Dialogue entre Pantera et le responsable de la gestion d'actifs Lumida : La loi sur les stablecoins n'est qu'un début, les institutions traditionnelles n'ont pas encore massivement alloué d'éther
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Dialogue entre Pantera et le responsable de la gestion d'actifs Lumida : La loi sur les stablecoins n'est qu'un début, les institutions traditionnelles n'ont pas encore massivement alloué d'éther
La monnaie stable accueille son premier cadre réglementaire, l'industrie de la cryptomonnaie entre dans une nouvelle phase, la réaction du marché est complexe, la finance traditionnelle et la DeFi s'intègrent de plus en plus rapidement.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesPréparation et traduction : LenaXin, ChainCatcher
Titre original : « Les stablecoins sont désormais légitimes, mais ce n'est que la première étape - Bits + Bips »
Animé par : Steve Ehrlich, rédacteur en chef d'Unchained Kingdom ; Noelle Atchison, rédactrice en chef et analyste principale de « Crypto is Macro Now »
Invités : Ram Alawalia, responsable du département gestion de patrimoine chez Lumida ; Cosmo Jiang, trader senior et gestionnaire de portefeuille stratégique liquide au Pantera Liquid Vault
Date du podcast : 24 juillet 2025
Résumé par ChainCatcher
Cet article est tiré du podcast Unchained « Bits + Bips ». Avec l'adoption de la loi GENIUS et de la loi sur les stablecoins, les États-Unis établissent pour la première fois un cadre réglementaire clair pour les stablecoins.
Pourquoi Noelle affirme-t-elle que la loi sur les stablecoins n'est qu'un début ? Que signifie le dernier rebond de l'Ethereum, et quelle en est la nature profonde ? Comment la menace de Trump visant à licencier Powell affecte-t-elle le climat macroéconomique ?
Cet épisode aborde des sujets tels que la hausse du prix de l'Ethereum, l'analyse de la loi GENIUS, l'indépendance de la Réserve fédérale et l'émergence de nouvelles sociétés de gestion d'actifs cryptographiques.
ChainCatcher a préparé et traduit ce contenu.
Résumé des points clés
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Noelle : La loi sur les stablecoins n'est que le début du processus réglementaire.
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Noelle : Les fonds monétaires titrisés pourraient être les plus grands gagnants.
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Noelle : Le revenu principal de Circle provient précisément de la marge d'intérêt, mais les taux finiront par baisser.
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Noelle : Les données macroéconomiques actuelles ne présentent aucune surprise, l'IPC correspond aux attentes, les raisons de baisser les taux sont insuffisantes, et la croissance économique reste stable.
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Cosmo : L'amélioration structurelle du marché et du cadre réglementaire constitue le changement fondamental.
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Cosmo : Le domaine DeFi sera le plus grand bénéficiaire.
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Cosmo : La difficulté centrale du jugement de marché réside dans la définition du « autre » de la sagesse traditionnelle en matière d'investissement dans le monde crypto.
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Cosmo : La clé du succès d'un jeton réside dans l'effet d'échelle.
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Cosmo : Coinbase est certes le choix privilégié, mais le marché peut parfaitement accueillir d'autres concurrents, bien que leurs poids dans les allocations varient.
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Ram : On s'attend à ce que l'importance des géants des paiements comme Visa et MasterCard diminue fortement au cours des dix prochaines années.
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Ram : Il existe un paradoxe intéressant dans le fonctionnement du marché : plus un système est décentralisé, plus il a besoin d'une direction centralisée du marché.
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Ram : L'innovation du modèle « actionnaires = utilisateurs » redéfinit le paysage du marché.
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Ram : La secrétaire au Trésor Besson a clairement indiqué que « les stablecoins peuvent renforcer l'hégémonie du dollar », une orientation politique qui bénéficie largement à Ethereum, support principal du trafic stablecoin.
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Ram : On s'attend à davantage de cas concrets au quatrième trimestre, et le marché pourrait connaître un redressement d'ici la fin de l'année ou au début de l'année prochaine.
La loi sur les stablecoins n'est qu'un début
Steve : Quelles impressions avez-vous eues de la cérémonie de signature de la loi ou des réactions du secteur crypto ces dernières 72 heures ?
