Robinhood lập thành tích tốt nhất trong lịch sử, nhưng giá cổ phiếu giảm gần một nửa
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Robinhood lập thành tích tốt nhất trong lịch sử, nhưng giá cổ phiếu giảm gần một nửa
Đối với Robinhood, bài kiểm tra thực sự không phải là những kỷ lục trong thị trường tăng giá, mà là đáy trong thị trường giảm giá.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Ada, TechFlow
Robinhood đang trải qua một sự chia rẽ kỳ lạ.
Vào phiên giao dịch sau giờ Mỹ ngày 10 tháng 2, nền tảng giao dịch dành cho nhà đầu tư cá nhân này đã công bố báo cáo tài chính trông có vẻ hoàn hảo: doanh thu cả năm đạt 4,5 tỷ USD, tăng 52% so với cùng kỳ, mức cao kỷ lục mới; lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu pha loãng là 2,05 USD; tiền gửi ròng năm 2025 đạt kỷ lục 68 tỷ USD, trong đó riêng quý IV chiếm 16 tỷ USD; số người đăng ký dịch vụ Robinhood Gold đạt mức kỷ lục 4,2 triệu người.
CEO Vlad Tenev tự tin tuyên bố trong cuộc họp báo cáo kết quả kinh doanh: “Chúng tôi đang xây dựng một ứng dụng tài chính siêu cấp.”
Nhưng ngay sau phiên giao dịch, giá cổ phiếu giảm 7%. Kèm theo mức sụt giảm từ đầu năm đến nay, cổ phiếu Robinhood đã giảm một nửa so với mức đỉnh hồi tháng 10 năm ngoái. Một công ty vừa lập thành tích tốt nhất trong lịch sử lại chứng kiến giá trị thị trường bốc hơi một nửa chỉ trong vòng bốn tháng.
Vấn đề nằm ở đâu?
Nhìn kỹ báo cáo tài chính, doanh thu từ giao dịch tiền mã hóa: 221 triệu USD, giảm mạnh 38% so với cùng kỳ.
Cùng kỳ năm ngoái con số này là 357 triệu USD, còn quý trước vẫn còn 268 triệu USD. Đến quý IV, khối lượng giao dịch tiền mã hóa trên ứng dụng Robinhood chỉ còn 34 tỷ USD, giảm một nửa so với cùng kỳ.
Nhà đầu tư cá nhân không còn giao dịch nữa. Bitcoin từ mức 126.000 USD đã tụt xuống còn 65.000 USD, cảm giác “sợ bỏ lỡ” (FOMO) biến mất, thay vào đó là nỗi sợ hãi. Mở ứng dụng lên, toàn màn hình đỏ lòm; đóng ứng dụng lại chính là lựa chọn hợp lý nhất.
Đây chính là nghịch cảnh của Robinhood: hoạt động cốt lõi đang cải thiện, nhưng thị trường chỉ chăm chú vào phần đang suy yếu.
Trong tổng doanh thu 4,5 tỷ USD, tiền mã hóa đóng góp bao nhiêu?
Phân tích cơ cấu doanh thu của Robinhood, bạn sẽ nhận ra một quá trình chuyển đổi danh tính đang diễn ra.
Doanh thu phí giao dịch quý IV đạt 776 triệu USD, tăng 15% so với cùng kỳ. Trong đó, giao dịch quyền chọn đóng góp 314 triệu USD (tăng 41%), giao dịch cổ phiếu đạt 94 triệu USD (tăng 54%), các khoản thu từ giao dịch khác đạt 147 triệu USD (tăng gấp ba lần). Duy nhất khoản doanh thu từ tiền mã hóa bị kéo tụt — giảm mạnh từ 358 triệu USD xuống còn 221 triệu USD.
Doanh thu lãi ròng đạt 411 triệu USD, tăng 39%, chủ yếu nhờ tăng trưởng tài sản sinh lời và hoạt động cho vay chứng khoán. Doanh thu từ gói đăng ký Gold đạt 50 triệu USD, tăng 56%.
Xét cả năm, tỷ trọng doanh thu từ giao dịch tiền mã hóa trong tổng doanh thu đã giảm từ khoảng 35% trong quý IV/2024 xuống còn 17% trong quý IV/2025.
Xu hướng này Robinhood hiểu rất rõ.
Trong năm qua, công ty mở rộng mạnh mẽ danh mục sản phẩm: thị trường dự đoán (prediction market), chỉ sau năm đầu tiên đã thực hiện khối lượng hợp đồng giao dịch lên tới 12 tỷ USD, riêng trong quý IV khối lượng giao dịch đã tăng hơn gấp đôi; giao dịch hợp đồng tương lai bao phủ chỉ số chứng khoán, năng lượng, kim loại và tiền mã hóa; số người sở hữu thẻ Robinhood Gold đang tiến gần mốc 1 triệu.
Ngay trong hội nghị báo cáo kết quả quý III/2025, ban lãnh đạo công ty đã phát biểu: “Hiện nay chúng tôi có 11 mảng kinh doanh đạt doanh thu hàng năm trên 100 triệu USD.”
