가상자산 거래 플랫폼의 유동성 공유에 관한 통지문에 대한 심층 분석: 홍콩 가상자산 거래 플랫폼 신규 규정
글: 암호화 샐러드
금융기술주간 행사의 바람을 타고, 홍콩 증권선물위원회(SFC)가 내놓은 두 가지 조치는 마치 평지에서 울리는 천둥처럼 시장에 적지 않은 파장을 일으켰다. 우리는 모두 알고 있듯이 현재 홍콩의 가상자산 거래 플랫폼이 직면한 가장 큰 어려움은 수익 창출이 어렵다는 점이다. 규제 장벽이 너무 높고 견고하게 쌓여 있어 '불순한 요소'는 확실히 막아내지만, 그로 인해 자체 시장의 유동성이 정체되어 한때 거의 고인 물과 다름없는 상태였다.
홍콩 SFC 역시 이러한 문제를 명확히 인식하고 있으며, 중개기관부 집행이사인 엽지형(葉志衡)이 언급했듯, 디지털 자산 규제는 '작은 걸음으로 빠르게 전진하는' 원칙을 따라야 하며, 작은 시행착오 속에서 동적 규제를 실현해야 한다고 밝혔다. 이 표현은 매우 정교하며, 두 개의 '공문서(Circular)'도 그러한 정신을 적절히 반영하고 있다.
오늘 암호화 샐러드는 법률 전문가의 관점에서 규제에 어떤 새로운 변화가 있는지, 그리고 이 변화가 거래소의 향후 발전에 어떠한 영향을 미칠 것인지 심층적으로 분석해보고자 한다.
「가상자산 거래 플랫폼 간 유동성 공유에 관한 공문서」에 대하여
일, 가상자산 거래 플랫폼과 해외 계열 플랫폼 간 최초의 호가장(Order Book) 공유 허용
우선, 호가장 공유(Shared Order Book)란 두 개 이상의 가상자산 거래 플랫폼이 공동으로 관리하고 공유하는 통합된 주문장(Order Book)을 의미한다. 이를 통해 서로 다른 플랫폼의 거래 지시를 동일한 체결 시스템에 통합하여 플랫폼 간 유동성 풀(Liquidity Pool)을 형성할 수 있다.
기존 모델에서는 각 거래 플랫폼이 독립된 주문장을 운영하며, 사용자가 주문 또는 호가를 등록하면 플랫폼 내 시스템에서 등록 및 체결 처리를 수행하는데, 이를 '대반(Order Matching)'이라 한다. 공유 주문장 메커니즘이 도입되면 다른 국가나 지역의 관련 거래 플랫폼들이 매수 및 매도 주문을 동일한 '거래 풀'에 집약하여 체결할 수 있게 되며, 이는 유동성 증가의 핵심이다.
이에 대해 많은 사람들이 제일 먼저 떠올릴 질문은 아마도 해시키(HashKey)가 이제 바이낸스(Binance)와 연결될 수 있느냐? 하는 것이다. 유동성 공유라는 개념은 상상력을 자극하지만, 과연 어느 수준까지 공유가 가능한가? 암호화 샐러드는 이번 공문서를 기준으로 볼 때 아직은 불가능하다고 판단한다.
첫째, 공문서는 명확히 호가장은 홍콩 면허를 보유한 거래 플랫폼과 그 '글로벌 계열사'인 가상자산 거래 플랫폼만 공유할 수 있다고 규정하고 있다. 즉, Haskey Exchange는 오직 HashKey Global과 동일 그룹 내에 속한 다른 지역 거래 플랫폼의 유동성과만 연결될 수 있으며, 비그룹 플랫폼(예: 바이낸스)과는 연결할 수 없다.
둘째, 동일 그룹 내에서도 모든 거래소가 조건을 충족하는 것은 아니다. SFC는 거래소 소재 국가(지역)에 대해 두 가지 제한을 두고 있다:
1) VATP와 해외 플랫폼 양측 모두 각자의 사법관할구역 내에서 합법적으로 면허를 취득해야 한다.
2) 해외 플랫폼이 위치한 국가가 충분히 '신뢰할 만'해야 하며, 이는 홍콩이 정의한 '신뢰성' 기준이다.
