ステーブルコインをめぐる権力ゲーム
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ステーブルコインをめぐる権力ゲーム
暗号資産の規制は、非中央集権的理想への後退なのか、それとも金融システムの規範化された進化の必然なのか？
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Buttercup Network、Thejaswini M A
翻訳：Saorise、Foresight News
訳者注：暗号資産というかつて「従来の金融を覆す革命」と見なされていた存在は、暴力的な対立路線ではなく、規制体制や政治的合意と深く結びつき、「馴らされた革命」となった。伝統への衝撃から許可を得ようとする動きへ、非中央集権的理想から中央集権的な規制現実へ。この「革命」が抱える皮肉と矛盾こそ、本稿で分析する核心である。反逆者が体制に屈するその背後にあるのは、利益の駆け引きか、それとも時代の必然か。
2025年、反逆者（暗号資産）は銀行を攻撃する代わりに、米通貨監理庁（OCC）のライセンスを申請した。
私は『GENIUS法』という現象を理解しようと努力し続けてきた。考えるほどに、この出来事は滑稽でありながら興味深いと感じるようになった。そこで、私たちがどのように「迅速に行動し、常識を打ち破る」から「迅速に行動し、規制に準拠する」へと変化したのか、整理してみよう。
法案はすでに署名され施行されており、すべてのルールが確定した。ステーブルコインは規制下に置かれ、もはや謎ではない。誰が発行できるのか、誰が監督するのか、仕組みはどうなっているのか、すべて明らかになった。しかし、ここには明白な疑問が浮かぶ：一体これの意味は何なのか？
暗号資産業界の人間に尋ねれば、彼らは感情的に、これは暗号資産が主流に入る瞬間であり、すべてを変える規制革命だと主張するだろう。彼らは「規制の明確性」「機関投資家の採用」「貨幣の未来」について熱っぽく語り、47ページにも及ぶ法案をまるで憲法のように固く握っている。
米財務省の役人に尋ねれば、彼はこれがドルの優位性を前例のないほど強化し、安全性を確保し、投資を米国に還流させる手段になると滔々と語るだろう。そして官僚たちがいつも口にする陳腐なフレーズを並べるのだ。
表面上、双方が勝利したように見えるが、正直なところ、より大きな恩恵を受けるのは規制当局である。暗号資産とビットコインはかつて銀行を崩壊させ、ドル覇権を終わらせようとしていたが、今やドルを裏付けとする暗号資産を銀行が発行することを望んでいる。
この問題の中心にあるのは興味深い矛盾だ。銀行は実際、ステーブルコインに対して深い恐怖を感じている。それは当然のことである。何兆ドルもの資金が従来の預金から流出し、利子のつかない完全準備のデジタルトークンに移行するかもしれないのだから。議会の対応は、ステーブルコインへの利払いを違法とすること。つまり、競争の恐れから銀行を守る措置なのである。
法律の規定は以下の通り：
「認可を受けた支払いステーブルコイン発行者または外国支払いステーブルコイン発行者は、保有者、使用または保管により、保有者に対していかなる形態の利子または収益（現金、トークン、その他の対価を含む）を支払ってはならない。」
暗号資産は当初、信頼を必要とせず、非中央集権的な従来金融の代替手段を構築しようとしていた。だが現在では、あなたは確かにチェーン上でステーブルコインを送信できるが、それはVC支援のアプリ上でプラグインを介して操作し、ライセンスを持つ発行体と決済し、その提携銀行がJPモルガンであるようなプロセスを経なければならない。未来は到来したが、その姿は過去とほとんど同じであり、ユーザーエクスペリエンスが向上し、規制文書が増えただけである。
『GENIUS法』は、ルーブ・ゴールドバーグ（複雑で奇妙な機械装置の漫画で知られる）のマシンのような体系を構築している。革命的なブロックチェーン技術を使えるが、以下の条件付きだ：
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米通貨監理庁の承認を得ること
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米国債を1:1の比率で準備として保有すること
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毎月、CEOおよびCFOが署名した証明書を提出すること
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当局がトークンの凍結を命じられることを許容すること
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利払いを決して行わないことを約束すること
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業務活動を「ステーブルコインの発行と償還」に限定すること
特に最後の点は興味深い：金融を革新することは許されるが、革新した金融を使って他のことはしてはならない。
我々は、本来体制に反抗すべき運動が制度化されていく様を目の当たりにしている。Circleなどの既存ステーブルコイン発行企業は喜んでいる。なぜなら、彼らはほぼ既にコンプライアンスを満たしており、規制が緩い競合他社がこの分野から排除されるのを見守るだけでよいからだ。
一方で、Tetherは生死をかけた選択を迫られている：2028年までに透明かつ責任ある運営へ移行するか、それとも米国の取引所から排除されるか。オフショア銀行業務と不透明さで成功した企業にとって、これは吸血鬼に昼間の勤務を命じるようなものだ。
もちろん、Tetherの規模を考えれば、これらの規制を真剣に気にする必要もないかもしれない。時価総額は1620億ドルに達し、ゴールドマン・サックスよりも大きく、ほとんどの国のGDPを超えている。正直なところ、それを規制しようとする当局全体よりも影響力があると言える。規模がこれほど大きくなると、「コンプライアンスか退出か」というのは脅しじゃなく、むしろ提案に聞こえる。
