Đốt cháy một nửa $HYPE? Một đề xuất táo bạo gây ra cuộc tranh luận lớn về định giá Hyperliquid
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Đốt cháy một nửa $HYPE? Một đề xuất táo bạo gây ra cuộc tranh luận lớn về định giá Hyperliquid
Một dự án trên chuỗi thực sự phục vụ cho các nguồn vốn lớn hay dành cho những cư dân tiền mã hóa gốc gác?
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: David, TechFlow
Gần đây, trong cơn sốt các DEX Perp, hàng loạt dự án mới liên tục xuất hiện, không ngừng thách thức vị thế dẫn đầu của Hyperliquid.
Mọi ánh mắt đều đổ dồn vào những đổi mới từ các tay chơi mới, đến mức dường như bỏ quên việc giá của token龙头 $HYPE sẽ thay đổi ra sao. Và yếu tố liên quan trực tiếp nhất đến biến động giá token chính là nguồn cung của $HYPE.
Yếu tố ảnh hưởng đến nguồn cung gồm hai phần: một là việc mua lại liên tục, tương đương với việc mua vào không ngừng trên thị trường hiện có để giảm lưu thông, rút bớt nước khỏi hồ; còn yếu tố kia là điều chỉnh cơ chế cung ứng tổng thể, giống như đóng vòi nước lại.
Nhìn kỹ thiết kế nguồn cung hiện tại của $HYPE, thực tế tồn tại vấn đề:
Lượng cung lưu hành khoảng 339 triệu token, vốn hóa thị trường khoảng 15,4 tỷ USD; nhưng tổng nguồn cung gần đạt 1 tỷ token, FDV lên tới 46 tỷ USD.
Chênh lệch gần gấp ba lần giữa MC và FDV chủ yếu đến từ hai phần. Một phần là 421 triệu token được phân bổ cho “phát hành tương lai và thưởng cộng đồng” (FECR), cùng 31,26 triệu token nằm trong quỹ hỗ trợ (AF).
Quỹ hỗ trợ là tài khoản mà Hyperliquid dùng doanh thu giao thức để mua lại HYPE, mua mỗi ngày nhưng không tiêu hủy, mà giữ lại. Vấn đề ở chỗ, các nhà đầu tư nhìn thấy FDV 46 tỷ USD thường vẫn cảm thấy định giá quá cao, dù thực tế lưu thông chỉ bằng một phần ba.
Trong bối cảnh này, quản lý đầu tư Jon Charbonneau (DBA Asset Management, nắm giữ lượng lớn HYPE) và nhà nghiên cứu độc lập Hasu đã công bố vào ngày 22 tháng 9 một đề xuất phi chính thức về $HYPE, phiên bản rút gọn như sau:
Tiêu hủy 45% tổng nguồn cung hiện tại của $HYPE, giúp FDV sát hơn với giá trị lưu thông thực tế.
Đề xuất này ngay lập tức gây bão tranh luận trong cộng đồng, tính đến thời điểm đăng bài, bài viết đã đạt 410 nghìn lượt xem.
Tại sao phản ứng lại mạnh đến vậy? Nếu đề xuất được chấp thuận, việc tiêu hủy 45% nguồn cung HYPE đồng nghĩa với việc giá trị mỗi token HYPE gần như tăng gấp đôi. FDV thấp hơn cũng có thể thu hút các nhà đầu tư đang quan sát trước đó.
Chúng tôi cũng nhanh chóng tóm tắt nội dung gốc của đề xuất này, trình bày cụ thể như dưới đây.
Giảm FDV, khiến HYPE trông không còn đắt đỏ
Đề xuất của Jon và Hasu thoạt nhìn đơn giản – tiêu hủy 45% nguồn cung – nhưng thực tế triển khai khá phức tạp.
Để hiểu đề xuất này, cần làm rõ cấu trúc cung ứng hiện tại của HYPE. Theo bảng dữ liệu do Jon cung cấp, tại mức giá 49 USD (giá HYPE tại thời điểm họ đưa ra đề xuất), trong tổng số 1 tỷ token HYPE, chỉ có 337 triệu token đang lưu hành thực sự, tương ứng vốn hóa 16,5 tỷ USD.
Vậy 660 triệu token còn lại đi đâu?
