Le « double retournement » de Dell : une narration politique sur l’IA autour d’un ancien serveur
TechFlow SélectionTechFlow Sélection
Le « double retournement » de Dell : une narration politique sur l’IA autour d’un ancien serveur
Dix fois Dell, double tarification par l’IA et la Maison-Blanche.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Xiao Bing, TechFlow
Si, à la fin de 2022, vous aviez dit à un gestionnaire de fonds actions cotées aux États-Unis : « Je vais prendre une position massive sur Dell », il aurait très probablement mis fin courtoisement à cette conversation.
À l’époque, le cours de l’action Dell oscillait autour de 30 dollars. L’ensemble de l’entreprise était classé par le marché dans la catégorie des sociétés « mûres jusqu’à la mort ». Son activité PC subissait la pression combinée d’Apple et de Lenovo ; sa gamme traditionnelle de serveurs perdait du terrain face au cloud computing ; quant à son modèle historique de vente directe, il paraissait désuet, voire risible, dans le nouveau monde défini par NVIDIA et TSMC. Le ratio Cours/Bénéfice (PER) ne dépassait pas un chiffre, les objectifs de prix fixés par les analystes étaient inférieurs au cours actuel, et les investisseurs institutionnels réduisaient discrètement leurs positions.
Trois ans et demi plus tard, le 28 mai 2026, après la clôture, l’action Dell a bondi de près de 40 % en une seule séance. Le lendemain, elle a ouvert à 317 dollars, portant la capitalisation boursière de l’entreprise à 220 milliards de dollars.
Depuis son plus bas en 2022, l’action a grimpé de plus de 10 fois. La fortune personnelle de Michael Dell s’élève désormais à 165 milliards de dollars, ce qui en fait le septième homme le plus riche au monde.
C’est la plus spectaculaire, mais aussi la plus méconnue et la plus facilement mal interprétée, renaissance sur le marché américain des actions au cours des trois dernières années. En examinant cette entreprise au microscope, comment les deux dynamiques — la vague de l’intelligence artificielle (IA) et le soutien de Donald Trump — se combinent-elles chez Dell ? Quelle histoire achète Wall Street, et quelle autre histoire entretient la Maison Blanche ?
Le Dell que Wall Street achète
Commençons par les résultats comptables.
Le 28 mai 2026, après la clôture, Dell a publié ses résultats pour le premier trimestre de son exercice fiscal 2027 : un chiffre d’affaires en hausse de 88 %, atteignant 43,8 milliards de dollars, et un bénéfice par action (BPA) en progression de 214 % sur un an. Ce qui a véritablement déclenché l’explosion boursière, c’est toutefois la révision à la hausse des prévisions annuelles : la direction a relevé d’un seul coup son objectif de chiffre d’affaires, passant de 14 milliards à une fourchette de 16,7 milliards de dollars, dont 6 milliards attribuables aux serveurs IA.
Cette révision dépasse de près de 2,5 milliards de dollars les attentes consensuelles de Wall Street. Un tel niveau de révision à la hausse est quasi inédit pour une grande capitalisation.
La logique sous-jacente est limpide : Jeff Clarke, Directeur des opérations (COO), a révélé lors de la conférence téléphonique que les commandes de serveurs IA pour le trimestre s’élevaient à 24,4 milliards de dollars, avec 16,1 milliards déjà livrés. Le carnet de commandes a ainsi atteint un niveau record. Parmi les clients figurent Eli Lilly, Honeywell et Samsung. La gamme « AI Factory » compte désormais environ 1 000 nouveaux clients entreprises, portant le total à 5 000.
C’est une histoire de « vendeur de pelles », mais ce qui la rend passionnante, c’est que les chercheurs d’or ont changé.
Au cours des deux dernières années, la demande de serveurs IA était presque entièrement monopolisée par les quatre grands fournisseurs de services cloud : Microsoft, Google, Meta et Amazon. Il s’agissait d’un marché extrêmement concentré, caractérisé par un déséquilibre criant en matière de pouvoir de négociation. Dans ce contexte, Dell jouait davantage le rôle d’un prestataire haut de gamme, assemblant des GPU NVIDIA en racks serveurs et percevant une marge modeste.