Noelle : Une percée concrète dans la législation américaine sur les cryptomonnaies. En tant que plus grand marché financier mondial, les États-Unis adoptent pour la première fois une loi spécifique sur les cryptomonnaies, ce qui constitue un jalon historique.
La loi sur les stablecoins n'est que le début du processus réglementaire. Des cadres réglementaires plus complexes restent à construire.
Les nouvelles règles permettront d'utiliser l'ETH ou le bitcoin pour les dépenses quotidiennes, et pourraient intégrer les comptes de retraite et 401k.
Ram : L'adoption finale de la loi résulte de la convocation par Trump de 12 dirigeants du Congrès à la Maison Blanche. Son tweet ultérieur sur le bitcoin a également produit un « effet tweet de Trump ».
Mais la réaction du marché a été surprenante. Malgré deux bonnes nouvelles simultanées (l'adoption de la loi et le tweet de Trump), le prix du bitcoin cette semaine est inférieur à celui de la semaine dernière. Ce phénomène de « vente au bruit » n'est pas nouveau, et l'activité inhabituelle des actifs marginaux comme Litecoin montre une forte spéculation sur le marché.
Cosmo : Je reste optimiste. Le bitcoin avait déjà atteint un nouveau sommet historique, avec une progression notable depuis le début de l'année. Bien que la réaction de prix à court terme soit modérée, l'amélioration de la structure du marché et du cadre réglementaire représente un changement fondamental.
Le point le plus remarquable de la loi GENIUS concerne les banques. JPMorgan Chase, Citigroup, Bank of America ont tous annoncé leur intention de lancer leurs propres stablecoins ou dépôts tokenisés, ce qui indique que la transformation pourrait s'accélérer plus vite que prévu. Ces banques ont déjà constitué des équipes d'actifs numériques de plusieurs centaines de personnes et investi des dizaines de millions de dollars depuis plusieurs années.
Visa et Mastercard survivront-ils à l'ère des stablecoins ?
Steve : L'adoption de la première loi crypto marque une nouvelle ère pour le secteur. Les détails réglementaires futurs et la réaction du marché détermineront si cela se transforme en dynamisme réel. Le marché fait face à un choix crucial : « vendre au bruit » ou continuer à investir ?
Ram : Ce jalon entraînera deux transformations fondamentales :
1. La fusion croissante entre cryptomonnaies et fintech, qui reconstruit les infrastructures financières telles que la garde, le prêt et les paiements.
2. Le système de paiement traditionnel connaîtra une transformation structurelle. L'importance des géants des paiements comme Visa et MasterCard diminuera nettement au cours des dix prochaines années. La loi GENIUS marque justement le début de ce changement.
Noelle : Je suis prudente quant à un remplacement rapide des géants des paiements. La compétitivité centrale de Visa et MasterCard réside dans des décennies d'acquisition de services clients, de traitement des litiges et de gestion marchande.
D'ailleurs, si des géants comme Alipay décident d'entrer sur le marché des stablecoins, la concurrence deviendra encore plus complexe.
Cosmo : Comment se répartira la rentabilité des stablecoins ? Créera-t-elle de nouvelles entreprises ou sera-t-elle absorbée par les institutions financières existantes ?
Noelle : Dans un contexte de baisse des rendements, le modèle de profit basé sur la marge d'intérêt de Circle sera mis sous pression. Les investisseurs pourraient se tourner vers le domaine DeFi pour chercher des rendements plus élevés.
Ram : Le marché suivra une trajectoire de développement diversifié. Banques traditionnelles et géants technologiques entreront en concurrence, et des stablecoins spécialisés par usage apparaîtront au cours des trois prochaines années. Les véritables gagnants seront les consommateurs finaux.
Qui bénéficiera le plus de la nouvelle loi sur les stablecoins ?
Steve : Pouvez-vous chacun nommer un bénéficiaire ou un perdant peu évident ?
Ram : Les institutions financières traditionnelles seront les principales bénéficiaires. Des banques d'infrastructure comme Custodia Bank dirigée par Caitlin Long ou Cross River Bank bénéficieront largement. Leur avantage dans les flux de capitaux leur permettra de percevoir des frais substantiels lors de la connexion entre finance traditionnelle et activités blockchain.