Hai phần lớn nhất là: 421 triệu token được phân bổ cho "phát hành tương lai và thưởng cộng đồng" (FECR), giống như một hồ dự trữ khổng lồ, nhưng không ai biết khi nào và dùng ra sao; thêm 31,26 triệu token nằm trong tay quỹ hỗ trợ (AF), quỹ này mỗi ngày mua HYPE nhưng không bán, cứ tích trữ mãi.
Trước tiên nói về cách tiêu hủy. Đề xuất bao gồm ba hành động cốt lõi:
Thứ nhất, hủy bỏ quyền phát hành 421 triệu token trong FECR (phát hành tương lai và thưởng cộng đồng). Những token này ban đầu dự kiến dùng cho phần thưởng staking và khuyến khích cộng đồng trong tương lai, nhưng chưa từng có lộ trình phát hành rõ ràng. Jon cho rằng, thay vì để những token này treo lơ lửng như thanh kiếm Damocles trên thị trường, chi bằng hủy bỏ luôn quyền phát hành. Khi cần, có thể phê duyệt lại thông qua biểu quyết quản trị.
Thứ hai, tiêu hủy 31,26 triệu token HYPE mà quỹ hỗ trợ (AF) đang nắm giữ, đồng thời tất cả HYPE mà AF mua về trong tương lai cũng sẽ bị tiêu hủy ngay lập tức. Hiện tại, AF dùng doanh thu giao thức (chủ yếu là 99% phí giao dịch) để mua lại HYPE mỗi ngày, lượng mua trung bình khoảng 1 triệu USD. Theo phương án của Jon, những token mua về sẽ không còn được giữ lại, mà sẽ bị thiêu hủy ngay.
Thứ ba, loại bỏ giới hạn nguồn cung 1 tỷ token. Nghe có vẻ vô lý, nếu muốn giảm nguồn cung thì tại sao lại hủy giới hạn?
Jon giải thích rằng, giới hạn cố định là tàn dư của mô hình Bitcoin với 21 triệu token, không thực sự có ý nghĩa với đa số dự án. Sau khi hủy giới hạn, nếu tương lai cần phát hành token mới (ví dụ như thưởng staking), có thể quyết định số lượng cụ thể thông qua biểu quyết quản trị, thay vì phân bổ từ hồ dự trữ đã dành sẵn.
Bảng so sánh dưới đây minh họa rõ ràng sự thay đổi trước và sau đề xuất: bên trái là hiện trạng, bên phải là tình hình sau khi đề xuất được áp dụng.
Tại sao lại cực đoan đến vậy? Lý do cốt lõi Jon và Hasu đưa ra là: thiết kế nguồn cung token HYPE là một vấn đề kế toán, chứ không phải vấn đề kinh tế.
Vấn đề nằm ở cách tính toán của các nền tảng dữ liệu lớn như CoinmarketCap.
Các token đã bị tiêu hủy, dự trữ FECR, lượng nắm giữ của AF – khi tính FDV, tổng cung và cung lưu thông, các nền tảng xử lý hoàn toàn khác nhau. Ví dụ, CoinMarketCap luôn dùng con số cung tối đa 1 tỷ để tính FDV, ngay cả khi các token đã bị tiêu hủy cũng không điều chỉnh.
Kết quả là, bất kể HYPE có mua lại hay tiêu hủy thế nào, FDV hiển thị vẫn không thể giảm xuống.
Có thể thấy, thay đổi lớn nhất trong đề xuất là 421 triệu token FECR và 31 triệu token AF sẽ biến mất, đồng thời giới hạn cứng 1 tỷ token cũng bị hủy, thay bằng phát hành theo nhu cầu thông qua quản trị.
Jon viết trong đề xuất: “Nhiều nhà đầu tư, bao gồm cả một số quỹ lớn nhất và trưởng thành nhất, chỉ nhìn vào con số FDV bề mặt.” FDV 46 tỷ USD khiến HYPE trông còn đắt hơn Ethereum, ai dám mua?
Tuy nhiên, hầu hết các đề xuất đều mang màu sắc “vị trí quyết định lập trường”. Jon nhấn mạnh rõ rằng quỹ DBA do ông quản lý đang nắm giữ "vị thế đáng kể" (material position) HYPE, bản thân ông cũng sở hữu, và nếu có bỏ phiếu, họ sẽ bỏ phiếu ủng hộ.
