マイクロストラテジーに対する空売り、シティロン・キャピタルはまた負けてしまうのか？
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マイクロストラテジーに対する空売り、シティロン・キャピタルはまた負けてしまうのか？
BTCが高騰を続ける中、マイクロストラテジーは最も強い米国株式となった。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：shaofaye123、Foresight News
11月21日、Citron ResearchがツイートでMicroStrategy株の空売りを発表した。一方はウォール街の伝説的ショーター、もう一方は2024年の米国株式市場で最も強気な銘柄であるMicroStrategy。またしてもCitronは敗れるのか？本稿では、この二大伝説的企業の背後にある歴史を紹介する。
Citron Researchは資本市場において常に注目を集める存在であり、複数の景気循環期を通じてその名を馳せてきた。2012年には奇虎360（Qihoo 360）の空売りで評判を落とし、2021年にはゲームストップ（GameStop）の空売りで損切りを余儀なくされ、2022年には時価総額1300億ドルのイーサリアムに対しても空売り声明を出している。
Citron Researchが昨日MicroStrategy株の空売りを発表して以降、同社株価は直ちに下落し、一時は当日高値から30％も下げた。
Citron Researchの空売りの歴史
Citron Researchは米国で影響力を持つ著名な空売り機関であり、2001年に設立された。創業後6年間で20社の中国関連上場企業を相次いで空売りターゲットにし、うち15社の株価が80％以上下落し、7社が上場廃止となった。当時、Citron Researchの勢いは絶大で、その後恒大グループの空売りにも乗り出した。「恒大の破綻は既定路線であり、問題はいつ起きるかだけだ」という報告書を発表した。最終的に恒大は実際に破綻し、Citronの予言が的中した。
この一件でCitron Researchの名声は最高潮に達した。2021年、ゲームストップが多くの金融機関の空売り対象となった。ゲームストップは世界最大のゲーム小売チェーンであり、従来の実店舗型ゲーム販売会社だったが、すでに市場から見放されており、他社にシェアを奪われていたため、空売り側にとっては勝利が確実と思われた。しかし、「Roaring Kitty（咆哮猫咪）」の突然の登場により、ウォール街にかつてないほど壮絶な「空売りつぶし（ショートスクイーズ）」劇が展開されることになる。「Roaring Kitty」の正体はケス・ギル（Keith Gill）であったが、当時は誰も知らなかった。彼とWSB（WallStreetBets）コミュニティの盛り上がりによって、個人投資家たちが株価を19.95ドルから倍の39.91ドルまで押し上げた。Citron Researchは著しく割高となった株価を見て我慢できず、1月19日にGMEに対する空売りリポートを正式に発表し、高値で株を買った個人投資家たちを「愚か者」と罵倒した。これに怒った個人投資家たちが反撃に転じ、マスクがツイッターに「Gamestonk！」と投稿したことも追い風となり、株価は一時483ドルまで急騰した。この戦いの中で、Citron Researchは100％の損失を被り、90ドルでポジションを決済して撤退した。一方、メルヴィン・キャピタル（Melvin Capital）も68億ドルもの損失を計上した。
この事件を受けてCitron Researchは「20年にわたる空売り調査活動を終了し、今後は空売りリポートを発表せず、個人投資家向けのロング取引機会の提供に重点を移す」と発表した。まるで空売り機関の時代が幕を閉じたかのように見えた。大手機関が次々と敗北し、個人投資家vsウォール街の戦いに個人投資家が勝利したように思われたが、実際にはロビンフッド（Robinhood）が取引停止措置を取ったことで株価が急速に下落した。GME事件の結末は、結局のところ少数の人々による勝利に終わったのである。
その後、Citron Researchは前述の宣言通りに行動したわけではなく、2022年には時価総額1300億ドルに達していたイーサリアムに対して空売りを仕掛けており、現在ではイーサリアムの時価総額は当時より3倍に成長している。
2024年最強の米国株：MicroStrategy
MicroStrategyは、Citron Researchよりもさらに伝説的な企業であり、究極の陽動作戦とも言える存在である。
MicroStrategyは1989年、マイケル・セイラー（Michael Saylor）、サンジュ・バンサル（Sanju Bansal）、トーマス・シュパール（Thomas Spahr）によって設立された。当初は多次元モデリングやシミュレーションに特化したコンサルティング会社に過ぎなかった。若き日のセイラーはビットコインに対して否定的であり、2013年には仮想通貨を皮肉っていたこともある。しかし2020年から、MicroStrategyは現金以外の代替資産を探求し始め、財務資金を使って21,000BTC以上のビットコインを購入し、徐々に世界最大の上場企業におけるビットコイン保有者となっていった。同社は体系的にビットコインに巨額の投資を行い、負債を抱えてまでビットコイン保有量を増やしている。現在、世界で最もビットコインを保有する上場企業となり、わずか2年で帳簿上の利益は150億ドルを超え、取引高はNVIDIAを上回る米国株式市場での最高水準に達している。
