Jeff Yan, d’Hyperliquid, en gros plan : une équipe de 11 personnes, zéro capital-risque, un bénéfice annuel de 900 millions de dollars – sur quoi repose son succès ?
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Jeff Yan, d’Hyperliquid, en gros plan : une équipe de 11 personnes, zéro capital-risque, un bénéfice annuel de 900 millions de dollars – sur quoi repose son succès ?
Pourquoi un lauréat de médaille d’or aux Olympiades de physique a-t-il renoncé à une vie de liberté financière pour reconstruire l’ensemble du système financier ?
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : Dom Cooke
Traduction et adaptation : TechFlow
Introduction de TechFlow : Le magazine Colossus s’est rendu en profondeur au bureau singapourien d’Hyperliquid pour réaliser, à ce jour, le portrait le plus complet jamais publié du fondateur Jeff Yan. Onze personnes, zéro financement de capital-risque, un bénéfice annuel dépassant 900 millions de dollars américains — comment ce protocole âgé de trois ans a-t-il pu conquérir 37 % de la part de marché des contrats perpétuels décentralisés en seulement deux ans ?
De Yan, qui exécutait des stratégies quantitatives sur un téléviseur utilisé comme écran à Porto Rico, à son refus d’un chèque de capital-risque valorisant l’entreprise à 1 milliard de dollars, en passant par l’airdrop de jetons d’une valeur de 16 milliards de dollars aux utilisateurs, jusqu’à la mise en place, aujourd’hui, par une équipe indépendante, de contrats perpétuels sur le pétrole brut, l’or et l’indice S&P 500 sur Hyperliquid : cet article long de dix mille mots répond à une seule question : pourquoi un lauréat de médaille d’or aux Olympiades internationales de physique a-t-il renoncé à une vie de liberté financière pour reconstruire entièrement le système financier ?
Texte principal :
Un vendredi matin de janvier de cette année, à Saint-Léger-sous-Cholet, dans l’ouest de la France, un homme de 43 ans a été arraché de chez lui. Il a été conduit en voiture à Basse-Goulaine, à environ 48 kilomètres de là, où il a été battu, ligoté, puis abandonné au bord de la route. Douze heures plus tard, dans la banlieue parisienne de Verneuil-sur-Seine, trois hommes armés ont enfoncé la porte d’une maison, ont frappé un couple devant leurs enfants, ont ligoté les quatre membres de la famille avec des colliers de serrage, fouillé toute la maison, puis sont partis en train.
C’était la 70e attaque de ce type survenue dans le monde en moins d’un an.
Deux jours plus tard, j’ai pris un vol pour Singapour.
Des gardes du corps et des peluches félines dans le bureau
Je me rendais là-bas pour rencontrer une équipe de onze personnes, mais la première personne que je croisai à l’entrée du bureau n’en faisait pas partie. C’était un Américain costaud, rasé de près, avec une barbe naissante, assis derrière une petite table dans la zone de détente, devant un ordinateur portable Apple. Sa carrure trahissait clairement qu’il n’était pas là pour écrire du code.
C’était un garde du corps.
L’un des cofondateurs d’Hyperliquid m’avait accompagné depuis l’hôtel jusqu’au bureau. Son pseudonyme est « iliensinc », contraction de « Aliens Incorporated ». En traversant les rues ombragées par des filaos, elle m’expliqua que l’entreprise n’avait pas toujours été installée dans ce quartier de Singapour. Initialement, elle occupait un espace de coworking dans le quartier financier, mais son cofondateur — le seul membre de l’équipe à ne pas utiliser de pseudonyme — avait commencé à attirer l’attention. D’abord, ce n’était que des regards curieux de passants essayant de reconnaître son visage. Puis des inconnus se sont mis à l’aborder spontanément. Enfin, quelqu’un l’a suivi jusque dans l’ascenseur de son immeuble. L’entreprise déménagea donc vers un endroit plus calme, un bâtiment où personne ne penserait à venir les chercher.
Même leur femme de ménage ignore ce qu’ils font réellement. Pour elle, elle nettoie une société spécialisée dans la fabrication de peluches représentant des chats. Le bureau abrite trente-quatre jouets en peluche, une erreur compréhensible. La mascotte de l’entreprise est un chat nommé Hypurr ; douze exemplaires sont posés sur des étagères, mais on trouve aussi des requins, des lézards, des koalas, des manchots et des dragons, plusieurs d’entre eux perchés sur des écrans Dell comme des gargouilles velues. La plupart des peluches ont été apportées par un ingénieur dont la femme avait interdit qu’il en rapporte davantage à la maison, si bien qu’il les emmenait au bureau. L’équipe n’a pas corrigé la méprise de la femme de ménage.
Car Hyperliquid est l’une des entreprises au monde ayant le bénéfice le plus élevé par employé. L’an dernier, ses onze employés ont généré plus de 900 millions de dollars américains de bénéfice. Elle n’a que trois ans, sa valorisation atteint 10 milliards de dollars, et elle n’a jamais reçu un seul centime de capital-risque. À l’origine de tout cela se trouve Jeffrey Yan, âgé de 31 ans, qui, dans une industrie où « plus on réussit, plus on risque d’être kidnappé », s’est retrouvé, presque malgré lui, l’un des visages les plus reconnaissables.
Le trader portoricain au téléviseur
Avant Hyperliquid, Yan vivait à Porto Rico, où il dirigeait presque seul l’une des plus importantes activités anonymes de trading cryptographique, baptisée Chameleon Trading — « Chameleon » (caméléon) étant le pseudo qu’il utilisait à l’école lorsqu’il jouait à des jeux vidéo. Il avait démarré avec ses propres économies de 10 000 dollars, et, en deux ans et demi, avait fait croître son capital à un rythme de plusieurs milliers de pourcents par an. Après m’avoir cité ces chiffres, il s’est immédiatement empressé de me dire qu’il ne fallait pas y voir quelque chose d’exceptionnel. J’ai noté sa modestie. J’ai aussi retenu que Chameleon lui avait rapporté beaucoup d’argent. À 27 ans, il était financièrement libre. Aux yeux des surfeurs, des barmen et des serveurs de San Juan, il n’était qu’un jeune homme de plus en short de plage.
Aujourd’hui, il est assis en tailleur sur un fauteuil gris à accoudoirs dans un bureau singapourien surveillé par des gardes du corps, pieds nus, short noir et T-shirt bleu marine, m’expliquant pourquoi l’ensemble du système financier doit être entièrement reconstruit. Ce que je voulais savoir, c’était : pourquoi avait-il échangé sa deuxième vie contre la première ?
Pas pour l’argent, dit-il. Yan ne vient pas d’une famille aisée, et son mode de vie ne révèle aucune attirance particulière pour celui des riches. Il porte chaque jour le même short et le même T-shirt de la marque Lululemon. Il possède quinze shorts et dix T-shirts, chacun dans trois couleurs différentes. Aucune trace de richesse ne transparaît dans le bureau non plus. Les meubles proviennent du précédent locataire. La seule chose que l’équipe ait ajoutée est constituée de deux jeux de société dans la zone de détente, de NFT accrochés au mur, et de ces peluches félines. J’ai trouvé quatre livres sur une étagère, dont l’un, que j’ai identifié, est Amp It Up, de Frank Slootman, un ouvrage de management dont la thèse centrale est que « la plupart des gens ne se donnent pas suffisamment de mal ». J’en ai fait mention à iliensinc. Elle haussa les épaules. Ce livre ne leur appartenait pas, mais son idée, oui. Dans la cuisine, trois bouteilles non ouvertes de Grey Goose et de Macallan ne leur appartenaient pas non plus : elles dataient d’une manifestation communautaire organisée deux ans plus tôt, dont la consommation minimale n’avait pas été atteinte. Cette équipe boit du thé.
