肖風氏に再びステーブルコインについて語る：技術的本質への回帰、観念的な誤解を避ける
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肖風氏に再びステーブルコインについて語る：技術的本質への回帰、観念的な誤解を避ける
安定通貨（ステーブルコイン）に対する世界的な関心は高まっているが、その注目度の裏で、多くの認識の混乱や情報の歪曲、さらには誤解を招くような見解も噴出している。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察原文作者：孟岩のブロックチェーン思考
7月18日、GENIUS法案がトランプ大統領によって署名され正式に法律となったことで、世界中でステーブルコインへの関心が高まった。ブロックチェーン業界の先駆者たちが10年間呼びかけてきたこと、そして主流メディアのこの分野に対する態度が繰り返し変化してきた後、ようやく議論がその枠を超え始めた。瞬く間に、インターネット業界、伝統的金融界、マクロ政策の議論の場を問わず、ステーブルコインは最もホットな話題となった。人々は、デジタル通貨の大規模な利用がインターネット、人工知能、金融、さらには地政学的経済情勢に与える影響と衝撃について、再考し始めた。しかし、注目度の高まりとともに、大量の誤解、情報の歪み、あるいは誤った主張も生まれ、ソーシャルメディアを通じて広く拡散され、いくつかの認知の誤りを引き起こしている。その根本的な原因は、これらの議論が漠然としており、ステーブルコインがブロックチェーン技術革新の産物であることを考慮せず、技術的ロジックから出発してステーブルコインの性質や応用を議論していないためである。そこで私は改めて肖風博士と対談し、この問題を中心に話し合った。
孟岩：肖博士、前回の対談以降、予想通り状況は急速に進展しています。現在、GENIUS法案が可決されたことで、華人圏におけるステーブルコインへの関心が急速に高まり、ほぼ国民的レベルでの議論となっているのが観察されます。香港から帰ってきた友人が、「香港では誰もがステーブルコインについて語っている。こんな光景はかつて見たことがない」と言っていました。あなたは実際に香港にいらっしゃるので、なお一層実感されていることでしょう。
肖風：確かに長年見られなかった光景です。議論だけでなく、行動も非常に積極的です。数百の企業や機関がステーブルコインに参加する列に並び、RWAに関連する動きのニュースも毎日更新されています。私たちも毎日多くの協力の申し入れを受けている。GENIUS法案の意義は、「米ドルステーブルコイン」が米国の法体系内での合法性と主権属性を明確に確認したことに加え、ブロックチェーンおよび暗号資産がグレーゾーンから主流金融システムへと移行し始めたという明確なシグナルを送った点にある。これにより、金融インフラの新たな革命が正式に始動した。香港は世界的な金融センターであり、このような新しい傾向に対して鋭敏に反応するのは当然のことだ。
この状況を見て、私はある感慨を持っている。歴史的に見て、新技術に対して前向きに取り組み、大胆に挑戦することは、ほとんど常に大きなリターンをもたらす。歴史は常に新技術に対して楽観的・前向きな側につく。
孟岩： しかし、私はいくつかの潜在的な懸念も感じています。今回のステーブルコインのチャンスは非常に突然訪れ、多くの人が事前に準備をしておらず、知識にもギャップがあります。3か月前に初めてステーブルコインを聞いたという人も多く、内容をよく理解せずに他人の話を鵜呑みにし、一知半解のままソーシャルメディア上で専門家気取りで声を大きくし、多くの主張を広めています。その中には、誤解を招くようなものもあると考えます。
肖風： 私も最近、多数のソーシャルメディアコンテンツを見て同様の感覚を持っています。もちろん、まずは現在の議論の雰囲気に喜びを感じます。社会全体が熱狂的にステーブルコインについて議論するこの状況こそ、長年待ち望んできたものではないでしょうか？今まさに、この業界は大きな時代を迎えようとしている。今後数年の間に、ステーブルコイン、RWA、トークンエコノミー、株式との連携（幣股联动）、そしてcryptoとAIの融合が非常に活発で、非常に面白い展開となるだろう。
