Phân tích báo cáo Goldman Sachs: Quy mô huy động vốn IPO phá kỷ lục, ba chuyên gia nhận định chuông báo động thị trường chưa reo.

Viết: Rita

Đọc Nhanh TechFlow

Số vốn huy động từ thị trường IPO Mỹ năm 2026 đã vượt 125 tỷ USD, phá vỡ kỷ lục của cả năm 2021. Thị trường đang lo lắng về hai điều. Liệu đây có phải là tín hiệu cảnh báo cuối chu kỳ? Thị trường có thể hấp thụ hết lượng cổ phiếu mới này không?

Goldman Sachs đã mời ba chuyên gia, gồm Chiến lược gia trưởng về cổ phiếu Mỹ nội bộ Ben Snider, chuyên gia uy tín về nghiên cứu IPO Jay Ritter, và Giám đốc Quỹ Acadian Owen Lamont. Ba người có quan điểm khác nhau. Snider cho rằng không cần quá lo lắng, tín hiệu cuối chu kỳ chưa xuất hiện, khả năng hấp thụ của thị trường đang bị đánh giá thấp. Ritter nói khối lượng phát hành cao thực sự dự báo lợi nhuận thị trường tương lai thấp hơn, nhưng độ chính xác dự báo chỉ cao hơn ngẫu nhiên một chút. Lamont cho rằng làn sóng phát hành là một trong Tứ Kỵ Sĩ của bong bóng, nhưng có thể nghĩa là bong bóng mới chỉ bắt đầu, còn lâu mới kết thúc.

Đồng thuận của ba người là số lượng IPO thấp hơn nhiều so với các thời kỳ bong bóng lịch sử, mức tăng ngày đầu cũng không mất kiểm soát, tín hiệu nguy hiểm thực sự chưa bật sáng.

Số vốn IPO lập kỷ lục, nhưng số lượng ôn hòa

Tính đến nay năm 2026, số vốn huy động từ IPO Mỹ khoảng 125 tỷ USD, đã vượt kỷ lục 120 tỷ USD của cả năm 2021. Goldman Sachs dự kiến cả năm sẽ vượt 200 tỷ USD.

Nhưng đằng sau những con số là các vấn đề cấu trúc. Số vốn huy động lập kỷ lục chủ yếu nhờ vào IPO của một vài công ty công nghệ siêu lớn, quy mô đơn lẻ đóng góp phần tăng trưởng chính, thực tế số lượng IPO không nhiều. Tính đến nay năm 2026 chỉ có khoảng 60 công ty niêm yết, cao hơn một chút so với cùng kỳ năm 2021, nhưng thấp hơn nhiều so với tổng lượng hàng năm khoảng 400 công ty năm 1999 và khoảng 250 công ty năm 2021. Barometer IPO của Goldman Sachs cho thấy môi trường hiện tại chỉ đang bình thường hóa, chưa thể nói là thịnh vượng.

Vốn cổ phần tư nhân và vốn mạo hiểm đã tích lũy khoảng 4 nghìn tỷ USD giá trị chưa thực hiện, đang đẩy nhanh việc thoái vốn sau khi cửa sổ IPO mở lại. Chủ đề AI đã thúc đẩy các giao dịch quy mô bất thường, cơ sở hạ tầng AI cần huy động vốn khổng lồ, bao gồm cả IPO và phát hành thêm trái phiếu từ các công ty hiện hữu.

Ba người, ba phán đoán

Ben Snider là Chiến lược gia trưởng về cổ phiếu Mỹ của Goldman Sachs, ông cho rằng không cần quá lo lắng.

Snider cho rằng tín hiệu cảnh báo cuối chu kỳ mà thị trường lo lắng hôm nay không rõ ràng. Hoạt động IPO đang tăng nhưng không cực đoan, định giá IPO chỉ cao hơn mức trung bình lịch sử một chút, thấp hơn nhiều so với các thời kỳ bong bóng trước đó. Năm 2026 tổng nguồn cung cổ phiếu chỉ chiếm khoảng 1% vốn hóa của Russell 3000, ngang bằng mức trung bình 2015-2019, thấp hơn 1.5% của năm 2021 và 2% của thời kỳ bong bóng internet.

Phía cầu cũng khỏe mạnh tương tự. Mua lại cổ phiếu S&P 500 tăng 4% so với cùng quý năm trước, thông báo M&A chiến lược tăng 100% so với cùng kỳ. Khu vực hộ gia đình chuyển từ bên bán ròng trong thời kỳ bong bóng internet thành bên mua ròng trong những năm gần đây, dòng tiền chảy vào qua ETF và quỹ tương hỗ. Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tăng từ 6% năm 1995 lên 18% hiện tại.