Ni par amour pour la cryptographie. Le bitcoin a chuté d’environ 30 % depuis son sommet d’octobre, alors qu’il était censé remplacer l’or — or, pendant ce temps, l’or a grimpé de 7 %. La plupart des jetons ont subi des baisses encore plus sévères. Je demandai à Yan ce qu’il pensait de la morosité ambiante dans le secteur, et il ne défendit pas l’industrie. « Il y a effectivement beaucoup de comportements douteux dans ce domaine », dit-il, « et les gens commencent à prendre conscience que beaucoup de choses ne sont pas ce qu’elles prétendent être — ce qui est peut-être une bonne chose. » Il ne considère pas Hyperliquid comme une entreprise crypto. « Personne ne dit plus aujourd’hui que nous sommes une entreprise internet », me dit-il, « nous utilisons la technologie crypto, mais cela ne nous définit pas. »
Dans l’équipe de onze personnes, seuls deux d’entre eux, dont Yan, avaient déjà travaillé dans le domaine crypto. Cela est en partie volontaire. Selon Yan, le cercle crypto initial était principalement composé de personnes cherchant à gagner rapidement de l’argent. Lui construit des choses durables, ce qui correspond mieux à l’état d’esprit des personnes orientées technologie qu’à celui des traders. Mais c’est aussi une question d’offre. Hyperliquid recrute ses talents sur les podiums des Olympiades internationales de mathématiques et de sciences. Yan a remporté la médaille d’or en physique à 18 ans. Un ingénieur a décroché une médaille d’argent en informatique, un autre a été sélectionné pour l’équipe nationale américaine d’entraînement. Yan souhaitait recruter davantage de personnes, et après ma visite, il en a ajouté deux autres, mais il y a très peu de talents de ce niveau qui acceptent de travailler dans le domaine crypto, et ceux qui étaient disponibles ont été largement épuisés par les escroqueries et les promesses creuses ces dernières années, puis détournés vers l’intelligence artificielle.
Alors, que fait exactement Yan — un homme qui a déjà gagné assez d’argent pour faire absolument tout ce qu’il veut ?
Il y a toujours un ciel au-dessus du ciel
La réponse, du moins pour le grand public, devient de plus en plus claire.
Hyperliquid est une blockchain sur laquelle repose sa propre bourse. Dans les bourses traditionnelles, la société héberge vos fonds et contrôle l’infrastructure. Sur Hyperliquid, vous conservez la pleine propriété de vos fonds, et la plateforme est entièrement ouverte. La vision qu’il en a, formulée sans la moindre ironie, est de devenir la base de l’ensemble de la finance. Que cela relève de l’ambition ou de la folie dépend de ce que vous regardez : les peluches félines ou les données de la plateforme. Car, dans les mois suivant ma visite, les marchés qui appliquent depuis plus de cent ans les mêmes méthodes de trading ont commencé à dévier, de façon minime mais mesurable.
Hyperliquid a démarré en 2023 avec les contrats perpétuels. Ces produits dérivés constituent le plus important marché unique dans le domaine crypto. Un contrat perpétuel est essentiellement un pari sur le prix d’un actif que vous ne possédez jamais, contrairement aux futures classiques qui arrivent à échéance. Ce marché représente 6 à 8 fois le volume des transactions au comptant, soit environ 7 000 milliards de dollars par mois. Jusqu’à récemment, presque tous les volumes étaient traités sur des bourses centralisées. La plus grande est Binance. Aucune plateforme décentralisée n’avait réussi à la concurrencer. Hyperliquid est la première à y parvenir, atteignant environ 14 % de la part de marché de Binance.
Ensuite, en octobre 2025, Hyperliquid a accompli ce que les bourses centralisées ne peuvent pas faire : n’importe qui peut désormais lancer sur la plateforme un nouveau marché de contrats perpétuels pour n’importe quel actif disposant d’une source de prix. Une équipe indépendante appelée Trade[XYZ] est la plus active dans ce domaine. Elle a commencé avec le marché de l’argent. En janvier, son volume de transactions sur 24 heures atteignait environ 2 % de celui du CME (Chicago Mercantile Exchange), la plus grande bourse de produits dérivés au monde, fondée en 1898. Ensuite, Trade[XYZ] a lancé le marché du pétrole brut. Le pétrole est négocié sur des marchés fermés le week-end. Un samedi fin février, les États-Unis et Israël ont commencé à bombarder l’Iran. Le CME était fermé. Hyperliquid, non. Le volume quotidien des transactions sur le pétrole est passé de 21 millions à 3,7 milliards de dollars. Un mois plus tard, Trade[XYZ] a lancé le contrat perpétuel sur l’indice S&P 500, doté d’une autorisation officielle de S&P Dow Jones Indices, et accessible en continu, y compris le week-end.
Le produit le plus influent sur Hyperliquid est désormais construit par des personnes qui ne font pas partie de l’équipe de Yan — et n’y rejoindront jamais.
Le fondateur de Trade[XYZ] a exigé l’anonymat. Il a acheté son premier bitcoin en 2013 pour 66 dollars, et a depuis agi principalement en tant qu’investisseur plutôt que comme créateur, sans jamais envisager de fonder une entreprise. Il m’a confié que, sans Yan, il aurait probablement quitté le secteur crypto. « Hyperliquid a une chance de sauver la cryptographie », a-t-il déclaré.
Mais rien de tout cela n’explique pourquoi Hyperliquid est devenu ce que Yan décrit comme tel — dans une industrie où « tout semble sur le point de réussir, jusqu’à ce que cela échoue soudainement » — ni pourquoi il a abandonné sa vie à Porto Rico pour vérifier cela. Ces questions m’ont accompagné dès mon premier après-midi au bureau, tandis qu’iliensinc et moi discutions dans la zone de détente, une peluche féline posée sur la table, l’air imprégné de l’odeur de gingembre et de sésame laissée par le déjeuner. Elle m’a raconté que, trois ans plus tôt, lorsque Yan avait annoncé la fin de Chameleon, l’équipe lui avait posé la même question. Sa réponse ne commençait pas par la cryptographie, mais par la personne qu’était Yan. « Vous devriez lui demander de parler de sa mère », m’a-t-elle dit.
Il y a toujours quelqu’un au-dessus de soi, et toujours un ciel au-dessus du ciel
Yan aime tenir ses réunions en extérieur. Nous étions assis sur une terrasse couverte, avec quatre fauteuils gris et une table basse. Des voitures passaient en contrebas. Toutes les quelques minutes, un jardinier mettait en marche sa tondeuse. Le bip intermittent du passage piéton résonnait çà et là.
Yan replia ses jambes sous lui. Quand je lui ai demandé de parler de sa mère, il réfléchit un instant. Elle avait une expression favorite, me dit-il, un proverbe chinois : « Il y a toujours quelqu’un au-dessus de soi, et toujours un ciel au-dessus du ciel. » Elle n’était pas du genre à pousser ses enfants, mais elle voulait qu’il sache que, quelle que soit sa perception de sa propre excellence, il ne voyait qu’une infime portion du monde extérieur.
Elle l’a élevé, ainsi que sa sœur, seule au cœur de la bande géographique la plus rentable de l’histoire commerciale américaine — Redwood Shores, entre San Francisco et Palo Alto. Le siège miroitant d’Oracle domine l’ensemble du quartier. Ses voisins étaient des ingénieurs et des chefs de produit, dont les enfants se préparaient déjà à mener le genre de vie que Yan allait ensuite construire. Ses parents, tous deux immigrants chinois, se sont séparés alors qu’il était en troisième année primaire. Son père est parti. Sa mère, comptable, devait faire des heures supplémentaires chaque saison fiscale, et il le sentait. « Je pouvais voir que d’autres familles étaient plus aisées que la nôtre », dit-il, « mais je n’ai jamais nourri de ressentiment. Jouer dehors ne coûte rien. »
Son école ne connaissait pas la culture des compétitions académiques. Malgré ce proverbe, sa mère ne le poussait pas. Personne ne l’a poussé à quoi que ce soit avant son adolescence. Il jouait dehors, allait à l’école, rentrait chez lui, puis recommençait. Selon les critères de son code postal, il était une existence rare : un enfant laissé libre de s’épanouir.
