리서치 보고서 해설: Kyber가 NVIDIA 공급망을 지연시키며 PCB 시장 재편이 진행 중
저자: Rita
TechFlow 리드 아티클
제퍼리스(Jefferies)는 6월 22일 엔비디아(NVIDIA)에 대한 연구 보고서를 발표하며 ‘매수(Buy)’ 투자의견을 유지하고 목표 주가를 기존 대비 42% 상향 조정해 300달러로 제시했다(현재 주가 210.69달러 대비). 핵심 관점은 다소 놀라운데, 엔비디아에 대한 긍정적인 전망과 별개로 AI 서버용 PCB 공급망에는 부정적인 시각을 제시한 것이다. 정교한 백플레인 PCB 제품인 ‘카이버(Kyber)’는 대부분 2028년으로 연기되거나 아예 취소될 가능성이 높으며, 이로 인해 2027년 및 2028년 글로벌 AI PCB 시장 규모가 각각 5%, 11% 축소될 것으로 예상된다. 또한 CCL(구리박판, Copper Clad Laminate) 시장도 동일 기간 각각 8%, 16% 감소할 전망이다. 이러한 조정은 일견 악재처럼 보이지만, 실은 AI 서버 공급망 내 ‘승자 명단’을 재편하는 계기가 되고 있다.
카이버 연기란 무엇을 의미하는가
카이버 연기 사건은 제퍼리스에 따르면 사실상 확정된 사안이다. 루빈 울트라(Rubin Ultra)는 원래 정교한 직각형 백플레인 PCB(카이버 구조)를 탑재할 계획이었으나, 랙 내 연결 기술의 한계로 인해 2027년까지 오버론(Oberon) 아키텍처를 계속 사용하게 될 전망이다. 카이버는 최소한 2028년까지 연기되며, 최악의 경우 완전히 폐기될 가능성도 배제할 수 없다. 이 변화는 PCB의 기술 진화 일정에 직접적인 영향을 미친다.
하지만 연기란 후퇴를 의미하지 않는다. 스위치 보드와 중간 백플레인은 고급 소재로의 전환을 지속하고 있으며, M9/M10 등급 CCL과 PTFE 공정이 업계 표준으로 자리 잡고 있다. 칩레벨 인터커넥트 기술인 CoWoP(Chip-on-Wafer Packaging)는 2027년부터 본격적으로 적용될 예정이다. 단위 가치 상승 추세는 여전히 유효하나, 그 시간 창이 단순히 연장된 것뿐이다.
따라서 이 연기에서 가장 큰 수혜자는 제조 측이 아니라 상류 공급망이다. 유리직물과 CCL 등 상류 소재 공급은 이미 심각한 공급 부족 상태이며, 가격 인상 능력과 원가 전가 능력이 매우 강하다. 반면 PCB 제조사는 주문 감소 압박을 더 직접적으로 받게 된다. 구리 케이블 업체는 오버론 아키텍처 수명 연장 덕분에 이득을 보게 되며, PCB에 의한 대체 위험이 낮아진다.
왜 TAM보다 사양(Spec)에 주목해야 하는가
겉보기에는 카이버 연기로 인해 AI PCB 및 CCL 시장 규모가 크게 축소되는 것으로 보인다. 그러나 이를 자세히 들여다보면, 이 조정은 수요의 소멸이 아니라 사양 업그레이드 속도의 재정렬을 반영한 것이다.
데이터를 보면, 2027년 글로벌 AI PCB 시장의 원래 예상 규모는 250억 달러였으나, 카이버 관련 물량을 제외하면 240억 달러로 5% 감소한다. 이는 단순한 ‘축소’가 아니라 ‘시기 조정’이다. 카이버 주문량 자체는 사라지지 않으며, 다만 2027년에서 2028년으로 순차적으로 이동될 뿐이다. 이 이동 과정에서 2027년에 남겨진 주문량은 오버론 아키텍처 업그레이드에 활용되는데, 그 결과 오히려 사양 기준이 상향 조정된다.
즉, 개별 PCB의 단위 가치는 선형적 관계로 변하지 않는다. 저사양 제품의 가치는 하락하고, 고사양 제품의 가치는 상승하며, 혼합 구조 하에서는 전체 가치가 재구성될 여지가 있다. 실제로 수익을 내는 기업은 고사양 사양과 상류 소재 분야에 전략적으로 포지셔닝한 기업들이다. 반면 저사양 생산 능력 확대에만 전적으로 의존하는 제조사들은 수동적으로 압박을 받게 된다.