しかし、だからこそ冷静さが必要であり、一旦立ち止まって知識を再構築すべきです。過去の経験から、春が来て気温が上がると、あたかも正しいかのような誤った認識や概念が容易に蔓延し、注目を集める誤った主張が流行し、市場にリスクの種を植えることになります。認識と概念は極めて重要です。これまでの暗号市場の急騰と暴落、業界の方向転換、人々の感情の揺れ動きは、すべて誤った概念の結果でした。
まず環境を適切に評価することが必要です。多くの人はアメリカの立法が成立したことで、香港や中国の暗号業界もすぐに全面的に開放されると考え、すでにそれを前提にして戦略を立て始めています。これは現実離れしています。規制当局にはまだ解決すべき多くの問題があり、時間が必要です。最終的な実施案も「無秩序」ではなく、「規律ある」ものになるでしょう。まったく放置ということはあり得ません。例えば、ステーブルコインが銀行システムから離れた場合、マネーロンダリングがより容易になる可能性はないでしょうか？ そのため、責任ある規制当局は、ステーブルコインのマネーロンダリング防止に対して非常に厳しい要求を課すことになるでしょう。
また、ステーブルコイン、RWA、ブロックチェーンに対する理解にも大きな誤解や間違いがあります。今回の出来事は突然だったため、多くの人が「入行してすぐ風口に立つ」状態にあり、情熱や注目を集めているものの、知識には不足があり、勉強する時間がなく、判断も粗雑です。こうした状況については、私たちも指摘する責任がある。
ステーブルコインの議論はその技術的属性から離れてはならない
孟岩：現在のステーブルコインに関する議論の多くは、金融的なストーリーばかりを語り、技術に言及することはほとんどありません。皆さんは、ステーブルコインやブロックチェーンの技術が、もはや無視できるほど成熟したとでも思っているのでしょうか？ 私が多くの伝統的金融関係者と交流した際、彼らのほとんどは、あるいはごく基本的なレベルのブロックチェーン製品の使用経験しか持っておらず、DeFiには馴染みがなく、鍵の紛失やハッキング被害の経験もない。しかし、ステーブルコインのアプリケーションやシステムの構築について語るときには、まるでブロックチェーンが自分の思い通りに使えるツールであるかのように、異常な自信を見せます。多くの人が「正規軍」的な傲慢さを持って、実際にはまったく未知の暗黒の森に踏み込み、頭の中には伝統的金融の慣れ親しんだプロセス、モデル、規制枠組みだけが浮かんでおり、それらを簡単に「移行」できると思い込んでいる。しかし、彼らが見落としている事実は、ブロックチェーンはまったく新しい計算パラダイムであり、その運営ロジック、システム境界、リスク構造、ユーザー行動は伝統的金融とは全く異なるということです。彼らは、ブロックチェーンの技術的成熟度がまだ遠く、ユーザーエクスペリエンス、セキュリティ、コンプライアンス支援などの面で依然として多くの課題に直面していることに気づいていないようです。ブロックチェーン上には至る所に危険が潜んでおり、秘密鍵の管理、スマートコントラクトの脆弱性、フィッシング攻撃、クロスチェーンブリッジ攻撃、オラクル操作、規制回避、グレーゾーン資金の流れなど、いずれの環節もシステミックリスクの引き金になり得ます。これらの技術的詳細を理解せず、実際のオンチェーン運用ロジックを把握しない限り、どれほど美しいビジネス戦略や理想的なエコシステム設計を描いたとしても、実践に入れば、ユーザーからの大量の苦情、コンプライアンス事故、セキュリティインシデントによって容易に崩壊してしまうでしょう。
さらに重要なのは、ブロックチェーン技術自体がまだ急速な進化の段階にあるということです。今日の最先端のプロトコルや製品も、明日には次世代のアーキテクチャによって覆される可能性があります。モジュラー型ブロックチェーン、ゼロ知識証明、アカウント抽象化、オンチェーンガバナンス、再ステーキング経済、MEV管理……こうした主要な技術路線やメカニズム設計は、既存の認識を絶えず更新しています。私たちのようにこの業界で十数年間活動してきた者でも、しばらく学習を怠れば知識が陳腐化し、設計した仕組みも遅れる可能性があります。技術の進展を十分に理解し追跡しなければ、このような激しい国際競争に勝ち残ることは不可能です。