Illustration : Yan et son chien Max à Redwood Shores
Lors de sa huitième année scolaire, un ami venant tout juste d’une école privée l’invita à participer à une compétition de mathématiques. L’ami cherchait un compagnon. Yan n’avait jamais vu une chose pareille. Les mathématiques à l’école étaient totalement différentes. Aucune formule à mémoriser, aucun calcul à répéter. On lui présentait un problème, parfois une simple phrase, puis on l’invitait à trouver lui-même la voie d’accès. La réponse n’était pas un nombre, mais une démonstration — un raisonnement complet expliquant pourquoi une affirmation donnée devait nécessairement être vraie. Enfin, on les classait, comme des sprinters. Pour Yan, c’était la fusion entre la meilleure partie du sport et la meilleure partie de la compréhension du monde.
Cet été-là, il se levait chaque matin à cinq heures, téléchargeait sur Internet les sujets des années précédentes, et résolvait seul les exercices dans sa chambre. Pas de professeur particulier, pas de programme d’été abordable, personne ne le lui demandait. « Il s’est avéré que j’étais extrêmement compétitif », dit-il, « il y avait une compétition dont j’ignorais tout, à laquelle d’autres enfants participaient depuis toujours, et j’étais en retard. »
Un an plus tard, en neuvième année, il fut sélectionné pour l’équipe d’entraînement aux Olympiades américaines de mathématiques — les cinquante meilleurs lycéens du pays. Il était l’un des plus jeunes présents dans la salle. Il ne fut pas retenu pour l’équipe nationale. Il dit qu’il s’en moquait. Pendant trois semaines, il s’assit aux côtés de jeunes capables de scruter trois phrases pendant cinq heures pour y déceler une vérité invisible à la plupart des gens. « Il n’y a pas de Federer en mathématiques », me dit Yan, « mais, au plus haut niveau, il existe quelque chose de similaire à ce que possède Federer. Le travail revêt un style, la construction d’une démonstration une élégance, et c’est la première fois que j’en ai eu une vision directe, à l’entraînement. » C’est « comme jouer au football américain aux côtés de Tom Brady », dit-il, « mais dans une version pour intellos. La plupart des gens n’ont jamais éprouvé ce sentiment. »
L’année suivante, il fut éliminé dès une phase intermédiaire de sélection. Il avait 16 ans, et devait attendre une année entière avant de pouvoir retenter sa chance. Je lui demande si ce fut sa première expérience de l’échec. « Perdre est une expérience courante », dit-il, « la plupart des gens perdent. Généralement, il n’y a qu’un seul gagnant. »
Le problème n’était pas la défaite, mais le vide. « J’avais une sensation de vide », dit-il, « je devrais apprendre quelque chose. » Il se mit alors à lire des manuels de physique destinés aux élèves de terminale. Son école n’enseignait la physique qu’à partir de la troisième année, mais il venait juste d’apprendre le calcul différentiel et intégral, et comprenait enfin à quoi cela servait vraiment. Il découvrit les cours de Feynman. « Je les ai suivis comme une série télévisée. » En un an, par apprentissage autodidacte, il devint l’un des cinq meilleurs jeunes physiciens des États-Unis.
Il fut sélectionné pour l’équipe américaine aux Olympiades de physique, voyagea en Estonie (sa première fois en Europe) et obtint une médaille d’argent. L’été suivant, à Copenhague, il décrocha la médaille d’or, se classant 24e mondial. À 18 ans, de retour dans la baie de San Francisco, il comprit que les propos de sa mère sur le ciel étaient justes. Au-dessus de lui, il y avait précisément 23 personnes.
Harvard et Hudson River Trading
Harvard couvrait presque intégralement ses frais de scolarité. Au printemps de sa première année, Yan suivit le cours « Informatique 124 », consacré aux structures de données et aux algorithmes. Ce cours était principalement suivi par des étudiants de deuxième et troisième année, et avait la réputation d’être éprouvant. Les étudiants le qualifiaient dans leurs évaluations de « mal nécessaire ». Un commentaire mettait en garde : « Vous n’aurez pas de vie sociale. Vous n’aurez pas de petite amie. » Sur les 150 étudiants inscrits, Yan, étudiant de première année, obtint la première place — et pas de justesse.
À Harvard, après la première année, les étudiants sont affectés à des résidences universitaires réservées aux étudiants de cycle supérieur. Yan fut tiré au sort pour Pforzheimer, où il devint très proche de Scott Wu. Wu avait deux ans de moins que lui ; Yan l’avait initialement rencontré lors d’un stage estival destiné aux élèves participants aux olympiades. Wu avait remporté trois fois la médaille d’or aux Olympiades internationales d’informatique au nom des États-Unis, la dernière fois avec la note maximale, et avait ensuite cofondé Cognition AI. Lorsque Wu, en deuxième année, fut également affecté à Pforzheimer, il envoya un message à Yan : « Yo, I'm in Pfoho. » Yan répondit : « Let's go ! »
Wu trouvait souvent Yan assis devant le piano à queue de la salle commune, apprenant seul le jazz, répétant inlassablement une phrase musicale jusqu’à ce qu’elle soit parfaite. Ils jouaient ensemble aux échecs, au go et au poker, et passaient de longues heures à discuter de ce que signifie « être le meilleur dans un domaine donné ». Yan parlait de Faker — le plus grand joueur de League of Legends de tous les temps — ainsi que de grands joueurs de go et des meilleurs traders à haute fréquence. « Il réfléchissait constamment à ce qui rend une personne exceptionnelle », me dit Wu, « quelle est l’essence de ce domaine ? Que signifie réellement y exceller ? »
Wu se souvient d’un sens inhabituel de la pensée inverse chez Yan. La plupart des étudiants d’Harvard, recevant les mêmes informations et évoluant dans le même environnement, aboutissent à des conclusions globalement similaires. Yan, lui, n’y arrivait jamais. Wu ajoute qu’il avait un sens de l’humour remarquable. « Un vrai comique impassible. Il disait des choses totalement inattendues, mais les exprimait de la manière la plus neutre possible. »
Pendant les vacances d’été, Yan travaillait. Il fit un stage chez Google X, développant des outils pour le projet de voiture autonome avant qu’il ne devienne Waymo. Il fit aussi un stage chez Tower Research Capital, une société de trading. En quatrième année, il travailla à temps partiel chez Nuro (une autre entreprise de véhicules autonomes), principalement parce qu’il estimait avoir passé au moins une année supplémentaire à l’université.
Pendant l’hiver de sa troisième année, lui et Wu furent deux des dix stagiaires recrutés pour le tout premier programme de stages d’Hudson River Trading (HRT). HRT est l’une des sociétés de trading quantitatif les plus performantes au monde. Parmi leurs camarades stagiaires figuraient Alexandr Wang et Jesse Zhang, qui allaient plus tard fonder Scale AI et Decagon. Le stage prenait la forme d’un concours de trois semaines. À chaque tour, Wu et Yan occupaient les deux premières places.
Après avoir obtenu une licence en mathématiques puis un master en informatique, Yan rejoignit HRT à plein temps à la fin de 2017, intégrant l’équipe dédiée aux algorithmes sur les actions américaines. Chaque semaine, il avait une réunion avec son manager. Ce dernier avait encadré de nombreux nouveaux arrivants. Habituellement, ces réunions suivaient un schéma : le nouvel arrivé butait sur un obstacle dans son code, ils le résolvaient ensemble, puis il retournait buter sur un autre obstacle. Yan ne butait sur rien, se souvient son manager. Il arrivait avec des idées. Les réunions étaient efficaces, mais quelque chose dérangeait son manager. Ce n’est qu’après un certain temps qu’il comprit. Tout ce que Yan faisait était correct, mais ces choses semblaient lui être totalement indifférentes. Huit mois plus tard, lorsque Yan annonça son départ, son manager comprit. L’e-mail qu’il envoya à propos de la démission de Yan, selon les standards de HRT, était rédigé dans des termes exceptionnellement chaleureux.
