Prix Nobel d'économie : les stablecoins pourraient ne pas mériter leur nom, avec des risques bien supérieurs à leurs avantages
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Prix Nobel d'économie : les stablecoins pourraient ne pas mériter leur nom, avec des risques bien supérieurs à leurs avantages
Apparemment sûr, mais extrêmement vulnérable à l'effondrement sous pression.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesSource : The Economist
Traduction : Luffy, Foresight News
Grâce à l'adoption du projet de loi GENIUS, les stablecoins sont entrés dans le système financier traditionnel. Cette loi américaine adoptée en juillet dernier établit un cadre réglementaire pour les stablecoins, leur apportant une reconnaissance légale tout en ouvrant la voie aux institutions financières pour émettre leurs propres monnaies numériques. World Liberty Financial, un projet cryptographique soutenu par l'ancien président américain Donald Trump et sa famille, a déjà lancé son stablecoin USD1. Quant au stablecoin le plus populaire actuellement, l'USDT émis par Tether, sa capitalisation a bondi de 46 % au cours des 12 derniers mois, atteignant 174 milliards de dollars.
Ces cryptomonnaies indexées sur des actifs réels comme le dollar américain prétendent être plus stables que le bitcoin, dont le prix est très volatil, et se présentent comme un moyen de paiement « à faible coût et à haut débit ». Pourtant, les risques posés par les stablecoins dépasseront largement leurs avantages, alors qu'il existe déjà des solutions alternatives bien meilleures sur le marché.
Les partisans des premières cryptomonnaies (symbolisées par le bitcoin) sont divers : on y trouve à la fois des passionnés de technologie, des libertariens aspirant à « s'affranchir du contrôle gouvernemental », mais aussi des blanchisseurs d'argent et des spéculateurs avides d'enrichissement rapide. Ces entreprises pionnières du secteur prospèrent principalement grâce aux revenus générés par l'émission de jetons et aux frais de transaction perçus sur les plateformes.
Les critiques affirment que ces cryptomonnaies ont peu ou pas de valeur sociale. Elles facilitent l'évasion fiscale, privent les États de leurs recettes provenant de la création monétaire (seigneuriage), nécessitent une consommation énergétique élevée pour fonctionner via le minage ; pire encore, elles affaiblissent la capacité des banques centrales à stabiliser l'économie en période de crise ou à enrayer les fuites massives de capitaux, notamment lorsqu'une économie subit une attaque spéculative. Leur forte volatilité les rend fondamentalement inaptes à jouer le rôle véritable d'une monnaie.
L'apparition des stablecoins est considérée comme une réponse à ce dernier problème. En étant indexés sur des actifs sûrs tels que le dollar américain, ils promettent de combiner « efficacité des paiements numériques et stabilité des prix ». Ils se positionnent également comme concurrents des institutions existantes coûteuses — banques, ainsi que des plateformes de paiement telles que Visa, PayPal ou SWIFT — particulièrement dans le domaine des virements transfrontaliers. À première vue, cela semble constituer un progrès pour le secteur. Pourtant, l'histoire a déjà montré que les innovations financières apparemment sûres peuvent souvent devenir le déclencheur de crises, à l'image des produits dérivés et des titrisations de crédits hypothécaires qui ont précédé la crise financière de 2008.
Les stablecoins ressemblent aux fonds monétaires : ils semblent sûrs en apparence, mais sont extrêmement vulnérables à un effondrement en situation de stress. Dans un tel scénario, les gouvernements pourraient être contraints d'intervenir pour sauver les détenteurs de stablecoins, arguant qu'ils doivent « protéger les petites entreprises et les ménages », « empêcher la propagation des risques financiers » ou « préserver la réputation de leur juridiction comme étant favorable aux cryptos ». Or, cette attente implicite d'un soutien public encourage justement les émetteurs de stablecoins à prendre davantage de risques.
Les partisans insistent sur le fait que les stablecoins sont entièrement adossés à des actifs en dollars (c'est-à-dire indexés sur des liquidités en dollars, dépôts bancaires, obligations du Trésor américain, fonds monétaires, etc.), que leurs réserves sont régulièrement auditées par des cabinets comptables, tandis que les autorités de régulation interprètent les rapports d'audit et appliquent les mesures nécessaires. Mais en réalité, la couverture intégrale n'est jamais garantie. Tether a déjà été condamné à une amende pour avoir « trompé sur la composition de ses réserves », et celles-ci n'ont jamais été auditées intégralement par une institution indépendante. Un autre émetteur de stablecoins, Circle, a vu 8 % de ses réserves menacées suite à la faillite de Silicon Valley Bank ; heureusement, les déposants non assurés de cette banque ont finalement été secourus par des fonds publics.
