Four Pillars : L'approbation des ETF sur Ethereum est imminente, Ethena pourrait offrir des rendements plus élevés
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Four Pillars : L'approbation des ETF sur Ethereum est imminente, Ethena pourrait offrir des rendements plus élevés
L'approbation des ETF sur Ethereum pourrait augmenter le rendement du dollar synthétique sUSDe d'Ethena, de manière similaire à ce qui s'est produit après l'approbation des ETF sur bitcoin.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : xpara
Traduction : TechFlow
Résumé des points clés
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La SEC devrait approuver les ETF spot sur Ethereum, ce qui pourrait entraîner un afflux de 5 milliards de dollars en six mois.
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L'approbation des ETF sur Ethereum pourrait augmenter le rendement du dollar synthétique sUSDe d'Ethena, comme cela a été observé après l'approbation des ETF Bitcoin.
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Les produits d'Ethena présentent des risques liés aux taux de financement, à la liquidité ainsi qu'aux contrats intelligents et à la gestion, mais ces problèmes ont été résolus de manière transparente.
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Ethena prévoit d'améliorer l'utilité du token ENA et se prépare à lancer une chaîne applicative dédiée.
L’année 2024 est particulière pour l’industrie crypto. L’approbation des ETF Bitcoin au début de l’année a permis aux investisseurs traditionnels d’obtenir une exposition aux variations de prix du Bitcoin via des produits financiers réglementés, stimulant ainsi l’humeur positive du marché et la croissance de la capitalisation boursière.
Dans le secteur crypto, la tendance actuelle consiste à lancer ses propres rollups et memecoins. Contrairement au dernier cycle haussier, cette phase n’a pas vu émerger de nombreuses innovations fondamentales. Toutefois, dans le domaine des applications DeFi, Ethena se distingue. Le dollar synthétique USDe d’Ethena est devenu le dollar crypto le plus rapide à atteindre 3 milliards de dollars, surpassant les records de DAI et USDC. Son succès s’explique par son architecture non forkable, son modèle économique unique et les opportunités de rendement durables.
Actuellement, l’attention du marché est centrée sur l’approbation attendue des ETF Ethereum, dont l’annonce est prévue cette année en juillet. Cela pourrait apporter une nouvelle liquidité à l’écosystème Ethereum, ouvrant d’autres opportunités et offrant de nouvelles perspectives de développement aux produits d’Ethena — USDe, sUSDe et ENA. Cet article examine les sentiments actuels autour des ETF Ethereum et leur impact potentiel sur Ethena.
1. État actuel des ETF Ethereum et estimation des afflux de capitaux
Avant mai 2024, les sentiments autour des ETF Ethereum étaient principalement marqués par le doute et l’incertitude. Cette incertitude découlait de la réticence historique de la SEC américaine à approuver des ETF cryptos, en particulier ceux liés à des altcoins comme Ethereum. À compter de juillet 2024, la Securities and Exchange Commission (SEC) a pris des mesures pour approuver les ETF spot sur Ethereum. Après avoir autorisé les ETF Bitcoin spot en début d’année, la SEC a approuvé en mai 2024 un changement de règles permettant aux bourses de lister des ETF spot sur Ethereum. Plusieurs sociétés de gestion d’actifs, notamment BlackRock, Bitwise et Fidelity, ont déjà déposé des demandes pour ces produits. Au 16 juillet, les ETF spot devraient commencer leurs cotations le 23 juillet.
Source :Galaxy « Sizing the Market for the Ethereum ETF »
1.1 Estimation des afflux post-approbation
Source :Galaxy Digital, CoinDesk, Crypto Adventure, CryptoSlate, CoinDesk, Cointelegraph, The Block, Investing.com
Il est difficile d’estimer les afflux pour Ethereum car la dynamique du marché des ETF est influencée par des facteurs différents de ceux du Bitcoin, notamment le fait qu’une grande quantité d’ETH est verrouillée dans des mécanismes de mise en jeu, de ponts et de contrats intelligents, ce qui peut amplifier la sensibilité du prix de l’ETH. Avec un accès facilité pour les investisseurs de détail, une demande initiale est attendue, tandis que l’intérêt institutionnel devrait croître avec l’amélioration de l’accessibilité via les plateformes de gestion de patrimoine. Toutefois, l’absence de récompenses de mise en jeu pourrait réduire quelque peu son attrait.
Gemini, une bourse de cryptomonnaies, prévoit que les ETF spot Ethereum pourraient voir jusqu’à 5 milliards de dollars d’afflux nets durant les six premiers mois de cotation. En revanche, les analystes de JPMorgan sont plus prudents, anticipant 3 milliards de dollars d’afflux nets pour 2024. De nombreux analystes utilisent la performance des ETF Bitcoin comme référence, avec des estimations allant de 15 % à 50 % des flux des ETF Bitcoin. Ces derniers ont attiré 15,1 milliards de dollars d’afflux nets durant leurs cinq premiers mois de cotation.