Yan aimait HRT. Il considérait le trading comme le jeu le plus pur qu’on puisse pratiquer dans la vie réelle. Vous aviez raison ou tort, et le marché vous le disait. Les esprits les plus brillants du monde entier étaient vos concurrents, et, dans ce combat impitoyable, vous produisiez un produit d’une valeur extrêmement élevée pour le monde : des marchés liquides et efficaces. Mais passer huit mois à améliorer un système déjà excellent, dans une entreprise qui fonctionnerait parfaitement sans lui, signifiait qu’il ne pouvait pas répondre à la question qui tournait en boucle dans sa tête : « Quelle valeur ajoutée apportez-vous au monde ? »
Le Noël crypto
En décembre 2017, la réponse vint d’elle-même. Le bitcoin approchait les 20 000 dollars américains. Coinbase était l’application la plus téléchargée aux États-Unis. Des milliards de dollars affluaient vers des ICO telles que « Jesus Coin ». C’était le Noël crypto. Yan avait entendu parler du bitcoin pour la première fois pendant son stage chez HRT, lorsqu’un exposé avait été présenté aux stagiaires par deux anciens associés. Personne n’avait été impressionné. Mais, toujours chez HRT, il découvrit le « Yellow Paper » d’Ethereum, qui décrivait un ordinateur dont le résultat des calculs était validé par le monde entier, et qu’aucune personne ne pouvait désactiver. Chaque jour, il côtoyait la finance et voyait sur quoi elle reposait. Ce document décrivait une méthode permettant de remplacer la confiance par du code. « J’ai pensé que je pouvais créer quelque chose capable de transformer radicalement la finance », dit-il.
Autour d’avril 2018, il quitta HRT pour développer un marché prédictif — une plateforme où les utilisateurs pouvaient parier sur la météo, les élections ou les événements sportifs. Tout ce qui avait un résultat concret. Il reposait sur une blockchain, sans entité unique contrôlant les fonds. L’architecture reposait sur une idée que Yan et son cofondateur pensaient être les premiers à avoir eue : la correspondance des ordres hors chaîne, et le règlement sur chaîne, car Ethereum était trop lent pour faire fonctionner une véritable bourse. Les fonds étaient détenus dans des contrats intelligents régis par du code, mais les utilisateurs bénéficiaient d’une expérience fluide et rapide. La promesse décentralisée de la cryptographie, sans aucun frottement. Avec Brian Wong, son colocataire à l’université (qui avait également quitté HRT), il développa ce projet dans l’incubateur de Binance Labs à San Francisco, le baptisant Deaux.
Kalshi fut fondée en 2019, dans la même direction. Polymarket suivit en 2020. Aujourd’hui, Kalshi et Polymarket cumulent une valorisation supérieure à 40 milliards de dollars américains.
Deaux atteignit 100 utilisateurs.
Lorsque Yan raconte cela, le ciel de Singapour s’ouvre soudainement. Des gouttes de pluie grosses et lourdes, du genre qui peut remplir les caniveaux en quelques minutes. Depuis la terrasse, nous entendons la pluie marteler la rue en contrebas, et le sifflement des pneus sur les flaques amplifie le bruit des voitures.
« Ce truc n’avait aucune chance de réussir », poursuit-il. Lorsque Deaux fut lancé, le bitcoin avait chuté de plus de 80 % depuis son sommet. « Jesus Coin » était morte, et ne reviendrait pas. Personne ne voulait parier sur la météo du lendemain. Plus important encore, Yan et Wong avaient à peine envisagé la réglementation. Kalshi devait passer trois ans à se battre contre les autorités réglementaires avant de lancer son produit.
Lorsque Deaux ferma ses portes, Scott Wu fut la seule personne sur Terre à en être attristée. Il faisait partie des cinq utilisateurs réguliers.
Yan remboursa la majeure partie des 450 000 dollars d’investissements. Il était encore soumis à une clause de non-concurrence chez HRT, et partit donc au lac Tahoe, en Californie, skier avec un ami également sous clause de non-concurrence, jusqu’à ce que la neige fonde. Puis il voyagea en Chine, au Japon et au Pérou, en sac à dos. Il essaya de me convaincre qu’il y a en réalité beaucoup de techniques pour voyager en tant que touriste. Il n’en possédait aucune.
À la fin de 2019, sa clause de non-concurrence expirée, Yan déménagea à Porto Rico — où il pouvait légalement ramener le taux d’imposition sur les plus-values à près de zéro. Il avait 10 000 dollars en poche, et un pressentiment que quelque chose de grand allait arriver.
Sa petite amie l’accompagna à Porto Rico. Ils louèrent ensemble un studio de moins de 2 000 dollars par mois au bord de la mer, mais « partager » signifiait un certain niveau de cohabitation, pour laquelle Yan n’avait pas prévu de temps. Il n’avait pas d’écran, et utilisa donc un téléviseur, installant son campement dans le salon. Pendant environ la première année, elle obtenait environ trente minutes de son attention par jour. Le reste du temps était consacré aux algorithmes de trading défilant sur le téléviseur.
Yan travaillait au moins 14 heures par jour, atteignant facilement 100 heures hebdomadaires. Il commença avec des scripts Python, écrivant du code pour connecter des bourses cryptographiques, afin que des programmes négocient à sa place en continu. Il les surveillait, ajustait leur logique, suivait les données, et les réécrivait entièrement s’il n’était pas satisfait.
Il pouvait le faire, car la cryptographie offrait un degré d’ouverture inconnu dans la finance traditionnelle. Dans le trading d’actions américaines chez HRT, passer un ordre sur une bourse nécessitait de se connecter à treize bourses réparties dans trois centres de données du New Jersey, de respecter une foule de réglementations de la SEC appelées Reg NMS, d’obtenir les données futures du CME via des liaisons micro-ondes à Chicago, et impliquait des coûts d’infrastructure de plusieurs dizaines de millions de dollars. Sur les marchés cryptographiques, tout le monde — qu’il s’agisse d’un employé de HRT ou d’un individu travaillant sur un téléviseur — utilise la même infrastructure HTTP, initialement conçue pour le web. Il suffit d’un serveur sur AWS.
Pendant près de deux ans, sa petite amie ignora complètement ce qui se passait derrière le téléviseur. Leur vie ne changea pas. Le loyer restait le même, la nourriture aussi. Elle savait qu’il était passionné et travailleur, et pensait qu’il réussissait plutôt bien, mais il n’y avait aucune preuve matérielle. Puis, un vendredi soir d’été 2021, elle voulut l’emmener dîner dans un restaurant qu’ils avaient réservé une semaine plus tôt. Il refusa d’y aller.
« Tu ne comprends pas », lui dit-il, « si je ne corrige pas ce bug maintenant, je perdrai 100 000 dollars. »
Chameleon Trading et zéro dollar de capital-risque
Après ce soir-là, Yan décida d’en faire une entreprise réelle. Il avait besoin de quelqu’un capable de faire tout ce qui n’était pas du codage. Dans la résidence Pforzheimer d’Harvard, il y avait une personne qui semblait avoir organisé sa vie avec une précision étonnante — une compétence qui lui paraissait totalement étrangère. Mais la dernière fois qu’il en avait entendu parler, iliensinc travaillait en Asie, en tant que chef de cabinet pour un fonds de capital-risque, voyageant entre Tokyo, Séoul et Hong Kong.
Lorsqu’il la contacta, il apprit qu’elle se trouvait à San Francisco. La COVID-19 avait stoppé les voyages, et son poste qui l’envoyait à travers l’Asie s’était transformé en appels téléphoniques nocturnes depuis son appartement. Yan lui expliqua ce dont il avait besoin. Il ne lui fournit ni description de poste, ni titre, ni presque aucune indication sur ses tâches. Mais elle avait passé trois ans à évaluer des fondateurs en tant qu’investisseuse, et quel que soit ce que Yan décrivait, elle pensait qu’il n’était pas du genre à « court-circuiter ».
L’entreprise reçut officiellement un nom : Chameleon Trading. Iliensinc commença à participer à des réunions Zoom avec les équipes de développement commercial des bourses, ajoutant une couche professionnelle à ce qui n’était en réalité qu’une opération menée par un homme seul sur une plage de San Juan. Sous les grandes sociétés de marché (Jump Trading, Tower, HRT, Jane Street, etc.), existe une couche de sociétés de trading anonymes dont l’ampleur n’a jamais pu être vérifiée avec certitude. Chameleon était l’une des plus importantes.
