Chính sách giảm giám sát thúc đẩy câu chuyện RWA trên thị trường chứng khoán Mỹ: Cơ hội và thách thức của cổ phiếu được mã hóa
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Chính sách giảm giám sát thúc đẩy câu chuyện RWA trên thị trường chứng khoán Mỹ: Cơ hội và thách thức của cổ phiếu được mã hóa
Nếu có thể ra mắt một số cổ phiếu blue-chip có tỷ suất cổ tức cao, có lẽ sẽ được các giao thức DeFi kiếm lợi nhuận áp dụng.
Chuyên sâu báo cáo Web3Bài viết: @Web3_Mario
Tóm tắt: Khi các chính sách của Trump lần lượt được thực hiện, thông qua thuế quan để thu hút sản xuất trở lại, chủ động làm bùng nổ bong bóng thị trường chứng khoán gây áp lực buộc Cục Dự trữ Liên bang (Fed) phải cắt giảm lãi suất và bơm tiền, sau đó thúc đẩy đổi mới tài chính và tăng tốc phát triển công nghiệp thông qua chính sách giảm quản lý. Bộ biện pháp này đang thực sự thay đổi thị trường. Trong đó, lĩnh vực RWA được hưởng lợi từ chính sách giảm kiểm soát ngày càng thu hút sự chú ý của ngành tiền mã hóa. Bài viết này chủ yếu giới thiệu cơ hội và thách thức của cổ phiếu được mã hóa (tokenized stocks).
Tổng quan lịch sử phát triển của cổ phiếu được mã hóa
Thực tế, khái niệm cổ phiếu được mã hóa không phải là mới. Từ năm 2017, những nỗ lực thử nghiệm STO đã bắt đầu. STO (Security Token Offering - Phát hành token chứng khoán) là một hình thức huy động vốn trong lĩnh vực tiền mã hóa, bản chất là số hóa quyền lợi của chứng khoán tài chính truyền thống và đưa lên chuỗi, thông qua công nghệ blockchain để thực hiện việc chuyển đổi tài sản thành token. Nó kết hợp tính tuân thủ của chứng khoán truyền thống với hiệu quả của công nghệ blockchain. Là một loại hình chứng khoán quan trọng, cổ phiếu được mã hóa là ứng dụng nổi bật nhất trong lĩnh vực STO.
Trước khi STO xuất hiện, phương thức huy động vốn chủ đạo trong lĩnh vực blockchain là ICO (Initial Coin Offering - Phát hành tiền điện tử lần đầu). Sự trỗi dậy nhanh chóng của ICO chủ yếu dựa vào tính tiện lợi của hợp đồng thông minh Ethereum, nhưng phần lớn các token do các dự án phát hành không đại diện cho quyền sở hữu tài sản thật, cũng thiếu sự giám sát, dẫn đến tình trạng lừa đảo và bỏ trốn xảy ra thường xuyên.
Năm 2017, Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) đã đưa ra tuyên bố về sự kiện DAO, chỉ ra rằng một số token có thể thuộc loại chứng khoán và cần tuân theo Đạo luật Chứng khoán năm 1933. Đây là điểm khởi đầu chính thức cho sự hình thành khái niệm STO. Năm 2018, STO như một khái niệm "ICO hợp pháp" dần trở nên phổ biến và thu hút sự chú ý của ngành. Tuy nhiên, do thiếu tiêu chuẩn thống nhất, thanh khoản thị trường thứ cấp kém, chi phí tuân thủ cao, nên thị trường phát triển chậm chạp.
Cùng với sự xuất hiện của “Mùa hè DeFi” vào năm 2020, một số dự án bắt đầu thử nghiệm các giải pháp phi tập trung, sử dụng hợp đồng thông minh để tạo ra các sản phẩm phái sinh liên kết với giá cổ phiếu, cho phép nhà đầu tư trên chuỗi trực tiếp đầu tư vào thị trường cổ phiếu truyền thống mà không cần trải qua quy trình KYC phức tạp. Mô hình này thường được gọi là mô hình tài sản tổng hợp (synthetic assets), không nắm giữ trực tiếp cổ phiếu Mỹ, giao dịch không cần tin tưởng vào tổ chức tập trung, giúp tránh được chi phí pháp lý và quản lý đắt đỏ. Các dự án tiêu biểu bao gồm Synthetix và Mirror Protocol trong hệ sinh thái Terra.