肖風：この注意喚起は非常に重要です。最近、ステーブルコインやRWAのトークン化に関する偏った、あるいは根本的に誤った意見を多く見かけますが、その根源は基盤となる技術的ロジックから乖離していることにあります。皆さんに理解していただきたいのは、まずブロックチェーン技術、分散台帳、新たな金融インフラがあり、その後にさまざまなトークン（ステーブルコインを含む）が登場し、さらにRWA、DeFiが生まれたということです。
私は典型的な金融関係者で、中国の改革開放後に育成された経済学博士であり、就職後すぐに金融業界に従事しました。ですから、金融の同業者に対して誠意あるアドバイスをしたいと思います。技術の研究を重視し、ステーブルコインの議論は技術的属性から離れてはなりません。そうでなければ、それは空中楼閣となってしまいます。
私が最初にブロックチェーンに触れたのは2013年のことです。当時、深く研究した結果、ブロックチェーンの基盤技術アーキテクチャの革新と金融システムの深層構造との間に、極めて巧妙かつ強力な適合関係があることに強く惹かれました。ここ十数年の実践を通じて、私はさらに深く理解しました。この業界は現段階では技術主導の業界なのです。金融的直感を持つことはできますが、技術を理解しなければ、実務ですぐに壁にぶつかります。そのため、この十数年間、私は大量の時間を費やしてブロックチェーンの基礎原理や先端技術を学んできました。
今でも私は学び続けています。周囲の起業家たちにも常に言い聞かせています。コードを書けなくてもいいが、技術的判断力は持たなければならない。特にDeFiの分野では、将来の競争はライセンス間の競争でもブランド間の競争でもなく、プロトコル間、アーキテクチャ間、システム効率間の競争になる。アカウント体系、クロスチェーン能力、清算・決済効率、プライバシー保護、オンチェーンコンプライアンス、リスク管理モジュールなどの分野で継続的に進化できる者が、より強い市場的地位を獲得するのです。逆に、ブロックチェーン技術を理解せず、技術進化のペースに追いつけなければ、戦略は空中楼閣となります。これは誇張ではなく、今日の業界競争の真実です。この文脈において、技術は単なる競争優位ではなく、生命線です。この基盤的なロジックに気づかなければ、商業実践で資源の重大な不一致を招く可能性があります。一見魅力的に見えるアイデアも、実際には必ずつまずき、あちこちで壁にぶつかるでしょう。
孟岩：はい、ステーブルコインの性質は、その技術的属性によって決定されます。
肖風：実は歴史上、あらゆる通貨の性質はその技術的属性に強く影響されてきました。通貨の発展史には三回の極めて重要な性質の変遷がありました。第一は自然属性通貨で、数千年の歴史を持ち、貝殻、銀、金など、その価値の基盤は物理的存在の希少性と自然的特質にあります。第二は法的属性通貨で、百年以上の歴史を持ち、その価値は国家の立法による強制力と国家信用の保証に依存します。第三が、現在盛んになっているビットコインやステーブルコインを旗印とするデジタル通貨、すなわち技術的属性通貨であり、その価値は暗号学、ブロックチェーン（分散台帳）、デジタルウォレット、スマートコントラクトなどのデジタル技術体系によって保障・裏付けられています。
したがって、ステーブルコインを研究する際には、その起源を常に忘れず、因果関係を逆転させてはいけません。まずブロックチェーン技術の革新があり、次に分散型台帳方式の革新があり、さらにブロックチェーンと分散台帳に基づく新たな金融市場インフラが登場し、その後にステーブルコイン、RWA、トークンエコノミクスが生まれたのです。これは人の意志で変えられるものではありません。アメリカはただこのトレンドを認め、流れに乗っただけです。アメリカの立法がcryptoに合法性とコンプライアンスの裏付けを与えたことで、来年は伝統的金融機関、伝統的資金（年金を含む）、伝統的投資家が正当な手段でcrypto市場に参入する元年となるでしょう。
ブロックチェーンを理解しないでステーブルコインを作れば「新鞋で古い道を歩む」ことになる