En 2022, Yan ne tenait plus en place. Il avait passé quatre ans dans le secteur crypto, s’immisçant dans divers marchés — centralisés et décentralisés — et commençait à se soucier véritablement du secteur lui-même, et non plus uniquement de ses profits et pertes. Le bitcoin avait offert au monde un moyen de détenir et de transférer des fonds sans intermédiaire. Ethereum avait offert au monde un ordinateur qu’aucun individu ne pouvait désactiver. Ensemble, ils avaient déjà posé les fondations de presque tout ce dont on avait besoin pour reconstruire le système financier. Mais le secteur n’avait presque rien produit. Les deux plus grandes bourses, Binance et Coinbase, étaient centralisées. La cryptographie réintroduisait systématiquement ce qu’elle était censée éliminer.
Cet été-là, iliensinc organisa une sortie d’équipe dans un hôtel rural britannique. Elle avait déjà développé Chameleon jusqu’à six personnes. Yan lui avait attribué un budget en bitcoin. L’équipe se rendit à Londres, visita le British Museum et passa quelques jours dans une demeure de campagne. Leur leader, sorti de l’écran pour la première fois — du moins, selon le souvenir collectif — ne se sentait pas entièrement à l’aise.
De retour à Porto Rico, le trading continua. Mais Yan informa l’équipe qu’ils allaient commencer à construire quelque chose de nouveau. Il n’était pas sûr de quoi. Il avait quelques idées, aucune ne le convainquant pleinement. Il savait seulement que la vision originale de Satoshi Nakamoto pour le bitcoin était en train d’être discrètement enterrée par l’industrie que Nakamoto lui-même avait créée, et que cela le préoccupait davantage que ne le justifiait un homme ayant gagné des millions grâce à tout ce que cette industrie n’avait pas réussi à construire.
Pour son équipe, Yan avait trop longtemps respiré de l’air frais.
En novembre 2022, FTX, la troisième plus grande bourse crypto mondiale, évaluée à 32 milliards de dollars, s’effondra en neuf jours. Elle prêtait continuellement les dépôts des utilisateurs à Alameda Research, une société de trading dirigée par la petite amie de son fondateur. Lorsque les utilisateurs demandèrent à retirer leurs fonds, l’argent avait disparu. Moins de six mois plus tôt, Terra, un écosystème crypto évalué à 50 milliards de dollars, s’était effondré en trois jours. Il tentait de créer une monnaie adossée au dollar reposant uniquement sur la logique interne du système. L’algorithme censé maintenir l’ancrage accéléra au contraire l’effondrement. Les deux plus grands projets de l’industrie crypto, depuis sa création, moururent successivement en moins d’un demi-cycle solaire.
Yan en avait assez vu. Il informa son équipe de six personnes que le trading était terminé. Ils pouvaient désapprouver, mais Chameleon était fini. S’il se trompait, ils pourraient toujours revenir au trading. Certains désapprouvèrent effectivement, et certains quittèrent l’équipe par la suite. Mais cela ne modifia pas la décision de Yan. Aucun investisseur à consulter, aucun conseil d’administration à convaincre — c’était son argent, sa décision, et il avait une nouvelle mission.
« J’étais trop confiant en pensant que FTX marquerait la fin des bourses centralisées », me dit Yan, « mais cette conviction s’est révélée utile, car elle m’a donné la détermination nécessaire pour attaquer ce marché gigantesque. »
Construire une blockchain à partir de zéro
Le marché dont il parle est celui des contrats perpétuels. Il est né d’une intuition de l’économiste Robert Shiller dans les années 1990. Les contrats à terme traditionnels ont une date d’échéance. À cette date, les traders doivent soit prendre livraison de l’actif sous-jacent (pétrole, blé, lard), soit fermer leur position et en ouvrir une nouvelle, payant des frais à chaque fois. Shiller posa une question évidente : si presque personne ne veut réellement du lard lorsqu’il trade des contrats à terme sur le lard, pourquoi obliger les contrats à échoir ?
Les marchés traditionnels disposaient déjà d’une solution viable, et aucune raison de changer n’était apparente. En 2016, une bourse crypto appelée BitMEX vit cette raison. Depuis lors, les contrats perpétuels sont devenus la méthode de trading dominante sur les marchés crypto. Les contrats n’arrivent jamais à échéance. Les traders peuvent utiliser des positions à effet de levier élevé, généralement 10 ou 20 fois leur capital. Les frais de transaction et les liquidations qu’ils génèrent font des bourses crypto centralisées l’une des entreprises les plus rentables du secteur.
Fin 2022, personne n’avait encore créé une version décentralisée utilisable. La raison en était la technologie sous-jacente. Dans la plupart des marchés modernes, les transactions s’effectuent via un carnet d’ordres. Les acheteurs indiquent le prix qu’ils sont prêts à payer, les vendeurs le prix qu’ils sont prêts à accepter, et une transaction a lieu lorsque ces deux prix correspondent. Plus il y a de participants, plus l’écart entre les prix d’achat et de vente est faible. C’est à peu près ainsi que fonctionnent la Bourse de New York et Binance. Mais un carnet d’ordres ne traite pas seulement les transactions. Il doit aussi suivre le flot incessant de mises à jour des prix par les traders — qui ajustent souvent leurs prix plusieurs fois avant même qu’une transaction ne soit conclue. Les blockchains existantes ne font pas cela bien. Elles sont trop lentes, trop coûteuses, trop lourdes. Chaque mise à jour coûte de l’argent et nécessite une confirmation. Exécuter un carnet d’ordres dessus revient à faire fonctionner la Bourse de New York sur une connexion Internet par modem.
Fin 2022, Yan et son équipe examinèrent chaque blockchain utilisée par les autres projets, et aucune ne se rapprochait de leurs besoins. Ils en construisirent donc une eux-mêmes. Trois mois plus tard, Hyperliquid disposait d’une blockchain maison suffisamment performante pour supporter une bourse. Yan passa ensuite plus de six mois sur Twitter à défendre ce qu’Hyperliquid offrait, expliquant pourquoi cela était supérieur aux solutions existantes dans le secteur.
Le problème d’une bourse est qu’elle est inutile lorsqu’elle est vide. Un acheteur arrivant sur un marché vide ne trouve aucun vendeur. La pratique traditionnelle consiste à payer des sociétés de marché pour qu’elles assurent la liquidité, garantissant ainsi un contrepartie à tout arrivant. On les paie en espèces, en actions ou en parts de frais de transaction. Plusieurs sociétés de marché s’adressèrent à Hyperliquid. L’une d’elles dit directement à iliensinc que sa société était « celle qui fait les rois ». « Si vous ne nous donnez pas d’argent, vous ne réussirez jamais. »
Ils ne donnèrent rien. Ils ne donnèrent rien à personne. Hyperliquid fut lancé fin février 2023, et durant les mois de mars et avril, sa clientèle était principalement constituée de collectionneurs de NFT n’ayant jamais tradé de contrats perpétuels, plaçant des ordres de 10 dollars et apprenant l’effet de levier via des concours de trading simulé. Aucun utilisateur sérieux.
Ensuite, en mai, Yan plaça dans une caisse gérée sur la blockchain — baptisée HLP (Hyperliquidity Provider) — les stratégies qui avaient fait de Chameleon l’une des opérations de trading anonyme les plus réussies du secteur crypto. Vous pouvez y déposer 10 dollars ou 10 millions. Aucun frais de gestion, aucune participation aux bénéfices. La caisse exécute des stratégies automatisées, et chaque dollar de profit revient aux déposants. Tous les comptes sont visibles sur la blockchain. Si vous y déposez 10 dollars, vous pouvez les voir augmenter en temps réel. Si FTX avait été construite ainsi, le trou d’Alameda aurait été visible par le monde entier.