À partir du second semestre 2025, la courbe de la demande commence à s’étirer horizontalement. Les entreprises se lancent massivement dans l’achat de solutions « IA privée » : elles ne souhaitent pas confier leurs données clients, leurs modèles brevetés ni leurs registres de conformité à un rack AWS quelconque. Eli Lilly veut entraîner ses modèles de découverte de médicaments dans son propre centre de données ; Honeywell souhaite exécuter ses algorithmes de maintenance prédictive directement sur ses propres serveurs.
La demande croissante pour l’« IA sur site » (on-prem AI) coïncide parfaitement avec ce que Dell fait depuis quarante ans : vendre aux départements informatiques des entreprises des solutions intégrées comprenant serveurs, stockage, réseau et services. Les fournisseurs de cloud ne pratiquent pas ce type d’activité ; Super Micro ne peut assurer ni la livraison ni le service après-vente ; quant à HPE, son échelle reste insuffisante. Dell est donc, de facto, le choix par défaut sur ce segment.
Lors de la conférence téléphonique, la direction a cité un chiffre révélateur : au cours des 24 prochains mois, environ 85 % des entreprises prévoient d’exécuter leurs charges de travail liées à l’IA générative localement. Il s’agit d’un marché bien plus étendu, plus dispersé et doté d’une structure de marges nettement plus saine que celui des dépenses en capitaux des géants du cloud.
C’est précisément cette courbe que Wall Street achète.
La malédiction de la marge brute
Mais cette histoire comporte un défaut qu’il est impossible d’ignorer : la marge brute de Dell s’effondre.
Elle était de 24,3 % pour l’exercice 2024, est tombée à 20,1 % pour l’exercice 2026, et continue de baisser au premier trimestre de l’exercice 2027.
La raison en est simple : le composant le plus onéreux des serveurs IA est le GPU NVIDIA. Sur un serveur équipé de huit cartes H200, le coût des GPU représente plus de 60 % du coût total de fabrication (BOM). Dell est essentiellement un intégrateur : la majeure partie de la valeur ajoutée liée aux GPU passe simplement en flux tendu — Dell les achète à NVIDIA puis les revend aux clients, avec une marge limitée. Ainsi, plus Dell vend de serveurs IA, plus son chiffre d’affaires augmente rapidement, mais plus sa marge brute est diluée.
Il s’agit là d’un « paradoxe de la récolte » classique : une entreprise voit son chiffre d’affaires exploser tandis que sa marge brute recule — or, théoriquement, le marché devrait appliquer une décote, non une prime.
Pourtant, le marché lui accorde une prime.
La première raison est arithmétique : si la marge brute diminue en pourcentage, le montant absolu de la marge brute explose. En 2026, Dell a livré plus de 25 milliards de dollars de serveurs IA ; pour 2027, la direction anticipe 60 milliards. Même si la marge brute est réduite de moitié par rapport à celle des activités traditionnelles, la contribution absolue à la marge brute dépasse largement la somme des marges générées par les activités PC et serveurs traditionnels. Le marché a appris à regarder la « marge brute en dollars », et non plus seulement le « pourcentage de marge brute ».
La seconde raison est plus subtile : le marché valorise le taux de ventes additionnelles (attach rate). À chaque serveur IA vendu, Dell propose en complément ses propres systèmes de stockage (PowerStore, PowerScale), ses équipements réseau et des contrats de maintenance de cinq ans. Ces activités post-vente affichent des marges deux à trois fois supérieures à celles des serveurs IA. Le serveur IA est l’appât ; les véritables profits proviennent des produits et services qu’il attire.
La revalorisation de l’action Dell au cours de la dernière année reflète en réalité une réinterprétation par le marché de son modèle économique : de « prestataire matériel à faible marge », Dell devient un « fournisseur de services à forte marge utilisant du matériel à faible marge comme appât ».
