백팩(BackPack) 토큰을 주식으로 전환: 암호화폐 겨울 속 냉혹한 자구책
글쓴이: David, TechFlow
암호화폐 시장이 겨울을 맞이했고, BTC는 고점 대비 절반으로 하락했다.
가격 하락 외에도 또 다른 지표 역시 좋지 않다. 2025년에 몰려서 상장하려는 암호화폐 기업들이 거의 전멸 직전이다.
Gemini는 공모가 대비 약 80% 하락했고, Bullish는 52% 이상, eToro는 58%, Circle은 11% 각각 하락했다. Kraken은 상장 신청을 이미 제출했으며, 현재 기업 가치는 150억~200억 달러로 평가되고 있다. 상장 대기열에 줄지어 서 있는 것이다.
이들 암호화폐 거래소 기업들은 전통적인 경로를 택했다. 즉, 수익을 키운 후 IPO를 통해 공개시장에서 자사 가치를 평가받는 방식이다. 그러나 공개시장이 내린 답은 매우 냉혹하다.
한편, 다른 길도 마찬가지로 낙담스럽다.
BNB와 Binance는 법적 지분 관계가 없고, FTT는 사실상 0으로 귀결됐으며, Coinbase는 자체 토큰을 발행하지 않지만, 지분과 암호화폐 사용자 사이에는 어떤 연결 고리도 없다.
거래소 토큰이라는 범주는 여전히 만족스러운 가치 기준을 확립하지 못하고 있다.
지난주, Backpack 거래소는 새로운 해답을 제시했다. 즉, 토큰을 1년간 스테이킹하면 회사 지분의 20%를 고정 비율로 교환할 수 있다는 것이다. 이는 암호화폐 업계에서 최초의 사례다.
당신 손에 쥔 거래소 토큰은 도대체 무엇을 기준으로 삼는가? 거래량 감소에 따라 가치가 줄어드는 할인 쿠폰인가, 아니면 기업 가치의 일부인가?
2025년 암호화폐 기업들의 IPO가 집단적으로 실패한 후, 이 질문은 이전보다 훨씬 시급해졌다.
토큰에서 지분으로 가는 길
Backpack 거래소가 2월 23일 공개한 토큰 기능 강화 계획의 핵심 메커니즘은 한 문장으로 요약할 수 있다:
사용자가 토큰을 1년간 스테이킹하면 고정 비율로 기업 지분을 교환할 수 있으며, 현재 예비된 지분 풀은 전체 지분의 20%를 차지한다.
이에 대해 CEO 아르마니 페란테(Armani Ferrante)는 X(구 트위터)에서 다음과 같이 설명했다:
“대부분의 토큰 효용은 단순한 약속일 뿐이다. 프로토콜이 팀 전체가 바하마에서 코코넛 주스를 마시며 아무 일 없이 운영될 정도로 완전히 탈중앙화되지 않는 한,所谓 토큰 가치라는 건 공허한 말에 불과하다.”
말이 날카롭긴 하나, 과장이라고 보긴 어렵다.
대부분의 거래소 토큰 가치는 팀의 지속적인 운영에 의존하지만, 토큰 보유자는 어떠한 소유권도 부여받지 못한다. Backpack은 이 막연한 관계를 명확히 드러내고, 직접 지분을 부여하는 선택을 했다.
이 계획은 Backpack이 곧 출시할 플랫폼 토큰을 기반으로 한다.
다만 이 토큰은 현재까지 정식 명칭조차 공개되지 않았으며, TGE(토큰 생성 이벤트) 일정도 확정되지 않았다. 페란테는 커뮤니티에서 “최대한 빠르면 3월 말”이라고 암시했다. 다만 토큰 이코노미 구조는 이미 공개된 상태다.
총 공급량은 10억 개다. 첫날 해제되는 물량은 25%, 즉 약 2.5억 개로, 모두 포인트 사용자와 Mad Lads NFT 보유자에게 분배된다.