Đề xuất cuối cùng nhấn mạnh rằng, những thay đổi này sẽ không ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tương đối của các holder hiện tại, không ảnh hưởng đến khả năng tài trợ dự án của Hyperliquid, cũng không thay đổi cơ chế ra quyết định. Như lời Jon nói,
"Chỉ đơn giản là khiến sổ sách trung thực hơn."
Khi “phân bổ cho cộng đồng” trở thành quy tắc ngầm
Nhưng cộng đồng có chấp nhận đề xuất này không? Bình luận dưới bài gốc đã nổ tung.
Trong đó, bình luận của đối tác Dragonfly Capital, Haseeb Qureshi, đặt đề xuất này vào hiện tượng phổ biến rộng hơn trong ngành:
“Một vài ‘bò linh thiêng’ (sacred cows) trong ngành crypto cứ mãi không chết, đã đến lúc giết chúng rồi.”
Ông ám chỉ một quy tắc ngầm trong toàn ngành crypto: sau khi tạo token, các team luôn dành ra khoảng 40-50% lượng token cho “cộng đồng”. Nghe thì rất phi tập trung, rất Web3, nhưng thực tế chỉ là nghệ thuật biểu diễn.
Thời điểm năm 2021, đỉnh cao thị trường tăng trưởng, mọi dự án đua nhau ai “phi tập trung” hơn. Thế là trong kinh tế học token, việc phân bổ 50%, 60% thậm chí 70% cho cộng đồng, con số càng lớn càng đúng đắn về mặt chính trị.
Nhưng những token này rốt cuộc dùng thế nào? Không ai nói rõ.
Xét theo động cơ xấu hơn, trong phần “phân bổ cộng đồng”, thực tế nhiều team chỉ muốn dùng khi nào thì dùng, muốn dùng ra sao thì dùng, lấy danh nghĩa “vì cộng đồng”.
Vấn đề là, thị trường không ngốc.
Haseeb cũng tiết lộ một bí mật công khai: các nhà đầu tư chuyên nghiệp khi đánh giá dự án, tự động khấu hao 50% đối với các “dự trữ cộng đồng” này.
Một dự án FDV 50 tỷ USD nhưng có 50% “phân bổ cộng đồng”, trong mắt họ, định giá thực tế chỉ là 25 tỷ USD. Trừ khi có ROI rõ ràng, nếu không những token này chỉ là bánh vẽ.
Đây chính xác là vấn đề HYPE đang đối mặt. Trong FDV 49 tỷ USD của HYPE, hơn 40% là dự trữ “phát hành tương lai và thưởng cộng đồng”. Các nhà đầu tư nhìn thấy con số này liền e ngại.
Không phải vì HYPE không tốt, mà vì con số trên sổ sách quá ảo. Haseeb cho rằng, đề xuất của Jon có tác dụng thúc đẩy, dần dần biến những ý tưởng táo bạo trước đây không thể bàn luận công khai thành quan điểm主流 được chấp nhận; chúng ta cần đặt câu hỏi về thói quen trong ngành crypto là phân bổ token cho “dự trữ cộng đồng”.
Tóm lại, quan điểm của phe ủng hộ rất đơn giản:
Muốn dùng token thì đi theo con đường quản trị, làm rõ lý do phát hành, số lượng bao nhiêu, kỳ vọng lợi nhuận là gì. Minh bạch, có trách nhiệm giải trình, chứ không phải hộp đen.
Đồng thời, do bài viết quá táo bạo, khu vực bình luận cũng xuất hiện một số ý kiến phản đối. Chúng tôi tổng hợp lại có thể chia làm ba phần:
Thứ nhất, một phần HYPE nhất định phải được giữ làm quỹ dự phòng rủi ro.
Xét về góc độ quản lý rủi ro, một số người cho rằng 31 triệu HYPE trong quỹ hỗ trợ AF không chỉ là hàng tồn kho, mà còn là tiền dự phòng khẩn cấp. Nếu gặp phạt hành chính hoặc bị hacker tấn công cần bồi thường thì sao? Đốt sạch mọi dự trữ, đồng nghĩa mất đi lớp đệm lúc khủng hoảng.
