Analyse des mécanismes de DEX spécialisés dans la liquidité principale des L2 : Trader Joe, Izumi et Maverick
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Analyse des mécanismes de DEX spécialisés dans la liquidité principale des L2 : Trader Joe, Izumi et Maverick
Par rapport à Uniswap V3, Trader Joe V2, Izumi et Maverick constituent tous des améliorations du modèle de liquidité concentrée (CLMM), principalement axées sur l'optimisation du côté market-making pour les fournisseurs de liquidité (LP).
Dédié à des analyses Web3 approfondies
Auteur : Yilan, LD Capital
Préface
Avec l'expiration de la licence d'Uniswap V3, de nombreux projets forkant les AMM à liquidité concentrée (CLMM) ont commencé à émerger. Le terme « Uni v3-Fi » englobe les DEX (forks simples de V3 ou modèles stratégiques personnalisés basés sur V3), les protocoles d'amélioration des rendements (comme Gammaswap), ainsi que les protocoles de type option visant à résoudre les pertes impermanentes liées à V3. Cet article se concentre sur les DEX ayant optimisé la stratégie de plage de prix au-dessus de V3 : Trader Joe v2, Izumi Finance et Maverick Protocol.
Les problèmes d'Uniswap V3
Dans Uniswap V3, la liquidité est concentrée dans une plage de prix spécifique. Cela signifie que si le prix de l’actif s’écarte de cette plage, il apparaît ce qu’on appelle la « perte impermanente » (IL, Impermanent Loss). La perte impermanente désigne la dépréciation subie par un fournisseur de liquidité (LP) sur un AMM par rapport à une simple détention du même actif. Lorsque le prix sort de la plage choisie par le LP, la perte impermanente peut augmenter fortement, voire dépasser la baisse de valeur de l’actif sous-jacent.
La liquidité concentrée d'Uniswap V3 augmente encore davantage le risque de perte impermanente. Cette explication fait appel au concept grec des options connu sous le nom de gamma. Le gamma mesure la sensibilité du delta face aux variations du prix du sous-jacent. Un gamma élevé implique que le delta réagit vivement aux mouvements de prix, nécessitant un ajustement fréquent du portefeuille pour éviter des pertes potentielles — c’est ce qu’on appelle le risque gamma. En négligeant le facteur temporel, on peut dire que lorsque la volatilité du sous-jacent augmente, le prix de l’option augmente également, car une plus grande volatilité accroît la probabilité que l’option devienne rentable ; le marché exige donc un prix plus élevé pour ces options.
Lorsque la volatilité d’un actif est élevée, le risque gamma augmente, ce qui intensifie la perte impermanente supportée par les LP, qui exigent alors une compensation plus importante. Ainsi, un AMM peut être perçu comme intégrant un marché d'options perpétuelles, où les LP sont exposés au risque gamma et acceptent le risque de perte impermanente en échange des frais de transaction ou des revenus miniers.
Pour faire face à ce défi, les fournisseurs de liquidité doivent surveiller étroitement le prix des actifs fournis et agir rapidement — retirer la liquidité et la réaffecter à une nouvelle plage de prix — afin d’atténuer l’impact de la perte impermanente. Toutefois, ce processus est chronophage, coûte en frais de gaz, et expose au risque d’une mauvaise configuration de la plage de prix.
En outre, Uniswap V3 présente d'autres inconvénients. Par exemple, la concentration de la liquidité dans certaines plages peut fragmenter la liquidité globale, augmentant ainsi le coût des transactions. De plus, en raison de la forte volatilité des prix, les LP doivent fréquemment ajuster et gérer leur position, ce qui peut s’avérer difficile, surtout pour les grands acteurs effectuant des opérations nombreuses et rapides.
Bien qu'Uniswap V3 permette des frais et des rendements annualisés plus élevés, les fournisseurs de liquidité doivent peser soigneusement ces avantages contre les risques et contraintes associés. Les solutions proposées pour répondre aux limites d'Uniswap V3 peuvent être classées en plusieurs catégories : l’optimisation de la perte impermanente, l’amélioration des outils pour aider les LP à adopter les meilleures stratégies de market-making (en offrant divers modes de fourniture de liquidité adaptés à différents profils de risque), ainsi que l’intégration de stratégies internes pour améliorer le rendement des NFT LP.
Cet article analyse principalement trois projets DEX ayant optimisé les stratégies de market-making pour les LP : Trader Joe, Izumi et Maverick.
Trader Joe v2
La principale amélioration apportée par Trader Joe V2 avec son LB (Liquidity Book) par rapport à Uniswap V3 est l’introduction du concept de « Bin » et la possibilité de stratifier la distribution de liquidité. Un « Bin » est une plage de prix définie comme unité de distribution de la liquidité. Dans le Liquidity Book, la liquidité est divisée en unités discrètes appelées « Bins ». Chaque bin suit un taux de change fixe, permettant aux LP de concentrer leurs fonds dans des plages de prix spécifiques afin d’éviter le glissement (slippage). Cela permet une exécution sans slippage dans la plage concernée, améliorant ainsi l’efficacité et la rentabilité des transactions. La distribution stratégique de la liquidité signifie que les tokens LP, semi-fongibles, et la direction verticale de la distribution permettent aux LP de déployer leur liquidité selon une stratégie précise, plutôt que de manière uniforme sur les bins.