Trong các dự án này, nhà tạo lập thị trường có thể thông qua việc cung cấp tài sản thế chấp bằng tiền mã hóa vượt mức để đúc các cổ phiếu Mỹ tổng hợp trên chuỗi và cung cấp thanh khoản thị trường; các nhà giao dịch có thể trực tiếp giao dịch các tài sản này trên thị trường thứ cấp của DEX, từ đó có được vị thế giá đối với cổ phiếu neo. Nhớ lại thời điểm đó, cổ phiếu đang cực kỳ thịnh hành trên thị trường chứng khoán Mỹ là Tesla chứ không phải Nvidia như chu kỳ trước. Do đó, hầu hết các dự án đều lấy việc giao dịch trực tiếp TSLA trên chuỗi làm điểm bán hàng chính.
Tuy nhiên, xét về diễn biến cuối cùng của thị trường, khối lượng giao dịch cổ phiếu Mỹ tổng hợp trên chuỗi luôn không khả quan. Lấy ví dụ sTSLA trên Synthetix, kể cả tính cả việc đúc và hoàn trả ở thị trường sơ cấp, tổng số giao dịch tích lũy trên chuỗi chỉ đạt 798 lần. Sau đó, phần lớn các dự án tuyên bố vì lý do quản lý, ngừng cung cấp tài sản tổng hợp cổ phiếu Mỹ và chuyển sang các kịch bản kinh doanh khác. Nhưng nguyên nhân cốt lõi rất có thể là chưa tìm được PMF (Product-Market Fit), không thể xây dựng mô hình kinh doanh bền vững. Bởi vì điều kiện tiên quyết để mô hình kinh doanh tài sản tổng hợp tồn tại là nhu cầu giao dịch lớn trên chuỗi, thu hút nhà tạo lập thị trường thông qua thị trường sơ cấp để đúc tài sản và kiếm phí giao dịch trên thị trường thứ cấp. Nếu nhu cầu này không tồn tại, nhà tạo lập thị trường không chỉ không thể thu lợi nhuận từ tài sản tổng hợp mà còn phải chịu rủi ro vị thế bán khống đối với cổ phiếu Mỹ được neo, do đó thanh khoản sẽ tiếp tục suy giảm.
Bên cạnh mô hình tài sản tổng hợp, một số sàn giao dịch CEX nổi tiếng cũng đang thử cung cấp khả năng giao dịch cổ phiếu Mỹ cho các nhà giao dịch Crypto thông qua mô hình lưu ký tập trung. Mô hình này do các tổ chức tài chính bên thứ ba hoặc sàn giao dịch lưu ký cổ phiếu thật, sau đó trực tiếp tạo ra các tài sản giao dịch được trên CEX. Điển hình là FTX và Binance. Vào ngày 29 tháng 10 năm 2020, FTX đã ra mắt dịch vụ giao dịch cổ phiếu được mã hóa, hợp tác với công ty tài chính Đức CM-Equity AG và Digital Assets AG tại Thụy Sĩ, cho phép người dùng ngoài Mỹ và các khu vực bị hạn chế giao dịch các token gắn với cổ phiếu của các công ty niêm yết tại Mỹ như Facebook, Netflix, Tesla, Amazon... Vào tháng 4 năm 2021, Binance cũng bắt đầu cung cấp dịch vụ giao dịch cổ phiếu được mã hóa, cổ phiếu đầu tiên được niêm yết là Tesla (TSLA).
Tuy nhiên, môi trường quản lý lúc bấy giờ không mấy thuận lợi, và các đơn vị khởi xướng chủ chốt là các sàn CEX, điều này đồng nghĩa với việc tạo ra mối quan hệ cạnh tranh trực tiếp với các nền tảng giao dịch cổ phiếu truyền thống như Nasdaq, do đó gặp phải áp lực đáng kể. Khối lượng giao dịch cổ phiếu được mã hóa của FTX đạt mức cao kỷ lục vào quý IV năm 2021, riêng tháng 10 năm 2021 đạt 94 triệu USD, nhưng sau khi phá sản vào tháng 11 năm 2022, dịch vụ giao dịch cổ phiếu được mã hóa của FTX đã ngừng hoạt động. Còn Binance thì chỉ ba tháng sau khi triển khai dịch vụ này, do chịu áp lực quản lý, đã thông báo ngừng dịch vụ giao dịch cổ phiếu được mã hóa vào tháng 7 năm 2021.
