SBF : L'UST est mauvais, mais ce n'est pas le Theranos de la blockchain
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SBF : L'UST est mauvais, mais ce n'est pas le Theranos de la blockchain
Tous les mauvais événements ne se valent pas.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : FTX
La tempête LUNA continue de faire rage, plaçant Do Kwon, fondateur de la blockchain Terra, au centre de la tourmente médiatique.
Beaucoup accusent Do Kwon d'avoir trompé le public. Un article du média étranger CoinDesk va jusqu'à comparer Do Kwon à Elizabeth Holmes, l'instigatrice de l'escroquerie de la startup Theranos, surnommée « Bad Blood » (le sang empoisonné).
À ce sujet, Sam Bankman-Fried (SBF), fondateur de FTX, tient à donner son avis.
« Not all bad things are the same bad things »
(Toutes les mauvaises choses ne sont pas identiques)
Elizabeth Holmes est la fondatrice de l'entreprise de tests sanguins Theranos, qui affirmait pouvoir diagnostiquer diverses maladies — cancer, cholestérol, diabète — en utilisant un simple prélèvement au bout du doigt, grâce à un dispositif breveté et à un système automatisé appelé miniLab, avec des résultats disponibles en moins de trente minutes.
Cette technologie révolutionnaire a attiré d'innombrables fonds de capital-risque. En 2014, Theranos était valorisée à 9 milliards de dollars, devenant l'une des startups les plus prometteuses. Mais un an plus tard seulement, l'entreprise s'est révélée être une vaste escroquerie. La société a été dissoute en 2018, et Elizabeth Holmes a été incarcérée en 2021.
Le chroniqueur de CoinDesk, David Z Morris considère que Do Kwon, créateur de TerraUSD (ci-après UST), est la version blockchain du scénario décrit dans « Bad Blood », promettant aux investisseurs quelque chose de spectaculaire (à savoir une stablecoin décentralisée), sans toutefois disposer d'une méthode innovante ou solide.
[Note *1] : « Bad Blood », publié en 2018 par John Carreyrou, raconte l’escroquerie de la société de tests sanguins Theranos
SBF : UST est un échec grave, mais pas l'équivalent blockchain de « Bad Blood »
Sam Bankman-Fried, fondateur de FTX, juge que LUNA/UST (c’est-à-dire TerraUSD) constitue un événement très négatif, dont l’issue a été désastreuse.
Cependant, bien que les deux situations soient mauvaises, SBF insiste sur le fait que l’entreprise de Elizabeth Holmes, Theranos, diffère fondamentalement, car le mécanisme de LUNA/UST était extrêmement transparent.
Selon SBF, LUNA/UST est un échec lamentable, mais la principale critique adressée à Elizabeth Holmes ne porte pas tant sur l’échec technique de Theranos que sur son mensonge délibéré.
« Spécifiquement, Elizabeth Holmes affirmait haut et fort que Theranos révolutionnait la technologie médicale, alors qu’en réalité rien de tel n’était vrai. Elizabeth Holmes a commis une fraude en présentant de faux rapports aux investisseurs, mais LUNA n’est pas dans ce cas. »
SBF affirme que Do Kwon n’a pas dissimulé le fonctionnement de LUNA/UST au grand public. Il n’a jamais prétendu que UST était entièrement adossé à un réservoir en dollars américains selon un ratio 1:1. Au contraire, Do Kwon a clairement indiqué que les réserves soutenant UST étaient composées d’actifs « instables ».
« Do Kwon n’a jamais dit que UST était soutenu à 1:1. Bien au contraire, il a explicitement précisé que les réserves de UST reposaient sur des actifs instables. Il était évident que ces actifs pouvaient perdre de leur valeur, et qu’une baisse de prix entraînerait automatiquement d’autres conséquences.
Encore une fois, je ne cherche pas à justifier UST, je pense également qu’ils se sont trompés. Mais UST et Theranos ne sont pas comparables. »
Beaucoup voient dans cet épisode UST la preuve que toute la blockchain serait une escroquerie. SBF reconnaît que certaines fraudes de type pyramide existent bel et bien dans l’écosystème blockchain, comme c’était le cas avec Plus Token, mais selon lui, UST n’était pas une escroquerie. Si on devait y voir une erreur, SBF pense que la communication autour de LUNA/UST a échoué, car elle n’a pas réussi à transmettre correctement le fonctionnement du protocole ni ses risques inhérents au grand public.
« La plupart des mauvais investissements ne sont pas des pyramides de Ponzi. Certaines pertes résultent d’arnaques, d’autres de malchance, ou des deux à la fois.
Voici quelques investissements ayant perdu plus de 50 % depuis le début de l’année : 1) NFLX 2) LUNA 3) AMC 4) ARKK. »
1) Not all bad things are the same bad thing— SBF (@SBF_FTX) 14 mai 2022
Benson Sun, Partenaire Communauté chez FTX : Le problème de LUNA vient de sa limite d'endettement
Pour l’industrie blockchain, UST constituait une expérience fascinante. Rétrospectivement, où le mécanisme de UST a-t-il dysfonctionné ?
Benson Sun, partenaire communauté chez FTX, estime que le problème réside dans l’absence de « limite d’endettement ».
Il prend l'exemple de DAI, la stablecoin de Maker, qui intègre une limite d'endettement. Maker comprend que, lors d'une liquidation massive, la stabilité du système dépend encore de la liquidité des collatéraux. Ainsi, chaque type de collatéral possède une limite maximale. Par exemple, l’Ethereum (ETH), étant plus liquide, bénéficie d’un plafond d’endettement plus élevé.
