CircleとTetherは、おそらく同一の種における競争ではない。ステーブルコインの価値実現階層モデルがそう語っている。

2025.06.10

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CircleとTetherは、おそらく同一の種における競争ではない。ステーブルコインの価値実現階層モデルがそう語っている。

Circleは「ツール属性」で勝ち、Tetherは「生存の必須ニーズ」で勝つ。

2025.06.10 - 01:34:32

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Circleは「ツール属性」で勝ち、Tetherは「生存の必須ニーズ」で勝つ。

執筆：Nathan

翻訳：Dingdang，Odaily 星球日報

編集の趣旨：Circleが上場を発表して以来、ステーブルコイン市場には目に見えない境界線が正式に引かれることになった。USDCとUSDTは、それぞれ異なる発展の道を歩み始めたのである。USDCは規制遵守と透明性を核とし、徐々に米国金融システムに組み込まれ、「許可型ドル」として機関投資家やフィンテックのシナリオに適した存在となっている。一方USDTは、その広範なブロックチェーン上での流通性と堅固なマーケット基盤により、世界中の取引・決済・資産ヘッジなどの場面で引き続き重要な役割を果たしている。

この違いは実質的に、異なる市場においてステーブルコインが「価値をどう実現するか」に対する優先順位の差を反映している。あるユーザーにとってはコンプライアンス性とプログラマビリティが最重要だが、別のユーザーにとっては流動性・入手可能性・非許可型（パーミッションレス）の利用体験こそが最優先なのである。だからこそ我々は、異なるタイプのユーザーがどのようにしてステーブルコインを通じて価値を実現しているかを理解するために、新たな認知モデルが必要となる。それがまさに「ステーブルコインの価値実現階層体系」（The Hierarchy of Value Realisation）である。

個人によってステーブルコインから得られるメリットの形は異なるものの、究極的にはそれらすべては次の4つの核心的価値主張から生じている：低コスト、高速性、非許可型（パーミッションレス）、プログラマビリティ。

著者Nathanは、別の記事『The What and Why of Programmable Money』の中で次のように説明している。「プログラマブルマネー」とは、コードのように振る舞いのロジックを設定できるお金のことだ。それはステーブルコインであり、スマートコントラクトの燃料でもある。いつ、何のために、どのような方法で送金するかをあらかじめ設定できる。そしてこうしたプロセスは、もはや銀行にも信頼にも依存せず、ただコード自体にのみ依存するのである。

この4つの価値主張は、それぞれ4つの主要な利用シーンに対応している：価値貯蓄、支払い、送金、利回り獲得。

「ステーブルコインの価値実現階層体系」（The Hierarchy of Value Realisation）とは、異なる種類のユーザーがステーブルコインから最も重視する価値ポイントを説明するための新しい認知モデルである。

本稿では、「ステーブルコインを必要とする人々」と「それほど必要としていない人々」——すなわち新興市場ユーザーと西洋市場ユーザー——という2つのユーザーグループを中心に展開する。

ステーブルコインの2大ユーザーグループ

簡単に言えば、新興市場ではステーブルコインが全く新しい金融インフラを構築しつつあるのに対し、西洋市場では既存のフィンテック（Fintech）や伝統的金融システム（TradFi）に補完的に統合される形で使われている。

これは新興のステーブルコインプロジェクトだけでなく、老舗プレイヤーにも広く当てはまる法則である。

これを踏まえれば、2つのユーザーグループそれぞれに異なる「価値実現階層」を描き出すことができる。

一、西洋市場ユーザーの価値実現階層

西洋市場は主に「グローバルノース」諸国に該当する。政治的に安定しており、金融システムが発達しており、ほとんどの人が銀行口座を持っており、貯蓄に対して利子を得ることもできる。

このような市場では、「プログラマビリティ」がステーブルコインの革新を推進する中心的原動力となる。これはインターネットやiPhone、スマートコントラクトの爆発的普及に似ており、プログラマビリティが新たな金融イノベーションを生み出し、そのイノベーションこそが西洋社会の好みかつ強みなのである。

次に重要度が高いのが「スピード」である。クロスボーダーあるいは国内決済の処理速度は、長らくフィンテック分野の大きな課題であった。決済遅延は流動性を損ない、機会費用を発生させるため、西洋市場では第2位に位置づけられている。

「コスト」は第3位である。転送コストの削減はステーブルコインの大きな特徴の一つだが、西洋市場における取引手数料自体はもともと低く、新興市場で200ドルの送金に対して115ドルもの手数料がかかるような極端な例とは大きく異なる。

「非許可型（パーミッションレス）」の重要度は西洋市場では最も低い。なぜなら大多数の人がすでに銀行口座を持ち、キャッシュや振込による支払いを容易に利用できるため、金融サービスを得るためにステーブルコインに依存する必要がないからである。

そのため、CircleおよびUSDCは西洋市場においてより優位性を持つ。本質的にフィンテック企業に近いCircleは、プログラマビリティ・低コスト・効率性を強調しており、これらは西洋ユーザーの利用傾向に合致している。現在、ますます多くの西洋企業がステーブルコインソリューションを構築する際、USDCを基盤として開発を選んでいる。

さらに、「利回り（Yield）」は西洋ユーザーにとっての追加的な注目ポイントになりつつある。彼らは銀行預金からの利息を受け取ることに慣れ親しんでいるため、「なぜステーブルコインを保有していても同様の収益が得られないのか」と疑問を抱く。

これに対し新興市場の状況はまったく異なる。新興市場のユーザーはむしろステーブルコインがもたらす為替価値の安定性、特にドルへのアクセス能力に関心が向いており、利回りよりもそれを重視する。

著者の見解によれば、実際のところ利回りはこれらの市場でステーブルコインが成功する決定的要因にはなり得ない。業界の分析が指摘するように、USDTが世界で最も流動性の高いステーブルコインとなったのは、米国国債などの利回りをユーザーに分配しなくても、強力な入手可能性と豊かな流動性基盤によって支配的地位を確立できたからである。高インフレや資本規制のある地域に住む多くのユーザーにとって、年率3％の利子を得ることよりも、自国通貨の価値下落リスクを回避することがはるかに現実的意義を持つ。彼らが真に気にするのは、「自分の資産を安全にドルに換えられるか」「いつでも出金できるか」「地元で使えるか」といった点なのである。

したがって、まさに「製品と市場の適合（Product-Market Fit）」が成立している地域では、ステーブルコインの流動性は利回り能力よりもはるかに重要である。そして流動性は集中傾向にあり、最終的にトップクラスのステーブルコインにネットワーク効果が生まれる。これが、利回りメカニズムを欠くUSDTのようなステーブルコインですら、世界中で広く採用されている理由である。