Le débat persiste quant à savoir si l’approbation des ETF Ethereum aura un impact aussi significatif sur le prix de l’ETH que celle des ETF Bitcoin sur le BTC. Certains analystes pensent que, compte tenu des conditions de marché actuelles et de la saturation des investisseurs, l’effet pourrait être plus modéré. Ilan Solot, co-responsable des actifs numériques chez Marex Solutions, affirme : « Un pessimisme généralisé est une excellente base pour une surperformance. Beaucoup vont essayer de reproduire la stratégie “acheter le bruit, vendre la nouvelle” du BTC ETF. Mais je crains que de nombreuses prévisions d’afflux soient trop calquées sur les chiffres des ETF BTC. »
2. Opportunités possibles pour sUSDe suite à l'approbation des ETF Ethereum
L’approbation des ETF spot Ethereum pourrait rendre sUSDe un choix attractif pour les investisseurs, à l’instar de ce qui s’est produit après l’approbation des ETF Bitcoin. De plus, cette approbation pourrait attirer davantage de capitaux institutionnels vers l’écosystème Ethereum, augmentant ainsi la demande pour des actifs générant des rendements libellés en dollars, tels que sUSDe. En tant que dollar synthétique à haut rendement, sUSDe pourrait attirer des investisseurs souhaitant bénéficier de la croissance du marché Ethereum tout en maintenant une exposition au dollar.
sUSDe constitue une stratégie complémentaire intéressante à l’exposition via les ETF Ethereum. Examinons d’abord ce qui s’est passé lors de l’approbation des ETF Bitcoin, puis analysons le fonctionnement du rendement de sUSDe et ses facteurs influents potentiels.
2.1 Retour sur l'approbation des ETF Bitcoin
L’approbation des ETF Bitcoin a eu un impact profond sur le marché, poussant à la hausse les prix et les taux de financement. Les taux de financement sont des paiements périodiques entre positions longues et courtes sur le marché des contrats à terme. À mesure que davantage de traders anticipent une hausse des prix et prennent des positions longues, ces taux augmentent fortement. Ils sont influencés par la dynamique de l’offre et de la demande de l’actif sous-jacent.
Avant l’approbation, les taux de financement étaient relativement stables, oscillant autour de 10 %. Toutefois, après l’approbation, ils ont grimpé en flèche, atteignant des niveaux annualisés de 50 %. De même, l’approbation des ETF Ethereum pourrait faire grimper les taux de financement des contrats perpétuels ETH, profitant ainsi aux détenteurs de sUSDe, dont le rendement provient en partie de ces taux.
Par ailleurs, depuis l’approbation, le prix du Bitcoin a également augmenté. Le graphique ci-dessous montre la corrélation entre le prix du Bitcoin et le taux de financement annualisé des contrats à terme perpétuels entre juillet 2023 et juillet 2024. Les données indiquent que le prix du Bitcoin et les taux de financement ont tous deux fortement augmenté après l’approbation des ETF. La SEC américaine a approuvé les ETF Bitcoin le 10 janvier 2024, faisant passer le prix du Bitcoin d’environ 40 000 $ à près de 80 000 $ en quelques mois.
Source : Ethena
Les actifs libellés en dollar, comme le USDe d’Ethena, ont connu une attention significative après l’approbation des ETF Bitcoin. Ces actifs offrent stabilité et rendement attractif, en faisant des collatéraux idéaux sur les plateformes DeFi. Par exemple, après l’approbation, le rendement de sUSDe a bondi à plus de 30 %, soulignant son attrait auprès des investisseurs cherchant stabilité et rendement élevé. Voyons comment ce rendement fonctionne et quels facteurs pourraient l’influencer.
Source : Ethena
2.2 Impact potentiel sur le rendement de sUSDe
Le USDe d’Ethena, un jeton dollar synthétique, est devenu un choix particulièrement attractif après l’approbation des ETF Bitcoin. En tirant parti de l’augmentation de l’activité de marché et de la hausse des taux de financement, USDe a pu générer un rendement supérieur à 30 % après l’approbation des ETF. Ce rendement impressionnant est obtenu grâce à plusieurs stratégies, notamment le delta hedging des collatéraux ETH mis en jeu et l’arbitrage de base exploitant les écarts entre marchés au comptant et à terme. Voyons comment cela fonctionne et pourquoi l’approbation des ETF Ethereum pourrait influencer ce rendement.