孟岩：これほど明らかな大趨勢があるからこそ、多くの伝統的機関が熱意を示しています。しかし、最近私は多くのステーブルコイン決済およびRWAプロジェクトの議論に参加しましたが、多くの人がステーブルコインとブロックチェーンが金融モデルに及ぼす破壊的影響を過小評価しているように感じます。彼らの設計は、ブロックチェーンという新たなインフラの特徴をほとんど考慮していません。率直に言えば、「新鞋で古い道を歩む」状態です。彼らの頭の中では、ステーブルコインは単なるツールにすぎません。人は同じ人、事は同じ事、モードも同じ、プロセスも同じ。システム全体は昔と同じ方法で同じことをしており、特定の工程でステーブルコインやブロックチェーンを使って効率を上げ、コストを下げるだけです。
これはインターネットECの初期状況を思い出させます。1990年代末、インターネットが勃興し始めた頃、人々がインターネットに対して最大の疑問を持ったのは「ビジネスモデルがない」という点でした。ECは当時少数ながら理解できるインターネットビジネスモデルだったので、多くの企業がECをやりたがりました。しかし彼らのECに対する理解は、インターネットをツールとみなし、新たな販売チャネル、改良版の効率的な電話販売と考え、単にポータルサイトに「ショッピングモール」コーナーを追加し、EC部門を設置すれば、それがECだと考えていたのです。ビジネスプロセスを変えず、組織構造を変えず、思考方式を変えず。アマゾンやタオバオなどのプラットフォームが台頭するまで、人々はインターネットはツールではなく、ECもツールではないことに気づかず、消費者行動、在庫ロジック、履行システム、トラフィック配信のすべてが変わったことに気づかなかったのです。その後十数年間、従来の小売モデルはECに押され続け、次々と破壊され、ほとんど抵抗の余地がありませんでした。2013〜14年頃、多くの経営者が嘆き、ECを見誤ったことを後悔していたのを覚えています。
今日も同じです。ステーブルコインは最初は確かにツールですが、それだけでは終わりません。数十億のユーザーがデジタルウォレットをインストールし、ステーブルコインを使い始めれば、徐々に気づくでしょう。ステーブルコインは決済手段以上のものであり、その背後には完全なオンチェーン金融システムと経済構造がつながっていることに。この構造では、複雑なアカウント体系は不要で、ユーザーの入り口は「アカウント」ではなく「ウォレット」です。相互作用の方法は人的承認ではなくスマートコントラクトです。接続方法は仲介者による仲介ではなく、オンチェーンプロトコルです。このモデルでは、多くの伝統的機関が既存の体制内で持っていた「仲介的権力」が無効となり、新たな入り口とハブが急速に台頭します。ステーブルコイン経済とは、新しいツールで古いシステムを改造するのではなく、新しいシステムで古いシステムを淘汰し、吸収し、最終的に金融産業全体の操作ロジックを再構築することです。これが私たちが真剣に考えるべき深い変化です。
私の感覚では、多くの人がこの点を深刻に過小評価しています。短期的なAIの衝撃力を過大評価する人が多く、昨年ある企業は慌てて人員削減を行い、AIで仕事を代替すると大々的に宣伝しました。しかし数か月後にはまた従業員を戻さざるを得ませんでした。一方で、ステーブルコインに対しては、その破壊力を簡単に過小評価してしまいます。ステーブルコインを見ると、自分の業務プロセスでどのように使えばよいか、自分の事業にどうやってサポートを追加できるかを考えるだけで、ステーブルコインが深く普及した後には、自分のプロセス、事業、部署、ひいては自分の役割さえも不要になる可能性に気づかないのです。
肖風：あなたが述べたこの状況の根本的な原因は、ブロックチェーン、すなわち分散台帳という基盤技術の理解が不十分にあると考えます。なぜなら、分散台帳技術は金融システムを運営する基盤インフラ自体を変えてしまったからです。多くの人がこの変化の影響を深刻に過小評価しており、「下で何が変わっても、上では相変わらず自分の仕事をする」と考えています。しかし、ブロックチェーンは「痛みのないアップグレード」ではなく、まさに「一部が動けば全体が動く」タイプの技術的変革であり、すべての上部構造を再検討する必要があります。これを「破壊的変革」と呼ぶのです。
ステーブルコインを真に理解するには、まずその発展背景を整理する必要があります。ステーブルコインは分散台帳技術の基盤の上に築かれています。分散台帳技術は、人類の簿記方法が数千年を経て三度目の刷新です。