Nói cách khác, đừng chỉ tập trung vào tiền mã hóa. Nhưng Wall Street lại cứ khăng khăng chỉ nhìn vào tiền mã hóa.
Một công ty môi giới, sống như cái bóng của Bitcoin
Điều này khiến người ta nhớ đến báo cáo tài chính được Strategy công bố cách đây năm ngày.
Strategy ghi nhận lỗ ròng quý IV lên tới 12,4 tỷ USD, gần như toàn bộ đến từ tổn thất chưa thực hiện do giá Bitcoin giảm mạnh trong quý. Saylor chẳng hề bận tâm, ông gọi đợt giảm giá Bitcoin là “món quà”, và từng lần điều chỉnh đều là cơ hội để mua thêm.
Tình hình Robinhood lại hoàn toàn ngược lại. Công ty không nắm giữ Bitcoin, không chịu rủi ro biến động giá, cũng không cần phát hành trái phiếu để tiếp tục mua coin. Robinhood chỉ là một nền tảng giao dịch, thu phí hoa hồng.
Nhưng khi Bitcoin giảm giá, nhà đầu tư cá nhân ngừng giao dịch, thì phí hoa hồng cũng biến mất.
Strategy sống nhờ giá Bitcoin. Robinhood sống nhờ độ biến động (volatility) của Bitcoin. Hai công ty bề ngoài khác biệt hoàn toàn, nhưng bản chất đều phụ thuộc vào cùng một yếu tố: cảm xúc của nhà đầu tư cá nhân đối với tiền mã hóa.
Strategy đặt cược vào chiều hướng giá, còn Robinhood đặt cược vào lượng khách đến “sòng bạc”. Nói cách khác, Bitcoin giảm → sòng bạc vắng khách. Cả hai mô hình đều thua.
Số liệu xác nhận đánh giá này. Cổ phiếu MSTR của Strategy giảm 76%, tức đòn bẩy 1,6 lần so với mức giảm 48% của Bitcoin. Cổ phiếu Robinhood giảm khoảng 50% kể từ mức đỉnh tháng 10 năm ngoái, gần trùng khớp với mức giảm 48% của Bitcoin. Hai đường cong gần như chồng khít lên nhau.
Một bên là vị thế mua đòn bẩy (leveraged long) đối với Bitcoin, bên kia là quyền chọn mua (call option) tại mức giá thực (at-the-money). Đối tượng cơ sở của cả hai đều giống nhau: nhiệt độ của thị trường tiền mã hóa.
Cái bẫy của cụm từ “kỷ lục”
Trong báo cáo tài chính của Robinhood, cụm từ “kỷ lục” xuất hiện nhiều lần: doanh thu năm kỷ lục, EBITDA điều chỉnh kỷ lục, tiền gửi ròng kỷ lục, số người đăng ký Gold kỷ lục, EPS kỷ lục…
Tất cả những con số này đều đúng sự thật.
Báo cáo tài chính của Strategy cũng ghi “kỷ lục”: số lượng Bitcoin nắm giữ kỷ lục, dự trữ tiền mặt kỷ lục, lợi suất BTC (BTC Yield) kỷ lục… Thế mà cổ phiếu lại giảm 76%.
“Kỷ lục” trong thị trường tăng là huân chương, trong thị trường giảm lại là bia mộ. Nó chỉ phản ánh trạng thái của bạn tại điểm cao nhất, chứ không thể nói trước điều gì sẽ xảy ra tiếp theo.
Quý IV của Robinhood tiết lộ một chỉ số then chốt: số người dùng hoạt động hàng tháng (MAU) giảm từ 14,9 triệu người cùng kỳ xuống còn 13 triệu người, tức giảm 1,9 triệu người.
Người dùng đang rời đi.
Tài sản được quản lý trên nền tảng công ty tăng 68% so với cùng kỳ — nguyên nhân chủ yếu là do giá cổ phiếu và giá coin tăng làm quy mô vốn hóa phình to. Tốc độ tăng trưởng tiền gửi ròng theo năm đã chậm lại từ mức trên 30% đầu năm xuống còn 19% trong quý IV. Điều này cho thấy tốc độ dòng tiền chảy vào đang chậm lại. Người đang rời đi.
Vấn đề này về cấu trúc giống hệt với những gì Strategy đang đối mặt. Trong thị trường tăng, mọi chỉ số đều tự củng cố lẫn nhau: giá tăng → giao dịch sôi động → doanh thu tăng → người dùng tăng → giá cổ phiếu tăng. Còn trong thị trường giảm, mọi mắt xích đều đảo chiều.
Bánh xe tăng trưởng có thể quay ngược. Robinhood cũng có bánh xe tăng trưởng riêng.
Giảm phụ thuộc vào tiền mã hóa: một canh bạc lớn
Robinhood rõ ràng hiểu điều này. Trong 12 tháng qua, chiến lược của công ty có thể tóm gọn trong một câu: giảm dần sự phụ thuộc vào tiền mã hóa, đồng thời gia tăng mạnh đầu tư vào hạ tầng tiền mã hóa.