それでは、MicroStrategyの戦略とは何か？なぜこれほど大きな利益を生み出せるのか？
簡単に言えば、現在のMicroStrategyはビットコイン購入専門の企業となっている。ビットコインを買い、ビットコイン価格を押し上げ、自社株価も上昇させる。そしてさらに借金をしてビットコインを買い、ビットコイン価格をさらに引き上げ、株価を更に上昇させ、新たな資金調達によりさらに多くのビットコインを購入する――このようにして株価が持続的に上昇し、一株当たり純資産や収益も継続的に増加していく……。
このようなフライホイール効果は、Lunaのケースを思い起こさせる。Lunaの暴落事件は今なお人々の記憶に残っており、警戒感を呼び起こす。さらに、MicroStrategyの現在のビットコインに対するプレミアムは300％に達しており、MSTR株の投資家は実質的に1BTCあたり25万ドルを支払っているが、市場価格はまだ10万ドル未満である。つまり、株価自体にも一定のプレミアムが存在している。
空売り、勝つか、負けるか？
こうした状況下で、Citron Researchは再び動き出した。11月21日、同社はツイッターで次のように投稿した。
「約4年前、Citronは読者に最初にMicroStrategy（MSTR）こそがビットコイン投資の究極の手段だと伝え、700ドルの目標価格を提示した。
そして今日：MSTRは5,000ドル以上（調整後）まで急騰した。マイケル・セイラーの先見性のあるビットコイン戦略に敬意を表する。
だが今、ビットコイン投資はかつてないほど容易になった。その結果、MSTRの取引高はもはやビットコインのファンダメンタルズから完全に乖離している。Citronは依然としてビットコインをポジティブに捉えているが、MSTRの空売りポジションを構築することでヘッジを行った。
セイラー氏を非常に尊敬しているが、彼自身もMSTRが過熱していることに気づいているはずだ。」
実際、Citron ResearchがMSTRの空売りを通じてビットコインのロングヘッジを行うのは初めてではない。今年3月、別の有名機関であるKerrisdale Capital Managementも同様の提案を行い、「我々はビットコインをロングするが、MSTR株は空売りする」と表明している。
空売り勢力が再び動き出し、MicroStrategyの株価は即座に下落した。これは新たなハンター一族（Silver Thursday事件）の再来なのか、それとも上昇を続けるのか？市場の先読みなのか、それとも再び的外れなのか？
データを見ると、MSTZ（MSTRに逆2倍ベットするETF）の11月21日の取引高は急増し、単日取引高が15.3億ドル近くに達した。これ以前の単日平均取引高は8,400万ドル程度だった。ファンダメンタルズ面では、MicroStrategyのビットコインに対するプレミアムは現在300％に達しており、BTC関連ETFの承認後、ビットコイン購入の利便性が高まっている。長期的には、MSTRは「独自性によるプレミアム」を失う可能性がある。
しかし、依然として多くの支持者が（出典：@0x_Todd）MSTRを高く評価している。その主張は以下の通り。
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MicroStrategyはLunaではない。安全マージンがはるかに厚い。最新の統計によると、同社のビットコイン平均取得コストは49,874ドルであり、現在はほぼ100％の含み益が出ており、これは非常に厚い安全マージンである。
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MicroStrategyは社債や株式売却によってビットコインを追加購入している。同社が利用するのはOTCレバレッジであり、強制清算（ロスカット）のメカニズムは存在しない。不満を抱く債権者は、指定された時期に自分の債券をMSTR株に変換し、それを市場に投げつけることしかできない。
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最近の債務償還期限は2027年であり、まだ2年以上先のことだ。仮にMSTR株がゼロになっても、これらのビットコインを強制的に売却する必要はない。なぜなら、MicroStrategyが借り入れた資金のうち、最も早い償還期限が2027年2月だからである。
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現時点で唯一のソフトな脅威はビットコインのホエール（大口保有者）だが、彼らはむしろウィンウィンの状況を望んでいる。」
それゆえ、MicroStrategyのビットコイン大量購入という戦略は、螺旋的に上昇し、最終的に時価総額1兆ドルに到達する頂点の策なのか、あるいはいずれ終わりを迎える舞曲なのか。答えは、時間とともに明らかになるだろう。
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