Sau đó, khi thị trường bước vào giai đoạn thị trường gấu, sự phát triển của lĩnh vực này từng rơi vào tình trạng đình trệ. Cho đến khi Trump đắc cử, chính sách tài chính giảm kiểm soát của ông đã mang lại sự thay đổi về môi trường quản lý, khiến thị trường quan tâm trở lại đối với cổ phiếu được mã hóa, nhưng lúc này nó đã có một cái tên mới: RWA. Mô hình này nhấn mạnh việc thông qua thiết kế kiến trúc hợp pháp, đưa các nhà phát hành đáp ứng yêu cầu phát hành token được đảm bảo 1:1 bởi tài sản thực tế lên chuỗi, đồng thời việc tạo, giao dịch, hoàn trả token và quản lý tài sản đảm bảo đều được thực hiện nghiêm ngặt theo các yêu cầu quản lý.
Hiện trạng thị trường cổ phiếu RWA hiện nay
Sau đây chúng ta sẽ tìm hiểu hiện trạng thị trường cổ phiếu RWA hiện nay. Nhìn chung, thị trường này vẫn ở giai đoạn sơ khai và chủ yếu tập trung vào cổ phiếu Mỹ. Theo dữ liệu từ RWA.xyz, tổng lượng phát hành hiện tại của thị trường cổ phiếu RWA đạt 445,4 triệu USD. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng trong số này, 429,84 triệu USD đến từ một tài sản duy nhất là EXOD – cổ phiếu trên chuỗi do Exodus Movement, Inc. phát hành. Đây là một công ty phần mềm chuyên phát triển ví tiền mã hóa tự lưu ký, thành lập năm 2015, trụ sở tại Nebraska, Mỹ. Công ty này niêm yết cổ phiếu trên Sở Giao dịch Chứng khoán New York (NYSE America), cho phép người dùng di chuyển cổ phiếu loại A thông thường của họ lên chuỗi Algorand để quản lý. Người dùng có thể trực tiếp xem giá tài sản trên chuỗi này trong Exodus Wallet. Hiện tại, vốn hóa thị trường của công ty là 1,5 tỷ USD.
Công ty này trở thành doanh nghiệp duy nhất tại Mỹ đưa cổ phiếu thông thường lên blockchain dưới dạng token. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng EXOD trên chuỗi chỉ là định danh số hóa của cổ phiếu, bản thân nó không bao gồm quyền biểu quyết, quản trị, kinh tế hay bất kỳ quyền lợi nào khác, đồng thời token này cũng không thể giao dịch và lưu thông trực tiếp trên chuỗi.
Sự kiện này mang ý nghĩa biểu tượng nhất định, đánh dấu sự thay đổi rõ rệt trong thái độ của SEC đối với tài sản cổ phiếu trên chuỗi. Thực tế, nỗ lực phát hành cổ phiếu trên chuỗi của Exodus không hề dễ dàng. Tháng 5 năm 2024, Exodus nộp đơn xin mã hóa cổ phiếu lần đầu, nhưng do chính sách quản lý của SEC lúc đó chưa chuyển hướng, kế hoạch lên chuỗi bị từ chối ban đầu. Tuy nhiên, đến tháng 12 năm 2024, sau khi không ngừng hoàn thiện phương án kỹ thuật, các biện pháp tuân thủ và công bố thông tin, Exodus cuối cùng đã nhận được sự chấp thuận của SEC và hoàn tất việc đưa cổ phiếu thông thường lên chuỗi. Sự kiện này cũng khiến cổ phiếu của công ty được săn đón trên thị trường, đạt mức giá cao nhất mọi thời đại.