Trader Joe v2.1 a déployé ses Auto Pools à partir du mois de juin. The General est le premier pool automatique lancé sur AVAX-USDC (Avalanche) et ETH-USDC (Arbitrum). The General rééquilibre automatiquement la position de liquidité afin de maximiser les revenus issus des frais ; il réagit aux tendances du marché et aux déséquilibres d’actifs, lui permettant de s’adapter à la plupart des conditions de marché. À l’avenir, The General sera également utilisé pour d’autres pools de liquidité.
Les Auto-Pools accumulent une part des frais générés par le pool de liquidité. Les jetons peuvent être déposés dans des fermes de rendement (à venir). Des incitations peuvent être fournies via des jetons partenaires (à venir). Une commission d’automatisation est prélevée à chaque rééquilibrage, équivalente à un taux annuel de 4,5 %. Ces frais couvrent les coûts opérationnels tels que les frais de gaz lors des rééquilibrages. À l’avenir, ces frais pourraient être redistribués aux détenteurs de sJOE.
En déployant des stratégies différentes de distribution de liquidité, les LP dont la stratégie est correcte — c’est-à-dire dont la liquidité reste active dans la plage sélectionnée — obtiennent des récompenses plus importantes. En outre, des frais de swap dynamiques permettent aux LP d’ajuster leurs tarifs selon la volatilité du marché, facilitant ainsi une meilleure gestion du risque et des revenus.
Izumi Finance
L’AMM d’Izumi utilise un algorithme DL-AMM, un nouvel algorithme de liquidité concentrée discrète, qui conserve les caractéristiques de market-making concentré d’Uniswap V3 mais permet de distribuer précisément la liquidité à un prix fixe exact, plutôt qu’à une plage de prix. Cela rend iZiSwap plus contrôlable en matière de gestion de liquidité et permet davantage de méthodes de trading, telles que les ordres à cours limité.
Outre le swap, LiquidBox est également l’un des produits phares d’Izumi Finance. LiquidBox est une solution de minage de liquidité basée sur les NFT LP d’Uniswap V3, utilisant différents modèles d’incitation pour attirer la liquidité. Elle permet aux projets de configurer plus efficacement leurs paires et pools de liquidité, en offrant des récompenses différenciées selon les plages de prix.
Ces modèles d’incitation incluent :
1) Modèle de minage de liquidité concentrée (Concentrated liquidity mining model) : comparé au modèle xy=k, l’efficacité du capital dans une plage spécifique est supérieure de plus de 50 fois. Cependant, la concentration de liquidité augmente généralement la perte impermanente pour les paires non stables, bien qu’elle soit favorable aux stablecoins grâce à leur faible volatilité.
2) Modèle de minage unilatéral sans perte impermanente (One-sided non-impermanent loss mining model) : concrètement, lorsque le LP dépose 3000 USDC et 3 ETH, Izumi place les 3000 USDC dans une plage de prix (0, 3) sur Uniswap V3 pour gérer l’achat automatique si le prix baisse. Les 3 ETH sont quant à eux verrouillés dans le module de mise en jeu d’Izumi (non inclus dans Uniswap V3), empêchant leur vente passive en cas de hausse du prix de l’ETH. Ainsi, le projet n’encourt ni perte impermanente ni pression de vente involontaire.
3) Modèle de plage dynamique (Dynamic Range model) : ce modèle vise à inciter les fournisseurs de liquidité à fournir de la liquidité effective autour du prix courant.
Lorsqu’un utilisateur met en gage son NFT LP d’Uniswap V3 sur Izumi pour du farming, LiquidBox vérifie automatiquement si la valeur du NFT se situe dans la plage d’incitation définie par le propriétaire du projet. Ce mécanisme garantit que les LP fournissent de la liquidité là où elle est nécessaire.
Il s’agit d’une stratégie pour générer davantage de revenus pour les LP d’Uniswap V3, similaire à un système de « corruption » mis à disposition des projets pour stimuler la liquidité de leur jeton. En outre, les utilisateurs peuvent, selon leur anticipation du marché, gérer leur position de liquidité via les fonctions fixed range, dynamic range ou one-sided, et ainsi éviter la perte impermanente dans les bons scénarios.
Maverick Protocol
Le mécanisme de placement automatique de liquidité (ALP) de Maverick AMM est similaire à celui d’Uniswap V3, mais diffère crucialement par sa capacité à rééquilibrer dynamiquement la liquidité concentrée automatiquement, réduisant ainsi le slippage par rapport aux modèles AMM non concentrés, tout en maintenant une perte impermanente inférieure à celle des modèles AMM concentrés (notamment grâce au mécanisme de liquidité unilatérale).