이는 업계 일반적인 7~15%보다 높은 수치다. Backpack 측은 이를 통해 초기 사용자들이 잠금에 억지로 묶이지 않고 자유롭게 매도할 수 있도록 하겠다고 밝혔다.
나머지 75%는 두 부분으로 나뉜다. 37.5%는 제품 출시, 규제 승인 등 마일스톤 달성에 따라 단계적으로 해제되는 사용자용 지분이며, 나머지 37.5%는 미국 증시 상장 완료 후 1년 더 잠겨 있는 기업 자금고용 지분이다.
팀은 직접적인 토큰 배분을 받지 않으며, 보유한 것은 오직 기업 지분뿐이다. 그리고 이 지분은 IPO 이후에야 현금화할 수 있다.
이 설계는 암흑기(베어마켓)에서 추가적인 의미를 갖는다.
순수한 효용형 토큰은 호황기(불마켓)에는 거래량 증가에 따라 상승하지만, 암흑기에는 거래량 감소에 따라 그 가치도 축소된다. BNB의 매입 규모는 바이낸스의 수익에 달려 있고, 수익은 다시 거래량에 좌우되며, 거래량은 결국 시장 상황에 따라 결정된다.
이 연쇄 반응은 매우 길며, 암흑기에는 그 어느 하나도 예외 없이 할인된다.
지분 연동은 바로 이 연쇄 반응을 끊으려는 시도다.
만약 토큰이 기업 지분과 교환 가능하다면, 그 가치 기준은 단순한 플랫폼 거래량에 국한되지 않고, 기업 자체의 기업 가치 평가에도 포함된다.
Axios 보도에 따르면, Backpack은 현재 10억 달러의 프리머니 투자 전 기업 가치를 기준으로 신규 투자 유치 협상을 진행 중이다. 따라서 20%의 지분 풀은 이론상 2억 달러의 가치를 갖는다.
물론 이 2억 달러는 순전히 종이 위의 숫자일 뿐이다. 교환 비율은 공개되지 않았고, 관련 법적 문서도 미공개이며, IPO 일정 역시 확정되지 않았다. 하지만 적어도 설계 의도상 Backpack은 토큰 가치를 암호화폐 시장 가격 변동에 완전히 휘둘리지 않도록 하는 새로운 가치 기준을 제시하고 있다.
그렇기에 이 계획을 암흑기에 발표한 이유도 여기에 있다.
호황기에는 거래량과 투자 심리만으로도 토큰 가격을 유지할 수 있으므로, 누가 그 가치를 무엇에 기반으로 삼는지 따져보지 않는다. 진정한 ‘가치 기준’에 대한 질문은 암흑기, 즉 “가격이 떨어졌는데 내가 가진 이 토큰은 도대체 무엇을 의미하는가?”라는 질문이 필요할 때 비로소 등장한다.
보유자에게 무엇을 의미하는가
토큰으로 지분을 교환한다고 했을 때, 실제로 얻게 되는 것은 무엇인가? 기사 작성 시점까지 Backpack은 방향성만 공개했지 구체적인 세부 사항은 아직 발표하지 않았다.
직접적인 지분 보유인가, 옵션인가, 혹은 특정 권리를 부여하는 증서인가? 보유자는 의결권이나 배당권, 정보 공개 요청권을 갖는가? Backpack은 향후 몇 주 안에 차례대로 공개하겠다고 밝혔지만, 지금 당장 확정된 사실은 딱 하나뿐이다.
바로 토큰을 1년간 스테이킹해야 한다는 점이다.
암호화폐 업계는 ‘먼저 탑승하고 나중에 표를 보충하는’ 설계를 너무나 많이 봐왔다. 그런데 그 나중에 나오는 표는 탑승 당시 약속했던 것과 전혀 다를 때가 많다. 세부 규정이 공개되기 전까지, 20%의 지분 풀은 단지 의향서일 뿐 계약서가 아니다.
가정컨대, 세부 규정이 합리적으로 확정된다면 다음으로 보유자가 직면하는 문제는 유동성이다.