Nghe có vẻ mâu thuẫn, nhưng logic lại rất rõ ràng.
Về phía doanh thu, công ty nỗ lực đa dạng hóa mạnh mẽ: thị trường dự đoán, hợp đồng tương lai, bán khống, thẻ Robinhood Gold, dịch vụ ngân hàng, tài khoản hưu trí, mở rộng ra thị trường quốc tế…
Về phía hạ tầng, công ty đẩy mạnh chuyên sâu. Năm ngoái, Robinhood đã mua lại Bitstamp — sàn giao dịch tiền mã hóa lâu đời nhất thế giới — và khối lượng giao dịch trên sàn này đã tăng gấp đôi. Tại châu Âu, công ty ra mắt 2.000 cổ phiếu được token hóa. Tại Indonesia, Robinhood ký thỏa thuận mua lại một công ty môi giới và nền tảng tiền mã hóa.
Robinhood đã rút ra bài học từ Coinbase năm 2022.
Coinbase suýt sập trong đợt thị trường giảm giá trước đây vì cơ cấu doanh thu quá đơn giản. Armstrong đã mất hai năm để tái cấu trúc. Còn Tenev đang cố gắng đa dạng hóa trước khi đợt thị trường giảm giá mới bắt đầu.
Nhưng thời gian không đứng về phía ông ấy. Dự toán chi phí vận hành điều chỉnh và chi phí khuyến khích cổ phần của Robinhood năm 2026 nằm trong khoảng 2,6–2,725 tỷ USD, tăng khoảng 18% so với năm 2025. Khoản tiền này sẽ chi cho mở rộng quốc tế, nghiên cứu phát triển sản phẩm mới và tích hợp các thương vụ mua lại. Nếu “mùa đông tiền mã hóa” kéo dài, trong khi tốc độ tăng trưởng các mảng kinh doanh truyền thống không đủ nhanh, thì việc chi phí tăng mạnh cộng với doanh thu tăng chậm sẽ gây áp lực lên biên lợi nhuận.
Số tiền mặt và tương đương tiền mặt trên bảng cân đối kế toán khoảng 4,3 tỷ USD đủ duy trì hoạt động trong thời gian dài. Nhưng giống như Strategy, “sống sót” và “tăng trưởng” là hai chuyện hoàn toàn khác nhau.
Nhiệt kế trong mùa đông tiền mã hóa
Khi đặt báo cáo tài chính của Strategy và Robinhood cạnh nhau, bạn sẽ thấy hai cách “rơi” khác nhau trong đợt thị trường giảm giá Bitcoin.
Strategy giống căn bệnh mãn tính: Bitcoin không tăng, bánh xe tăng trưởng dừng quay, nhưng khoản tiền mặt 2,25 tỷ USD đủ duy trì hoạt động trong hai năm rưỡi. Nó có thời gian, nhưng thời gian ấy đang bào mòn niềm tin.
Robinhood lại là phản ứng cấp tính: doanh thu từ tiền mã hóa giảm mạnh 38% trong một quý, số người dùng hoạt động hàng tháng giảm 1,9 triệu người — nhưng các mảng kinh doanh khác vẫn tăng trưởng. Công ty sẽ không chết, nhưng sẽ rất đau.
Điểm chung giữa hai công ty là: cả hai đều không kiểm soát được biến số then chốt nhất quyết định vận mệnh của mình.
Strategy không kiểm soát được giá Bitcoin. Robinhood không kiểm soát được cảm xúc của nhà đầu tư cá nhân. Mà cảm xúc của nhà đầu tư cá nhân, xét cho cùng, vẫn do giá Bitcoin quyết định.
Trong ngành này, tất cả đều giả vờ mình nắm giữ Alpha, thực tế thì ai cũng chỉ có Beta. Beta chính là Bitcoin. Bitcoin tăng, tất cả đều trở thành thiên tài. Bitcoin giảm, tất cả đều đang bơi trần.
Năm 2025, Robinhood thực sự lập nhiều kỷ lục, nhưng dường như bất kỳ kỷ lục nào cũng không che giấu nổi nỗi đau do sự suy giảm mảng kinh doanh tiền mã hóa gây ra.
Hiện tại, Tenev đang đối mặt với một câu hỏi không có đáp án chuẩn.
Robinhood ngày nay giống một chủ sòng bạc vừa bắt đầu戒赌 (cai nghiện cờ bạc). Ông ấy biết vấn đề nằm ở đâu, và đang hành động, nhưng những lợi ích đã hưởng được trong thị trường tăng giờ lại biến thành gánh nặng trong thị trường giảm.
Với Robinhood, thử thách thực sự không phải là những kỷ lục trong thị trường tăng, mà là “sàn nhà” trong thị trường giảm.
Sàn nhà ở đâu — hiện vẫn chưa ai biết.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