Son mécanisme clé repose sur l’utilisation de « Bins », correspondant aux intervalles minimaux de prix. Sur Maverick, les LP peuvent choisir d’ajouter leur liquidité à un bin spécifique. Les LP peuvent choisir parmi quatre modes différents : Right, Left, Both et Static, qui déterminent comment leur liquidité réagit aux variations de prix.
Lorsqu’un LP ajoute de la liquidité à un bin, il doit déposer les actifs de base et de cotation dans les mêmes proportions que celles déjà présentes dans le bin. En retour, il reçoit un token LP représentant sa part de liquidité dans ce bin.
Sur Maverick, lorsque le prix évolue, les bins non statiques peuvent se déplacer vers la droite ou la gauche. Si un bin se déplace jusqu’à chevaucher un autre bin du même type, ils fusionnent, et le nouveau bin hérite de la somme des parts de liquidité des deux bins initiaux.
Lorsqu’un LP souhaite retirer sa liquidité d’un bin, il peut le faire en brûlant son token LP correspondant. Si le bin est issu d’une fusion, le LP doit effectuer un calcul récursif pour transmettre sa demande de retrait aux bins actifs de la chaîne de fusion, puis retirer ses actifs proportionnellement à sa part dans les bins fusionnés.
Conclusion
Trader Joe v2 et v2.1 ont accompli trois choses principales :
1) Des transactions sans slippage à l’intérieur des bins.
2) Liquidity Book introduit des frais de swap dynamiques, appliqués à chaque montant échangé dans un bin et distribués proportionnellement aux LP présents dans ce bin. Cela permet aux LP de compenser la perte impermanente en période de forte volatilité via les frais. Du point de vue d’un marché d’options perpétuelles intégré à l’AMM, ce mécanisme est cohérent : une fonction de volatilité instantanée valorise la haute volatilité, semblable à une prime d’option versée au vendeur (le LP).
3) Les Auto Pools rééquilibrent automatiquement la position de liquidité pour maximiser les revenus de frais. À l’avenir, seront ajoutés des stratégies de farming similaires à Izumi LiquidBox, ainsi que des fonctionnalités d’incitation à la création de pools pour les projets.
Izumi Finance a réalisé les trois points suivants :
1) Plages de valeur précises : LiquidBox permet aux propriétaires de projet de définir explicitement les plages de valeur éligibles aux incitations. Cela donne aux LP une vision claire de la valeur de leur liquidité, facilitant la gestion du risque et la perception des récompenses.
2) Gestion renforcée de la liquidité : en définissant des plages de valeur, LiquidBox concentre mieux la liquidité sur des prix spécifiques plutôt que sur des intervalles. Cette gestion fine facilite l’administration de la liquidité et permet davantage de méthodes de trading, comme les ordres à cours limité.
3) Les différents modèles d’incitation à la liquidité constituent un excellent outil pour la gestion de trésorerie des projets.
Maverick
Maverick propose différents modes pour adapter la façon dont la liquidité réagit aux variations de prix. Lorsque le prix change, les bins peuvent se déplacer et fusionner pour maintenir l’efficacité de la liquidité. Ce mécanisme permet aux LP de mieux gérer la perte impermanente et d’optimiser leurs gains face aux fluctuations. Grâce à des fonctionnalités telles que le déplacement automatique de la liquidité native concentrée, la personnalisation de la direction du déplacement, la capitalisation automatique des frais et la possibilité pour les projets d’inciter des plages de prix spécifiques, Maverick AMM offre aux fournisseurs de liquidité, aux trésoreries de DAO et aux équipes de développement DeFi des outils puissants pour maximiser l’efficacité du capital et assurer une gestion extrêmement précise de la liquidité.
En termes de données, Maverick a enregistré un volume hebdomadaire de 164 millions, contre 308 millions pour Trader Joe et 54,16 millions pour Izumi. En TVL, Maverick affiche 27,83 millions, Trader Joe 140 millions et Izumi 57 millions. Relativement, Maverick capture plus de volume avec un TVL plus faible, ce qui témoigne d’une très haute efficacité du capital. Le fait que la majorité des transactions passent par le routeur 1inch indique également une meilleure capacité de découverte de prix.
Par rapport à Uniswap V3, Trader Joe V2, Izumi et Maverick constituent tous des améliorations du modèle CLMM, avec un accent principal mis sur l’optimisation côté fournisseur de liquidité.
En résumé, les points communs entre ces protocoles incluent tous l’introduction d’une fonctionnalité de personnalisation des plages de prix. Cela permet aux fournisseurs de liquidité de choisir des plages spécifiques pour déployer leur liquidité, leur offrant un contrôle plus précis et leur permettant de construire des stratégies, de répondre à des besoins précis de positionnement, et de trouver la meilleure stratégie de market-making.
Les différences résident principalement dans le degré de personnalisation des outils de gestion de liquidité et dans le stade de développement de leurs écosystèmes respectifs.
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