「リブラ条項」とは、テック大手が自由にステーブルコインを発行できないようにする規定で、Facebookが失敗したグローバル通貨プロジェクトに由来する。かつてFacebookが主権通貨を弱体化させるのではないかと人々が恐れたことを覚えているだろうか？今の制度下では、Facebookがステーブルコインを発行したい場合、連邦委員会の全会一致による承認が必要であり、利払いは禁止され、米国政府債務で完全に裏付けられなければならない。
誰もが突然注目し始めた経済的論理についてもう少し述べよう。米国の小売業者は現在、VisaやMastercardに1回の取引あたり2〜3％の手数料を支払っており、これは給与に次ぐ最大の支出項目であることが多い。一方、ステーブルコイン決済のコストは数セントに過ぎず、大口決済では0.1％未満になる。ブロックチェーンインフラは巨大な銀行やカード組織に分け前を要求しないからだ。年間1870億ドルのカード手数料が、もしこれで回避できれば、そのまま企業の懐に入る。そのため、Amazonやウォルマートがステーブルコインソリューションに強い関心を示すのも無理はない。なぜ二大寡占のカード組織に手数料を払わなければならないのか？
@Visa
誰も話したがらない恐ろしいフィードバックループがある：もしステーブルコインが本当に普及し、発行高が何兆ドル規模に達すれば、米国債に対する需要の多くがステーブルコインの準備金から生じることになる。
一見良いように思えるが、問題はステーブルコインの需要が、従来の機関投資家に比べて本質的に不安定であることだ。一度ステーブルコインへの信頼が失われ、大量の償還が始まった場合、すべての国債が一瞬にして市場に放出される。そのとき、米国の借入コストは暗号資産系ツイッターユーザーの気分次第になる。まるで住宅ローンの返済を短期トレーダーの気まぐれに委ねるようなものだ。米国債市場は多くの試練を乗り越えてきたが、「パニックに陥ったステーブルコインユーザーによるアルゴリズム売却圧力」は初めての経験である。
最も興味深いのは、暗号資産が「無政府主義的通貨」から「機関向け資産クラス」へと進化していることの反映である。ビットコインは本来、第三者を信用しないピアツーピアの電子現金であったはずだが、今や連邦法によって、デジタルドルは極めて信頼でき、厳格に規制された第三者によってのみ発行され、さらに上位の規制当局に責任を負うことが定められている。
法律は、当局の要請に応じて、ステーブルコイン発行者がブロックチェーン上のトークンを凍結できるように求めている。つまり、すべての「非中央集権的」ステーブルコインは、中央集権的な「緊急停止スイッチ」を持たなければならない。これはバグではなく、機能である。
我々は「検閲耐性のある通貨」を成功裏に創造したが、同時に強制的な検閲機能も備えている。
誤解しないでほしい。私は規制の明確性とドル裏付けのステーブルコインを完全に支持している。これは素晴らしいことだ。暗号技術革新にルールができ、デジタルドルの普及は真の革命と言える。私は両手を挙げて賛成する。しかし、これを規制当局の寛容な善意だと偽装してはいけない。規制当局が急に暗号技術革新を愛したわけではない。誰かが財務省に足を運んでこう言ったのだ。「世界中にもっとドルを使ってもらおう。ただしデジタル形式で、しかももっと米国債を買ってくれるようにしよう。」こうしてステーブルコインは「危険な暗号のおもちゃ」から「ドル覇権の完璧な道具」へと生まれ変わった。
USDCが1枚発行されるごとに、米国債が1つ余分に売れている。2420億ドルのステーブルコインは、数百億ドルが直接ワシントンに流れ込み、米国債に対する世界的需要を押し上げていることを意味する。ユーロや円を迂回するすべてのクロスボーダー決済、米国の規制済みステーブルコインを上場するすべての為替市場は、米国通貨帝国の新たな「フランチャイズ店舗」なのだ。
『GENIUS法』は国内金融規制を装った、最も精巧な外交政策の作戦である。
これによりいくつかの興味深い疑問が浮かぶ：暗号エコシステム全体が米国金融政策の付属品となった場合、何が起こるのか？我々はより非中央集権的な金融システムを構築しているのか、それとも世界で最も複雑なドル流通ネットワークを構築しているのか？ステーブルコインの99％がドルに連動し、有意義な革新のすべてが米通貨監理庁の承認を必要とするならば、我々は革命的技術を法定通貨の究極的な輸出ビジネスに変えてしまったのではないのか？暗号資産の反逆エネルギーが、既存の通貨システムを代替するのではなく、その効率を高める方向に向けられ、決済が速くなれば誰もが儲かるのであれば、誰が気にするのか？これらは必ずしも問題ではなく、ただ、この運動が当初解決しようとした課題とは大きく異なっているということだ。
私はずっとこのことを皮肉ってきたが、事実は、これが本当にうまくいく可能性があるということだ。19世紀30年代のフリーバンク制度が連邦準備制度へと進化したように、暗号資産は混乱した青年期から成熟へと向かい、金融インフラの中でもシステム的に重要な一部となるのかもしれない。
正直なところ、99.9％の人々にとっては、ただ迅速かつ低コストで送金できればよく、貨幣理論や非中央集権的理念などどうでもいいのだ。
銀行はすでに、新しく規制されたステーブルコインの主要発行者となるべく準備を進めている。JPモルガン、バンク・オブ・アメリカ、シティグループはいずれも顧客向けのステーブルコインサービスを計画していると言われている。元々暗号資産によって倒されるはずだった機関が、今や暗号規制の合法化で最大の恩恵を受ける存在となっている。
これは誰も予想しなかった革命だが、おそらく我々が最終的に得た革命なのだろう。奇妙なことに、これはなかなか「天才的」だとも言える。
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