Suite de Multicoin Capital : la narration éternellement inchangée du monde de la cryptographie
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Suite de Multicoin Capital : la narration éternellement inchangée du monde de la cryptographie
Plutôt que de courir après les récits à la pointe, mieux vaut saisir les opportunités certaines.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Multicoin Capital
Traduction : Azuma, Odaily Planet Daily
Il y a deux jours, Multicoin Capital a publié un article intitulé « Multicoin Capital : récits émergents en 2025 », qui présentait les scénarios les plus incertains mais aussi les plus imaginatifs pour l'année 2025.
Aujourd'hui, Multicoin Capital publie à nouveau, mais cette fois en se concentrant sur les « récits éternels » les plus certains.
Ci-dessous le texte intégral de Multicoin Capital, traduit par Odaily Planet Daily.
Jeff Bezos, fondateur d'Amazon, a une célèbre citation.
"Qu'est-ce qui va changer dans les 10 prochaines années ?" C’est une question très intéressante, souvent posée. Mais on me demande presque jamais celle-ci : "Qu'est-ce qui ne changera pas dans les 10 ans à venir ?" Or, selon moi, la deuxième question est encore plus importante, car savoir ce qui ne changera pas signifie que vous pouvez bâtir votre stratégie commerciale autour de ces certitudes. Dans notre activité de vente au détail, nous savons que les clients veulent des prix plus bas, et je sais qu’il en sera ainsi dans 10 ans ; ils veulent une livraison plus rapide ; ils veulent davantage de choix… Évidemment, personne ne viendra dire dans quelques années : « Hé Jeff, j’adore Amazon, mais j’aimerais que les prix soient un peu plus élevés et la livraison un peu plus lente ». Cela n’arrivera tout simplement pas. Nous devons donc consacrer nos efforts à améliorer ces aspects. Nous savons que les efforts que nous investissons aujourd’hui continueront à bénéficier à nos clients dans 10 ans. Quand vous savez qu’une chose aura de la valeur à long terme, vous pouvez y consacrer beaucoup d’efforts.
Plus tôt cette semaine, nous avons publié un article typique de VC, décrivant les nouvelles opportunités que l’équipe d’investissement de Multicoin Capital espère voir émerger en 2025. En suivant la logique de Bezos, nous pensons également nécessaire de souligner les tendances que nous tenons souvent pour acquises, mais qui continuent néanmoins d’évoluer. Elles constituent des opportunités stables sur lesquelles nous pouvons continuer à investir.
Récit immuable n°1 : la poursuite sans relâche de l’efficacité du capital
Intervenant : Kyle Samani (co-fondateur de Multicoin Capital)
Le DeFi était initialement peu efficace en termes de capital. La courbe xy=k d’Uniswap est notoirement inefficace du point de vue du capital.
Au cours des cinq dernières années, l’efficacité du capital dans le DeFi s’est considérablement améliorée. CLOB, produits de bouclage/multiplication, liquidité concentrée, bourses de dérivés basées sur USDe, emprunts utilisant des collatéraux dérivés, utilisation des positions LP comme garantie pour des dérivés, etc. — le marché poursuit inlassablement sa quête d’efficacité du capital.
C’est là tout le charme du DeFi. L’innovation sans permission a permis toutes ces améliorations d’efficacité.
Nous croyons que Drift, la principale bourse de dérivés sur Solana, représente une étape clé dans la trajectoire du DeFi vers une plus grande efficacité du capital — une version possible du point final logique. Spencer et David ont discuté de ces sujets lors du sommet Multicoin 2024.
Récit immuable n°2 : les nouveaux jeux financiers auxquels on ne peut résister
Intervenant : Tushar Jain
Les humains veulent toujours parier, mais les jeux évoluent constamment.
Les tokens Meme sont le nouveau jeu de hasard. Leur volatilité accrue les rend plus passionnants que les casinos traditionnels ou les paris sportifs. Comparés aux autres formes de jeux, les tokens Meme offrent des rendements maximaux plus élevés, un niveau d’excitation et de risque supérieur grâce à leur instabilité extrême, et des gains potentiels bien supérieurs à toute autre forme de jeu existante, ce qui attire fortement ceux qui acceptent le risque. Ce potentiel de gains massifs, combiné à l’imprévisibilité intrinsèque des tokens Meme, crée une expérience impossible à égaler par les jeux de hasard classiques.