Noelle : Les fonds monétaires tokenisés pourraient être les plus grands gagnants. À l'avenir, les fonds pourront être transférés intelligemment entre comptes de paiement et fonds monétaires tokenisés, permettant une « gestion intelligente du trésor ».
Cosmo : Le domaine DeFi sera le plus grand bénéficiaire. La nature blockchain des stablecoins orientera massivement les capitaux vers divers protocoles DeFi. Les utilisateurs choisiront naturellement les services innovants de la chaîne. Les banques régionales pourraient être les plus grandes perdantes, leur déclin prolongé s'accélérant.
Ram : Et les intermédiaires ? Une autre catégorie d'intermédiaires est aussi menacée : les banques d'investissement. À mesure que l'étendue de la tokenisation s'élargit, leur modèle traditionnel sera fragilisé.
Cosmo : L'évolution du capitalisme vise toujours à réduire les coûts de transaction et améliorer le bien-être du consommateur. La remarque de Ram est pertinente : la technologie crypto et l'infrastructure blockchain transforment la structure des marchés financiers, et nous assistons peut-être au tout début de ce bouleversement.
Les banques régionales sont-elles en voie de disparition ?
Steve : Avec des ressources limitées, les banques régionales doivent-elles se concentrer pleinement sur la compétition autour des stablecoins ou s'appuyer sur celle-ci pour développer des applications blockchain plus larges ? Les banques régionales sont-elles en voie de disparition ?
Ram : Les banques régionales manquent de capacités techniques et doivent dépendre de fournisseurs d'infrastructure comme FIS ou Jack Hunter pour des solutions génériques de stablecoins, ce qui renforce en réalité l'avantage des grandes banques. Des entreprises comme Paxos deviennent des gagnants potentiels. Elles développent encore des stablecoins pour des plateformes comme Robinhood ou Kraken, reproduisant le réseau de distribution que Circle a construit via Coinbase.
Cela confirme la théorie du « vendeur de pelles » : comme dans la ruée vers l'or, ceux qui vendent les outils gagnent le plus. Dans la vague des stablecoins, les fournisseurs d'infrastructure technologique (comme Paxos) pourraient être plus stables que les émetteurs.
Steve : Faites-vous référence au problème réglementaire rencontré par Paxos lors de sa collaboration avec Binance pour émettre BUSD ?
Ram : Plus précisément, USDG est le stablecoin qu'ils émettent actuellement.
Noelle : Les fournisseurs de portefeuilles vont connaître une opportunité de développement importante. Le principal goulot d'étranglement de l'expérience utilisateur est l'interopérabilité entre différents stablecoins. C'est justement là que la conception des portefeuilles peut apporter une solution clé.
Que signifie le dernier rebond de l'ETH ?
Steve : Comment analysez-vous la forte hausse de l'Ethereum ?
Cosmo : Le taux de change ETH/BTC a presque doublé en deux mois, reflétant un changement majeur des anticipations du marché. L'achat massif par de grandes institutions de custody numérique en est le moteur principal, car elles considèrent qu'Ethereum deviendra la couche infrastructurelle de l'écosystème stablecoin.
Steve : Ethereum est toujours en phase d'expansion. Que signifie cela pour les auditeurs qui évaluent différentes options d'investissement dans l'ETH ? Par exemple, comment choisir entre ETF à effet de levier et sociétés de gestion d'actifs cryptos ?
Cosmo : Bien que des questions fondamentales comme le modèle économique de l'ETH persistent, plusieurs changements clés sont en cours :
1. Innovation culturelle organisationnelle
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Les problèmes d'efficacité de longue date de la Fondation Ethereum évoluent
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La transformation culturelle impulsée par le nouveau directeur Tomas porte ses fruits
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Le mode d'interaction avec les VC, les protocoles DeFi et les institutions financières traditionnelles change fondamentalement
2. Amélioration du cadre réglementaire
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L'adoption de la loi sur les stablecoins apporte de la clarté au secteur
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Des événements comme la cotation de Circle renforcent la crédibilité de la catégorie d'actifs
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La capacité de capture de valeur d'Ethereum en tant qu'infrastructure de base augmente
Ces changements constituent une amélioration fondamentale réelle. Le cercle vertueux actuel de l'écosystème Ethereum est typique d'une transformation qualitative des fondamentaux.
