최고의 벤처캐피탈에 투자했지만 4년 만에 원금 반토막, 암호화폐 펀드는 어떻게 된 것일까?
글: PANews, Zen
최근 Arthur Hayes 패밀리오피스 Maelstrom의 공동 설립자이자 투자 책임자인 Akshat Vaidya가 X(트위터)를 통해 한 차례 참담한 투자 성과를 공개하며 암호화 커뮤니티의 광범위한 논의를 촉발했다.
Vaidya는 4년 전 Pantera Capital의 초기 토큰 펀드(Pantera Early-Stage Token Fund LP)에 10만 달러를 투자했으나 현재 가치가 5.6만 달러로 줄어 거의 절반의 원금을 잃었다고 밝혔다.
비교를 위해 Vaidya는 동일 기간 비트코인 가격이 약 2배 상승했으며 많은 시드 단계 암호화 프로젝트들의 수익률은 무려 20~75배 급등했다고 지적했다. 그는 "시장 진입 시점이 중요하긴 하지만 어떤 사이클에서든 50% 손실은 최악의 성과"라고 탄식하며 이는 해당 펀드의 실적에 대한 날카로운 비판으로, 업계 내 대형 암호화 펀드의 성과와 수수료 구조에 대한 격렬한 논란을 불러일으켰다.
시장이 폭등하던 시대의 「3/30」
Vaidya가 특별히 언급하고 비판한 「3/30」 수수료 구조란 연간 3%의 운용보수와 함께 투자 수익에 대해 30%의 성과보수를 징수하는 것을 의미한다. 이는 일반적인 헤지펀드 및 벤처캐피탈 펀드의 「2/20」 모델(2% 운용보수 + 20% 성과보수)보다 현저히 높은 수준이다.
암호화 시장이 열광했던 정점기에 일부 유명 기관 펀드들은 풍부한 프로젝트 파이프라인과 과거 실적을 바탕으로 출자자들에게 전통적인 기준보다 더 높은 수수료를 요구했다. 예를 들어 2.5% 또는 3%의 운용보수, 그리고 초과 수익에 대해 25% 혹은 30%의 성과보수 등이 그것이다. Vaidya가 비판한 Pantera도 이러한 고수수료의 전형적인 사례에 속한다.
시장의 발전과 함께 최근 몇 년간 암호화 펀드의 수수료는 점차 변화해왔다. 호황기와 침체기를 거치며 LP들의 협상 압력과 자금 조달 어려움의 영향으로 암호화 펀드들은 보다 낮은 수수료 구조로 전환하는 추세다. 최근 결성된 암호화 펀드들은 수수료 인하에 나서고 있으며, 예를 들어 운용보수를 1~1.5%로 낮추거나 초과 수익 부분에 대해서만 높은 성과보수를 받는 방식으로 출자자와의 이해관계를 더욱 일치시키려 하고 있다.
현재 암호화 헤지펀드는 일반적으로 전통적인 「2% 운용보수 + 20% 성과보수」 구조를 따르지만, 자금 배분 압박으로 인해 평균 수수료는 이미 하락한 상태다. Crypto Insights Group의 발표에 따르면 현재 운용보수는 약 1.5% 수준이며, 성과보수는 전략과 유동성 상태에 따라 15%~17.5% 선으로 낮아지는 추세다.
암호화 펀드의 규모 확대 어려움
Vaidya의 글은 동시에 암호화 펀드의 규모 문제에 대한 논의를 촉발했다. 그는 명백하게 밝히기를, 예외적인 경우를 제외하면 대형 암호화 벤처펀드들의 수익률은 전반적으로 형편없으며 대부분의 한정출자자(LP)들을 해치고 있다고 말했다. 그는 이 트윗을 통해 데이터로 사람들에게 경각심을 주고 교육할 목적이라고 설명하며, 암호화 벤처투자는 규모를 키울수록 효과가 떨어진다고 주장했다. 심지어 최고의 투자자들이 이끄는 유명 브랜드 펀드라도 마찬가지라는 것이다.
이에 동조하는 입장에서는 초기 암호화 펀드가 과도하게 큰 규모로 자금을 모으면 오히려 성과에 부정적 영향을 준다고 본다. Pantera, a16z Crypto, Paradigm 등 주요 기관들이 최근 수십억 달러 규모의 암호화 펀드를 결성했지만, 비교적 초기 단계의 암호화 시장에서 이렇게 거대한 자본을 효율적으로 운용하기란 극히 어렵다는 것이다.
프로젝트 물량이 제한된 상황에서 대형 펀드는 어쩔 수 없이 다수의 스타트업에 두루 투자하는 「넷넓게 던지기」 전략을 취하게 되며, 결과적으로 각 프로젝트에 대한 투자 비중이 낮고 품질이 불균일해져 지나치게 분산되어 초과 수익을 얻기 어렵게 된다.
반면 소규모 펀드나 패밀리오피스는 자금 규모가 적당하여 프로젝트를 보다 엄격히 선별하고 고품질 투자처에 집중 투자할 수 있어 지지자들은 이러한 「소형이면서 정예화된」 전략이 시장을 능가하는 성과를 내기 쉽다고 본다. Vaidya 자신도 댓글에서 「문제는 초기 토큰 자체가 아니라 펀드의 규모에 있다」며 「이상적인 암호화 초기 펀드는 반드시 작고 유연해야 한다」는 견해에 동의한다고 밝혔다.