Mặc dù các doanh nghiệp siêu lớn làm chậm mua lại do chi tiêu vốn AI, nhưng các bên hưởng lợi từ AI như ngân hàng và bán dẫn vẫn đang mở rộng mua lại. Nvidia gần đây bổ sung ủy quyền mua lại 80 tỷ USD, thông báo mua lại cả năm đã đạt mức kỷ lục 960 tỷ USD. Goldman Sachs dự kiến tổng mua lại năm 2026 khoảng 1.3 nghìn tỷ USD, đủ để bù đắp nguồn cung mới từ IPO và hết thời gian khóa cổ phiếu.

Snider cho rằng IPO có cơ chế tự điều chỉnh, chỉ khi cầu đủ thì IPO mới tiếp tục. Nếu thị trường không thể hấp thụ nguồn cung, tự nhiên sẽ hạn chế phát hành trong tương lai.

Jay Ritter là Giám đốc Trung tâm Nghiên cứu IPO Đại học Florida, ông cho rằng tín hiệu có, nhưng rất yếu.

Ritter chỉ ra rằng khối lượng phát hành cao thực sự dự báo lợi nhuận thị trường tương lai thấp hơn, nhưng độ chính xác dự báo chỉ cao hơn ngẫu nhiên một chút, khoảng 52%. Dựa vào IPO để phán đoán điểm đảo chiều thị trường là không đáng tin, sau khi Greenspan nói về sự thịnh vượng phi lý năm 1996, thị trường còn tăng thêm 3.5 năm.

Về hiệu suất IPO, nghiên cứu dài hạn của Ritter cho thấy, loại bỏ mức tăng ngày đầu, IPO trung bình hoạt động kém hơn thị trường chung trong ba năm sau niêm yết. Nhưng ông nhấn mạnh một vài ngoại lệ. Khối công nghệ là khối hoạt động tốt nhất trong thị trường IPO, các công ty có doanh thu hàng năm vượt 100 triệu USD cơ bản có thể theo kịp thị trường chung, các công ty công nghệ có cấu trúc cổ phiếu hai lớp反而 hoạt động tốt hơn. Cấu trúc này cho phép phát hành lượng lớn cổ phiếu có quyền biểu quyết thấp để khuyến khích nhân viên, đồng thời người sáng lập duy trì quyền kiểm soát qua cổ phiếu có quyền biểu quyết cao, ban quản lý có động lực mạnh mẽ để quan tâm đến giá cổ phiếu.

Owen Lamont là Phó Chủ tịch Cấp cao kiêm Giám đốc Danh mục Đầu tư tại Acadian Asset Management, ông cho rằng làn sóng phát hành là một trong Tứ Kỵ Sĩ của bong bóng.

Lamont thận trọng nhất. Ông coi việc phát hành cổ phiếu quy mô lớn là một trong bốn dấu hiệu của bong bóng thị trường, cho rằng các công ty rất thông minh, họ có xu hướng phát hành cổ phiếu khi giá cổ phiếu bị định giá cao. Tín hiệu này đã hiệu quả năm 2021, khi đó việc phát hành khổng lồ từ SPAC và IPO là thời điểm tốt để giảm tỷ trọng cổ phiếu Mỹ.

Nhưng ông cũng nhấn mạnh, làn sóng phát hành không nhất thiết nghĩa là thị trường lập đỉnh ngay lập tức. Làn sóng IPO những năm 1990 kéo dài vài năm, bong bóng tài sản Nhật Bản cuối những năm 1980 cũng vậy. Vì vậy làn sóng phát hành có thể nghĩa là bong bóng mới chỉ bắt đầu, còn lâu mới kết thúc.

Lamont chỉ ra, ông quan tâm hơn đến mức tăng ngày đầu. Nếu mức tăng ngày đầu vượt xa mức bình thường 15% đến 20%, đi vào vùng 100% thậm chí cao hơn, như thường thấy năm 1999, đó là tín hiệu rõ ràng của đầu cơ cuồng nhiệt. Hiện tại ngoài một vài ngoại lệ, mức tăng ngày đầu không cực đoan.

Về đầu tư IPO, Lamont có một phép ẩn dụ sinh động. IPO giống như chuối, cần chín rồi mới ăn. Chờ đợi 1 đến 3 năm sau niêm yết mới mua là chiến lược tối ưu hơn. Ông cũng cảnh báo, nếu làn sóng phát hành nợ và làn sóng phát hành cổ phiếu xuất hiện cùng lúc, đó là tín hiệu tiêu cực rõ ràng hơn, cho thấy toàn bộ giá trị doanh nghiệp có thể đang bị định giá cao.