2.2.1 Mécanisme de génération du rendement de sUSDe
Source :Yield Explanation | Ethena Labs
Dans le protocole Ethena, le mécanisme de rendement de sUSDe (USDe mis en jeu) fonctionne via un système de « coffre-fort de récompense » similaire à celui d'autres jetons de mise en jeu comme rETH de Rocketpool. Lorsque les utilisateurs mettent en jeu leur USDe, ils reçoivent des jetons sUSDe, représentant une part des droits sur le total des USDe détenus dans le contrat de mise en jeu.
Le protocole génère des revenus selon deux sources principales : les récompenses de mise en jeu provenant de collatéraux comme stETH, et les revenus de taux de financement et de base issus de la couverture delta des positions dérivées. Ces revenus sont distribués aux détenteurs de sUSDe par une augmentation progressive de la valeur de sUSDe par rapport à USDe. Il est important de noter que le protocole garantit que la valeur de sUSDe ne peut qu’augmenter ou rester stable ; toute perte potentielle étant couverte par le fonds d’assurance d’Ethena. (Toutefois, la couverture du fonds d’assurance est actuellement d’environ 1 % seulement.) Les utilisateurs n’ont besoin d’aucune action supplémentaire pour percevoir les revenus ; il suffit de détenir sUSDe pour bénéficier des retours générés par le protocole. Pour en savoir plus sur son fonctionnement, lire l’article de Steve de Four Pillars intitulé « Ethena : scaling synthetic dollar to billions ».
2.2.2 ETF Ethereum et rendement de sUSDe
L’un des facteurs clés poussant le rendement de sUSDe à la hausse est la persistance du basis et des taux de financement sur le marché des contrats perpétuels. Avec l’approbation des ETF Ethereum, la demande pour les contrats perpétuels devrait s’améliorer, les investisseurs institutionnels recherchant probablement une exposition à Ethereum via divers instruments financiers. Cette hausse de la demande pourrait créer un environnement de taux de financement positifs persistants, bénéficiant aux détenteurs de sUSDe qui pourraient percevoir des revenus supplémentaires via ces paiements de financement.
Source : Ethena
À mesure que davantage de volumes au comptant migrent vers les ETF réglementés, la demande au comptant sur les exchanges hors circuit pourrait stagner, créant des opportunités d’arbitrage. Cela pourrait maintenir un écart entre les prix au comptant et à terme, que les traders pourraient exploiter, générant ainsi des rendements plus élevés pour les détenteurs de sUSDe. En outre, l’euphorie post-approbation pourrait faire grimper les taux de financement, renforçant encore le potentiel de rendement de sUSDe. Des données historiques montrent que les taux de financement ont tendance à augmenter pendant les périodes d’euphorie.
Toutefois, la dynamique du marché est complexe et difficile à prédire, et les résultats réels peuvent varier selon de nombreux facteurs.
Source :Ethereum: Funding Rates - All Exchanges | CryptoQuant
3. Risques associés à USDe et sUSDe
La croissance rapide d’Ethena en peu de temps, devenant le dollar crypto le plus rapide à atteindre 3 milliards de dollars, soulève une question : cette croissance est-elle durable ? Quels sont les risques ? Examinons-en quelques-uns.
3.1 Risques liés aux taux de financement et à la liquidité
Source :App | Ethena
Ethena fait face à des risques liés aux taux de financement et à la liquidité. Si les positions courtes l’emportent sur les longues, les taux de financement pourraient devenir négatifs, entraînant des pertes pour le protocole. En cas de taux de financement négatif, le protocole devrait verser de fortes sommes aux positions longues, ce qui pourrait vider le fonds de réserve (fonds d’assurance). Selon les recherches d’Ethena, le rendement combiné du stETH et des fonds ETH courts est positif 89 % des jours, mais négatif 11 % des jours.
À mesure que la capitalisation boursière de USDe augmente, sa gestion devient plus difficile, notamment le maintien d'une position delta neutre et l'utilisation du fonds de réserve. De plus, un risque de liquidité apparaît si le marché dérivé sous-jacent manque de liquidité. Cela pourrait affecter la stabilité de USDe et le rendement global distribué aux participants. Par exemple, si la liquidité diminue sur les exchanges centralisés en période de baisse du marché, Ethena pourrait avoir du mal à rééquilibrer ses positions.
3.2 Risques de garde et de contrats intelligents
Source :Solution: The Internet Bond | Ethena Labs
Ethena fait également face à des risques de garde et de contrats intelligents. Le protocole dépend de plateformes externes telles que des exchanges centralisés et des fournisseurs de règlement hors chaîne (OES), ce qui introduit des risques potentiels de failles opérationnelles ou de sécurité. Si ces plateformes font face à une faillite ou à des problèmes opérationnels, cela pourrait nuire à la capacité d’Ethena à exécuter des transactions et à maintenir sa position delta neutre. Toutefois, en cas de faillite d’un exchange centralisé, les positions perpétuelles d’Ethena seraient clôturées, mais les actifs en garantie devraient rester sécurisés car ils n’ont jamais été transférés à l’exchange.