그러나 이와 같은 강경한 주장에 반론을 제기하는 목소리도 있다. 이들에 따르면 대형 펀드는 초기 프로젝트를 추적할 때 한계 수익 체감 문제가 발생할 수 있으나, 업계 내 가치를 단 한 건의 부진한 투자 성과로 완전히 부정할 수 없다는 것이다. 대형 암호화 펀드는 풍부한 자원과 전문 팀, 광범위한 산업 네트워크를 갖추고 있어 투자 후 프로젝트에 부가가치 서비스를 제공하고 생태계 전체 발전을 추진할 수 있는데, 이는 개인 투자자나 소규모 펀드가 따라잡기 어려운 장점이다.
또한 대형 펀드는 일반적으로 더 큰 규모의 펀딩 라운드나 인프라 구축에 참여할 수 있어 산업에 필요한 깊이 있는 자금 지원을 제공할 수 있다. 예를 들어 일부 퍼블릭 체인이나 거래 플랫폼처럼 수억 달러 이상의 자금이 필요한 프로젝트들은 대형 암호화 펀드의 참여 없이는 실행이 어렵다. 따라서 대형 펀드는 존재 이유가 있으며 다만 펀드 규모와 시장 기회 간의 균형을 잘 맞춰 과도한 팽창을 피해야 한다는 것이다.
한편 이번 논란에서 일부 의견은 Vaidya가 동종 업계를 공개적으로 비난한 행위에 다분히 「마케팅」 의도가 있다는 점을 지적했다. Arthur Hayes의 패밀리오피스 책임자로서 그는 최근 자신의 펀드를 위한 차별화 전략 수립과 자금 조달 작업 중인데, Maelstrom은 현재 2.5억 달러 이상의 규모를 목표로 하는 새 펀드를 준비 중이며 중형 암호화 인프라 및 데이터 기업 인수를 계획하고 있다.
따라서 Vaidya는 경쟁사 비판을 통해 Maelstrom의 가치 투자 및 현금흐름 중심 전략을 부각시키려는 의도가 있다는 의심을 받고 있다. 6th Man Ventures의 공동 설립자 Mike Dudas는 만약 자신이 패밀리오피스의 새로운 펀드 실적을 홍보하고자 한다면 타인을 공격하기보다는 자신의 성과로 말해야 한다고 지적했다.
「어떤 전략보다 BTC 매수가 낫다」
Vaidya는 자신의 경험을 바탕으로 펀드 수익률과 단순한 비트코인 보유 전략을 비교하며 오래전부터 제기된 질문을 다시 꺼냈다. 즉 투자자 입장에서 암호화 펀드에 돈을 맡기는 것이 그냥 비트코인을 사는 것보다 나은가?
이 질문은 시기에 따라 다를 수 있다.
이전의 강세장에서는 일부 최정상급 암호화 펀드들이 비트코인을 크게 앞선 바 있다. 예를 들어 2017년과 2020~2021년 시장 열풍 당시 민감한 펀드 매니저들은 신생 프로젝트에 조기에 진입하거나 레버리지를 활용한 전략을 통해 비트코인 상승률을 훨씬 웃도는 수익을 올렸다.
뛰어난 펀드는 전문적인 리스크 관리와 하방 방어 기능도 제공한다. 약세장에서 비트코인 가격이 반토막 나거나 그 이상 하락할 때, 일부 헤지펀드는 숏 포지션이나 양적 헷징 전략을 통해 막대한 손실을 피하고 심지어 흑자를 내기도 하며, 상대적으로 변동성 위험을 줄였다.
또한 많은 기관 및 고자산층 투자자들에게 암호화 펀드는 다변화된 노출과 전문 채널을 제공한다. 펀드는 개인 투자자가 쉽게 접근하지 못하는 분야에 투자할 수 있다. 예를 들어 프라이빗 라운드의 토큰 프로젝트, 초기 지분 투자, DeFi 수익 등이 그러하다. Vaidya가 언급한 20~75배 폭등한 시드 프로젝트들도 펀드의 파이프라인과 전문 판단 없이는 개인 투자자가 초기 밸류에이션으로 참여하기 어렵다. 물론 전제 조건은 펀드 매니저가 실제로 뛰어난 프로젝트 선정 능력과 실행력을 갖추고 있어야 한다는 것이다.
장기적인 관점에서 볼 때 암호화 시장은 빠르게 변화하므로 전문 투자와 패시브 보유는 각각의 적용 가능한 상황이 있다.
암호화 산업 종사자와 투자자들에게 Pantera 펀드를 둘러싼 이번 논란은 하나의 기회를 제공한다. 즉 암호화 시장의 강세장과 약세장이 반복되는 가운데, 자신의 전략에 가장 적합한 투자 방식을 합리적으로 평가하고 선택함으로써 재산 증식의 가능성을 최대한 높일 수 있다는 점이다.
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