一致（マチュリティミスマッチ）。預金者、特に保険対象外の預金者は自分の必要に応じて預金を引き出すことができるが、銀行は長期投資を行う。金利が急騰し信頼が崩れると、顧客は次々と資金を引き出し、資産は安値で売却され、政府が再び介入せざるを得なくなる。
「ナローバンク」はかつてその解決策と見なされていた。現金または短期国債のみを保有する機関である。（Odaily 注：「ナローバンク」という概念は1930年代のアメリカ大恐慌後に起源を持つ。預金のみを受け入れ、それらを極めて流動性が高く、リスクの非常に低い資産（例：短期国債または中央銀行準備金）に全額またはほぼ全額投資する銀行モデル）
「ナローバンク」は安全性が高い一方で、活力に欠け、信用創造ができず、融資もなければ成長もない。
ステーブルコインとは、テクノロジー時代における「ナローバンク」の再構成である。米ドルに連動し、一対一の流動性準備で裏付けられているとされる民間のデジタルトークンだ。例えばTetherやUSDCは、プログラム可能で国境を越え、改ざん防止可能な預金を提供するとともに、規制負担を軽減すると主張している。
しかし、デジタルの華やかな外観を剥がしてみると、金融の古くからの脆弱性は依然として存在する。つまり、これらのトークンは依然として完全に信頼に依存しているということだ。準備金は通常透明性に欠け、カストディアンはすでに海外にいる可能性があり、監査は選択的であり、換金もあくまで約束にすぎない。
そのため、信頼が揺らぐと、システム全体が崩壊する。ステーブルコインのTerraUSDは2022年に崩壊した。なぜなら、実際の準備金ではなくアルゴリズムを使って米ドルとの連動を維持しようとしたからだ。その価値は別の交換可能なトークンLunaに依存していた。しかし、信頼が崩壊すると、投資家はTerraUSDの換金を急ぎ、市場に大量のLunaが放出された。信頼できる担保がなく、状況が悪化したため、両方のトークンは数日のうちに崩壊した。このような極端なケース以外にも、現在では「完全担保」とされるステーブルコインでさえ、市場がその準備金の真実性を疑問視すれば価格が変動する。
『Genius法案』がドルの「過剰特権」を助長
『Genius法案』は、ワシントンがステーブルコインの秩序を確立しようとする試みの成果である。正式な「ペイメントステーブルコイン」というカテゴリを創設し、投機目的ではなく実用性を重視するため、発行者が金利を支払うことを禁止する。また、発行者は現金または国債で完全担保を行うことを義務づける。発行者はライセンスを取得し、米国に登録し、新しい認証制度の下で運営されなければならない。外国の参加者は米国の許可を得る必要があり、米国のルールに従わない限り排除される。
この法案の強みは明確である：複雑なアルゴリズムもなく、規制されていない不確定要素もなく、投機機能と支払い機能の混在もない。多くの人々の願いが叶えられる。消費者保護が提供され、破産時の換金が優先され、毎月の準備金開示が約束される。暗号混乱を批判してきた学者たちもついに念願を果たした。
しかし、明確さが安全を意味するわけではない。この法案はステーブルコインを正式に「ナローバンク」と位置づけた。これは満期不一致が生じないことを意味する一方で、信頼の中間機関を排除し、貯蓄を投資へと変える金融業界の核心エンジンを迂回することになり、リスク回避の資金が遊休資金となる。
同時に、戦略的な抜け穴も残されている。資産規模が100億ドル未満の発行者は州レベルの監督を選択でき、これにより規制裁定（レギュラトリーアービトラージ）が促進される。危機が発生した場合、ステーブルコインの換金需要が国債の売却を引き起こし、それが裏付けとなる安全資産市場を攪乱する可能性がある。
一部の経済学者は警告する。ステーブルコインを国債にアンカーすることで、システミックリスクを新しい場所へ移転しているだけだと。その場所は政治的には好まれるが、運用面では大規模なテストを受けていない。しかし支持者たちは地政学的なメリットを強調する。この法律により、ステーブルコインは米ドルに連動し、ドル準備（国債など）によって裏付けられ、米国機関を通じて決済されることを保証する。非ドルステーブルコインが停滞する中、米国支援のデジタルトークンはグローバルな支払い、貯蓄、クロスボーダー送金のデフォルトツールとなるだろう。
これはブレトンウッズ体制とシリコンバレーの交差点であり、ドルの「過剰特権」をインターネット時代に拡大しようとする規制上の駆け引きである。『Genius法案』は、FRBのどの通貨スワップ協定や貿易協定よりも、ドルの支配的地位をより確固たるものにするかもしれない。
もう一つ注目に値する点は、規制の明確性を提供することで、この法案が暗号資産の革新を米国内に再び呼び戻す可能性があることだ。近年、米国の法的不確実性がブロックチェーン人材と資本の流出を招いた。ステーブルコインには多くの欠点があるものの、より広範なデジタル金融実験を米国の機関内部で、外部ではなく行うための足掛かりになるかもしれない。
ステーブルコインは銀行業を超えていない
しかし、信頼はコードに委託できない。信頼は機関、監査、ルールによって創出されるものだ。皮肉なことに、金融規制に反抗するために生まれたブロックチェーン技術が、今や自分が逃避しようとした情報開示と規制を通じて正当性を得ようとしている。『Genius法案』はその明確性を提供するが、その代償はすでに明らかになっている。
金融の世界では、寓話のように、強大な力はしばしばより大きな脆弱性を隠している。もしステーブルコインが日常取引に組み込まれれば、万が一失敗した場合、その影響は暗号世界にとどまらず、家庭、企業、納税者にとって共通の問題となるだろう。
この法案はまた、大手テック企業や商業的巨人が比較的緩やかなルールの下で支払い分野に参入することを可能にし、規模によって而非安全性によって支配されるデジタルドルインフラにおいて、プライバシー、競争、市場集中への懸念を引き起こしている。
繰り返し宣伝されているにもかかわらず、ステーブルコインは銀行業を超えているわけではない。むしろ、銀行業の矛盾を新しい形で複製しているだけだ。ブロックチェーンの真のビジョンは、信頼依存を終わらせることだった。しかし我々は今、連邦規制のもとで信頼への依存をさらに強めている。
お金は依然として社会的契約である：どこかの誰かが損失を補填してくれるとの約束。どれだけのコードや担保があっても、この約束の信頼性を消すことはできない。同時に、いかなる規制行為も金融における基本的なトレードオフを無効にすることはできない：安全は効率を犠牲にして得られる。これを忘れれば、次の危機を招くことになる。
ステーブルコインは古いリスクを革新として再包装したものだ。危険なのは、それが何であるかではなく、私たちがそれがそうでないと装っていることだ。
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