Bên cạnh đó, phần còn lại khoảng 16 triệu USD thị phần chủ yếu thuộc về một dự án có tên Backed Finance. Đây là một công ty Thụy Sĩ, thông qua cấu trúc hợp pháp, cho phép người dùng đáp ứng yêu cầu KYC thông qua thị trường sơ cấp chính thức của họ, thanh toán bằng USDC để đúc token cổ phiếu trên chuỗi. Sau khi nhận được tài sản mã hóa, Backed đổi sang đô la Mỹ và mua cổ phiếu COIN trên thị trường thứ cấp (có thể có độ trễ do giờ giao dịch chứng khoán), sau khi mua thành công, cổ phiếu được quản lý bởi một ngân hàng lưu ký Thụy Sĩ, sau đó mint token bSTOCK 1:1 gửi cho người dùng. Quy trình hoàn trả ngược lại. Độ an toàn của tài sản dự trữ được đảm bảo bởi công ty kiểm toán Network Firm, định kỳ công bố bằng chứng dự trữ. Nhà đầu tư trên chuỗi có thể trực tiếp mua các tài sản cổ phiếu trên chuỗi này thông qua các DEX như Balancer. Ngoài ra, Backed không cung cấp quyền sở hữu tài sản cơ bản hay bất kỳ quyền lợi bổ sung nào (kể cả quyền biểu quyết) cho người nắm giữ token cổ phiếu. Chỉ người dùng đã qua KYC mới có thể hoàn trả USDC thông qua thị trường sơ cấp.
Xét về lượng phát hành, việc áp dụng Backed tập trung chủ yếu vào hai tài sản CSPX và COIN, trong đó lượng phát hành của tài sản trước khoảng 10 triệu USD, tài sản sau khoảng 3 triệu USD. Về thanh khoản trên chuỗi, tập trung chủ yếu trên hai chuỗi Gnosis và Base, trong đó thanh khoản bCSPX khoảng 6 triệu USD, thanh khoản wbCOIN khoảng 1 triệu USD. Về khối lượng giao dịch thì không cao lắm, lấy ví dụ hồ thanh khoản lớn nhất của bCSPX, kể từ khi triển khai ngày 21 tháng 2 năm 2025, khối lượng giao dịch tích lũy khoảng 3,8 triệu USD, tổng số giao dịch khoảng 400 lần.
Một động thái đáng chú ý khác là tiến triển của Ondo Finance. Khi Ondo công bố chiến lược tổng thể Ondo Chain và Ondo Global Markets vào ngày 6 tháng 2 năm 2025, cổ phiếu được mã hóa là tài sản giao dịch trọng tâm trong Ondo Global Markets. Có lẽ với nguồn lực TradFi rộng lớn hơn và nền tảng kỹ thuật tốt hơn, Ondo có thể thúc đẩy nhanh sự phát triển của lĩnh vực này, tuy nhiên vẫn cần theo dõi thêm.
Cơ hội và thách thức của cổ phiếu RWA
Sau đây chúng ta sẽ thảo luận về cơ hội và thách thức của cổ phiếu RWA. Thông thường, thị trường cho rằng cổ phiếu RWA có ba lợi thế sau:
-
Sàn giao dịch 24/7: Do đặc tính công nghệ blockchain, cổ phiếu được mã hóa có khả năng vận hành liên tục, giúp giao dịch vượt khỏi giới hạn thời gian giao dịch của sàn chứng khoán truyền thống, khai thác tối đa nhu cầu giao dịch tiềm năng. Ví dụ như Nasdaq, dù hiện tại đã mở rộng phiên giao dịch trước và sau giờ để cung cấp dịch vụ giao dịch 24 giờ, nhưng thời gian giao dịch thông thường vẫn chỉ giới hạn trong tuần. Trong khi đó, nếu phát triển sàn giao dịch trực tiếp trên blockchain, có thể đạt được giao dịch 24/7 với chi phí thấp.
-
Người dùng ngoài Mỹ tiếp cận tài sản Mỹ với chi phí thấp: Với việc ổn định币 được áp dụng rộng rãi, người dùng ngoài Mỹ có thể trực tiếp sử dụng stablecoin để giao dịch tài sản Mỹ, không phải chịu chi phí và thời gian chuyển tiền xuyên biên giới. Giả sử một nhà đầu tư Trung Quốc đầu tư cổ phiếu Mỹ qua Tiger Brokers, không tính phí quy đổi ngoại tệ, phí chuyển tiền quốc tế khoảng 0,1%, ngoài ra việc thanh toán chuyển tiền quốc tế thường mất 1-3 ngày làm việc. Trong khi đó, nếu giao dịch qua kênh trên chuỗi, có thể tránh được hai loại chi phí này.
-
Tiềm năng đổi mới tài chính nhờ tính kết hợp được: Nhờ đặc tính lập trình được, cổ phiếu được mã hóa sẽ hòa nhập vào hệ sinh thái DeFi, từ đó mở rộng tiềm năng đổi mới tài chính trên chuỗi, ví dụ như các trường hợp vay mượn trên chuỗi.