C’est là le Dell que Wall Street achète : un géant historique des technologies, dont le modèle économique a été inopinément renouvelé par la vague de la demande IA.
Le Dell que la Maison Blanche entretient
Mais l’histoire ne s’arrête pas là.
Le 10 décembre 2025, dans la salle Roosevelt de la Maison Blanche, Michael Dell et son épouse Susan Dell se tiennent aux côtés de Donald Trump pour annoncer un don de 6,25 milliards de dollars au projet « Trump Accounts ».
Il s’agit d’un programme légal inscrit dans la loi intitulée One Big Beautiful Bill Act, créant pour chaque enfant né aux États-Unis entre 2025 et 2028 un compte d’investissement exonéré d’impôt. Ce don permettra d’attribuer à chacun des 25 millions d’enfants américains concernés un capital initial de 250 dollars. C’est l’un des plus importants dons privés jamais consentis à un programme officiel signé par un président en exercice — supérieur de plus de deux fois au total de toutes les donations caritatives publiques effectuées par la famille Dell depuis 1999.
Michael Dell a prononcé ce jour-là une phrase particulièrement révélatrice : « Il y a 41 ans, j’ai fondé cette entreprise et nous avons inventé le modèle de vente directe. Cette fois, nous pratiquons une philanthropie en vente directe. »
Cinq mois plus tard, le 8 mai 2026, veille de la fête des Mères, Trump, lors d’un événement public à la Maison Blanche et en présence même de Michael Dell, lance à toute la nation américaine : « Allez acheter un Dell ! » L’action Dell a bondi de 14 % ce jour-là.
Deux semaines plus tard, le 27 mai 2026, le Pentagone annonce avoir attribué à Dell Federal Systems un contrat de 9,7 milliards de dollars, valable cinq ans, couvrant l’intégration des licences logicielles Microsoft au sein de l’ensemble des forces armées américaines, des agences de renseignement et de la Garde côtière. Il s’agit de l’un des plus importants marchés informatiques conclus récemment par le Département de la Défense américain. Le lendemain, les résultats trimestriels de Dell, publiés après la clôture, ont déclenché une hausse de 40 % de l’action.
Cette chronologie a été presque identiquement reproduite par Bloomberg : don de 6,25 milliards en décembre, parrainage public à la Maison Blanche en mai, puis attribution d’un contrat de défense de 9,7 milliards fin mai. Un détail supplémentaire ne doit pas être omis : Donald Trump lui-même a discrètement acquis, en 2025, pour 5 millions de dollars d’actions Dell.
Michael Dell détient environ 42 % du capital de Dell. Depuis le jour où Trump a apporté son soutien public à Dell à la Maison Blanche, la richesse personnelle de Michael Dell a augmenté de plusieurs centaines de milliards de dollars. Le don de 6,25 milliards, au regard de ce retour sur investissement, constitue un placement dont le rendement dépasse 10 fois.
Nous ne développerons pas ici les controverses éthiques suscitées. Ce qui mérite toutefois d’être souligné, c’est une autre observation : ce n’est pas un événement isolé. Le 30 avril 2026, Trump a publié sur Truth Social un message louant Intel, ce qui a fait grimper l’action de 3 % après la clôture ; or, le gouvernement américain détient 9,9 % du capital d’Intel. Palantir a également connu une dynamique similaire de « soutien présidentiel ». Une nouvelle règle de marché commence à émerger : en 2026, sur le marché américain, le compte Twitter du président, le calendrier des événements à la Maison Blanche, voire ses propres positions boursières, constituent une nouvelle forme de « alpha politique ».
Deux Dells, une seule valorisation
Lorsqu’on place côte à côte ces deux récits, les choses deviennent intéressantes.
Si l’on ne croit qu’au premier Dell — celui que Wall Street achète — on voit une entreprise historique sauvée inopinément par la vague de la demande IA. La question centrale de sa valorisation devient alors : « Combien de temps durera ce marché des serveurs IA ? À quelle ampleur peut-il croître ? La marge brute parviendra-t-elle à se stabiliser ? » Il s’agit d’un problème classique de valorisation d’action de croissance.
