Hotcoin Research | Hyperliquidはなぜ際立っているのか？主要な分散型デリバティブプロトコルのレビューと業界分析

2025.03.24

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Hotcoin Research | Hyperliquidはなぜ際立っているのか？主要な分散型デリバティブプロトコルのレビューと業界分析

本稿では、8つの代表的な非中央集権型デリバティブプロトコルを中心に、非中央集権型デリバティブプロトコルの定義と特徴、運営メカニズム、各プロジェクトの概要と特徴、比較分析、およびこの分野における将来展望について深く分析を行う。

2025.03.24 - 01:46:26

Hyperliquid

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分散型デリバティブプロトコルは、分散型金融（DeFi）分野における重要な革新として、従来の金融デリバティブ市場の運営モデルを徐々に変化させています。ブロックチェーン技術とスマートコントラクトを通じて中央集権的な仲介機関の必要性を排除し、ユーザーに透明性が高く、安全で、グローバルにアクセス可能な取引環境を提供しています。本稿では、Hyperliquid、Jupiter、Drift、GMX、Vertex、Apex、SynFutures、dYdXという8つの代表的な分散型デリバティブプロトコルを中心に、分散型デリバティブプロトコルの定義と特徴、運営メカニズム、各プロジェクトの概要と強み、比較分析、およびこの分野の将来展望について深く分析します。本稿は、急速に発展する暗号資産金融分野への包括的かつ客観的な理解を読者に提供することを目的としています。

1. 分散型デリバティブプロトコルとは

1.1 定義

分散型デリバティブプロトコルとは、ブロックチェーン技術に基づく金融ツールであり、従来の中央集権的仲介機関を介さずにデリバティブ取引を行うことを可能にするものです。デリバティブとは、BTCなどの原資産価格の変動に連動する金融契約であり、その価値は原資産の価格変動から生じます。分散型デリバティブプロトコルは、スマートコントラクトを利用して取引執行、決済、清算プロセスを自動化し、公開されたブロックチェーンネットワーク上で稼働することで、ルールの透明性と改ざん不可能性を保証します。

中央集権型取引所（BinanceやCoinbaseなど）とは異なり、分散型デリバティブプロトコルは単一の実体によるユーザー資金の管理や取引のマッチングに依存せず、分散ネットワークとアルゴリズムによって市場運営を分散化します。現在、分散型デリバティブプロトコルにおいて最も人気のある商品タイプは「ペプチュアル・フューチャーズ」（永続先物）であり、これはユーザーがレバレッジをかけて暗号資産の価格変動に賭けることを可能にし、満期日がありません。

1.2 特徴

分散型デリバティブプロトコルには以下の主要な特徴があります：

分散化：中央集権的な管理機関が存在せず、すべての取引がブロックチェーン上ですべて完結するため、単一障害点や検閲リスクが低減されます。
透明性：取引記録と契約条項はブロックチェーン上に保存され、誰でも確認・検証できるため、取引の公正性が保証されます。
安全性：スマートコントラクトと暗号技術により、ユーザーの資産とデータが保護され、ハッキングや内部不正のリスクが低下します。
アクセシビリティ：世界中のユーザーは暗号ウォレットを持つだけで参加でき、KYC（本人確認）や伝統的金融システムの許可を必要としません。
イノベーション性：ペプチュアル・フューチャーズ、オプション、合成資産など多様な金融商品をサポートしており、柔軟な取引戦略が可能です。

これらの特徴により、分散型デリバティブプロトコルは小口投資家だけでなく、機関投資家の注目も徐々に集めています。

2. 分散型デリバティブプロトコルの運営メカニズム

分散型デリバティブプロトコルの動作は、ブロックチェーン技術とさまざまな市場設計に基づき、流動性の提供、価格発見、取引執行を実現しています。以下に代表的な運営メカニズムを示します：

2.1 自動マーケットメーカー（AMM）

自動マーケットメーカー（Automated Market Maker, AMM）は、従来の板寄せ方式に代わって、アルゴリズムと流動性プールを利用した仕組みです。ユーザーが流動性プールに資産を預け、プール内の資金は恒積公式などの数学的ルールに従って自動的に価格を調整します。AMMの利点は、対手方を待たずに即座に取引が成立する点にあり、流動性が低い市場にも適しています。