Tuy nhiên, theo quan điểm của tác giả, cổ phiếu được mã hóa hiện nay vẫn đối mặt với hai yếu tố bất định:
-
Tốc độ triển khai chính sách quản lý: Qua các ví dụ EXOD và Backed, chúng ta biết rằng chính sách quản lý hiện tại vẫn chưa thể giải quyết tốt vấn đề "quyền giống nhau giữa cổ phiếu và token", tức là việc mua cổ phiếu được mã hóa và cổ phiếu thật phải có quyền lợi pháp lý như nhau, ví dụ như quyền biểu quyết. Điều này hạn chế nhiều kịch bản giao dịch, chẳng hạn như sáp nhập doanh nghiệp thông qua thị trường thứ cấp. Đồng thời, các trường hợp sử dụng hợp pháp đối với cổ phiếu được mã hóa vẫn chưa rõ ràng, điều này cũng phần nào cản trở tiến trình đổi mới tài chính. Do đó, sự phát triển của lĩnh vực này phụ thuộc rất lớn vào tốc độ triển khai chính sách quản lý. Xét đến mục tiêu hành chính trọng tâm hiện tại của chính quyền Trump vẫn đang ở giai đoạn thu hút sản xuất trở lại, tiến độ có thể tiếp tục bị trì hoãn.
-
Mức độ áp dụng stablecoin: Nhìn lại quá trình phát triển, người dùng mục tiêu chính của cổ phiếu được mã hóa nhiều khả năng không phải là người dùng gốc crypto, mà là các nhà đầu tư cổ phiếu Mỹ truyền thống, không phải người Mỹ. Đối với nhóm này, liệu mức độ áp dụng stablecoin có ngày càng tăng hay không cũng là một vấn đề đáng chú ý, và điều này sẽ liên quan mật thiết đến chính sách stablecoin của các quốc gia khác. Ví dụ, đối với nhà đầu tư Trung Quốc, so với việc quy đổi ngoại tệ qua kênh chính thức thông thường, việc mua stablecoin qua thị trường OTC phải chịu mức chiết khấu khoảng 0,3%–1%, cao hơn nhiều so với chi phí đầu tư cổ phiếu Mỹ qua kênh truyền thống.
Do đó, tóm lại, về ngắn hạn, tác giả cho rằng cổ phiếu RWA có hai cơ hội thị trường sau:
Đối với các doanh nghiệp đã niêm yết, có thể tham khảo mô hình EXOD để phát hành token cổ phiếu trên chuỗi. Mặc dù trong ngắn hạn vẫn chưa thấy nhiều trường hợp sử dụng thực tế, nhưng ít nhất tiềm năng đổi mới tài chính có thể khiến nhà đầu tư sẵn sàng định giá cao hơn cho doanh nghiệp. Ví dụ, các doanh nghiệp có thể cung cấp dịch vụ quản lý tài sản trên chuỗi, có thể dùng cách này để biến nhà đầu tư thành người dùng sản phẩm, đồng thời biến cổ phiếu mà nhà đầu tư nắm giữ thành AUM của doanh nghiệp, từ đó nâng cao tiềm năng tăng trưởng kinh doanh.
Đối với các cổ phiếu Mỹ cổ tức cao được mã hóa, một số giao thức DeFi thu nhập cố định sẽ là người dùng tiềm năng. Khi tâm lý thị trường đảo chiều, lợi suất của hầu hết các kịch bản thu nhập thật gốc trên chuỗi sẽ giảm đáng kể, các giao thức DeFi thu nhập cố định như Ethena muốn nâng cao lợi suất tổng thể để tăng sức cạnh tranh, cần không ngừng tìm kiếm các kịch bản thu nhập thật khác. Cụ thể tham khảo ví dụ Ethena phân bổ BUIDL. Các cổ phiếu cổ tức cao thường thuộc các ngành trưởng thành, mô hình lợi nhuận ổn định, dòng tiền dồi dào, có khả năng phân phối lợi nhuận cho cổ đông liên tục, đồng thời phần lớn có đặc điểm biến động thấp, khả năng chống chịu chu kỳ kinh tế mạnh, rủi ro đầu tư cũng kiểm soát được. Do đó, nếu có thể ra mắt một số cổ phiếu blue-chip cổ tức cao, có thể sẽ được các giao thức DeFi thu nhập cố định áp dụng.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@web3_mario