해외 플랫폼은 국제적으로 인정되고 규제 체계가 잘 갖춰진 국가 또는 지역에 위치해야 하며, 구체적인 요구사항은 다음과 같다:
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국제자금세탁방지기구(FATF) 또는 유사 조직의 회원국이어야 한다.
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감독 정책을 보유하고 있으며, 그 내용이 FATF의 자금세탁방지 규정과 국제증권감독기구(IOSCO)의 암호자산 시장정책 권고안에 대체로 부합해야 한다.
우선, 해외 플랫폼이 위치한 국가는 홍콩이 인정하는 국가 및 지역이어야 한다. 구체적으로 어떻게 판단하는가? FATF의 회원국(지역)이라면 의심의 여지 없이 요건을 충족한다. (2025년 11월 9일 기준 FATF 공식 웹사이트에는 40개 회원국/지역이 등재되어 있으며, 공식 홈페이지 https://www.fatf-gafi.org/en/countries.html 에서 확인 가능하다.)
자격 요건을 충족하는 것도 중요하지만, '소프트 파워'도 반드시 갖춰야 한다: 국제 기준에 부합하는 거래소 감독 정책을 보유해야 한다. 이미 일본 등 규제 체계가 잘 마련된 지역에 진출한 거래 플랫폼의 경우 이 조건은 쉽게 달성 가능하다. 왜냐하면 본래 엄격한 자금세탁방지 및 시장감독 체계 아래 운영되며 유사한 면허 요건을 이미 충족하고 있기 때문이다. 그러나 인도, 터키, 멕시코 등 해당 규제 정책이 부족한 국가의 경우, 어떤 VATP가 현지에 거래 플랫폼을 설립했다 하더라도 위반이 아니라고 할지라도(규정 자체가 없기 때문), 유동성 연계 조건을 충족하지 못하므로 홍콩의 '테이블'에 올라설 수 없다.
근거 법조:
공문서 제7조는 "공유 호가장은 플랫폼 운영자가 관련 사법관할구역에서 활동을 위해 면허를 취득한 해외 플랫폼 운영자와 공동으로 관리해야 한다. 해외 플랫폼 운영자가 운영되는 사법관할구역은 다음 조건을 충족해야 한다:
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(a) 금융행동실무그룹(FATF) 또는 FATF와 유사한 기능을 수행하는 지역기구1의 회원국이어야 하며;
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(b) FATF 권고 및 국제증권감독기구(IOSCO)의 『암호화 및 디지털 자산 시장에 관한 정책 권고』(Policy Recommendations for Crypto and Digital Asset Markets)가 시장 부정행위 방지 및 고객 자산 보호를 위해 제시한 내용과 대체로 부합하는 효과적인 규제 체계를 갖추어야 한다."
이, 거래 및 결제 리스크 회피 조치의 명확화
공문서 제8조는 홍콩 플랫폼과 해외 플랫폼이 호가장을 공유하더라도 결제 자산이 동일한 시스템 내에서 보관되지 않을 경우 다양한 결제 리스크(예: 결제 지연, 결제 실패)가 발생할 수 있다고 명시하고 있다.
이는 매우 현실적인 문제이다. 전통적인 증권 거래에서는 사용자 자산이 모두 동일한 청산소(CCP, Central Counterparty)에 보관되지만, 가상자산 거래소에서는 사용자 자산이 서로 다른 보관기관에 분산되어 있으며, 각 보관기관은 독립적으로 운영된다. 마치 모두의 돈이 하나의 주머니에 들어있어 직접 이체가 가능했던 것과 달리, 지금은 다른 사람의 주머니에서 돈을 꺼내야 하는 상황이므로, 주머니가 텅 비었거나, 너무 느리게 꺼내거나, 잘못된 수량을 꺼내는 등의 위험이 생겨 거래 리스크가 증가한다.
물론 이는 다소 극단적인 예이며, 대부분의 정규 면허를 보유한 거래소들의 보관 안배는 충분한 전문성과 보안성을 갖추고 있다. 그러나 홍콩은 해외 유동성 공유를 더욱 안정적으로 만들기 위해 다음과 같은 요구사항을 설정하였다:
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통일된 규칙 수립, 거래의 공정성·질서성·책임 추궁 가능성 보장: 공문서 제9조는 공유 호가장 운영을 위해 모든 참여 플랫폼이 거래 전 과정에서 공유 호가장을 사용하는 절차 및 운영 방식을 명확히 규정한 포괄적인 규칙을 마련해야 한다고 규정한다. 이러한 규칙은 홍콩 및 해외 플랫폼, 보관기관, 사용자 등 모든 이해관계자에게 구속력이 있으며 강제 집행 가능해야 하며, 선납금 납부, 지시 발행, 거래 실행, 결제 방법, 위반 관리, 책임 변경 처리(해당 시), 각 참여자의 역할, 권리, 의무 및 책임 등을 포함해야 한다.