代表プロジェクト：Jupiter、GMX。
利点：シンプルで効率的であり、少額取引や高ボラティリティ市場に適している。
欠点：スリッページが発生しやすく、価格発見の効率は板形式より劣る可能性がある。

2.2 注文簿モデル（Order Book Model）

注文簿モデルは、伝統的な金融取引所と同様に、買い手と売り手が指値注文を提出し、システムがマッチングを行う方式です。この方式は中央集権型取引所で広く採用されていますが、分散型環境ではオンチェーンでの取引速度とコスト制限に対応する必要があります。

代表プロジェクト：Hyperliquid
利点：より正確な価格発見が可能で、専門トレーダーに適している。
欠点：オンチェーン性能への要求が高く、取引遅延や高コストにつながる可能性がある。

2.3 ハイブリッドモデル

ハイブリッドモデルは、AMMと注文簿モデルの長所を融合し、流動性と取引効率のバランスを図ろうとするものです。例えば、AMMで基礎的な流動性を提供しつつ、注文簿で価格発見を最適化するといったアプローチがあります。

代表プロジェクト：Vertex。
利点：柔軟性が高く、さまざまな市場状況に対応できる。
欠点：実装が複雑になりやすく、ユーザーエクスペリエンスが統一されない場合がある。

2.4 オンチェーン／オフチェーンハイブリッド

一部のプロトコルは、注文マッチングをオフチェーンで処理してスピードを向上させ、決済と資金管理をオンチェーンで行うことで安全性を確保しています。この方式は、中央集権型システムの効率性を活かしつつ、分散型の信頼性を維持することを目指しています。

代表プロジェクト：dYdX（V4）。
利点：取引速度が速く、費用が低い。
欠点：オフチェーン部分に一定程度の中央集権的リスクが生じる可能性がある。

3. 分散型デリバティブプロトコル市場の現状

出典：https://dune.com/uwusanauwu/perps

これまで、中央集権型取引所は高い流動性と安定した取引体験により、ペプチュアル・フューチャーズ取引の主導的地位を占めてきました。dYdXは分散型ペプチュアル取引所の初期リーダーとして、革新的な注文簿モデルを駆使し、分散型市場で一定のシェアを獲得し、先行者としての地位を築きました。

分散型金融（DeFi）の普及に伴い、ユーザーによる分散型取引への需要が増加しています。GMXなどの新興プラットフォームはAMMモデルと流動性プールの仕組みを通じて、シンプルで効率的な取引体験を提供し、多くのユーザーと資金を引き寄せました。Solanaエコシステムにおける重要な分散型デリバティブプロトコルであるJupiterも台頭しました。2023年には競争がさらに激化し、高性能と低遅延の取引体験を提供する新興プラットフォームHyperliquidが注目を集め、多くのプロフェッショナルトレーダーを惹きつけ、徐々に市場のリーダーへと成長しました。一方で、dYdXの市場シェアは下降傾向にあり、その理由には競合の急成長に加え、Cosmosエコシステムへの移行中に直面した課題も含まれます。

出典：https://defillama.com/perps/hyperliquid

3月20日時点で、分散型ペプチュアル・フューチャーズの24時間取引高は94億ドルに達し、うちHyperliquidの市場シェアは63%にまで到達しています。この取引高規模は、中央集権型取引所の中でも15位相当の位置にあります。

出典：https://defillama.com/perps

4. 代表的プロジェクトの詳細分析

4.1 Hyperliquid

概要：Hyperliquidは独自のLayer 1ブロックチェーン上で完全にオンチェーンで動作し、注文簿モデルを採用しています。公式HLP金庫が流動性および清算を支援します。ユーザーは資金をHLPに預け、取引手数料、資金料、清算料の収益を共有できます。HLPは事実上一部の取引の対手方となります。HyperliquidのTPS（20万）および低遅延（0.2秒）処理能力はCEXレベルに近づいています。Hyperliquidは最大50倍のレバレッジをサポートしていましたが、3月12日に発生した謎の大規模ウォールのロングポジションクラッシュによりHLPが約400万ドルの損失を被ったことを受け、BTCおよびETHの最大レバレッジをそれぞれ40倍と25倍に引き下げることを発表しました。
特徴：
- ガス手数料ゼロの取引により、ユーザーのコストを削減。
- 専用ブロックチェーン設計により、オンチェーンの透明性と高スループットを実現。
- 現在、取引量が最大の分散型ペプチュアル取引所。
利用シーン：低コストかつ高効率な取引を求めるプロフェッショナルトレーダー向け。

