레이 달리오 최신 글: 이번엔 다르다, 연준이 거품을 부추기고 있다
저자: 레이 달리오
편집: 금십 데이터
현지 시간 11월 5일, 브릿지워터 어소시에이츠(Bridgewater Associates) 창립자 달리오가 소셜미디어에 게시한 글은 다음과 같다.
여러분은 연준(Fed)이 양적긴축(QT)을 중단하고 양적완화(QE)를 시작한다고 발표한 사실을 주목했는가?
비록 이를 '기술적 조치'라고 설명하고 있지만, 어쨌든 이것은 완화 조치이다. 이는 내가 지난 책에서 설명한 '대규모 부채 사이클'의 동향을 추적하기 위해 사용하는 지표 중 하나이며, 주의 깊게 관찰해야 한다. 파월 의장이 말했듯이, "…언제쯤 준비금이 은행 시스템과 경제 규모에 맞춰 서서히 증가하기를 원하게 될 것이다. 따라서 언젠가는 준비금을 늘릴 것이다…" 그들이 얼마나 늘릴지는 주목할 핵심 포인트가 될 것이다.
연준의 임무 중 하나는 거품 기간 동안 '은행 시스템의 규모'를 통제하는 것이므로, 우리는 이를 주시하면서 금리 인하를 통한 완화 속도가 새롭게 형성되는 거품 속에서 어떻게 나타나는지도 함께 관찰해야 한다. 구체적으로 말하면, 대차대조표가 상당히 확장되고 있으며 동시에 금리가 인하되고 있고 재정 적자가 크다면, 이는 연준과 재무부가 정부 부채를 화폐화하기 위한 전형적인 통화 및 재정 상호작용을 하고 있다고 볼 수 있다.
만약 이런 상황에서 민간 신용 및 자본시장 신용 창출이 여전히 강력하며 주식이 사상 최고치를 경신하고 있고, 신용 스프레드는 저점 근처에 있고 실업률도 낮으며 인플레이션은 목표치보다 높고, 인공지능(AI) 관련 주식이 거품 상태(내 거품 지표에 따르면 실제로 그렇다)라면, 나에게는 이것이 마치 연준이 거품을 자극하고 있는 것처럼 보인다.
현재 정부와 많은 사람들이 통화 및 재정 정책을 '성장을 위해 전면적으로 추진하는 방식'으로 하기 위해 제약을 크게 줄여야 한다고 생각하고 있으며, 다가올 막대한 적자/부채/채권 수급 문제를 고려한다면, 내가 단순히 선언된 '기술적 문제' 이상이라고 의심하는 것은 이해할 만하다.
연준이 자금시장 리스크에 매우 민감할 수밖에 없다는 점을 나는 이해한다. 즉, 특히 현재 정치적 환경 하에서 인플레이션에 적극적으로 대응하는 것보다 시장 안정을 우선시하려는 경향이 있다는 의미이다. 그러나 동시에 이것이 대규모 순매수를 동반한 완전하고 전형적인 자극적 양적완화가 될지는 여전히 지켜볼 일이다.
미국 국채 수요보다 공급이 많고, 연준이 '화폐를 찍어내며' 채권을 매입하고 있으며, 재무부는 장기 채권 수요 부족을 메우기 위해 발행 채권의 만기를 단축시키고 있는 순간, 우리는 이러한 사실을 무시해서는 안 된다. 이것들은 전형적인 '대규모 부채 사이클' 후기 단계의 특징이다. 나는 내 저서 『국가가 파산하는 방법: 대사이클』에서 이 모든 작동 원리를 전면적으로 설명했지만, 이번 대부채 사이클에서 이 전형적인 이정표가 가까워지고 있음을 짚어보고 그 메커니즘을 간략히 회상하고자 한다.
나는 나의 시장 메커니즘에 대한 생각을 공유하고 현재 발생하고 있는 일을 보여주는 것으로 교육하길 원한다. 마치 생각을 공유하고 현재 일어나는 일을 지적함으로써 낚시법을 가르치는 것과 같다. 나머지는 여러분에게 맡기고 싶다. 그것이 여러분에게 더 가치 있을 뿐 아니라, 내가 여러분의 투자자문이 되는 것을 피할 수 있기 때문이다. 아래는 내가 보는 작동 메커니즘이다.