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전액 선납 의무화 및 자동 검증, 자산 인도 가능성 보장: 공문서 제10조는 플랫폼이 자동화된 거래 전 검증 메커니즘을 구축하여 거래 지시가 실시간으로 다음 조건을 충족하는지 자동 검증하도록 규정한다: 전액 선납, 자산 보관 완료, 수량 충분.
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물품대금동시결제(Delivery-Versus-Payment, DVP) 결제 메커니즘 구축: DVP는 대부분의 전통 증권시장에서 널리 사용되는 금융 결제 메커니즘이다. DVP 적용 시 자산 인도와 대금 지급이 동시에 이루어져야 결제가 완료되며, 매수자가 물품을 받는 순간이 바로 매도자가 대금을 받는 순간이 되어야 하며, 그렇지 않으면 결제가 실행되지 않는다. 이는 시간적 리스크를 방지하는 가장 효과적인 방법이다. 구현 방식은 간단히 말해 매매 당사자가 먼저 자산을 준비하고, 청산 시스템이 양측 조건을 확인한 후 이체를 완료하는 것으로, 전형적인 중심화 거래소 방식이다. 홍콩은 가상자산 분야에서도 전통 증권 청산소 수준의 DVP 보안성을 확보하여 '결제 실패' 리스크를 해결하고자 한다.
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매일 정산 및 당일 결제 보장: 공문서 제14조 및 제15조는 홍콩 플랫폼이 매일 최소 한 번 이상 해외 플랫폼과 거래를 정산하고 당일 결제를 수행하며, '미결제 거래 상한선'을 설정하여 해외 미결제 거래가 눈덩이처럼 커지는 것을 방지해야 한다고 규정한다.
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보상 안배: 공문서는 플랫폼의 보상 안배를 규정하며, 핵심은 해외 결제 리스크를 반드시 거래 플랫폼이 부담해야 한다는 점이다. 즉, 홍콩 플랫폼은 모든 책임을 독립적으로 부담해야 하며, 리스크를 해외 플랫폼에 전가할 수 없다. 예를 들어, 해외 사용자 채무 불이행이나 해외 플랫폼의 결제 실패가 발생하더라도 홍콩 플랫폼은 고객에게 배상해야 한다.
근거 법조:
공문서 제16조는 "공유 호가장을 제공하는 플랫폼 운영자는 공유 호가장을 관리하기 위한 견고한 재무 능력을 입증해야 하며, 공유 호가장을 통해 체결된 거래에 대해 고객에게 마치 해당 거래가 플랫폼 운영자 자신의 호가장에서 체결된 것과 동일하게 전적인 책임을 져야 한다."고 규정한다.
또한, 준비금은 플랫폼 자산과 별도로 관리되어야 하며, 명확히 신탁 형태로 보유되고 고객 보상 전용으로 사용되어야 한다. 준비금 규모는 미결제 거래 상한선과 같거나 초과해야 하며, 플랫폼이 수행하는 해외 거래량이 많을수록 더 많은 준비금을 확보해야 한다.
근거 법조:
공문서 제17조는 "플랫폼 운영자는 홍콩에 준비기금을 설립하고, 이를 플랫폼 운영자가 신탁 형태로 보유하며 고객 보상을 위해 지정해야 하며, 결제 실패로 인한 고객 손실을 보상해야 한다. 준비기금의 규모는 미결제 거래 상한선 이하가 되어서는 안 되며, 예상되는 미결제 거래 리스크에 따라 조정되어야 한다."고 규정한다.