L’HLP fut un coup double. La bourse obtint de la liquidité. Les utilisateurs fournissant cette liquidité obtinrent quelque chose que la finance traditionnelle n’avait jamais offert. Un utilisateur précoce d’Hyperliquid le décrivit ainsi : « C’est la première fois de l’histoire qu’un particulier puisse investir, sans frais, dans une stratégie de trading à haute fréquence. »
« Je serais prêt à payer à Jeff 2 % de frais de gestion et 50 % de participation aux bénéfices pour participer à cela », me dirent-ils, « or, un inconnu sans réseau, assis n’importe où dans le monde, peut accéder à l’une des meilleures stratégies de marchéage crypto. Les gens ne réalisent pas encore à quel point cela est exceptionnel. »
Mais peu de gens comprenaient cela à l’époque. À l’automne, les prix crypto montaient chaque jour, et les déposants voyaient le solde de l’HLP diminuer tandis que le bitcoin grimpait. L’algorithme faisait son travail, les transactions étaient rentables, mais comme tout était sur la blockchain, il ne pouvait pas couvrir son exposition au marché global. Un marchéeur traditionnel compenserait ce risque sur un autre marché. L’HLP, par conception, ne le pouvait pas. Ainsi, bien qu’elle remporte une transaction après l’autre, elle spéculait en réalité à la baisse sur un marché en hausse continue. Les gens se mirent en colère. D’autres projets attaquèrent Hyperliquid sur Twitter et Discord, et Yan riposta. À cette époque, c’était encore assez tôt pour qu’il prenne personnellement les choses à cœur.
Mais l’HLP n’était pas la solution finale. Yan l’avait créée pour guider la liquidité en attendant l’arrivée de marchéeurs indépendants, et il voyait clairement l’opportunité qui s’offrait à eux. La demande dépassait l’offre, les écarts de prix larges signifiant que quiconque acceptait de coter un prix pouvait facilement gagner de l’argent. Il rédigea des documents, publia de longs fils sur Twitter expliquant comment fonctionne le marchéage, et guida pas à pas les marchéeurs dans leur intégration. La plupart hésitaient. Toutes les autres bourses leur versaient de l’argent. Yan refusa, et l’HLP ne pouvait pas non plus s’étendre suffisamment pour combler le vide. « Alameda était au cœur du fonctionnement de FTX », dit-il, « nous ne voulons pas que l’HLP devienne le cœur du fonctionnement d’Hyperliquid. »
Les données progressaient, les plaintes aussi. Théoriquement, les marchéeurs devaient arriver à tout moment. Mais s’ils ne venaient pas, les utilisateurs partiraient d’abord, et tout serait perdu.
Mais il y a un groupe de personnes sur qui on peut toujours compter — les fonds de capital-risque.
Leurs analystes utilisaient eux-mêmes la bourse, discrètement, pendant leur temps libre, et allaient un par un voir leurs partenaires pour dire : « Ce truc est vraiment bon. » Les partenaires décrochèrent alors le téléphone. Yan et iliensinc n’avaient fait aucune promotion, n’avaient pas de présentation PowerPoint. Le protocole générant des frais de transaction, Yan avait insisté dès le départ pour que l’équipe ne touche pas un centime. Lorsqu’un fonds de capital-risque appela pour demander s’il y avait une présentation, Yan et iliensinc discutèrent simplement, et finissaient toujours par comprendre qu’il n’y en avait effectivement pas.
En janvier 2024, les fonds commencèrent à venir en personne. Iliensinc connaissait ce processus. Elle avait été investisseuse. Elle commença à préparer Yan aux clauses qu’il devait connaître, aux droits qu’il devait surveiller. Pendant environ deux semaines, il coopéra. « Cela ressemblait presque à une évolution naturelle », me dit-il, « les VC nous contactaient, donc il devait probablement être temps de lever des fonds. »
Sa seule condition était de ne considérer que les lettres d’intention valorisant l’entreprise à 1 milliard de dollars. Hyperliquid n’était pas encore en ligne depuis un an. L’équipe dépensait plusieurs dizaines de milliers de dollars par mois, entièrement prélevés sur les économies personnelles de Yan. Lorsqu’un investisseur répondit à sa condition, Yan y réfléchit pendant un week-end.
Il interrogea des fondateurs et des VC eux-mêmes sur ce que l’on recherchait réellement en levant des fonds. Mais ils ne purent le convaincre que leur argent valait plus que l’argent lui-même. À un moment donné, dit-il, refuser lui sembla juste. Une fois que cela semblait juste, il n’y avait plus rien à dire.
Le lundi matin, il dit à iliensinc : « Nous ne levons pas. »
« Quoi ?! »
Elle n’en croyait pas ses oreilles. Elle était celle qui gérait l’argent, le voyant brûler chaque jour. Maintenant, un fonds proposait environ 100 millions de dollars, et il refusait, après qu’elle eut passé deux semaines à se préparer. Les autres membres de l’équipe ne pouvaient pas non plus l’accepter.
Il appela le fonds en question et refusa. Eux non plus n’y croyaient pas. Il devait forcément accepter les conditions d’un autre. Non. Hyperliquid n’est pas une entreprise. C’est un protocole, et sa neutralité était une priorité dès le premier jour. « Si le bitcoin avait levé de fonds auprès de VC », dit-il, « je pense sincèrement qu’il ne serait pas le bitcoin. Toute sa proposition de valeur serait détruite. » Et il n’avait pas besoin de cet argent. À ce jour, de nombreuses dépenses de l’équipe sont encore payées de sa poche.
Le 28 janvier 2024, il publia sur Twitter quatre lignes :
Aucun investisseur. Aucun marchéeur payé. L’équipe ne prélève aucun frais. Aucun initié.
L’airdrop de jetons : le transfert de richesse le plus important de l’histoire crypto
Hyperliquid ne tient qu’une réunion par jour, une réunion debout matinale. J’en ai observé une le deuxième jour de ma visite à Singapour. L’équipe se serrait devant l’écran d’un ingénieur. Un dragon en peluche était perché sur le moniteur. Ils testaient une nouvelle fonctionnalité appelée « marge combinée », et la discussion portait principalement sur les problèmes potentiels. Pendant de longs moments, ce n’était même pas une discussion. Yan restait les bras croisés, la tête baissée, fixant ses pieds nus. L’ingénieur à côté faisait de même. Ces silences n’étaient ni gênants ni brefs, et personne dans la pièce ne les trouvait anormaux.
Une partie de cela est due à la personnalité. L’équipe est jeune, âgée de 24 à 31 ans, et composée presque exclusivement d’introvertis extrêmement intelligents. Mais lorsque je demandai à Yan s’il lisait habituellement des livres, il suggéra que cela allait au-delà de la simple timidité.
« Je lis bien moins de livres que la sagesse conventionnelle ne le recommande », dit-il en souriant, ses lunettes à monture noire sur le nez. « Pour qu’un livre vous transforme durablement, cela prend beaucoup de temps. Le rapport temps/rendement n’est pas très bon. »
Il bougea sa mâchoire — j’ai appris plus tard à reconnaître ce geste — comme pour égaliser la pression dans ses oreilles en avion. Un risque spécifique lié à l’écriture sur de jeunes techniciens est qu’ils finissent inévitablement par vous dire qu’ils ne lisent pas. Je suis reconnaissant que Yan ait ajouté qu’il lisait environ un livre tous les deux mois, et qu’il espérait un jour pouvoir s’asseoir tranquillement pour lire tous ceux qu’il n’a pas encore lus. Puis il continua d’expliquer pourquoi il devait attendre pour lire davantage.
« Si vous n’êtes pas le premier à faire quelque chose », dit-il, « il est probable que cela ne vaille pas la peine de votre temps. Je le crois sincèrement. Si vous agissez selon cette hypothèse, la lecture de livres n’est pas très utile. S’il existe déjà une référence utile sur ce que vous faites, cela a probablement déjà été fait. Et si cela a déjà été fait, pourquoi le faire à nouveau ? »
Fin 2023, Hyperliquid était confronté à un autre problème pour lequel le secteur crypto disposait d’un scénario tout fait. Yan, comme d’habitude, n’était pas intéressé par ce scénario. Le jeton d’un projet crypto accorde à ses détenteurs un intérêt dans le succès du projet. Déterminer qui reçoit le jeton en premier, et dans quelles conditions, se fait généralement via un programme de points. Le projet annonce que l’utilisation de la plateforme génère des points. Les utilisateurs supposent que ces points seront convertis en jetons. Ils affluent alors, espérant accumuler autant de points que possible avant la conversion.
Le problème est que la plupart des utilisateurs qui affluent ne sont pas de vrais utilisateurs. Ce sont des équipes professionnelles qui déconstruisent la formule, exécutent des stratégies automatisées pour maximiser les récompenses, puis partent. Les vrais utilisateurs — ceux pour qui le programme de points était censé être conçu — ramassent les miettes.