Même si les réserves existent réellement, la moindre suspicion quant à leur suffisance pourrait déclencher une ruée désastreuse. L'effondrement du stablecoin algorithmique TerraUSD en 2022 en est une preuve évidente. Plus inquiétant encore, les dispositions du projet de loi GENIUS concernant le rachat des stablecoins — notamment « la manière de répondre aux demandes de remboursement des détenteurs » ou « la possibilité de suspendre les paiements en cas de crise afin de stabiliser la liquidité » — restent floues.
Par ailleurs, les actifs sûrs tels que la trésorerie ou les obligations d'État offrent des rendements très faibles. Historiquement, de nombreuses banques soumises à une régulation prudentielle ont cherché des rendements plus élevés en investissant dans des produits à haut risque déguisés en actifs sûrs. Alors pourquoi supposer que les émetteurs de stablecoins, régulés bien moins strictement que les banques, exerceraient davantage de retenue et ne chercheraient pas eux aussi à maximiser leurs profits via la spéculation sur les taux ou en plaçant leurs fonds dans des dépôts non assurés ?
Le projet de loi GENIUS interdit aux émetteurs de stablecoins de verser des intérêts, une disposition visant à rassurer les banques, craignant que les épargnants transfèrent leurs fonds vers les stablecoins. Toutefois, cette interdiction ne s'applique pas aux plateformes comme Coinbase ou PayPal, qui permettent d'échanger des stablecoins. Ce décalage réglementaire crée une faille : ces plateformes peuvent collaborer avec les émetteurs sans être tenues aux mêmes règles de régulation.
Certains acteurs exploitent déjà cette faille pour offrir indirectement des rendements (par exemple, Coinbase et PayPal proposent tous deux des cashbacks sur transactions) et prennent des risques pour financer ces rémunérations. Contrairement aux banques, ces plateformes ne sont pas tenues de respecter des exigences de « ratio de fonds propres » ou de « couverture de liquidité », ni de payer des cotisations pour une assurance-dépôts. Elles rejoignent ainsi le secteur des shadow banks, bénéficiant d’un soutien public implicite sans supporter les coûts réglementaires correspondants.
Les facteurs politiques amplifient encore davantage les risques liés aux stablecoins. Le gouvernement américain actuel a à la fois des intérêts économiques personnels, des inclinations idéologiques et des considérations géopolitiques dans la promotion des cryptomonnaies. Celles-ci peuvent renforcer la demande mondiale de dollars, aidant ainsi à financer le déficit commercial américain. Aujourd'hui, des responsables favorables au secteur crypto sont nommés à des postes de régulateurs, rendant une régulation laxiste presque certaine.
Cette situation inquiète fortement l’Europe et d'autres régions. Si un pays tentait d'imposer une réglementation stricte aux stablecoins indexés sur le dollar, il risquerait d'être accusé par l'administration Trump de mettre en place des barrières commerciales injustes, exactement comme les États-Unis critiquent aujourd'hui la régulation européenne des géants technologiques.
La popularité des stablecoins met précisément en lumière une demande réelle du marché pour des moyens de paiement meilleurs : plus rapides, moins chers, disponibles 24 heures sur 24, programmables. Mais un tel système de paiement devrait être directement conçu et fourni par le secteur public. Actuellement, le Brésil et la Chine disposent déjà de systèmes de paiement numérique performants ; la zone euro développe également une monnaie numérique de banque centrale (CBDC). Les infrastructures de paiement relèvent du bien public et ne devraient pas être dominées par des capitaux spéculatifs privés.
Bien sûr, les entreprises privées sont souvent à l’origine de l’innovation, c’est pourquoi les infrastructures publiques de paiement devraient rester ouvertes, en fournissant des interfaces programmables (API) permettant aux entrepreneurs de développer des applications dessus. Une telle approche combinerait confiance publique et dynamisme de l’innovation privée.
Les stablecoins peuvent attirer l'attention comme la dernière mode financière, mais en enrichissant quelques individus, ils risquent aussi d’instabilité pour l’ensemble du système financier. Il serait plus raisonnable de considérer les systèmes de paiement comme des infrastructures collectives partagées, plutôt que comme des terrains de jeu pour spéculateurs.
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