공급망 분화: 누가 탈락하고, 누가 내부 서클에 들어가는가
카이버 연기의 가장 직접적인 충격은 PCB 산업 내 도태 경쟁이 가속화되는 것이다. 중간 규모(Mid-tier) 업체들이 가장 큰 압박을 받는다. 고급 플레이어는 기술적 깊이와 고객 유착력을 바탕으로 엔비디아의 업그레이드 속도에 맞춰 사양을 지속적으로 진화시킬 수 있다. 저사양 생산 능력은 비용 경쟁력이 뛰어나 기본 수요에 신속히 대응할 수 있다. 그러나 중간에 위치한 제조사들은 고사양 복잡성을 수용할 수도 없고, 비용 측면에서도 경쟁할 수 없어 점차 시장에서 밀려날 수밖에 없다.
상류 소재 업체는 구조적 기회를 맞이한다. 유리직물 공급업체와 CCL 제조사는 전 산업 차원의 수요를 바탕으로 사업을 영위한다. 카이버 취소는 유리직물과 CCL 수요를 줄이지 않으며, 다만 수요 구조를 바꾸는 것에 불과하다. 공급 부족 상황은 단기적으로 해소되지 않을 것이며, 가격 결정권은 소재 업체가 장악하게 된다.
구리 케이블 업체는 카이버 연기로 인해 ‘유예 기간’을 얻게 된다. 카이버 출시 이전까지 구리 케이블은 초고속 PCB 인터커넥트에 의해 점진적으로 대체될 위험에 처해 있었다. 오버론 아키텍처 수명 연장으로 인해 구리 케이블은 여전히 유효한 역할을 수행할 수 있게 되었다.
엔비디아가 여전히 300달러를 받을 만한 이유
제퍼리스는 PCB 및 CCL의 TAM(총 시장 규모) 전망을 하향 조정했지만, 엔비디아 전망 자체에 대해 비관적이지는 않다. 카이버 연기는 엔비디아 GPU의 핵심 경쟁력에 영향을 주지 않으며, AI 서버 출하량 증가 추세도 변경되지 않는다.
카이버는 2028년 이후 랙 효율을 추가로 최적화하기 위한 기술이다. 따라서 카이버 연기는 엔비디아가 2027년에 발표할 수 있는 하나의 혁신 스토리를 잃는 것을 의미할 뿐, 2027년 칩 판매량 감소를 의미하지는 않는다. 사양 업그레이드(M9/M10, CoWoP)는 모두 계획대로 진행 중이며, AI 서버의 단위 가치 역시 계속 상승하고 있다.
재무 데이터 측면에서, CY28E(2028 회계연도 말 기준) 엔비디아 주당 순이익(EPS) 예상치는 14.14달러이며, 이에 21배의 PER(주가수익비율)을 적용해 300달러의 목표 주가를 도출했다. 이 평가 수준은 특정 세대 제품의 출시 일정이 아니라 장기적인 AI 수요의 확실성에 기반한 것이다.
애널리스트가 베팅하고 있는 것은 무엇인가
제퍼리스의 종합 판단은 다음과 같은 우선순위를 제시한다: 상류 소재 > 엔비디아 > 구리 케이블 > PCB 하류.
그들은 AI 산업 생태계 내 ‘고부가가치 영역’과 ‘공급 병목 영역’에 주목하고 있다. GPU 칩은 가장 핵심적인 컴퓨팅 자원으로, 가치가 가장 높고 수요가 가장 견고하다. 상류 소재는 공급 병목 구간으로, 희소성이 프리미엄을 결정한다. 구리 케이블은 연기로 인해 숨 쉴 틈을 얻었다. 반면 PCB 제조는 병목 구간도 아니고 핵심 경쟁력도 아닌 단순 실행자에 불과하므로 가장 큰 타격을 입는다.
이번 PCB 사양 업그레이드의 연기는 결코 나쁜 소식이 아니라, 다시 줄을 서는 과정일 뿐이다. 재정렬된 줄에서 내부 서클에 진입한 기업들과 정확한 포지셔닝을 확보한 기업들의 이윤률은 더욱 높아질 것이며, 기다리는 입장에 머무른 기업들은 자연스럽게 대열에서 이탈하게 될 것이다.
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자료 출처: 제퍼리스(Jefferies) 보고서(Jacky He 등, 2026년 6월 22일) · 프리즘마크(Prismark) · 엔비디아 공시 재무제표
TechFlow 연구팀 · TideResearch · 2026년 6월
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