공문서 제18조는 "『가상자산 거래 플랫폼 지침』 제10.22항에 따라 플랫폼 운영자는 보관 중인 고객의 가상자산 잠재적 손실에 대한 보상 안배를 마련해야 한다. 인도 예정인 결제 자산에 대해서도 플랫폼 운영자의 고객은 동등한 수준의 보호를 받아야 한다. 따라서 플랫폼 운영자는 보험4에 가입하거나 보상 안배를 마련하여 도난, 사기 또는 횡령 등으로 인한 결제 자산의 잠재적 손실을 보장해야 하며, 그 금액은 『가상자산 거래 플랫폼 지침』 제10.22항에서 요구하는 금액 이상이어야 한다."고 규정한다.
삼, 규제 이면의 기술적 난제
산업 관점에서 보면, 홍콩 정부는 무의문 가상자산 거래소의 유동성을 증가시키려는 의지를 갖고 있으나 동시에 매우 높은 진입 장벽을 설정하고 있으며, 이는 홍콩 특유의 '발목에 족쇄를 차고 춤추는' 스타일을 반영하며, 동시에 SFC의 '작은 걸음으로 빠르게 전진하는' 발전 원칙에도 부합한다. 이러한 배경에는 홍콩의 정치적·금융적 지위의 특수성이 우선 작용하겠지만, 암호화 샐러드는 기술적 문제가 잠재적인 규제 추진 요인이기도 하다고 본다.
사실 VATP가 해외 유동성 공유를 실현할 때 가장 큰 난관은 규제 요건을 충족하거나 자금 준비금 규모를 확보하는 것이 아니라 기술적 문제이다. 공문서는 단순히 '공동 관리', '연결' 등의 포괄적 표현으로 플랫폼 간 기술 협업 모델을 묘사하고 있지만, 실제로 플랫폼이 직면하는 거래 경로, 체결 시스템, 청산 프로세스, 나아가 리스크 관리 모듈 간 기술적 상호운용성 문제는 전혀 언급하지 않고 있다. 전문 기술 팀에게 진짜 기술적 난제는 '연결할 수 있는가', '어떻게 연결하는가'가 아니라 '합법적 프레임워크 하에서 안전하게 연결하고, 안정적으로 운영하며, 책임 소재가 명확한 방식으로 인도하는가'이다.
게다가, 규제 준수 관점에서 보면 각국/지역의 해외 데이터 보호 기준은 일치하지 않는다. 어떤 데이터가 해외 이전 및 공유가 가능한가, 누가 책임을 지는가? '계열 플랫폼'에 대한 보다 명확한 정의는 존재하는가? 예를 들어 OSL과 바이비트(Bybit) 사이에 은밀한 지분 관계가 있다고 가정할 때, 이들이 계열 플랫폼에 해당하여 유동성을 공유할 수 있는가? 동일 그룹의 해외 법인이라도 IT 시스템이나 리스크 관리 모듈이 완전히 다를 경우, 과연 '계열 플랫폼'에 해당한다고 할 수 있는가? 이 또한 법률가들이 주목하는 일부 세부사항일 뿐이다.
해외 유동성 공유는 겉보기에 두 시스템을 연결하는 것처럼 보이지만, 실질적으로는 대규모 인수합병(M&A) 수준의 심층 통합 프로젝트와 같다. 현재 계열사 간 연결만 허용하는 것은 근본적인 해결책이 될 수 없으며, 완전히 개방된 상황에서 모든 규제 세부사항을 정확히 이행하는 것이 산업이 직면해야 할 핵심 난제이다.
사, 암호화 샐러드 코멘터리
이번 공문서는 홍콩의 규제 태도를 다시 한번 명확히 하고 있다: 완전히 열지 않는 것이 아니라, 규제를 준수하면서 서서히 개방한다는 점이다. 규제 기준이 낮거나 규제 준수 능력이 부족한 해외 플랫폼은 이 체계에 참여하기 어렵다. 국제 플랫폼이 홍콩의 공유 호가장에 접속하려면 스스로의 모니터링 시스템을 반드시 강화해야 한다.
실무적 관점에서 보면, 홍콩 시장이 충분한 매력을 지녔는가? 해외 거래 플랫폼이 자신들의 일부를 재구성하도록 강제할 수 있을 정도인가? 암호화 샐러드는 영향력은 존재하지만, 오직 글로벌 규모의 정규 사업을 하려는 플랫폼에만 영향을 줄 것이며, 규제 사각지대에 의존해 생존하는 소규모 플랫폼들에게는 아직 홍콩 시장에 진입할 적절한 시기가 아니라고 본다.
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