Noelle : Il existe encore un déficit de compréhension dans le domaine crypto. Quand une politique devient une actualité, les nouveaux investisseurs commencent seulement à s'y intéresser, le marché est loin d'être complètement valorisé. La vitesse d'adoption de la stratégie d'allocation aux obligations publiques n'est pas non plus entièrement intégrée.
Ram : Cela touche à la fois l'orientation politique et l'influence individuelle. La politique des stablecoins entraîne un changement structurel qui bénéficie largement à Ethereum.
Il existe un paradoxe intéressant dans le mécanisme du marché : plus un système est décentralisé, plus il a besoin d'une direction centralisée du marché. Le faible volume médiatique actuel d'Ethereum est lié à l'image publique relativement discrète de Vitalik. Comparativement, le camp Solana, avec des figures comme Kyle Samani, maîtrise parfaitement la diffusion des mèmes.
Steve : Comment cette poussée de l'ETH va-t-elle se terminer ? Les signes de bulle sont évidents, la frénésie FOMO se propage. Comment les investisseurs doivent-ils réagir ?
Cosmo : La question centrale est de définir qui est le « autre » du marché crypto. Actuellement, le capital natif crypto est pleinement positionné, tandis que le capital financier traditionnel commence à entrer lentement. Cela me donne confiance dans mes positions, mais la véritable vague d'allocation reste à venir.
Quelle est la nature de l'essor des sociétés financières d'actifs numériques ?
Steve : En tant que responsable des activités de gestion d'actifs cryptos chez Pantera, pouvez-vous partager vos observations du marché ?
Cosmo : Nous nous concentrons sur les projets innovants. Prenons DFTV, une société d'obligations publiques sur Solana, dont la valeur pionnière a rapidement été validée par le marché, incitant Tether, Cantor et d'autres à lancer des produits similaires. Ce domaine connaît une croissance explosive.
Bien que le secteur subisse une sélection naturelle, nous continuons à intensifier nos investissements. Assister à la naissance d'une nouvelle catégorie d'entreprise est une opportunité rare.
Steve : Comment identifier les véritables bons actifs d'investissement ? Sur quels critères vous appuyez-vous lorsque vous examinez de nombreuses propositions de financement ?
Cosmo : Le modèle économique doit d'abord passer le test de la durabilité. Une concurrence homogène est maintenant évidente, le secteur connaît un processus de marchandisation.
La clé du succès réside dans l'effet d'échelle, ce qui exige que le jeton lui-même possède :
1) Une capitalisation suffisamment élevée (généralement dans le top 10-15)
2) Une reconnaissance sur les marchés principaux
3) Une proposition de valeur claire
La capacité d'exécution est le facteur décisif. L'équipe doit allier marketing natif crypto et utilisation d'outils financiers traditionnels.
Ram : En tant qu'investisseur multi-actifs, nous observons des signes de faiblesse du marché. La saisonnalité du crypto est particulièrement marquée, et le mois prochain tombe justement sur le cycle traditionnellement faible du bitcoin.
Les prix des actifs numériques dépendent davantage de la dynamique du marché que des indicateurs fondamentaux. Ce mécanisme d'auto-renforcement de la tendance haussière s'affaiblit actuellement, présageant un possible retournement des mouvements pilotés par la dynamique.
(Note : L'effet « ramjet » décrit le mécanisme d'auto-renforcement de la tendance haussière)
La vague de cotes en bourse des entreprises crypto égalera-t-elle les premiers succès ?
Noelle : Plusieurs géants du crypto ont récemment déposé des demandes d'IPO. Cela signifie-t-il que la chaleur du marché au second semestre sera moindre qu'au premier semestre ?
Ram : La tendance à l'émergence massive de sociétés de gestion d'actifs cryptos se poursuit. Mais avec l'augmentation des projets similaires, l'attention du marché se disperse, rendant plus difficile pour les investisseurs de se concentrer sur les leaders du secteur.
Noelle : Le regroupement d'entreprises crypto comme BitGo, Grayscale, Bullish qui font leur IPO est remarquable. Combien de temps durera cet engouement ?