4.2 Jupiter

概要：JupiterはSolana上に構築されたDEXアグリゲーターでありながら、分散型ペプチュアル取引もサポートしており、最大100倍のレバレッジを提供します。流動性提供者（JLP）プールが取引者の対手方となります。ユーザーがレバレッジポジションを開設する際、このプールからトークンを借用し、発生した手数料の75%が流動性提供者に分配されます。現時点ではSOL、ETH、WBTC、USDC、USDTの5つの資産のみサポートしています。
特徴：
- Solanaの高速性と低コストを活用し、中央集権型取引所に近い体験を提供。
- 多様な取引ペアとレバレッジ取引をサポート。
- Solanaエコシステムとの深い統合により、多数のエコユーザーを獲得。
利用シーン：Solanaエコユーザーおよび初心者トレーダー向け。

4.3 GMX

概要：GMXはArbitrumおよびAvalanche上に展開されたマルチチェーン対応の分散型ペプチュアル取引所で、AMMモデルを採用し、最大100倍のレバレッジを提供します。現在サポートされているペプチュアル契約は67種類です。コミュニティ所有のマルチアセット流動性プール（GLPプール）が流動性を提供します。流動性提供者は単一資産をステーキングすることでGLPトークンを取得し、プール内での権益を表します。プラットフォームの手数料はユーザーの交換およびレバレッジ取引から発生し、そのうち30%はGMXステーカーに、70%はGLP保有者に分配されます。GMX V2では、GLPプールに代えて分離されたGMプールを導入し、資金料、借入料、取引手数料、価格インパクトなどを通じてインセンティブを付与します。
特徴：
- 流動性プール設計により、流動性提供を通じて収益を得ることが可能。
- 取引手数料が低く（0.05%-0.07%）、その一部が流動性提供者に還元される。
- TVLが堅調であり、ユーザーからの流動性に対する信頼の高さを示している。
利用シーン：流動性マイニングによる収益獲得を目指すトレーダー向け。

4.4 dYdX

概要：dYdXは2018年に設立され、当初はイーサリアムのLayer 2（StarkWare提供）上で動作していましたが、2023年からCosmos SDKおよびTendermintプルーフ・オブ・ステークコンセンサスを基盤とする独自ブロックチェーン「dYdX Chain」に移行しました。V4のオンチェーン／オフチェーンハイブリッドモデルは、オフチェーンでの注文マッチングによりスピードを向上させ、オンチェーンでの決済により安全性を確保しています。注文のマッチングはオフチェーンのバリデータによって実行され、メモリ上の注文簿に保存されますが、決済はオンチェーンで行われます。注文とキャンセルはガス手数料無料で、約定時のみ手数料が発生するため、取引コストが削減されています。
特徴：
- V4バージョンで、分散型のオフチェーン注文簿とオンチェーン決済を導入。
- 最大20倍のレバレッジと199種類の資産をサポート。
- 取引手数料が低く（0.02% maker、0.05% taker）、高頻度取引者を惹きつける。
利用シーン：高レバレッジとプロフェッショナルな取引体験を求めるユーザー向け。

4.5 Vertex

概要：Vertexはマルチチェーン対応の分散型取引所で、中央集権型限価注文板（CLOB）とAMMを組み合わせたハイブリッドモデルを採用しています。注文簿は価格・時間優先アルゴリズムを用いており、AMMまたはマーケットメイカーどちらが価格を提供しても、最良価格で注文が執行されることを保証します。
特徴：
- Layer 2技術により手数料とMEV（マイナーが抽出可能な価値）リスクを低減。
- 最大20倍のレバレッジと54種類の資産をサポート。
- 機関投資家レベルの取引体験を重視。
利用シーン：効率的な注文マッチングを必要とするプロフェッショナルトレーダー向け。

5. 分散型デリバティブプロトコルの機会と課題

分散型デリバティブプロトコルはDeFiの重要な一分野として、急速に発展しています。市場成長、技術進歩、グローバルアクセスの容易さが大きな発展空間を提供していますが、規制の不確実性、技術的リスク、流動性不足などの課題も無視できません。