즉, 언제든지 거래소에서 매도 가능한 토큰을 1년간 잠궈놓고, 상장되지 않은 기업의 지분으로 바꾸는 것이다. 이는 고유동성 자산에서 저유동성 자산으로의 전환이다.
프라이빗 이쿼티(사모지분투자)는 토큰과 달리 24시간 거래가 가능한 시장이 없다. 지분을 현금화하려면 두 가지 방법밖에 없다: IPO를 기다리는 것, 혹은 장외에서 구매자를 찾는 것.
그리고 IPO는 이 전체 설계의 핵심 전제 조건이다.
앞서 언급한 2025년 암호화폐 기업들의 상장 성과는 이미 입증했듯, IPO는 곧 기업 가치 실현을 의미하지 않는다. 1차 시장에서 책정된 10억 달러의 기업 가치와 공개시장에서 최종 결정된 가격 사이에는 광범위한 차이가 발생할 수 있으며, 스테이킹자의 지분 가치는 후자에 의해 결정된다.
만약 IPO가 연기되거나 아예 실행되지 않는다면 어떻게 될까?
팀의 토큰은 계속해서 잠겨 있겠지만, 당신의 지분 역시 매각 경로가 사라진다. 페란테 본인도 “상장은 빨리 될 수도 있고, 아주 오래 걸릴 수도 있으며, 심지어 아예 이루어지지 않을 가능성도 있다”고 인정한 바 있다.
따라서 보유자에게 진짜 선택지는 다음과 같다:
스테이킹을 하지 않고 토큰을 보유함으로써 가격 변동성을 감수하되, 유동성은 유지한다. 암흑기에서는 유동성이야말로 가장 희귀한 자산이다.
또는 1년간 유동성을 포기하고, 다음 세 가지 조건이 모두 충족되기를 기대하며 베팅한다: 교환 조건이 합리적이어야 하고, 기업이 성공적으로 상장되어야 하며, 상장 후 기업 가치가 할인되지 않아야 한다. 이 세 조건 중 하나라도 빠지면 해당 거래의 기대 수익은 급격히 줄어든다.
만약 Backpack이 실제로 IPO를 성공시키고 기업 가치도 유지한다면, 초기 스테이킹자들은 암호화폐 업계 최초로 토큰을 통해 실제 기업 지분을 획득하게 될 것이다.
암흑기 속 기업 가치 재설정
암호화폐 시장의 모든 암흑기는 반드시 진짜 문제를 드러낸다.
2018년 암흑기는 ICO 버블을 꺼뜨렸고, 대부분의 효용형 토큰은 가치가 0이 되었다. 업계는 이때부터 ‘토큰이 정말 필요한가?’라는 근본적 질문을 던지기 시작했다. 2022년 FTX 붕괴 이후에는 투명성과 보유 자산 검증(Proof of Reserves)이 논의의 초점이 되었다.
이번 암흑기의 문제는 훨씬 더 직접적이다:
가격이 고점 대비 절반으로 하락하고, 거래량이 위축되었을 때, 거래소 토큰의 가치 기준은 어디에 있는가?
호황기에는 아무도 이런 질문을 하지 않는다. 그러나 암흑기에는 거래량이 줄어들면서 토큰 가치는 단순히 플랫폼의 단기적 운영 상황에만 완전히 의존하게 되고, 주기적 위기 극복 능력은 극도로 약해진다.
Backpack의 지분 연동 모델은 최종적으로 현실화될지 여부와 관계없이, 최소한 이 질문에 응답하려는 시도이며, 토큰 가치를 거래량 변동에 완전히 휘둘리지 않도록 하는 새로운 가치 기준을 마련하려는 노력이다.
그러나 이 응답 자체도 또 다른 어려움 속에 놓여 있다: 거래소 기업 가치가 집단적으로 재설정되고 있는 것이다.
2025년 이전까지 암호화폐 거래소의 기업 가치 산정 논리는 기본적으로 ‘거래량 × 배수’였다. 호황기에는 거래량이 커지고, 기업 가치도 함께 팽창했다. 그러나 공개시장은 이제 이러한 논리에 점점 더 동의하지 않고 있다.