第一は単式簿記法です。現時点で発見されているシュメール地域の粘土板帳簿によれば、収入と支出のみを記録する単式簿記法が採用されていました。
約1300年ごろ、イタリアで複式簿記法が登場しました。これは収入と支出だけでなく、資産と負債も記録する方法です。それ以来700年以上、計算方法は最適化されましたが、新たな刷新は行われませんでした。
2009年にビットコインブロックチェーンが登場して初めて、新たな計算方法、すなわち分散台帳法が出現しました。分散台帳法とそれ以前の方法の最大の違いは、それまでの簿記は各自が自分の帳簿を記録するもの、つまり私的帳簿であったのに対し、分散台帳は公共の帳簿であり、世界中の機関や個人が同じ帳簿に記録するため、多数の機関間で情報を調整する必要がなく、取引当事者はP2Pで直接支払いを完了できる点にあります。これが二つの計算方法の最大の差異です。
ビットコインブロックチェーンの登場後、2014年からステーブルコインが現れました。分散台帳技術が工学実験を重ね、成熟し、最適化される過程で、二つの傾向が現れました。一方は2009年以降、人々がブロックチェーン上で「無から有を生み出し」、ビットコイン、イーサリアムなどを創造したこと、これらは「デジタルネイティブ」と呼ばれます。他方、2014年以降、USDTを代表とするステーブルコインの登場は、「デジタルツイン」という別の傾向を示しています。「デジタルツイン」とは、現実世界に既に存在する資産（例：米ドル）をブロックチェーンに持ち込み、トークン化することで、既存の資産をデジタル化してオンチェーンにマッピングすることを意味します。
同時に、米国と香港が昨年ビットコインETFの導入を承認したことで、新たな現象が生まれました。デジタルネイティブ資産がオンチェーンからオフチェーンに移動する現象です。資産本体はオンチェーンにありますが、その金融的表現（ETFシェアなど）が伝統的金融システムの取引体系に入り込んだのです。ビットコインETFはニューヨーク証券取引所（NYSE）および香港取引所（HKEX）に上場され、投資家は株式取引のメカニズムで投資・売買が可能になりました。ビットコイン自体はオンチェーンに存在し、ビットコインETFはオフチェーンに存在します。このプロセスにはオンチェーンとオフチェーンの変換、およびデジタルツインとデジタルネイティブの相互作用が含まれています。
ここ十数年間の分散台帳技術の実践を社会工学的実験と見なせば、その変化が見えてきて、技術の価値が徐々に証明されてきました。
分散台帳技術に基づき、2009年以降、金融市場インフラも顕著に変化しました。この変化は分散簿記法の変革に起因しています。金融市場インフラは主に支払い、取引、清算、決済などの一連のメカニズムを含みます。では、新しいメカニズムと古いメカニズムはどこが違うのか？ 古いものと新しいものにはそれぞれどのような特徴があるのか？
現在私たちが依存している金融インフラ資産は、中央登記、中央保管、中央相手方取引、中央決済のモデルを採用しており、少なくとも3社以上の機関が協力して初めて取引の清算・決済が完了します。しかし、分散台帳上では、すべての参加者が同一帳簿に記録するため、取引モデルはP2Pに変わり、任意の二人間で直接取引が完結し、中間プロセスが不要になります。
現在の金融市場インフラの引渡しモデルは純額引渡し（Netting）ですが、分散台帳上の引渡しモデルは逐筆引渡し（Gross Settlement）です。つまり、取引が確定すると同時に決済が完了し、代金と証券が同時に行き渡ります（DvP）。株式市場で見れば、NYSEは今年末に5×23時間の取引モデルを導入する予定で、取引終了後1時間の清算時間を確保しています。ナスダックは将来的に5×24時間の取引モデルを導入する予定ですが、今年中には達成できません。なぜなら、旧金融インフラ下では、取引中に一定期間停止して清算を行う必要があるからです。一方、香港の仮想通貨取引所はすでに7×24時間、休日なしの取引を実現しています。これは帳簿の種類が異なるため、金融市場インフラも異なるからです。これがステーブルコインの背景の一つ、すなわち新たな金融市場インフラの上に築かれているということです。