La version d’Hyperliquid fut lancée le 1er novembre 2023. Les utilisateurs accumulaient des points chaque semaine en échange de leurs transactions sur la plateforme, mais la formule n’était pas publiée. Personne ne savait comment elle fonctionnait. Chaque vendredi, iliensinc publiait les points de la semaine, et un rituel s’était instauré autour de cela. Les utilisateurs surveillaient l’apparition de son identifiant « en train de taper » sur Discord, puis se rassemblaient pour comparer leurs récompenses, partager des captures d’écran, et élaborer des théories sur le fonctionnement du système. « Distribuer des récompenses aux vrais utilisateurs est essentiel », dit Yan, « définir ce qu’est un vrai utilisateur est difficile, mais le programme de points d’Hyperliquid a probablement fait passer la proportion de « farmeurs » de 99 % à 20 %. »
À peu près à la même époque, les société de marché que Yan avait refusé de payer directement commencèrent à arriver. L’une d’elles — l’une des plus grandes sociétés de marché sur Binance — était très méfiante envers les nouvelles plateformes après FTX. Mais elle avait des connaissances communes qui parlaient très bien de Yan, et, en septembre 2023, lors d’une conférence à Singapour, elle rencontra pour la première fois Yan et iliensinc. « Jeff a de l’ambition, mais pas d’arrogance », me dit ce marchéeur, « il décrit ce qu’il fait avec beaucoup de mesure, et toutes les conditions sont remplies. » En sortant, il envoya un message à son équipe : « Nous devrions nous connecter. » Deux semaines plus tard, ils étaient en ligne.
Le marchéeur qui s’était connecté découvrit ce que les utilisateurs avaient eux-mêmes remarqué. La conception soignée de l’infrastructure n’est perceptible que par les traders. Hyperliquid intègre un mécanisme similaire à une « bande ralentissante », rendant plus difficile pour les sociétés quantitatives les plus agressives de « sniper » d’autres marchéeurs. Cette fonctionnalité fut ensuite copiée par l’ensemble du secteur. Le résultat est que les marchéeurs peuvent afficher une liquidité plus profonde, sans avoir besoin d’atteindre des niveaux extrêmes de latence pour survivre. Yan a en réalité choisi de sacrifier une partie du volume — celui généré par les institutions s’attaquant mutuellement — pour offrir de meilleurs prix aux utilisateurs ordinaires. Ce compromis réduit les revenus d’Hyperliquid.
Pendant la même conférence Token2049, Yan et iliensinc décidèrent de déménager. Les perspectives réglementaires américaines concernant les produits dérivés crypto étaient incertaines, et Yan me dit qu’il ressentait la construction aux États-Unis comme un risque inutile. Un avocat que j’ai interviewé a décrit cette période comme celle où les autorités américaines réglementaires « utilisaient tous les moyens possibles pour chasser cette technologie du pays ». Iliensinc étudia Hong Kong, la Suisse et Singapour, et choisit finalement Singapour. Moderne, sûr, sans interférences.
Au printemps 2024, l’équipe déménagea. Cette ville convenait à Yan, car elle était ennuyeuse. Il n’avait que deux modes : travail et entraînement. Il nageait, courait, faisait tout ce qui l’épuisait physiquement sans le blesser. Ce principe provenait d’un accident de trottinette à Porto Rico — qui lui avait laissé une cicatrice sur le visage et l’avait empêché de toucher un clavier pendant une semaine. Le sport servait à vider son esprit afin de pouvoir continuer à écrire du code. Son seul compromis pour le loisir était le dimanche matin. Le reste de la semaine appartenait entièrement à Hyperliquid. Il se coupait même les cheveux lui-même, car aller chez le coiffeur prenait du temps.
Il ne trouvait rien d’anormal à cela, ou plutôt, il trouvait anormalement laxiste l’attitude de la plupart des gens face au travail. « Je pense que les gens sont globalement trop mous », dit-il, « le cerveau est un organe. Si vous devez travailler davantage d’heures, vous pouvez l’entraîner. »
Il avait appris à ne pas imposer cela à l’équipe. Ils déjeunaient ensemble chaque jour, autour d’une grande table en bois noir, comme une famille. Le jeudi, ils mangeaient Chipotle. Comme il n’y en a pas à Singapour, ils ont fourni la recette au cuisinier, qui leur prépare désormais le plat. Les conversations à table glissent souvent vers ce que l’équipe regarde ou écoute récemment. À ce moment-là, Yan devient souvent silencieux, l’air de réfléchir à autre chose — ce qu’il fait probablement réellement.
En 2024, le volume quotidien des contrats perpétuels d’Hyperliquid dépassa le milliard de dollars, et l’infrastructure commença à grincer sous la pression des utilisateurs. Un après-midi, le système d’alerte se déclencha et retentit sans arrêt. La plateforme ne pouvait pas supporter le nombre croissant d’utilisateurs. Ce fut la première panne d’Hyperliquid. Mais tout le monde à l’extérieur ne s’intéressait qu’à une seule chose : quand viendrait le jeton d’Hyperliquid.
En mai, Yan publia sur Twitter une feuille de route pour les six mois à venir. Elle était remplie d’objectifs techniques. Aucune mention du jeton.
Dans les mois précédents, Hyperliquid s’était étendu des produits dérivés au marché au comptant. Le premier jeton lancé s’appelait Purr, nommé d’après le chat. Le marché au comptant était une étape nécessaire — pour émettre le jeton d’Hyperliquid, l’équipe avait besoin d’un marché au comptant pour le négocier. Mais cela posait des problèmes que les bourses de produits dérivés n’avaient jamais connus. Lorsqu’on trade des contrats perpétuels, personne n’a besoin de détenir l’actif sous-jacent, on parie sur le prix. Lorsqu’on trade au comptant, quelqu’un doit détenir l’actif. Yan ne voulait pas le faire. L’idée centrale était que les utilisateurs conservent le contrôle de leurs actifs.
Pour résoudre ce problème sans devenir dépositaire, il comprit qu’il devait cesser de considérer Hyperliquid comme une bourse construite sur une blockchain, et commencer à la considérer comme une blockchain intégrant une bourse. La chaîne que l’équipe avait construite pour faire fonctionner la bourse — déjà capable de traiter des centaines de milliers d’ordres par seconde — pouvait devenir programmable. Elle deviendrait un système ouvert, sur lequel n’importe qui pourrait écrire du code et construire des applications financières, comme des milliers de développeurs le font déjà sur Ethereum. La différence est qu’Ethereum est trop lent pour faire fonctionner une bourse digne de ce nom — c’est précisément pour cela que Yan avait construit sa propre chaîne dès le départ.
Si cette chaîne était ouverte, les actifs pourraient entrer sur Hyperliquid via des ponts décentralisés protégés par le protocole lui-même, sans qu’aucune entité unique ne joue le rôle de dépositaire. Et toute personne construisant sur la couche programmable pourrait accéder au carnet d’ordres de la bourse et à toute sa liquidité. Un développeur pourrait créer une plateforme de prêt, une monnaie stable ou une application mobile de trading, en se connectant directement au même marché sur lequel des société de marché professionnelles cotent des milliards de dollars chaque jour.
Yan n’aime pas les analogies. Il vous dira qu’Hyperliquid n’a pas d’équivalent dans la finance traditionnelle, et que vouloir enfermer les nouveautés dans des catégories anciennes plutôt que les comprendre telles qu’elles sont constitue une erreur. Mais pour nous, qui ne sommes pas Yan, cela ressemble à Amazon construisant un service cloud pour piloter sa plateforme de commerce électronique, puis découvrant que le cloud est plus grand que le commerce électronique. C’est la première fois que Yan utilisait cette formulation dans ce tweet : « Hyperliquid portera l’ensemble de la finance. »
Il avait hésité à faire ce changement. Il me dit qu’il ne voulait pas inconsciemment signer cet engagement. Intégrer une machine virtuelle dans Hyperliquid était un projet colossal, et l’équipe ne savait pas si elle y parviendrait. Elle ignorait combien de travail devrait être réalisé à partir de zéro. Mais à un moment donné, dit-il, la réponse devint évidente. S’ils ne le faisaient pas, ils passeraient des années à assembler divers composants, un peu comme Binance, un peu comme Ethereum, mais sans ressembler à aucun des deux, puis ils le regretteraient.