연준이나 다른 중앙은행이 채권을 매입할 때 유동성을 창출하며 실질 금리를 낮춘다. 아래 그림 참조. 이후 어떤 일이 벌어지는지는 유동성이 어디로 흘러가는지에 따라 달라진다.
통화량 변화와 단기 실질금리 비교
만약 유동성이 금융자산 내에 머문다면, 금융자산 가격을 끌어올리고 실질 수익률을 낮추며 PER을 확대시키고 리스크 스프레드를 축소시키며 금을 상승시켜 '금융자산 인플레이션'을 만들어낸다. 이는 금융자산 보유자가 비보유자에 비해 혜택을 받게 하며 부의 격차를 심화시킨다.
이는 일반적으로 어느 정도 상품·서비스·노동시장으로 침투하여 인플레이션을 끌어올린다. 그러나 노동력을 자동화가 대체하는 상황에서는 그 정도가 평소보다 낮아 보인다. 만약 이로 인해 충분히 높은 인플레이션이 유발된다면 명목 금리 상승을 초래하여 실질 금리 하락폭을 상쇄시킬 수 있으며, 이는 명목 및 실질 차원 모두에서 채권과 주식에 해를 끼친다.
작동 메커니즘: 양적완화는 상대가격을 통해 전달된다
내 저서 『국가가 파산하는 방법: 대사이클』에서 설명했듯이, 모든 금융 흐름과 시장 변동은 절대적 매력보다는 상대적 매력에 의해 움직이며, 그 설명은 내가 여기서 제공할 수 있는 것보다 훨씬 포괄적이다.
간단히 말하면, 모든 사람은 일정한 자금과 신용을 갖고 있으며 중앙은행은 행동을 통해 이를 영향받는다. 모든 사람은 선택 가능한 옵션들의 상대적 매력을 기준으로 그것을 어떻게 사용할지를 결정한다. 예를 들어, 자금 조달 비용과 자금 운용으로 얻을 수 있는 수익률 간의 관계에 따라 차입하거나 대출할 수 있다. 자금을 어디에 투자할지는 주로 다양한 대체재들의 상대적 기대 총수익률에 따라 결정되며, 기대 총수익률은 자산의 수익률과 그 가격 변화를 더한 값이다.
예를 들어, 금의 수익률은 0%이고 10년물 국채의 명목 수익률은 약 4%이다. 따라서 당신이 금의 가격 상승률이 연간 4% 미만이라 예상한다면 채권 보유을 선호할 것이며, 4% 이상이라 예상한다면 금 보유를 선호할 것이다. 금과 채권이 이 4% 기준선 대비 어떻게 움직일지 생각할 때 사람들은 자연스럽게 인플레이션율이 얼마가 될지를 고려해야 한다. 왜냐하면 이러한 투자는 우리 구매력 감소를 보상할 만큼 충분한 수익을 내야 하기 때문이다.
기타 조건이 동일할 경우, 인플레이션율이 높을수록 금은 더 많이 상승한다. 왜냐하면 대부분의 인플레이션은 다른 통화의 가치와 구매력이 공급 증가로 인해 하락하는 데서 비롯되며, 반면 금의 공급 증가는 거의 없기 때문이다. 그래서 나는 통화와 신용 공급에 주목하며, 연준과 다른 중앙은행이 무엇을 하는지 주목한다.
더 구체적으로 말하면, 오랜 기간 동안 금의 가치는 인플레이션과 연결되어 왔다. 인플레이션율이 높을수록 4%의 채권 수익률은 매력이 떨어진다(예: 5% 인플레이션은 금을 더 매력적으로 만들고 금 가격을 뒷받침하며, -1%의 실질 수익률을 만들어내 채권을 매력 없게 만든다). 따라서 중앙은행이 창출하는 통화와 신용이 많을수록 나는 더 높은 인플레이션율을 예상하며, 금 대비 채권을 덜 선호하게 된다.