2009年1月にビットコインブロックチェーンのメインネットが公開されて以来、この分散台帳に基づくシステムは16年以上にわたり途切れることなく安定稼働しています。大型工学的実践の観点からしても、無数の厳格な「破壊的テスト」を経て、実用環境投入条件を完全に満たす新世代の金融市場インフラ（FMI）と呼ぶにふさわしいものです。
多くの人は、「新しいFMIでも古いFMIでも、効率的で安全で信頼できる支払い、取引、清算、決済のルール、体系、アーキテクチャ、規制枠組みをサポートすればよいではないか。私のビジネスモデルにどんな影響があるのか？」と考えるかもしれません。
影響は非常に大きい！ 分散台帳に基づくFMIが「新世代」と称される理由は、三つの核心ルールを破壊的に再構築したからです。
第一に、非中央集権的取引により中央相手方（CCP）を排除し、真のP2P取引を実現。
第二に、純額決済（Netting）を廃止し、逐筆全額決済（Gross Settlement）を採用。
第三に、DvP（Delivery vs Payment）を実現。差し引き清算に依存せず、スマートコントラクトにより資産（トークンなど）と資金（ステーブルコインなど）の原子的同期移転を実現し、取引の最終性（Finality）を即座に達成。
このアーキテクチャの革命は、プロセスの大幅な簡素化、費用の顕著な削減、効率の幾何級数的向上といった顕著な利点をもたらしました。現実の証拠として、現在、ニューヨーク証券取引所（NYSE）とナスダック（Nasdaq）の通常取引時間中の取引量は、米国株式総取引量の50％を下回りました。夜間取引、ダークプール取引などの新興チャネルが、伝統的取引所のシェアを着実に侵食しています。両取引所が延長取引を発表して対応を迫られているものの、伝統的FMIの決済システム（米国のT+2決済制度など）に制約され、NYSEの株式決済はいかに最適化しても5×23時間に近づくのが限界（毎日約1時間の決済窓口が必要）であり、それ以上進めればシステムは混乱に陥る。一方、暗号資産取引所は新世代FMIを活用し、すでに7×24時間、世界中で休まず取引可能な能力を実現しています。これは新旧二つの金融市場インフラの天と地の差を如実に示しています。
しかし、それだけにとどまりません。ブロックチェーンが金融業界にもたらすものは、インターネットが出版、メディア、通信、映画・テレビ、教育、小売業界にもたらしたものと同じで、単なる効率ツールではなく、ユーザーが金融サービスにアクセスする入口を変え、業務プロセスを変え、市場と業界内の各プレイヤーの関係を再接続し、金融業界のバリューチェーンを変え、金融のやり方に大きな変化をもたらすのです。現在のステーブルコイン経済はもはや「旧システムの一部を代替する」ものではなく、「新しいシステム」「新しい市場」「新しい業界ネットワーク」を構築しているのです。この構造的変化により、一部の機関は価値を完全に失い、一方で新たなプラットフォーム型組織や新型金融アプリケーションが生まれつつあります。現時点ですでに少なくとも四つが現れています。
第一に、ビットコインは新たな資産配分ツールとして、家庭の財産管理から企業のキャッシュマネジメント、さらには国家戦略的備蓄へと応用範囲を広げている。
第二に、ステーブルコインは革新的な支払い・決済ツールとして合法化された。2024年の年間オンチェーン取引額は16兆ドルを超え、なおも急速に成長中。中国のクロスボーダーECは、ステーブルコインによるクロスボーダー決済の恩恵を大きく受けている。海外バイヤーによるステーブルコイン決済の比率は上昇を続け、中国商人が受領するステーブルコインの数量も急増している。
第三に、DeFi（分散型金融）は効率的な金融投資ツールである。2024年末時点で、DeFiプロトコルにロックされた総価値（TVL）は約1900億ドル。DeFi貸借市場は活発で、例としてUSDTのオンチェーン貸付年利は安定して約8％。その革命性は、ブロックチェーン上の貸借行為がスマートコントラクトによって自動実行されることにあり、伝統的金融の中間环节を排除する。これにより信頼コストと運用リスクが大幅に低下し、資金回転効率は伝統的貸借の10倍以上に向上し、決済効率も質的な飛躍を遂げた。
第四に、資産トークン化（RWA）は、最近市場で注目されている「リアルワールド資産のトークン化」であり、伝統的金融資産や実物資産をブロックチェーン上にマッピングすることを目指している。