실제로 상장된 여러 거래소 기업들의 주가가 집단적으로 폭락한 것은, 공개시장이 “당신의 수익은 지속 불가능하며, 정점 시점의 기업 가치를 기준으로 평가하지 않겠다”고 선언한 결과다.
이는 곧 토큰이든 지분이든 간에, 거래소 기업 가치 자체에 기반을 두는 것조차 주기적 리스크를 내포한다는 것을 의미한다.
Backpack이 토큰과 지분을 연동함으로써 ‘토큰이 과연 무엇을 대표하는가’라는 정체성 문제는 해결했지만, ‘거래소의 진정한 가치는 얼마인가’라는 가격 책정 문제는 해결하지 못했다.
후자의 문제는 Backpack이 단순히 거래 수수료에 의존하는 것이 아니라, 수익 구조 면에서 차별화된 전략을 구사할 수 있는지에 달려 있다.
더 넓은 관점에서 보면, 대부분의 암호화폐 프로젝트는 토큰 이코노미 설계 면에서 세대 교체를 겪고 있다. 적어도 암흑기에는 업계가 이미 오래 전부터 고민해야 했던 근본적 질문, 즉 ‘토큰의 가치는 어디서 비롯되어야 하는가?’를 피할 수 없이 직면하고 있다.
미래의 지분으로 오늘의 생존을 사다
지난 몇 년간 거래소의 비즈니스 모델은 다소 오만해 보이기도 했다:
플랫폼을 만들고, 플랫폼 토큰을 발행한 후, 호황기의 넘쳐나는 유동성에 기대 수수료 수익을 올리고, 상징적으로 소액의 이익을 매입·소각하는 방식이었다. 사용자들이 토큰을 보유한다는 건, 사실상 플랫폼의 번영을 위해 돈을 내는 것이다.
그러나 암호화폐의 추운 겨울이 이 논리를 완전히 무너뜨렸다.
개인 투자자들이 시장에서 철수하고, 거래량이 위축되며, ‘궁극의 탈출 경로’였던 IPO조차 공개시장으로부터 냉혹하게 거부당하자, 거래소들은 스스로를 구하기 위한 잔인한 투쟁에 직면하게 되었다.
이런 잔여 시장 경쟁의 시기에는, 누구든 마지막 남은 사용자 자금을 얼마나 오래 잡아두느냐에 따라 다음 주기까지 살아남을 수 있을지가 결정된다.
그동안 허무맹랑하게 여겨졌던 ‘토큰 기능 부여(수수료 할인, 신규 상품 우선 구매권 등)’가 완전히 무력화된 상황에서, 지속적인 가격 하락 속에서도 사용자들이 자발적으로 자금을 플랫폼에 남겨두게 하려면, 거래소는 진정으로 고통스러운 카드, 즉 기업의 가장 핵심 자산—지분—을 꺼내야 한다.
이는 ‘최후의 수단’을 내걸고 생존 시간을 사는 방어전이다.
이 1년 동안 사용자의 자산이 Backpack의 풀에 묶여 있는 한, 플랫폼의 TVL(Total Value Locked)은 최소한의 수준을 유지할 것이고, 사업 데이터도 나쁘지 않게 보일 것이며, 10억 달러의 기업 가치 이야기도 계속 이어질 수 있다.
이것을 관대함이라고 부르긴 어렵다. 오히려 극도로 현실적인 자구책이라 볼 수 있다. 즉, 상장되지 않은 기업의 지분 옵션 한 장을 내놓음으로써, 암흑기의 혹한을 버티는 데 가장 소중한 자산—안정적이며 외부로 유출되지 않는 자금 기반—을 확보한 것이다.
Backpack의 토큰-지분 교환 사례가, 거래소 토큰 설계의 전환점이 되기를 바란다. 단순히 또 하나의, 암흑기 속에서 실현되지 못한 이야기로 끝나지 않기를 바란다.
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