Thứ hai, về mặt kỹ thuật, HYPE đã có cơ chế tiêu hủy đầy đủ.
Hyperliquid đã có ba cơ chế tiêu hủy tự nhiên: phí giao dịch giao ngay bị tiêu hủy, phí gas HyperEVM bị tiêu hủy, phí đấu giá token bị tiêu hủy.
Những cơ chế này tự động điều chỉnh nguồn cung theo mức sử dụng nền tảng, tại sao phải can thiệp nhân tạo? Việc tiêu hủy dựa trên sử dụng lành mạnh hơn việc tiêu hủy một lần.
Thứ ba, việc tiêu hủy số lượng lớn không có lợi cho động lực khuyến khích.
Phát hành tương lai là công cụ tăng trưởng quan trọng nhất của Hyperliquid, dùng để khuyến khích người dùng, thưởng cho người đóng góp. Đốt sạch là tự chặt tay chân. Hơn nữa, các staker lớn sẽ bị khóa lại. Nếu không có phần thưởng token mới, ai còn muốn staking?
Token phục vụ cho ai?
Thoạt nhìn, đây là cuộc tranh luận kỹ thuật về việc có nên đốt token hay không. Nhưng nếu phân tích lập trường các bên, sẽ thấy mâu thuẫn thực chất là vấn đề “ngồi chỗ nào”.
Quan điểm đại diện bởi Jon và Haseeb rất rõ ràng: nhà đầu tư tổ chức là nguồn vốn gia tăng chính.
Những quỹ này quản lý hàng tỷ USD, việc họ mua vào mới thật sự thúc đẩy giá. Nhưng vấn đề là, họ nhìn thấy FDV 49 tỷ USD thì không dám vào. Vì vậy cần hiệu chỉnh con số này, khiến HYPE hấp dẫn hơn với các tổ chức.
Quan điểm cộng đồng hoàn toàn khác biệt. Trong mắt họ, những trader cá nhân hàng ngày mở/khép lệnh trên nền tảng mới là nền tảng. Hyperliquid có được ngày hôm nay không nhờ tiền VC, mà nhờ sự ủng hộ của 94 nghìn người dùng airdrop. Thay đổi mô hình kinh tế để chiều lòng tổ chức là đảo lộn bản chất.
Mâu thuẫn này không phải lần đầu xuất hiện.
Nhìn lại lịch sử DeFi, gần như mọi dự án thành công đều từng trải qua ngã tư tương tự. Khi Uniswap phát hành token, cộng đồng và nhà đầu tư tranh cãi kịch liệt về quyền kiểm soát kho bạc.
Mỗi lần cốt lõi đều giống nhau: một dự án trên chuỗi rốt cuộc phục vụ cho dòng vốn lớn hay cư dân gốc mã hóa grassroots?
Đề xuất này rõ ràng hướng đến nhóm trước: “Nhiều quỹ lớn nhất, trưởng thành nhất chỉ nhìn FDV.” Ý tứ rất rõ, muốn dòng tiền lớn này vào, thì phải chơi theo luật của họ.
Người đề xuất Jon chính là nhà đầu tư tổ chức, quỹ DBA của ông nắm giữ lượng lớn HYPE. Nếu đề xuất được thông qua, người hưởng lợi lớn nhất chính là những大户 như ông. Nguồn cung giảm, giá token có thể tăng, giá trị tài sản nắm giữ tăng theo cấp số nhân.
Kết hợp với việc Arthur Hayes mấy ngày trước vừa bán 800 nghìn USD HYPE, đùa là để mua Ferrari, có thể cảm nhận được sự tinh tế về thời điểm. Những người ủng hộ sớm nhất đang chốt lời, giờ lại có người đề xuất đốt token đẩy giá, rốt cuộc đang khiêng轿 cho ai?
Tính đến thời điểm đăng bài, phía Hyperliquid vẫn chưa lên tiếng. Nhưng bất kể quyết định cuối cùng ra sao, cuộc tranh luận này đã vén bức màn sự thật mà mọi người không muốn đối mặt:
Trước chữ Lợi, có lẽ chúng ta chưa từng thật sự quan tâm đến phi tập trung, chỉ đang giả vờ mà thôi.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
深潮TechFlow