どのような人であれ、どのようなステーブルコインシステムを設計しようとも、これらの視点から外れれば、完成と同時にすでに遅れているか、そもそも完成できない可能性が高いでしょう。
ステーブルコインのプログラマブル性がもたらす巨大な複雑性
孟岩：ここ数ヶ月でステーブルコイン議論に加わった人々は、おそらくすでに非常に豊かなオンチェーンエコシステム、DeFi、いわゆる「コンポーザビリティ」、トークンエコノミー、オンチェーンの極めて複雑で危険なセキュリティ環境について、まだ学ぶ時間がありません。そのため、ステーブルコインとRWA資産がオンチェーンになったときに、どのくらいの可能性が一気に開かれるか（好ましいものも好ましくないものも）を理解するのが難しいでしょう。
肖風：あなたが挙げたこれらの問題に対しては、やはり技術から出発し、ステーブルコインのオープン性とプログラマブル性がもたらす機会と課題を特に重視する必要があります。なぜなら、ステーブルコインや他のトークン、そして将来的なRWAも、オープン性とプログラマブル性を持っているからです。
現在多くの人がステーブルコインやRWAについて語るとき、それらを「孤島」の中で議論しているかのようです。あたかもステーブルコインはより効率的な支払いツールにすぎず、RWAはオフライン資産をオンチェーンに登録するシステムにすぎないと考え、技術的に可能で、コンプライアンス的に許可されれば、「馬は走り、舞は続く」とでも思っているようです。しかし、彼らが気づいていないのは、これらの資産はプログラマブルであり、いったん資産と通貨がオンチェーンになれば、静的にそこに存在するのではなく、プログラムを通じて即座にオンチェーンエコシステム全体と深く結合し、伝統的金融よりもはるかに複雑で高度に自動化された動的システムに巻き込まれることです。
DeFiの観点から見ると、ステーブルコインがオンチェーンになると、ほぼ即座に貸し借り、マーケットメイキング、再ステーキング、流動性マイニング、レバレッジ操作、さらには複雑なデリバティブ設計に使われます。もしステーブルコインに十分なリスクモデルがなく、DeFiプロトコルとの適切な境界条件が設定されておらず、フラッシュローンなど極端な事態への備えがない場合、短期間で操作・悪用され、システムリスクを引き起こす可能性があります。同様に、RWAがオンチェーンで担保として使われる場合も、オンチェーン金融ゲームの一部となる可能性があります。基礎データが透明でなく、評価が不明確で、所有権に争いがあり、コンプライアンスに問題があれば、こうした「病気を抱えたままの参入」は流動性を創出するどころか、エコシステムを汚染し、潜在的なリスク源となるでしょう。
トークンエコノミーの観点からは、ステーブルコインとRWAは中立的ではありません。機能型トークン、ガバナンストークン、インセンティブ型トークンなどと複雑な力学的結合を生み出します。ここ数年、オンチェーンプロジェクトはトークン設計に基づく一連の運用ロジック（流動性インセンティブ、ユーザー成長、ガバナンスインセンティブなど）を発展させてきました。新たに議論に加わった多くの人々はこうしたパターンを理解しておらず、インセンティブメカニズムが市場に与える拡大効果も知らない。それはあるアプリを瞬時に爆発させるか、またはシステムを瞬時に崩壊させることさえ可能です。RWAやステーブルコインの設計が不適切であれば、こうしたシステム内で信頼危機が発生した場合、価値鎖は極めて速い速度で断絶し、参加者に巨大な損失をもたらすでしょう。
セキュリティ環境の観点では、オンチェーンのセキュリティ環境は極めて過酷です。スローマイストの創設者である余弦氏は、パブリックチェーンの世界を「暗黒の森」に例えています。攻撃を受け資産を失った人なら誰もがそれを痛感しますが、多くの伝統的金融関係者は実感がありません。彼らの中には、ここ数年間、コンソーシアムチェーンやプライベートチェーンの経験はあるものの、パブリックチェーンシステムの複雑性を理解していない人もいます。実際、彼らのステーブルコイン、RWA資産、スマートコントラクトがパブリックチェーンに上場されれば、スマートコントラクト攻撃、クロスチェーンブリッジの脆弱性、オラクル操作、ウォレットフィッシング、MEVの搾取など、さまざまな攻撃に直面します。これは理論上の可能性ではなく、毎日起きている現実です。オンチェーンセキュリティはコード監査だけでは不十分です。プロトコルの運用ロジック全体、外部システムとのデータ連携、すべてのユーザー行動の予期しないフィードバックを含みます。リスクイベントが発生すれば、カスタマーサポートもなく、損切りもなく、取り消しもありません。唯一の保証は、事前に十分に堅牢に設計されていることであり、セキュリティの穴一つ一つが、耐え難いほどの大きな代償を払って初めて発見・補填されるのです。