기타 조건이 동일할 경우, 연준의 양적완화 확대는 실질 금리를 낮추고 유동성을 증가시켜 리스크 프리미엄을 축소시키고 실질 수익률을 낮추며 PER 배수를 끌어올리고 특히 장기자산(테크, 인공지능, 성장주)과 인플레이션 헤지 자산(금, 인플레이션 연동채)의 가치를 높인다. 일단 인플레이션 리스크가 다시 나타나면 실물자산 기업(광업, 인프라, 실물자산 등)의 실적이 순수 장기 테크주를 능가할 가능성이 있다.
지연 효과로, 양적완화는 본래 있어야 할 수준보다 높은 인플레이션을 유발해야 한다. 양적완화로 실질 금리는 하락하지만 인플레이션 기대가 상승한다면 명목 PER은 여전히 확대될 수 있으나 실질 수익률은 침식된다.
1999년 말이나 2010~2011년과 유사하게 강력한 유동성 팽창이 일어날 것으로 합리적으로 예상할 수 있으며, 결국 위험 수위가 너무 높아져 억제될 수밖에 없는 상황에 이를 것이다. 이 유동성 팽창 기간 동안, 그리고 인플레이션을 억제하고 거품을 꺼뜨릴 수 있을 만큼 긴축이 이루어지기 전까지는 전형적인 이상적인 매도 타이밍이다.
이번엔 다르다: 연준은 거품에 대해 완화하고 있다
나는 메커니즘이 내가 설명한 대로 작동할 것으로 예상하지만, 이번 양적완화가 이루어지는 조건은 과거와 매우 다르다. 왜냐하면 이번 완화는 침체가 아닌 거품에 대한 자극이기 때문이다. 더 구체적으로 말하면, 과거 양적완화가 시행되었던 상황은 다음과 같았다.
-
자산 평가액이 하락 중이며 가격이 저렴하거나 고평가되지 않았다.
-
경제가 위축되거나 매우 취약했다.
-
인플레이션이 침체되거나 하락 중이었다.
-
부채와 유동성 문제가 심각했으며 신용 스프레드가 넓었다.
따라서 과거의 양적완화는 '침체에 대한 자극'이었다.
그러나 지금은 정반대 상황이다.
-
자산 평가액이 높은 수준에 있으며 상승 중이다. 예를 들어 S&P 500의 수익률은 4.4%, 10년물 국채의 명목 수익률은 4%, 실질 수익률은 약 1.8%이므로 주식 리스크 프리미엄은 낮은 수준인 약 0.3%에 머물러 있다.
-
경제는 비교적 강력하다(지난 1년간 실질 성장률 평균 2%, 실업률 4.3%).
-
인플레이션은 목표치를 초과하며 비교적 온건한 수준(3% 초과), '탈세계화'와 관세 비용으로 인한 비효율성이 가격에 상방 압력을 가하고 있다.
-
신용과 유동성이 풍부하며 신용 스프레드는 역사적 저점 근처에 있다.
따라서 현재의 양적완화는 '거품에 대한 자극'이다.
미국의 각기 다른 단계별 경제 지표
즉, 현재의 양적완화는 더 이상 '침체에 대한 자극'이 아니라 '거품에 대한 자극'이다.
이 메커니즘이 주식, 채권, 금에 어떻게 일반적으로 영향을 미치는지 살펴보자.
정부 정책의 재정적 측면이 현재 매우 자극적이다(거대한 기존 미상환 부채와 막대한 적자로 인해, 특히 비교적 짧은 기한의 대규모 국채 발행으로 자금을 조달함). 따라서 양적완화는 민간 시스템에 유동성을 재주입하는 것 이상으로 정부 부채를 화폐화하는 효과를 낼 것이다.
이것이 현재 진행 중인 상황의 차이점이며, 이 방식은 더 위험하고 더 인플레이션적이라는 인상을 준다. 이것은 성장, 특히 인공지능이 가져오는 성장에 걸겠다는 대담하고 위험한 '도박'처럼 보인다. 이 성장은 재정정책, 통화정책, 규제 완화를 통해 매우 자유로운 형태로 자금을 지원받고 있다. 우리는 이를 면밀히 모니터링해야만 적절히 대응할 수 있다.
TechFlow 공식 커뮤니티에 오신 것을 환영합니다
Telegram 구독 그룹:https://t.me/TechFlowDaily
트위터 공식 계정:https://x.com/TechFlowPost
트위터 영어 계정:https://x.com/BlockFlow_News
@RayDalio