Ram : L'enthousiasme des investissements persiste, mais les systèmes d'évaluation divergent fortement. Certaines entreprises privées sont valorisées à seulement 35 % de celles cotées, tandis que le ratio cours/bénéfice de Coinbase atteint 60. On s'attend à davantage de cas d'IPO au quatrième trimestre.
Noelle : Après la survalorisation de 2021, les fonds VC se sont soudainement taris. Cosmo, observez-vous des signes de reprise des activités VC ?
Cosmo : Les capitaux sont polarisés. La référence du ratio cours/bénéfice de 60 de Coinbase rend les tours Pre-IPO plus attractifs. Les premiers tours (seed) restent actifs, mais les tours intermédiaires (A-C) sont relativement calmes.
Steve : Malgré les récits optimistes, pourquoi l'activité des VC reste-t-elle en retard ?
Cosmo : Le marché public accueille déjà de nombreuses entreprises « qualifiées ». En matière de gestion d'actifs, par exemple, les portefeuilles incluront inévitablement plusieurs plateformes de trading crypto, même si leurs poids diffèrent.
Comment la menace de Trump de licencier Powell ébranle-t-elle le climat macro ?
Steve : Que pensez-vous de la menace de Trump de licencier Powell ? La saison des résultats approche, pourriez-vous brièvement partager vos priorités d'analyse ?
Noelle : Les données macroéconomiques actuelles correspondent aux attentes, les arguments pour une baisse des taux sont insuffisants. Cette semaine, concentrez-vous sur les données immobilières.
L'impact des politiques tarifaires se manifeste, les prix des catégories touchées augmentent nettement. Les propos de Trump menaçant de licencier Powell sont à surveiller, ils affaiblissent réellement l'indépendance de la Réserve fédérale.
Une perte d'indépendance de la Fed entraînera une aggravation de l'inflation à long terme. La possibilité d'une baisse des taux cette année est pratiquement exclue, Powell doit défendre l'indépendance de la politique.
Steve : Même si Trump remplace les gouverneurs de la Fed, céderont-ils à la volonté présidentielle ? Les autres membres maintiendront-ils leur indépendance ?
Noelle : La politique de la Fed dépend d'une décision collective. Actuellement, la médiane des opinions du FOMC est plutôt rigide, Trump ne peut remplacer que deux sièges au maximum. L'essentiel réside dans la tradition d'indépendance de la Fed. Les membres résisteront certainement aux pressions politiques.
Il faut distinguer les facteurs d'inflation : les tarifs sont un impact ponctuel, le vrai risque réside dans le déséquilibre budgétaire.
Steve : Sommet sino-européen cette semaine, von der Leyen visite la Chine la semaine prochaine. Si les exportations vers les États-Unis deviennent impossibles, Pékin pourrait se tourner vers le marché européen. Quelles sont vos attentes ?
Noelle : Une réunion initialement prévue par l'UE a dû être réorganisée suite à une contre-invitation chinoise, l'agenda a été compressé en une journée, plaçant la délégation européenne en position défavorable.
Les tensions proviennent des récentes déclarations inappropriées de l'UE à l'égard de la Chine, exposant son dilemme stratégique. La vulnérabilité économique européenne devient de plus en plus évidente.
Conclusion : Partager une opinion
Steve : Vous savez tous que j'ai l'habitude de demander à chaque invité de partager une opinion contre-consensuelle qu'il a hâte de déclencher en débat sur Twitter.
Ram : Newbank est un cas intéressant. Avec l'avancée des négociations d'amnistie, les droits de douane supplémentaires imposés précédemment en raison du traitement du Premier ministre brésilien pourraient s'atténuer. Je pense qu'il existe des opportunités d'investissement sur le marché brésilien, Newbank mérite attention.
Cosmo : L'intégration de Coinbase à l'indice S&P 500 en avril a été sous-estimée. Ce changement oblige les gestionnaires d'actifs mondiaux à réajuster leurs stratégies d'allocation d'actifs numériques, et la majorité choisissent actuellement une surpondération.
Noelle : Je me concentrerai sur la loi hongkongaise sur les stablecoins. Après son entrée en vigueur le 1er août, elle pourrait lancer un stablecoin indexé sur le dollar de Hong Kong ou le yuan. Dans le contexte actuel où la Chine développe les paiements transfrontaliers du yuan numérique et étend le commerce non libellé en dollar, ce mouvement mérite attention.
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