Les tokens Meme possèdent aussi une dimension sociale unique. Abstraire la culture internet en un token Meme ajoute une composante sociale absente des autres formes de jeux. Ils sont souvent liés à la culture numérique et aux communautés en ligne, renforçant un sentiment de « consensus » entre les joueurs. Cette dimension sociale transforme le trading de tokens Meme en une activité collective, où les individus peuvent créer des liens autour d’intérêts et d’expériences partagés. Cela engendre un sentiment d’appartenance et d’identité commune, absent des autres formes de jeux.
Les tokens Meme incarnent la fusion entre jeu, culture internet et interaction sociale. Ils offrent une expérience à haut risque et haut rendement, répondant à la nature humaine qui cherche le frisson, tout en exploitant la socialité et la collectivité des communautés numériques. À mesure que la culture internet continue d’évoluer, les tokens Meme resteront probablement un élément central du secteur du jeu, proposant une expérience unique et attrayante à ceux prêts à prendre des risques.
L’impulsion humaine au jeu est éternelle, mais les jeux eux-mêmes changent constamment. Les tokens Meme représentent la prochaine étape de cette évolution, mais certainement pas la dernière.
Récit immuable n°3 : la transparence croissante des marchés financiers
Intervenant : Spencer Applebaum
Dans les marchés financiers traditionnels (TradFi), les courtiers peuvent offrir des services de trading gratuits aux particuliers parce que des entreprises comme Citadel Securities, Susquehanna International, Wolverine Trading et d’autres sociétés de trading à haute fréquence (HFT) paient pour exécuter ces ordres. On appelle cela le « paiement pour flux d’ordres » (PFOF).
Ces entreprises sont prêtes à enchérir sur de gros volumes d’ordres à un prix proche ou égal au prix médian. De nombreuses études montrent pourquoi le PFOF est bénéfique pour le monde plutôt que maléfique (bien qu’il soit généralement perçu négativement).
Le problème avec le PFOF tel que pratiqué par Robinhood ou E-Trade, c’est son manque de transparence : les enchères sont limitées aux market makers partenaires du courtier. De plus, plusieurs intermédiaires interviennent — chambres de compensation, bourses, courtiers — chacun facturant des frais cachés au consommateur, souvent intégrés dans l’écart bid-ask.
Une étude sur l’opacité du PFOF indique : « Les accords entre Robinhood et les grossistes augmentent le PFOF au détriment du slippage — exactement le conflit d’intérêts redouté par le président de la SEC, Gensler. [...] Si les consommateurs pouvaient facilement distinguer les différences de qualité d’exécution entre courtiers, ce ne serait pas un problème. Mais ces différences ne peuvent pas être déduites du système actuel de divulgation. »
Le charme du DeFi réside dans le fait qu’il combine règlement, bourse, garde et exécution en une seule API, entièrement transparente. Cela lui confère un avantage naturel, car les marchés valorisent toujours la transparence.
Le projet DFlow, dans lequel Multicoin a investi, innove avec un concept appelé « liquidité conditionnelle » (conditional liquidity). Ce mécanisme stipule que la liquidité ne peut être appariée que si le matcher est reconnu par l’application frontale comme non malveillant (ou si le matcher peut obtenir algorithmiquement un meilleur prix auprès du market maker). Les market makers peuvent fournir de la liquidité sur un CLOB on-chain comme Phoenix ou sur un AMM on-chain comme Orca, offrant ainsi un meilleur slippage aux ordres des particuliers tout en évitant d’être exploités par des matchers malveillants.
Tout le stack est ouvert et transparent. Grâce à la « liquidité conditionnelle », il devient possible de construire un modèle de PFOF. Il combine élégamment le meilleur de la finance traditionnelle et du DeFi : capacité de fractionner les flux d’ordres et d’offrir de meilleurs prix aux particuliers, tout en conservant l’ouverture, la transparence et l’auditabilité propres au DeFi.
Récit immuable n°4 : les modèles de capture de valeur continueront de se désagréger et de se regrouper
Intervenant : Shayon Sengupta
L’année dernière, j’ai publié un article sur la « théorie de la valeur par l’attention » (Attention Theory of Value), dans lequel j’expliquais que l’introduction de cryptomonnaies dans les applications grand public repose essentiellement sur l’émission et le trading d’actifs sans permission, dans n’importe quelle interface ou environnement.