コンプライアンスの観点では、ステーブルコインとRWAのプログラマブル性は大きな機会であると同時に、新たな課題ももたらします。伝統的金融システムではコンプライアンスは主に事後監査、人的プロセス、中央集権的管理に依存していますが、資産と取引がすべてオンチェーンになると、こうした方法では高度に自動化され、クロスチェーン連携し、グローバルに流通するオンチェーンエコシステムに適応できません。プログラマブル資産は数秒でオンチェーン貸借、再ステーキング、レバレッジ操作などの複雑な行動を完了する可能性があり、伝統的コンプライアンスプロセスでは対応が間に合いません。さらに厄介なのは、異なる管轄区域でコンプライアンス要件が一致しないことで、グローバルに流通するステーブルコインとRWAは多重の規制対立に直面せざるを得ない点です。しかし、課題の中に変革の芽も宿っています。「Programmable Compliance（プログラマブルコンプライアンス）」とは、コンプライアンス要件をコードとしてスマートコントラクトに埋め込み、ルールの事前組み込み、リアルタイム検証、自動実行を実現することです。これにより、オンチェーンエコシステムと互換性のある新たな規制アーキテクチャの設計が可能になります。規制ロジックが明確で、データがオンチェーンで取得可能であれば、「コード即規制」というモデルを実現し、ステーブルコインとRWAのグローバルな安全・効率的コンプライアンス流通の基盤を築けるのです。将来の規制は、「見える手」から「コードに書き込めるルール」へと変わる可能性があります。
したがって言いたいのは、ステーブルコインが本当にオンチェーンエコシステムと接続されれば、事態は非常に複雑になり、紙の上でいくつかの応用シーンを述べるだけではまったく足りません。今日我々が話したこれらの側面ですら、氷山の一角に過ぎません。今後も、ステーブルコインに関する技術、セキュリティ、経済的インセンティブ、コンプライアンス適合の面で、新たな問題や課題が不断に現れるでしょう。これは間違いなく継続的な探求のプロセスであり、業界全体が共に学び、不断に試行錯誤し、共に進化していく必要があります。
認知のアップグレードはイノベーションによって推進されなければならない
孟岩：あなたが技術から出発してステーブルコインとブロックチェーンに関する認知問題をまとめたのは、肝心要を突いていると思います。しかし、一つ懸念もあります。ステーブルコインの大規模な応用が急速に展開しており、この過程で予想もしなかった新たな問題や現象が大量に現れ、現在の認知の範囲を超える可能性があります。既存の理論的準備だけでは、おそらく不十分でしょう。
肖風：全く同意します。認知は決して一朝一夕に完成するものではなく、特にブロックチェーンのように複雑で急速に進化する新体系においては、多くの問題は実際に環境に身を置いて初めて明らかになります。すべての変数を事前に議論で尽くすことは不可能であり、「認知→イノベーション→認知フィードバック→再イノベーション」という実践の循環を通じて、理解を絶えず更新していく必要があります。華人起業家にとって、これは千載一遇のチャンスです。我々は十分な技術的蓄積とグローバルな視野を持っており、ステーブルコインというパラダイムシフトの機会を掴み、団結し、共同で起業し、共同で実践すれば、グローバルなステーブルコイン経済体系の中で我々の発言権と主導権を開拓することは十分可能です。認知は実践の中でこそ根付き、深化し、真に新たな金融システムの進化を推進する生産力となるのです。
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Yan Meng