Góc nhìn toàn cầu: Câu chuyện khác biệt của Châu Âu và Hồng Kông

Tình hình Châu Âu khác với Mỹ. Các chiến lược gia toàn cầu của Goldman Sachs Peter Oppenheimer và Guillaume Jaisson chỉ ra rằng, huy động vốn cổ phiếu ở Châu Âu trong 12 tháng qua vượt 200 tỷ EUR, nhưng chỉ chiếm 1.7% vốn hóa, cao hơn một chút so với mức trung bình dài hạn 1.4%. Sau khi trừ mua lại và chuộc lại, nguồn cung ròng vẫn hơi âm. Vấn đề thực sự của Châu Âu không liên quan đến quy mô phát hành, mâu thuẫn cốt lõi là dòng tiền nội địa chảy vào không đủ. Năm qua chỉ có khoảng 40 vụ IPO, thấp hơn nhiều so với mức bình thường khoảng 100 vụ. Điều này sẽ tự củng cố, nhà đầu tư nội địa chảy ra khỏi thị trường địa phương do thiếu cổ phiếu tăng trưởng, các công ty tăng trưởng thì chọn nơi niêm yết khác để có nguồn vốn sâu hơn.

Tình hình Hồng Kông thì tích cực hơn. Năm 2025 thị trường IPO Hồng Kông phục hồi mạnh mẽ, 119 công ty niêm yết huy động 37 tỷ USD, nửa đầu năm 2026 đã có 84 công ty huy động 27 tỷ USD, cả năm dự kiến đạt 60 tỷ USD. Lợi nhuận trung bình ba tháng sau IPO khoảng 60%, trung vị khoảng 20%, hiệu suất vượt xa các năm trước. Chiến lược gia Trung Quốc của Goldman Sachs Si Fu dự kiến năm 2026 thị trường Hồng Kông sẽ có khoảng 110 tỷ USD nguồn cung cổ phiếu, bao gồm 60 tỷ USD IPO cổ phiếu H mới và 50 tỷ USD tài trợ thứ cấp, sẽ được nhu cầu đa kênh vượt 400 tỷ USD hấp thụ dễ dàng, nhu cầu đến từ cổ tức doanh nghiệp, vốn dòng Nam, tái cấu trúc vốn toàn cầu.

Góc nhìn TechFlow

Điều thú vị nhất của bài Top of Mind này là ba người được phỏng vấn có cách diễn giải khác nhau về cùng một bộ dữ liệu. Snider thấy số vốn IPO lập kỷ lục nhưng số lượng ôn hòa, kết luận là bình thường hóa. Lamont thấy cùng dữ liệu đó, kết luận là có thể đang hình thành làn sóng. Hai quan điểm không có đúng sai, chỉ là khác khung thời gian. Snider nhìn vào cân bằng cung cầu hiện tại, Lamont nhìn vào mô hình lịch sử. Phán đoán của hai người có thể cùng đúng, hiện tại bình thường hóa, hai ba năm sau có thể thành bong bóng.

Quan điểm của Ritter cung cấp một chiều kích khác. IPO giai đoạn đầu hoạt động kém hơn thị trường chung là quy luật 60 năm, nhưng khối công nghệ ngoại lệ, công ty doanh thu lớn ngoại lệ, cổ phiếu hai lớp ngoại lệ. Những ngoại lệ này chính chỉ ra rằng, xem giảm IPO vô phân biệt có thể bỏ lỡ những người thắng cuộc thực sự. Nvidia khi niêm yết năm 1999 với định giá 600 triệu USD, cũng là một trong những IPO công nghệ định giá cao.

Quan điểm nội bộ Goldman Sachs cũng đáng chú ý. Snider với vai trò chiến lược gia thiên lạc quan, Oppenheimer với vai trò chiến lược gia quan tâm bất lợi cấu trúc của Châu Âu, Lynam với vai trò chiến lược gia tín dụng cảnh báo mức độ bão hòa thị trường nợ. Sự khác biệt về góc nhìn giữa các chức năng khác nhau trong cùng một tổ chức đáng đọc hơn bất kỳ kết luận đơn lẻ nào.

Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm

Bài viết này là sự tổng hợp và diễn giải của Nghiên cứu TechFlow đối với báo cáo nghiên cứu của công ty chứng khoán bên thứ ba (Goldman Sachs, ngày 20 tháng 7 năm 2026). Các xếp hạng, giá mục tiêu, dự báo lợi nhuận và các phán đoán liên quan được trích dẫn trong bài đều là quan điểm của các nhà phân tích của công ty chứng khoán đó, chỉ đại diện cho lập trường của tổ chức thuộc về họ, không đại diện cho quan điểm của Nghiên cứu TechFlow, cũng không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.

Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập. Bài viết này không nên được sử dụng làm cơ sở để mua bán bất kỳ chứng khoán nào.