En 2024, l’émission d’actifs était concentrée dans quelques rares plateformes — pump.fun étant la plus dominante. Ces plateformes dominaient l’émission, mais les actifs étaient surtout échangés ailleurs : via des bots Telegram, sur des agrégateurs comme DexScreener et Birdeye, ou directement dans des portefeuilles comme Phantom… L’émission et le trading d’actifs n’avaient pas lieu sur une même plateforme, mais étaient dispersés sur de multiples lieux. Tant que les marchés de capitaux cryptos existeront, émission et trading resteront dissociés. Bitcoin a été lancé sur une liste de diffusion cryptographique appelée metzdowd.com, mais il se négocie désormais (via ETF) sur Nasdaq. Les jetons lancés en 2017 pendant ICOBench étaient échangés sur les grandes CEX.
Ainsi, si pump.fun a remporté la phase d’émission l’année dernière, c’est Telegram et les agrégateurs grand public (nouvelles sources de flux d’ordres) qui ont capté le trading. À long terme, je pense que posséder une bourse ou un flux d’ordres est une activité plus rentable.
Ce n’est que le début du duel entre plateformes d’émission et de trading. L’émission et le trading seront divisés et recombinés mille fois dans mille endroits différents, car l’attention sur internet n’est pas limitée à une seule application : elle se trouve dans les forums, les plateformes de streaming, les outils de chat et tous les autres interfaces avec lesquels nous interagissons.
Encore plus important, j’espère que ces applications comprendront mieux que maîtriser l’attention ouvre la voie au contrôle du flux d’ordres — un secteur extrêmement lucratif. Attendez-vous à voir en 2025 des fonctionnalités de portefeuille et de trading intégrées dans de plus en plus d’applications grand public.
Récit immuable n°5 : le capital recherche le rendement
Intervenant : Eli Qian
Tout le monde cherche des moyens de générer du rendement, de préférence de manière simple et directe.
Jusqu’à récemment, la plupart des sources de rendement étaient réservées aux acteurs expérimentés des marchés et aux investisseurs avertis. Par exemple, si vous déposiez de l’argent sur un compte d’épargne d’une banque américaine, vous obteniez un taux d’intérêt annuel de 0,01 % (tandis que la banque prêtait cet argent à 10 % !). Seules les parts de fonds monétaires permettaient d’obtenir des rendements raisonnables. Pourtant, la demande de rendement persiste, et des produits comme les ETF (qui abstraient le choix d’actions individuelles) ou les conseillers robotisés (qui gèrent tout votre portefeuille) ont permis aux non-initiés d’accéder à des rendements auparavant inaccessibles.
La situation est similaire en cryptomonnaie : tirer profit du staking ou du prêt n’était pas simple, et nécessitait des connaissances techniques. Des produits simplifiant l’accès au rendement continueront d’émerger, mettant fin au monopole des initiés. Aujourd’hui, en quelques clics seulement, vous pouvez connecter votre portefeuille ou une application cryptos et générer des revenus de staking ou de prêt sans aucune expertise. Des solutions comme Fuse Wallet ou StakeKit permettent déjà cela. À l’avenir, les portefeuilles et applications DeFi répartiront automatiquement et rééquilibreront les actifs entre validateurs, protocoles de prêt et pools de liquidité, afin d’offrir aux utilisateurs le meilleur rendement disponible en continu.
Récit immuable n°6 : réduire les coûts bancaires grâce à l’innovation
Intervenant : Vishal Kankani
La famille Médicis a lancé le développement de la banque moderne au XIVe siècle. À l’époque, les services bancaires étaient lents, physiques, coûteux et reposaient sur une grande dose de confiance. Avec le temps, le coût d’accès aux services financiers a chuté drastiquement. Grâce à la blockchain, nous pouvons désormais imaginer clairement des services bancaires disponibles 24h/24, globaux, à coût zéro.
Quel que soit le degré de sophistication des instruments financiers, la demande de services bancaires reste constante. Le modèle « Banking as a Service » (BaaS) est apparu parce que, malgré l’innovation au niveau applicatif, il est difficile de construire des composants financiers de base dans le cadre du TradFi. Naturellement, cela a conduit à une modularisation dans le logiciel, séparant front-end et back-end. Aujourd’hui, ce back-end est appelé BaaS.