Même après des événements majeurs de liquidation comme le 312 ou le 519, DAI est resté stable. Le système de gestion des risques de Maker s’est donc avéré efficace.
Mais LUNA est différent.
LUNA n’avait pas fixé de limite à l’endettement du système, et souffrait même d’un effet de roue libre ². Cet effet provient du mécanisme de UST : lorsque la demande pour UST augmente, les utilisateurs achètent et brûlent des LUNA pour produire de l’UST.Terra a exploité un taux d’intérêt annuel de 20 % sur Anchor pour attirer continuellement des capitaux extérieurs, ce qui a fait exploser la capitalisation de UST en même temps que celle de LUNA. Toutefois, lorsque l’émission de UST est devenue excessive, la liquidité acheteuse de LUNA n’a plus suffi à maintenir l’ancrage du prix, menant inévitablement à l’effondrement.
En comparaison, lors de la création de DAI, plusieurs types d’actifs peuvent être utilisés comme garantie. La liquidité globale du système ne dépend donc pas uniquement d’une seule monnaie interne, rendant le système bien plus sécurisé.
Benson compare LUNA aux actifs d’une entreprise, et UST à ses dettes. Il apparaît clairement que les autorités de Terra n’ont pas limité le niveau d’endettement, entraînant un ratio passif/actif excessivement élevé.
« Au plus haut, la capitalisation de LUNA atteignait environ 41 milliards de dollars, contre 18 milliards pour UST. La dette représentait ainsi près de 40 % des actifs. Or, dans la crypto, la capitalisation boursière et la liquidité acheteuse sont souvent très éloignées. Il était donc évident que la liquidité de LUNA ne pouvait pas supporter un tel ratio d’endettement. »
[Note *2] : L'effet de roue libre signifie qu'une fois un seuil critique atteint, l'inertie et la gravité de la roue deviennent elles-mêmes une partie de la force motrice. À partir de là, aucun effort supplémentaire n'est nécessaire pour maintenir la rotation rapide de la roue.
Il souligne que Terra avait conscience du fait que UST dépendait trop fortement de LUNA, et avait commencé à intégrer des liquidités externes ainsi que des actifs de réserve pour renforcer la résilience de UST : achat de Bitcoin comme réserve, création de pools de liquidité sur Curve Finance. Malheureusement, cela n’a pas suffi face à l’absence de limite d’endettement :
« Dans une certaine mesure, Terra était comme un parachutiste en chute libre. Il portait un parachute — les applications et mécanismes de protection de UST. Avant de s’écraser, Terra devait réussir à déployer ce parachute. Hélas, le parachute n’a jamais pu s’ouvrir.
Si Terra l’avait voulu, il aurait pu lier le plafond d’émission de dettes (la quantité de UST émise) à la capitalisation de LUNA (par exemple, un dixième de celle-ci), sacrifiant potentiellement la croissance de la valeur en échange d’un meilleur coefficient de sécurité. Ainsi, le système aurait pu devenir durable et avoir une chance d’ouvrir le parachute avant l’impact. »
Par ailleurs, Benson formule aussi une critique concernant le comportement récent autour du chaos LUNA.
Il juge inutile que les médias, influenceurs ou KOL (leaders d’opinion) relaient des cas de personnes devenues riches pendant la crise LUNA. Ces cas sont généralement non reproductibles et largement dus à la chance.
Il est indéniable que chaque grand événement comporte quelques histoires de fortune fulgurante. Pourtant, l’effondrement de LUNA a fait perdre des dizaines de milliards de dollars à l’ensemble du marché crypto. Les pertes ont largement surpassé les gains. Inutile, dans un contexte où la majorité des gens perdent de l’argent, voire tout leur capital, d’alimenter davantage l’anxiété du marché.
« Il est totalement inutile de prêter attention aux publications vantant des fortunes réalisées en achetant $LUNA au plus bas. Cela ne fait qu’augmenter l’anxiété. Pendant la chute de $LUNA, combien de personnes ont cru que 10$, 1$, 0,1$ ou 0,01$ était suffisamment bas, ont foncé tête baissée, et ont été ensevelies ? Ceux qui ont tenté de racheter $LUNA au plus bas ont perdu bien plus qu’ils n’ont gagné. Beaucoup ont explosé en long, d’autres ont vu leurs grilles de trading revenir à zéro. Tous sont devenus les issues de secours de $UST. »
Enfin, il rappelle aux investisseurs l’importance de considérer le « coefficient de risque » de leurs placements.
Avant que la spirale mortifère de UST ne s’engage, de nombreux KOL promouvaient activement le rendement annuel fixe offert par UST. Benson reconnaît que certains mentionnaient bien les risques, mais reste sceptique quant à la complétude de ces avertissements et à la clarté des indications données sur le moment opportun pour sortir du pari.
Il précise personnellement n’avoir jamais promu UST, car pour un particulier, comprendre les risques systémiques et surveiller en temps réel les données liées à UST relevait de l’impossible.
Alors, comment un investisseur lambda peut-il distinguer un bon produit d’un placement risqué ?
Benson recommande au minimum de connaître le taux d’intérêt moyen offert dans le secteur, et de rester vigilant face à tout rendement excessif.
« Pour un investisseur crypto, un taux d’intérêt annuel anormalement élevé, supérieur à la moyenne du marché, implique toujours une contrepartie ou une restriction.
Par exemple, si le rendement annuel moyen du marché est de 5 %, mais qu’un exchange propose 12 à 15 %, tout en limitant les dépôts à 2 000 dollars, l’objectif est clairement d’attirer de nouveaux utilisateurs.
Mais si aujourd’hui un produit offre 20 % d’intérêt annuel sans aucune limite de dépôt, alors il faut absolument comprendre les risques cachés derrière.»
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