La communauté explosa. Elle attendait un airdrop. Ce qu’elle obtint fut un tweet sur l’infrastructure. Un commentaire populaire, avec mille likes, citait une réplique de Breaking Bad : « We had a good thing. » « Je déteste ça. Tu nous as trahis. » Les utilisateurs ne voulaient pas de blockchain. Ils voulaient de l’argent. Xulian, un membre de l’équipe — qui avait rejoint après un entretien utilisateur de quinze minutes qui avait duré une heure et demie — supporta toute cette colère. « Jeff pense à ce qui est le mieux à long terme », me dit-il, « nous ne nous soucions vraiment pas de l’apparence d’une chose à court terme. »
Les personnes bruyantes, selon iliensinc, finirent par s’épuiser. L’équipe passa les six mois suivants à développer le marché au comptant, à construire la couche programmable, à tester sur le réseau de test, et à préparer la mise en staking. Puis, le vendredi 29 novembre, HYPE arriva.
Hyperliquid distribua par airdrop 31 % de l’offre totale à environ 94 000 utilisateurs précoces. Sans conditions, sans verrouillage. Si vous aviez utilisé la plateforme et gagné des points, vous vous réveillâtes ce matin-là avec des jetons dans votre portefeuille, plus riche qu’avant de vous coucher. Au prix de lancement, cet airdrop valait plus d’un milliard de dollars. À son prix historique maximal, il atteignit 16 milliards de dollars. Il s’agit du plus grand transfert de richesse de l’histoire de la cryptographie, chaque dollar allant aux utilisateurs.
La part de l’équipe, de 23,8 %, était plus petite que celle de la communauté, et était débloquée sur plusieurs années. Le jour de l’airdrop, ils ne reçurent rien. Les VC ne reçurent rien non plus. S’ils voulaient des jetons, ils devaient les acheter sur le marché ouvert, au même prix que tout le monde, sur Hyperliquid — car il n’était pas coté ailleurs. C’était une autre chose pour laquelle il fallait payer.
Ce matin-là, Yan n’avait rien à expliquer sur Twitter. « Je me suis réveillé avec un airdrop à six chiffres », écrivit un utilisateur. Un autre répondit : « Aujourd’hui, HYPE a changé ma vie. Cela me permettra de vivre confortablement pendant plusieurs années, d’aider ma famille, et de miser massivement sur la hausse. » Un autre dit : « Airdrop à sept chiffres, merci Jeff. »
« Je me sens très bien », me dit Yan, « il est rare que les premiers participants puissent réellement partager les gains à la hausse et obtenir une propriété significative du réseau. »
Je lui demandai comment il se sentait depuis, maintenant que tout avait un prix public.
« Très mal », dit-il.
L’attaque Jelly Jelly et le siège des grandes bourses
Un mercredi soir fin mars 2025, l’ordinateur d’iliensinc commença à émettre des alertes. Elle était alors au téléphone. Elle raccrocha. Sur l’écran, le solde de l’HLP — la caisse communautaire d’Hyperliquid — baissait.
Un trader avait testé, quelques jours plus tôt, les défenses d’Hyperliquid avec de petites positions coordonnées. Le test était maintenant terminé. Il avait ouvert trois positions sur Jelly Jelly — un jeton obscur dont la capitalisation boursière était d’environ 15 millions de dollars et le volume quotidien de 72 000 dollars. Une position courte importante et deux positions longues. La position courte était conçue pour exploser. Le trader vendait à découvert un jeton qu’il allait ensuite faire monter, et lorsque cette position s’effondrerait, quelqu’un d’autre en assumerait les conséquences. Comme s’il tendait la goupille d’une grenade à quelqu’un d’autre.
Ce « quelqu’un d’autre » était l’HLP. Sur Hyperliquid, lorsque le carnet d’ordres ne peut absorber la liquidation d’un trader, la caisse communautaire prend en charge la position et la dénoue progressivement. Normalement, c’est une opération routinière. Mais Jelly Jelly avait presque aucun carnet d’ordres, et lorsque l’HLP se retrouva coincée, incapable de sortir, l’attaquant acheta frénétiquement Jelly Jelly sur le marché ouvert. Le prix augmenta de plus de 500 % en moins d’une heure. Chaque point de hausse augmentait les pertes de la caisse.
iliensinc regardait l’écran, voyant les pertes franchir les 5 millions, puis 8 millions, puis 12 millions de dollars. Rien dans le système ne pouvait l’arrêter. Personne n’avait imaginé un tel scénario : qu’on utilise un jeton de 15 millions de dollars comme arme.
Les validateurs asiatiques et européens se connectèrent progressivement. La blockchain d’Hyperliquid est protégée par une vingtaine de validateurs environ, des opérateurs indépendants qui valident chaque transaction, obtenant un droit de vote grâce à la mise en gage d’une importante quantité de jetons HYPE. Beaucoup d’entre eux utilisaient Hyperliquid avant même l’existence du jeton. Ils pouvaient voir ce qui se passait sur le même registre public — visible par n’importe qui dans le monde — et jugèrent qu’il ne s’agissait pas d’une transaction normale. En quelques minutes, tous votèrent pour retirer Jelly Jelly et régler les positions au prix antérieur à la manipulation. Aucun utilisateur détenteur d’une position légitime ne subit de perte. Le seul perdant fut l’attaquant.
Cet incident révéla la question que les détracteurs d’Hyperliquid attendaient depuis longtemps. Si une vingtaine de validateurs peuvent renverser le prix du marché et régler les contrats selon des chiffres de leur choix, à quel point ce système est-il réellement décentralisé ? Yan n’esquiva pas la question. La petite taille de l’ensemble des validateurs est un choix délibéré. Un système qui publie des mises à jour toutes les quelques semaines ne peut pas coordonner mille participants pour chaque mise à jour. Cet ensemble s’élargira avec le temps, mais sans sacrifier la rapidité qui a permis à Hyperliquid d’atteindre son niveau actuel.
« La réparation a pris un mois. Apprendre une leçon à partir d’une attaque plutôt que d’être prévenu à l’avance est très mauvais », dit Yan. Hyperliquid — qui n’a jamais payé de société de marché, et dont l’équipe n’a jamais prélevé de frais — est prête à payer jusqu’à un million de dollars pour un rapport de vulnérabilité. « Mais ces personnes ne voulaient clairement pas nous alerter. Elles voulaient en tirer profit. »
Lors de l’attaque, Binance et OKX — deux des plus grandes bourses centralisées au monde — lancèrent sur leurs propres plateformes des contrats perpétuels sur Jelly Jelly. Un utilisateur de Twitter mentionna He Yi, cofondatrice de Binance, pour la presser de lancer ce jeton. « Si vous lancez Jelly Jelly », écrivirent-ils, « Hyperliquid pourrait être fini. » He Yi répondit en chinois : « Bon, reçu. »
C’est là le prix de l’ambition. Vous quittez une plage à Porto Rico où personne ne vous connaît. Vous construisez à partir de zéro avec un téléviseur et vos économies personnelles. Vous refusez 100 millions de dollars. Vous envoyez des milliards à des inconnus. Et vous obtenez quoi ?
La guerre.
En 2023 et 2024, Hyperliquid était encore trop petite pour être remarquée. L’airdrop changea tout. Une valorisation de 4,2 milliards de dollars, puis 9 milliards, puis davantage — cela signifiait que chaque grande entreprise crypto pouvait désormais visualiser un futur où Hyperliquid lui volait son déjeuner. Binance annonça sa propre bourse décentralisée. Coinbase et Robinhood commencèrent à offrir des produits à terme. De nouveaux protocoles apparurent, ciblant explicitement Hyperliquid. Puis quelqu’un suivit Yan dans l’ascenseur de son immeuble.
Cela pourrait ne signifier strictement rien, mais les attaques violentes contre les détenteurs de crypto ont presque doublé en 2025. En France, un des
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