機会

市場成長の潜在力：暗号資産市場の成熟と機関投資家の参入に伴い、デリバティブ取引の需要は継続的に拡大しています。分散型プロトコルは透明性と安全性を武器に、ユーザーをさらに惹きつけ、中央集権型取引所の市場シェアを奪う可能性を秘めています。
技術進歩の推進：Layer 2ソリューション（Arbitrum、Optimismなど）や高性能パブリックチェーン（Solana、Suiなど）は、取引速度の向上とコスト削減を劇的に進めています。例えば、Hyperliquidは自前のLayer 1ブロックチェーンにより1秒間に2万件の取引を処理でき、CEXレベルのパフォーマンスに迫っています。今後、クロスチェーン技術と相互運用性プロトコルの成熟により、資産の流動性と市場拡大がさらに促進されるでしょう。
革新的な製品とサービス：分散型プロトコルは、ペプチュアル・フューチャーズ、合成資産、オプションなど多様な金融商品を迅速に導入でき、ユーザーのニーズに応えられます。将来的には、伝統的金融デリバティブ領域への拡張も可能となり、市場カバレッジがさらに広がるでしょう。
コミュニティガバナンスと参加：DAOによる分散型ガバナンスモデルは、ユーザーの参加意識と忠誠心を高めます。たとえば、dYdXはdYdX DAOを通じてコミュニティ意思決定を実現しており、ユーザーは投票によってプロトコルの発展に影響を与えられます。このモデルはユーザーロイヤルティを高めるだけでなく、エコシステムの健全な成長を促進します。
グローバルアクセシビリティ：分散型プロトコルはKYC不要であり、世界中のユーザーが暗号ウォレット一つで参加可能です。これにより市場規模が大きく拡大します。特に伝統的金融サービスが行き届かない地域では、金融の自由と機会を提供する重要な手段となります。

課題

規制の不確実性：国や地域ごとの規制方針の違いが顕著であり、プロトコルの発展を制限する可能性があります。プロトコル運営やトークン発行に対して法的リスクが生じるほか、分散型の理念とコンプライアンス要件の両立が難しく、運営負担が増大します。
技術的リスクとセキュリティ：スマートコントラクトの脆弱性やブロックチェーンネットワークの混雑が主なリスクです。最近のHyperliquidのポジションクラッシュ事件では約400万ドルの損失が発生し、技術的リスクの脅威を浮き彫りにしました。また、ネットワーク混雑は取引遅延や高コストを招き、ユーザーエクスペリエンスを損なう可能性があります。
流動性不足：中央集権型取引所と比較して、分散型プロトコルがサポートする資産数は少なく、流動性も一般的に低いです。特にロングテール資産市場では、流動性の断片化によりスリッページが大きくなり、価格発見の効率も低下します。
競争の激化：より多くのプロトコルが市場に参入する中、競争はますます激しくなっています。たとえば、Hyperliquidが高性能でリードしていますが、JupiterやVertexも技術革新で追い上げています。プロトコルは持続的なイノベーションにより競争優位を維持しなければならず、そうでなければユーザーの流出を招くリスクがあります。

6. 結論

分散型デリバティブプロトコルはDeFi分野の重要な革新として、ブロックチェーン技術とスマートコントラクトを通じて伝統的金融デリバティブ市場を再構築し、ユーザーに透明性、安全性、グローバルアクセス性の高い取引体験を提供しています。Hyperliquidは、高性能なLayer 1ブロックチェーン、ガス手数料ゼロの注文簿モデル、そして中央集権型取引所に匹敵する取引スピードと体験により、他のプロトコルを押しのけて市場のリーダーとなっています。dYdXやGMXは成熟したプレイヤーとして、強固なユーザーベースとTVLにより競争力を維持しており、一方でJupiterやVertexはエコシステム統合や技術革新によって可能性を見せています。しかし、中央集権型取引所と比べると、取り扱い資産の少なさ、ブロックチェーンネットワークの性能ボトルネック、流動性不足といった課題は依然として存在します。今後、Layer 2技術や高性能パブリックチェーンの進化、ユーザー需要の増加に伴い、この分野はさらなる革新的製品の投入、ユーザーエクスペリエンスの最適化、規制要件への適応を通じて、中央集権型取引所の地位に挑戦し、暗号金融エコシステムの継続的な進化を推進していくことが期待されます。

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