Les fournisseurs de BaaS autorisent les fintechs à utiliser leur infrastructure, leur permettant de lancer rapidement et à moindre coût des banques numériques, cartes d’entreprise ou produits de crédit. En proposant ces services via API, les prestataires BaaS permettent aux entreprises technologiques de se concentrer sur l’expérience client et le produit, tandis que le BaaS gère les opérations arrière-plan « ennuyeuses mais critiques » : conformité, gestion des risques, flux de trésorerie, etc.
Le stack BaaS de l’ère pré-blockchain comprenait l’infrastructure bancaire, la conformité KYC/AML, le traitement des paiements, l’émission de cartes et l’agrégation de données. Ce système fonctionne, mais il est complexe et inefficace, car il repose encore sur l’infrastructure bancaire traditionnelle (SWIFT/ACH) datant des années 1970, coûteuse, non disponible 24h/24, peu efficace en capital et non globale.
La blockchain va bouleverser le BaaS moderne, car elle incarne l’innovation. En utilisant des actifs et protocoles basés sur blockchain, nous pouvons construire un nouveau modèle BaaS plus simple, moins cher, plus rapide, plus global et plus transparent.
Le stack BaaS post-blockchain inclura : des portefeuilles auto-gérés comme Squads, des protocoles améliorés de KYC et conformité on-chain comme zkMe, des infrastructures de paiement en stablecoins comme Bridge, et des protocoles DeFi pour le prêt (Kamino) et le trading (Drift).
L’évolution du BaaS vers un modèle basé sur blockchain est inévitable. À mesure que l’infrastructure mûrira, nous verrons les protocoles blockchain remplacer chaque composant du stack BaaS actuel, créant un modèle de services financiers plus fluide, efficace et transparent.
Squads, un projet dans lequel Multicoin a investi, développe un protocole de BaaS sur Solana, permettant aux entreprises, particuliers et développeurs de créer un compte sécurisé capable de stocker de la valeur et d’effectuer des transactions programmées. Squads est le premier protocole sur Solana à avoir été formellement vérifié, ayant déjà traité plus d’un milliard de stablecoins. Les actifs garantis via le protocole Squads connaissent une croissance exponentielle. Nous prévoyons que Squads guidera l’évolution du BaaS en 2025.
Récit immuable n°7 : réduire les frictions pour accroître l’utilisation
Quand vous rendez quelque chose plus simple en réduisant les coûts et les frictions, les gens l’utilisent naturellement davantage. Le courrier électronique a transformé notre façon de communiquer ; l’iPhone a rendu la prise de photos et la documentation de la vie quotidienne plus accessibles ; Amazon a simplifié nos achats en ligne ; les réseaux sociaux ont fluidifié le partage de contenus.
Il est évident que faciliter les transactions et les virements produira le même effet. Les stablecoins pourraient bien constituer l’une des plus grandes révolutions financières de notre époque. La capacité d’envoyer des virements quasi instantanés, 24h/24, aura des effets profonds. Elle permettra au dollar de pénétrer de nouveaux marchés et d’atteindre les personnes ordinaires d’une manière impossible via les adjudications du Trésor américain. Elle rendra les activités commerciales plus efficaces, sans interruption nocturne, ni week-end, ni jours fériés. Elle réduira les besoins en fonds de roulement et diminuera fortement le coût et le temps des transactions transfrontalières. L’offre de stablecoins atteint des niveaux records, tout comme leur volume de transaction, et avec une régulation plus claire, leur adoption ne fera que croître.
Le développement des stablecoins catalysera davantage le concept de finance ouverte. Quand les transactions deviennent plus simples, elles deviennent plus nombreuses. Les détenteurs de stablecoins chercheront à générer du rendement sur ces actifs, et se tourneront vers des plateformes comme Kamino ou Drift, qui rapprochent automatiquement prêteurs et emprunteurs en réduisant les frictions. Une fois sur la blockchain, les détenteurs de stablecoins peuvent, en quelques clics, générer des rendements via des fonds monétaires (comme BUIDL de Blackrock) ou des bourses décentralisées (comme Drift, Jupiter, Raydium ou Uniswap). À mesure que les actifs on-chain augmentent, il est certain que les détenteurs de stablecoins auront accès à un nombre croissant d’actifs à détenir et à utiliser. Les stablecoins sont le cheval de Troie de l’économie on-chain, destinés à devenir un système financier mondial plus inclusif et ouvert.
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