Si l’on ne croit qu’au second Dell — celui que la Maison Blanche entretient — on voit une entreprise ayant placé des paris importants sur ses relations politiques, et ayant gagné. La question centrale de sa valorisation devient alors : « Combien de mandats présidentiels et de cycles législatifs cette relation pourra-t-elle encore durer ? » Il s’agit d’un problème de tarification du risque politique.
Or, le marché superpose les valorisations des deux Dells sur une seule et même balance comptable.
L’estimation de la valeur intrinsèque fournie par GuruFocus est de 153 dollars, contre un cours actuel de 317 dollars : selon ce critère, Dell serait surévaluée de 106 %. Le prix cible moyen des analystes est de 218 dollars, soit également bien inférieur au cours actuel. Même les analystes les plus optimistes peinent à suivre la progression du titre.
Que signifie cet écart de valorisation ? Il signifie que le marché paie pour quelque chose qui n’apparaît pas dans les modèles traditionnels.
Ce « quelque chose » n’est pas l’IA, puisque l’IA est déjà intégrée à tous les modèles. Ce « quelque chose », c’est le récit politique : c’est la valorisation anticipée par le marché de la conviction que Dell continuera à décrocher des marchés fédéraux, bénéficiera d’un soutien présidentiel constant et sera le principal fournisseur de solutions IA désigné par la Maison Blanche dans l’ère « Trump 2.0 ».
Un nouveau paysage boursier américain
En arrivant à ce stade de l’histoire de Dell, prenons un peu de hauteur.
Dans le récit boursier américain des trente dernières années, la logique de la Silicon Valley était celle d’un « pouvoir technologique opposé au pouvoir politique » : Apple refusait de déverrouiller l’iPhone à la demande du FBI ; les employés de Google protestaient contre la participation de leur entreprise à des projets d’IA pour le Pentagone ; Mark Zuckerberg était régulièrement convoqué devant le Congrès, sans jamais vouloir prendre parti. Il s’agissait d’une posture naturellement défensive de la culture ingénieure face à Washington.
Le marché américain en 2026 nous raconte une autre histoire : une nouvelle catégorie d’entreprises émerge, qui embrasse activement la sphère politique, considère la Maison Blanche comme son client le plus important et mesure son coefficient bêta à l’aune de la popularité du président. Dell constitue l’exemple le plus pur de cette trajectoire, Intel et Palantir en étant deux autres illustrations.
Cette dynamique signifie que les cadres d’analyse financière traditionnels commencent à perdre de leur pertinence. Lorsqu’une entreprise américaine peut être valorisée à la fois par la « demande IA » et par les « likes présidentiels », il ne suffit plus d’examiner sa balance comptable : il faut aussi consulter le calendrier politique de son PDG.
L’actif le plus précieux de Dell pourrait bien ne pas être son usine de serveurs, ni même sa liste de clients, mais bien la ligne droite reliant Michael Dell à la Maison Blanche.
La question suivante est alors : combien de temps cette ligne restera-t-elle intacte ?
Le second mandat de Trump compte encore près de trois ans. Si les Républicains essuient une défaite aux élections de mi-mandat, si une enquête met en lumière un « échange de dons contre marchés » constitutif d’un scandale politique, ou si Michael Dell rompt pour quelque raison que ce soit avec la Maison Blanche, cette ligne droite sera rompue. À ce moment-là, la part de la valorisation de Dell attribuable au récit politique sera retirée du cours de l’action avec la même rapidité qu’elle y a été intégrée.
Ainsi, qu’il s’agisse de conserver ou d’acheter des actions Dell, la question à se poser aujourd’hui est double : quel Dell achetez-vous ? Et quand envisagez-vous de vendre l’autre Dell ?
*Conflit d’intérêts : l’auteur de cet article détient des actions Dell
Bienvenue dans la communauté officielle TechFlow
Groupe Telegram :https://t.me/TechFlowDaily
Compte Twitter officiel :https://x.com/TechFlowPost
Compte Twitter anglais :https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