En outre, des vulnérabilités ou erreurs dans les contrats intelligents pourraient entraîner des conséquences imprévues ou des exploits. Bien qu'Ethena ait pris des mesures pour atténuer ces risques, comme l’utilisation de plusieurs fournisseurs et une surveillance active, ils demeurent une préoccupation majeure.
3.3 Les risques d’Ethena
Comme l’a souligné Conor Ryder, chercheur principal chez Ethena, Ethena comporte des risques potentiels, mais c’est l’un des rares projets à publier des analyses et à mettre en place des tableaux de bord en temps réel pour rendre public l’état d’Ethena.
Ces tableaux de bord sont accessibles sur le site web d’Ethena ainsi que sur des plateformes comme Dune Analytics et DefiLlama, offrant des informations en temps réel sur les portefeuilles de garde, les positions des comptes secondaires des bourses, les actifs des portefeuilles blockchain, l’offre de USDe et les indicateurs clés de USDe et sUSDe. Le tableau de bord des positions affiche en détail les actifs en garantie, les positions dérivées utilisées pour la couverture delta et la circulation de USDe. (Certaines informations ne sont pas disponibles sur d'autres plateformes.)
Conor Ryder, responsable de la recherche chez Ethena, ajoute : « Pour être clair, USDe n’est ni plus sûr ni meilleur que d’autres projets — nous proposons simplement une configuration de risque non corrélée aux autres projets DeFi. Aucun lien avec les systèmes bancaires traditionnels. Les vrais rendements ne sortent pas de nulle part. Nous intégrons les flux de trésorerie CeFi dans le DeFi. »
4. $ENA, ce qui se passe derrière USDe
Ethena a lancé son jeton de gouvernance ENA le 2 avril 2024, marquant une étape importante vers la décentralisation et la gouvernance communautaire. Dans le cadre de ce lancement, Ethena a distribué 750 millions de jetons ENA à des contributeurs précoces de l’écosystème et à des participants à sa campagne « Shard », soit 5 % de l’offre totale.
Pour encourager davantage de participation à l’écosystème Ethena, celle-ci avait auparavant lancé en début avril 2024 la campagne « Shards » saison 1. Actuellement, la campagne « Sats » saison 2 est en cours et se terminera le 2 septembre 2024. Cette campagne incite les participants à gagner des Sats via des stratégies sur Pendle et Morpho, avec une allocation totale de jetons promis à 15-20 % de toutes les activités de points.
La structure économique du jeton ENA vise à équilibrer l’incitation des contributeurs et le maintien d’un écosystème actif. Les contributeurs principaux détiennent 30 % des jetons, les investisseurs 25 %, la fondation Ethena 15 %, et les 30 % restants sont destinés au développement de l’écosystème, incluant des airdrops et le financement de nouveaux projets.
Source :LANCEREMENT DU JETON ENA — Ethena Labs
Comme de nombreux jetons applicatifs, $ENA agit comme jeton de gouvernance du protocole Ethena, permettant aux détenteurs de prendre des décisions sur divers sujets, notamment le choix des actifs en garantie pour USDe (modification ou ajout), la sélection des entités de garde (fournisseurs OES), la mise en œuvre multi-chaîne, les subventions, les bourses utilisées, et le cadre de gestion des risques.
Toutefois, l’utilité actuelle du jeton ENA est limitée. Bien que la TVL d’Ethena croisse rapidement et qu’il figure parmi les projets générant le plus de revenus, ceux-ci ne sont pas actuellement partagés avec les détenteurs de jetons.
Cette situation devrait évoluer avec le développement futur d’Ethena. Ethena ne sera pas seulement un autre projet DeFi. Il dispose d’une feuille de route qui rendra $ENA plus intéressant, notamment via un partage potentiel des revenus et la création d’une chaîne applicative Ethena.
4.1 Partage potentiel des revenus
Source :Token Terminal [Date : lundi 27 mai 2024]
Ethena a connu une croissance significative de ses revenus, son dollar synthétique USDe devenant le quatrième stablecoin en termes de capitalisation boursière. Voici quelques points clés de la croissance des revenus d’Ethena :
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Leader en revenus : Lors de la dernière semaine de mai, le USDe d’Ethena a généré 7 millions de dollars de revenus, dépassant les 6,3 millions de dollars de Solana. Seuls Tron et Ethereum ont des revenus supérieurs dans leurs applications décentralisées.
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Capitalisation : La capitalisation du USDe a dépassé 3 milliards de dollars, en faisant l’actif dollar crypto le plus rapide à atteindre ce seuil dans l’histoire du crypto.
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Prévision de revenus : Selon les données de Token Terminal, Ethena devrait
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